L1 12 投资组合管理

第12章 投资组合管理(CAPM)2010版版级级1必要报酬率必要报酬率vA.A.实际无风险报酬率实际无风险报酬率这一报酬率是不考虑通货膨胀和确定投资现金流时，这一报酬率是不考虑通货膨胀和确定投资现金流时，投资者要求的报酬率，也是纯粹的货币时间价值，类投资者要求的报酬率，也是纯粹的货币时间价值，类似于投资者延迟一段时间使用其现金而必须获得的回似于投资者延迟一段时间使用其现金而必须获得的回报。报。实际无风险报酬率是由经济主体所拥有的投资机会和实际无风险报酬率是由经济主体所拥有的投资机会和个体对时间的偏好所决定。个体对时间的偏好所决定。2必要报酬率必要报酬率vB.B.通货膨胀和名义无风险报酬率通货膨胀和名义无风险报酬率v 通货膨胀增加了资本成本，投资者要求较高回报。通货膨胀增加了资本成本，投资者要求较高回报。v 必须估计预期通货膨胀率，然后向上调整为实际无必须估计预期通货膨胀率，然后向上调整为实际无风险报酬率，得到名义无风险报酬率。计算如下：风险报酬率，得到名义无风险报酬率。计算如下：v RF 是名义无风险报酬率v RRF 是实际无风险报酬率v E(INFL)是预期的通货膨胀率FFR(1RR)1 E(INFL)1 3必要报酬率vC风险溢价风险溢价v 在名义无风险利率之上的必要报酬率的差额为在名义无风险利率之上的必要报酬率的差额为风险溢价。风险溢价。1公司风险公司风险(经营风险经营风险)2财务风险财务风险3.流动性风险流动性风险4汇率汇率(货币货币)风险风险5国家国家(政治政治)风险风险4风险和报酬之间的关系风险和报酬之间的关系v现代投资组合理论主张，当承担更高风险时，投资者要求的现代投资组合理论主张，当承担更高风险时，投资者要求的期望报酬将相应增加。期望报酬将相应增加。预预 期期 收收 益益率率 证 券 市 场线(SML)风风 险险 RF 5风险和报酬之间的关系风险和报酬之间的关系v证券市场线(security market line SML)vA.沿着沿着 SML SML 的移动的移动v 公司风险或财务风险公司风险或财务风险vB.SML 斜率的变化斜率的变化证券市场线的斜率是市场因投资者承受额外的系统风险证券市场线的斜率是市场因投资者承受额外的系统风险(以以系数衡量的系统风险系数衡量的系统风险)而提供的超额报酬。而提供的超额报酬。v RPi 个别投资个别投资i的风险溢价的风险溢价 v RF 是名义无风险报酬率是名义无风险报酬率v E(Ri)是投资是投资i的期望报酬率的期望报酬率vSML 上有一点表示所有风险资产的市场投资组合(市场投资组合)。iiFRPE(R)R6风险和报酬之间的关系风险和报酬之间的关系v市场风险溢价的形式：v RPm是市场投资组合的风险溢价v RF是名义的无风险报酬率v E(Rm)是市场投资组合的期望报酬率v结论：结论：v与证券市场线一样，市场风险溢价随时间变动。与证券市场线一样，市场风险溢价随时间变动。v 改变斜率的一个因素是不同风险资产间的收益差额的变化，改变斜率的一个因素是不同风险资产间的收益差额的变化，即使系统风险差额是相对不变，这些收益差额也会发生。即使系统风险差额是相对不变，这些收益差额也会发生。mmFRPE(R)R7投资组合管理投资组合管理资产分配决策资产分配决策I.资产分配决策资产分配决策 核心概念：核心概念：A.A.解释投资政策声明的发展和主要组成部分解释投资政策声明的发展和主要组成部分8投资者生命周期l积累阶段积累阶段较高负债较高负债较长的投资期较长的投资期较高的风险承受能力较高的风险承受能力l巩固阶段巩固阶段负债减少负债减少仍是较长投资期仍是较长投资期适中的风险承受能力适中的风险承受能力l花费阶段花费阶段依赖于过去的投资依赖于过去的投资退休后的生命期退休后的生命期2020年以上年以上（股票或其他风险资产）可抗通胀（股票或其他风险资产）可抗通胀l捐赠阶段捐赠阶段遗产规划遗产规划投资组合管理投资组合管理资产分配决策资产分配决策9张楠是位张楠是位6565岁的遗孀，刚刚开始了她的退休生涯。她的孩子已岁的遗孀，刚刚开始了她的退休生涯。她的孩子已经长大成人有了自己的家庭。经长大成人有了自己的家庭。张楠的身体非常健康，在有生张楠的身体非常健康，在有生之年都有保险的保障。退休之后的张楠决定仔细查看一下她的之年都有保险的保障。退休之后的张楠决定仔细查看一下她的资产配置。张楠预计在退休之后为了维持现在的生活水准，除资产配置。张楠预计在退休之后为了维持现在的生活水准，除了养老金之外，还必须考虑投资组合的收益。了养老金之外，还必须考虑投资组合的收益。为了进行资产配置，以下哪项是张楠应该采取的最佳行动？为了进行资产配置，以下哪项是张楠应该采取的最佳行动？a.a.只投资于最保险的长期固定收益证券（只投资于最保险的长期固定收益证券（AAAAAA级的企业债和国级的企业债和国债），以确保稳定的收入来源。债），以确保稳定的收入来源。b.b.根据谨慎专家法则，在投资组合内最小化每一个资产所承根据谨慎专家法则，在投资组合内最小化每一个资产所承担的风险。担的风险。c.c.投资于高品质的混合固定收益投资于高品质的混合固定收益（债券）（债券）和证券投资，以抗和证券投资，以抗通货膨胀和获取稳定的收入来源。通货膨胀和获取稳定的收入来源。投资组合管理投资组合管理资产分配决策资产分配决策问题问题110张楠在张楠在6565岁退休，若无意外则预计寿命期可延长岁退休，若无意外则预计寿命期可延长20-3020-30年。因为她的生年。因为她的生活标准根据投资组合的收益而定，因此需要一个保守的方法活标准根据投资组合的收益而定，因此需要一个保守的方法。但是，。但是，随着通货膨胀的上涨她的生活费用也将上涨，所以收益的上涨速度一随着通货膨胀的上涨她的生活费用也将上涨，所以收益的上涨速度一定要超过通货膨胀。多元化的投资组合由混合的固定收益和证券投资定要超过通货膨胀。多元化的投资组合由混合的固定收益和证券投资组成，是最好的低风险投资组合并且抗通货膨胀。组成，是最好的低风险投资组合并且抗通货膨胀。选项选项“a a”不正确。因为企业长期债券和国库券虽然安全，却不能保证不正确。因为企业长期债券和国库券虽然安全，却不能保证可以抵抗通货膨胀。因此，根据调整过后的通货膨胀，张楠的花费来可以抵抗通货膨胀。因此，根据调整过后的通货膨胀，张楠的花费来源于长期债券的收益，她的投资组合价值和将来的收入将会被侵蚀。源于长期债券的收益，她的投资组合价值和将来的收入将会被侵蚀。选项选项“b b”不正确。风险应被视为在投资组合内。股权证券的投资比固不正确。风险应被视为在投资组合内。股权证券的投资比固定收入的投资风险大，但是将它们设置为多元化的投资组合将会提高定收入的投资风险大，但是将它们设置为多元化的投资组合将会提高收益和减少组合风险。谨慎专家法则认为风险来源于单个资产。最合收益和减少组合风险。谨慎专家法则认为风险来源于单个资产。最合适的标准应该是应用谨慎的投资者规则。适的标准应该是应用谨慎的投资者规则。问题S12-1答案 选项选项“c c”正确。正确。11 投资政策声明的益处v 了解目地和目标了解目地和目标v 是教育投资者的工具是教育投资者的工具v 是提供约束和限制基金经理的指导方针是提供约束和限制基金经理的指导方针v 是解释投资组合和基金经理的基本业绩评估标是解释投资组合和基金经理的基本业绩评估标 准准投资组合管理投资组合管理资产分配决策资产分配决策12投资组合的目标l风险目标风险目标投资者愿意和可以承受的风险是多少？投资者愿意和可以承受的风险是多少？l收益目标收益目标多少收益率才符合基金经理的主要收益目标？多少收益率才符合基金经理的主要收益目标？多少收益率才符合主要和次要目标？多少收益率才符合主要和次要目标？投资组合管理投资组合管理资产分配决策资产分配决策13投资组合的限制条件l投资期限投资期限短期：短期：0-30-3年年中期：中期：5-105-10年年长期：长期：1515年以上年以上l特殊需求和偏好特殊需求和偏好应规避的投资，社会投资应规避的投资，社会投资l法律和监管方面的限制条件法律和监管方面的限制条件大多与机构投资者相关大多与机构投资者相关信托责任信托责任l税务考量税务考量资本收益资本收益VS收入收入IRA(个人退休账户个人退休账户),401（K）税收待遇）税收待遇l适宜性与流动性要求适宜性与流动性要求涉及需要现金的紧迫程度，花销和主要的采购等。涉及需要现金的紧迫程度，花销和主要的采购等。投资组合管理投资组合管理资产分配决策资产分配决策14许强是个人理财公司的分析师，正在接待一位以前从未谋面的客户。该客许强是个人理财公司的分析师，正在接待一位以前从未谋面的客户。该客户有投资经验但没有具体的正式投资计划。以下哪项是为该客户发展投资户有投资经验但没有具体的正式投资计划。以下哪项是为该客户发展投资政策声明的第一步？政策声明的第一步？a.确定客户的期望收益率。确定客户的期望收益率。b.确定客户的意愿和承受风险的能力。确定客户的意愿和承受风险的能力。c.评估现金的紧迫需求程度，以确定流动性因素。评估现金的紧迫需求程度，以确定流动性因素。投资组合管理投资组合管理资产分配决策资产分配决策问题问题215v了解客户的风险承受能力是创建投资政策声明的第一步。在投资世界里，了解客户的风险承受能力是创建投资政策声明的第一步。在投资世界里，投资的预期收益率根据投资风险的水平而定。因此，风险是合乎逻辑的分析投资的预期收益率根据投资风险的水平而定。因此，风险是合乎逻辑的分析出发点。若将收益放在第一位，有可能导致投资者承受无法承担的风险。出发点。若将收益放在第一位，有可能导致投资者承受无法承担的风险。v选项选项“a a”不正确。因为客户的期望收益率排在所承担的风险之后。较低的不正确。因为客户的期望收益率排在所承担的风险之后。较低的风险承受能力应期望适中的收益，因此必须向客户详细说明这一点。投资者风险承受能力应期望适中的收益，因此必须向客户详细说明这一点。投资者都希望获得较高的收益，但是不同的风险承受能力将会获得不同的预期收益。都希望获得较高的收益，但是不同的风险承受能力将会获得不同的预期收益。收益目标必须根据客户的风险承受能力而定。收益目标必须根据客户的风险承受能力而定。v选项选项“c c”不正确。因为流动性需求对投资起到限制作用。需要注意的是流不正确。因为流动性需求对投资起到限制作用。需要注意的是流动性需求与风险承受能力相关。收益目标必须根据客户的风险承受能力而定。动性需求与风险承受能力相关。收益目标必须根据客户的风险承受能力而定。问题问题S12-2S12-2答案：选项答案：选项“b”“b”正确。正确。16郑华是一家小型资产管理公司的财务计划官，打算为郑华是一家小型资产管理公司的财务计划官，打算为SSSS家族创建一份综合家族创建一份综合的投资计划。的投资计划。SSSS家族的净资产为家族的净资产为$575,000$575,000。SSSS家族的小儿子计划在家族的小儿子计划在1818个月个月之后攻读美国大学。当小儿子出生的时候，之后攻读美国大学。当小儿子出生的时候，SSSS家族便为其创建了教育储蓄家族便为其创建了教育储蓄计划。美国大学向他提供了一个特殊的预付学费计划，包括计划。美国大学向他提供了一个特殊的预付学费计划，包括4 4年的宿舍，伙年的宿舍，伙食和书本费。该计划的费用为食和书本费。该计划的费用为$35,000$35,000并且必须在年底内付清。考虑到教育并且必须在年底内付清。考虑到教育成本将上升，郑华和成本将上升，郑华和SSSS家族都认为应该接受此计划。家族都认为应该接受此计划。为了解决预付学费计划，最恰当的投资政策声明和所选择的投资应该是：为了解决预付学费计划，最恰当的投资政策声明和所选择的投资应该是：投资政策声明的部分投资政策声明的部分 所选择的投资所选择的投资a.a.收益目标收益目标 短期国债短期国债b.b.投资期限投资期限 长期国债长期国债c.c.流动性需求流动性需求 银行存款银行存款投资组合管理投资组合管理资产分配决策资产分配决策问题问题317问题问题S12-3答案：选项答案：选项“c”正确。正确。v学费将在本年末支付。因此，这意味着短期内的现金需求。这种学费将在本年末支付。因此，这意味着短期内的现金需求。这种特别的现金需求被认为是投资者政策声明的一部分，即流动性需求。特别的现金需求被认为是投资者政策声明的一部分，即流动性需求。因为在年底支付学费，所以需要非常低风险的投资工具。银行存款因为在年底支付学费，所以需要非常低风险的投资工具。银行存款是非常安全的投资，并且有多种到期日期。是非常安全的投资，并且有多种到期日期。v选项选项“a”不正确。根据他或她的风险承受能力，投资组合的长期不正确。根据他或她的风险承受能力，投资组合的长期目标是收益目标。为解决近期教育费用而进行的投资与其说是为了目标是收益目标。为解决近期教育费用而进行的投资与其说是为了收益目标，不如说是为了解决资金流动性的需要。收益目标，不如说是为了解决资金流动性的需要。短期国库券可短期国库券可能是合适的投资，因为它不仅期限短并且安全。能是合适的投资，因为它不仅期限短并且安全。v选项选项“b”不正确。投资期限的限制与支付学费的日期紧密相关，不正确。投资期限的限制与支付学费的日期紧密相关，但是长期国债则不符合短期投资工具。长期国债是最为安全的资产，但是长期国债则不符合短期投资工具。长期国债是最为安全的资产，但到期期限确是但到期期限确是10年以上。因为将在几个月之后支付学费，所以年以上。因为将在几个月之后支付学费，所以利息的变化将会影响投资的价值。利息的变化将会影响投资的价值。18.投资组合管理介绍 核心概念：核心概念：A.预期收益和投资组合方差预期收益和投资组合方差B.有效边界有效边界C.选择最佳投资组合选择最佳投资组合投资组合管理投资组合管理投资管理组合的介绍投资管理组合的介绍19 投资组合的预期收益率E(RR)=w1E(R1)+w2E(R2)投资组合管理投资组合管理投资管理组合的介绍投资管理组合的介绍20投资组合的方差（二项资产构成的投资组合）（二项资产构成的投资组合）投资组合管理投资组合管理投资管理组合的介绍投资管理组合的介绍2,1212222212122COVWWWWp21廖新正在分析一项二项式投资组合，其中廖新正在分析一项二项式投资组合，其中$700万购买万购买ABC公司的公司的100,000股股票，股股票，$300万购买万购买XYZ公司公司20,000股股票。两家公司都服股股票。两家公司都服务于同一行业，并有类似地资产负债表。廖新可以找到两家公司的预期收务于同一行业，并有类似地资产负债表。廖新可以找到两家公司的预期收益率和标准差。但是，廖新不清楚两家公司之间的相关性是益率和标准差。但是，廖新不清楚两家公司之间的相关性是-0.85还是还是0.85,反正是其中一个。根据以上信息，该投资组合的预期收益率和标准反正是其中一个。根据以上信息，该投资组合的预期收益率和标准差接近于差接近于:a.7.5%的预期收益率和的预期收益率和36%的标准差的标准差b.8.5%的预期收益率和的预期收益率和23%的标准差的标准差c.8.5%的预期收益率和的预期收益率和33%的标准差的标准差投资组合管理投资组合管理投资管理组合的介绍投资管理组合的介绍问题问题4公司股票预期收益率标准差ABC10%40%XYZ5%20%22问题问题4答案：选项答案：选项“c”正确。正确。预期收益率的计算公式如下：预期收益率的计算公式如下：因为这是二项式的投资组合，所以总价值为因为这是二项式的投资组合，所以总价值为$1000万（万（$700万万+$300万）的投资组合的预期收益率是该组合中的预期收万）的投资组合的预期收益率是该组合中的预期收益率的加权平均。益率的加权平均。Wi=投资于资产投资于资产 I 的价值的价值/投资于组合中的总价值投资于组合中的总价值iiPREWRE%5.853.107.%5%10XYZABCPWWRE 2222pabcabcxyzxyzabcxyzabcxyzabc,xyz2222WW2 WW.7.4.3.22.7.3.4.2.8533.25%23风险厌恶和投资组合的效率如果两项资产有相同的风险，投资者会选择有如果两项资产有相同的风险，投资者会选择有较高收益的资产。的资产。如果两项资产有相同的收益，投资者会选择有如果两项资产有相同的收益，投资者会选择有较低风险的资产。的资产。在承担一定风险的水平上，我们得到了最佳收益吗？在承担一定风险的水平上，我们得到了最佳收益吗？投资组合管理投资组合管理投资管理组合的介绍投资管理组合的介绍24投资组合管理简介v资产组合理论按照研究方法的不同分为：资产组合资产组合 理论发展理论发展 传统资产传统资产 组合理论组合理论 现代资产现代资产 组合理论组合理论技术分析与技术分析与基础分析基础分析研究证券的预期研究证券的预期收益与风险之间收益与风险之间的关系以选择证的关系以选择证券券25IIIIII 有效前沿和投资者效用有效前沿和投资者效用vA.可行集（Feasible Set）v 概念：可行集是由N种证券构成的所有组合的集合，它包含了现实生活中所有可能的集合，任何一个组合都位于可行集的内部或边界上。（图形呈“伞状”）p pE(RE(Rp p)26III 有效前沿和投资者效用有效前沿和投资者效用vB.B.有效前沿有效前沿(Efficient frontier)(Efficient frontier)v 对于理性投资者而言，总是厌恶风险而追求收益最大化，对于理性投资者而言，总是厌恶风险而追求收益最大化，所以他们只会选择相同收益率水平下具有最小风险的组合，所以他们只会选择相同收益率水平下具有最小风险的组合，或者相同风险水平下具有最大收益率的组合。可行集中同时或者相同风险水平下具有最大收益率的组合。可行集中同时满足这两个条件的资产组合的集合称之为有效前沿。满足这两个条件的资产组合的集合称之为有效前沿。v 显然，有效前沿是可行集的一个子集。显然，有效前沿是可行集的一个子集。v 在风险一定的条件下，追求收益最大化在风险一定的条件下，追求收益最大化v 在收益一定的条件下，追求风险最小化。在收益一定的条件下，追求风险最小化。27III 有效前沿有效前沿v当风险水平上升时，有效前沿的倾斜度下降。这表明在一定程度上，承受额外风险只获得越来越少的回报。E(R)A B 2PRisk)(处于界线上的投资组合形成有效边界。处于界线上的投资组合形成有效边界。处于有效边界之下的组合是低效的，但是可行的。处于有效边界之下的组合是低效的，但是可行的。没有投资组合处于有效边界之外。没有投资组合处于有效边界之外。28注册金融分析师王玲玲是大型机构资产管理公司的定量分析师，近期帮注册金融分析师王玲玲是大型机构资产管理公司的定量分析师，近期帮助一家小型制造企业的养老金确定其最佳的资产配置，主要的资产类别助一家小型制造企业的养老金确定其最佳的资产配置，主要的资产类别包括国内股票，国际股票和国内债券等。在分析中，王玲玲比较了投资包括国内股票，国际股票和国内债券等。在分析中，王玲玲比较了投资组合的风险和预期收益率，这些投资组合有不同的资产配置。她所引用组合的风险和预期收益率，这些投资组合有不同的资产配置。她所引用的统计模型对不同的投资组合给出了以下结果：的统计模型对不同的投资组合给出了以下结果：以下哪项投资组合为最佳的投资组合？以下哪项投资组合为最佳的投资组合？a.投资组合投资组合Bb.投资组合投资组合Cc.投资组合投资组合D投资组合管理投资组合管理投资管理组合的介绍投资管理组合的介绍问题问题5投资组合预期收益率标准差A10.8%21.6%B12.2%20.4%C11.7%20.4%D12.2%22.6%29问题S12-5答案：选项选项“a”正确。正确。v通过寻找投资组合的风险（以投资组合的标准差和方差来衡通过寻找投资组合的风险（以投资组合的标准差和方差来衡量）和预期收益率完全描述了量）和预期收益率完全描述了Markowitz投资组合理论。投资组合理论。对这对这4项投资组合进行比较，很明显投资组合项投资组合进行比较，很明显投资组合B是风险和预期是风险和预期收益率的优秀组合。对于其他投资组合要么是相同的收益率收益率的优秀组合。对于其他投资组合要么是相同的收益率有较高水平的风险，要么就是相同的风险有较低的收益。或有较高水平的风险，要么就是相同的风险有较低的收益。或者是高风险低收益。者是高风险低收益。v选项选项“b”不正确。投资组合不正确。投资组合C与投资组合与投资组合B有相同的风险，有相同的风险，但投资组合但投资组合C的收益要比投资组合的收益要比投资组合D的低。的低。v选项选项“c”不正确。投资组合不正确。投资组合D与投资组合与投资组合B收益率相同，但收益率相同，但投资组合投资组合D的风险要高于投资组合的风险要高于投资组合B。30效用曲线和风险厌恶（0618）投资组合管理投资组合管理投资管理组合的介绍投资管理组合的介绍 E(RP U1 U2 A B C D E F 有效边界 风险2P()31 RP UC UB UA U1 U2 U3 A B C D E F 有有效效前前沿沿 2PRisk()III 有效前沿和投资者效用有效前沿和投资者效用效用曲线表明了效用曲线表明了投资者的风险厌投资者的风险厌恶。恶。需要多少额外收需要多少额外收益以承担一个或益以承担一个或更多单位的风险？更多单位的风险？投资者的最佳投投资者的最佳投资组合是切点资组合是切点C.C.32以下图表是两位不同投资者的有效边界和无差异曲线。投资者以下图表是两位不同投资者的有效边界和无差异曲线。投资者A的效用曲线是的效用曲线是ua1至至ua3。投资者。投资者B的效用曲线是的效用曲线是ub1至至ub3.哪位投资者最厌恶风险，在哪一点位代表了哪位投资者最厌恶风险，在哪一点位代表了他或她的最佳投资组合？他或她的最佳投资组合？a.投资者投资者B最厌恶风险，他的最佳投资组合是最厌恶风险，他的最佳投资组合是Z点。点。b.投资者投资者B最厌恶风险，他的最佳投资组合是最厌恶风险，他的最佳投资组合是Y点。点。c.投资者投资者A最厌恶风险，他的最佳投资组合是最厌恶风险，他的最佳投资组合是W点。点。投资组合管理投资组合管理投资管理组合的介绍投资管理组合的介绍 RP Ub3 Ub2 Ub1 Ua1 Ua2 U33 W X Y Z 风险 问题问题633问题6答案：选项选项“c”正确。正确。v投资者投资者A的效用曲线有些陡峭，表明他更加厌恶风险。的效用曲线有些陡峭，表明他更加厌恶风险。他的最佳投资组合点是他的最佳投资组合点是W,在这里效用曲线和效用边在这里效用曲线和效用边界交叉。对于投资者该组合可达到最大效用。界交叉。对于投资者该组合可达到最大效用。v选项选项“a”不正确。投资者不正确。投资者B的效用曲线比投资者的效用曲线比投资者A的效用曲线平一些。因此，投资者的效用曲线平一些。因此，投资者B不像投资者不像投资者A那那样厌恶风险。投资者样厌恶风险。投资者B的最佳投资组合点并不是的最佳投资组合点并不是Z点，点，因为点因为点Y在较高的效用曲线上。在较高的效用曲线上。v选项选项“b”不正确。投资者不正确。投资者B的最佳投资组合点是的最佳投资组合点是Y点。但是，投资者点。但是，投资者B的效用曲线没有投资者的效用曲线没有投资者A 的效用的效用曲线陡峭，因此，投资者曲线陡峭，因此，投资者B没有投资者没有投资者A厌恶风险。厌恶风险。34III.资产定价模型的介绍 核心概念核心概念A.结合无风险资产与风险资产结合无风险资产与风险资产B.资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPM）35资产定价模型资产定价模型I 理论发展理论发展v马柯维茨模型威廉马柯维茨模型威廉.夏普模型夏普模型v马柯维茨模型的最大优点：不需要限定资产之间的相互关马柯维茨模型的最大优点：不需要限定资产之间的相互关系，就能够精确地衡量资产组合。但是该方法需计算组合系，就能够精确地衡量资产组合。但是该方法需计算组合内所有证券的协方差，运算量严重影响了马柯维茨理论的内所有证券的协方差，运算量严重影响了马柯维茨理论的实际运用性。实际运用性。v威廉威廉.夏普夏普单一指数模型。单一指数模型。19631963年，威廉年，威廉.夏普夏普（William William F.SharpF.Sharp）发表了证券组合分析的简化模型，提出一个发表了证券组合分析的简化模型，提出一个相对简化的模型相对简化的模型单一指数模型。该模型假设资产收益单一指数模型。该模型假设资产收益只与市场组合收益有关，大大降低了原来的计算量，使现只与市场组合收益有关，大大降低了原来的计算量，使现代资产组合理论能够在实践中应用。代资产组合理论能够在实践中应用。36无风险资产的特点提供一个具体的无风险收益率。提供一个具体的无风险收益率。方差为零。方差为零。与风险资产的相关性为零。与风险资产的相关性为零。投资组合管理投资组合管理资产定价模型介绍资产定价模型介绍37无风险资产与风险资产的结合v 预期收益率预期收益率v 方差方差 风险REwREwREFFFP1投资组合管理投资组合管理资产定价模型介绍资产定价模型介绍风险风险风险FFFFFFPrwwww121222222221风险FPw38资本市场线资本市场线(CML)投资组合管理投资组合管理资产定价模型介绍资产定价模型介绍 M 预期 收益(R投资组合)有效 边界 i RF i M E(投资组合)39资本市场线的模型（资本市场线的模型（CML）()MfpfPMRRE RR40II 资本资产定价模型资本资产定价模型(CAPM)vb.分散投资 系系统统性性风风险险 (M M)低低相相关关性性资资产产 高高相相关关性性资资产产 资资产产组组合合中中的的资资产产数数量量 P 合合理理配配置置的的 市市场场组组合合 系系统统性性风风险险 41市场投资组合市场投资组合l包含所有的风险资产。包含所有的风险资产。l是充分分散化的投资组合。是充分分散化的投资组合。非系统风险：每个资产所独有的风险。非系统风险：每个资产所独有的风险。系统风险：整体市场风险。系统风险：整体市场风险。l不可分散化。不可分散化。l与基本的经济因素相关。与基本的经济因素相关。投资组合管理投资组合管理资产定价模型介绍资产定价模型介绍42林双以林双以$400万的价格将自己的公司卖掉了。她是有经验的投资者，愿意承万的价格将自己的公司卖掉了。她是有经验的投资者，愿意承担高风险和追求高收益。作为一个长期客户，她的经纪人向她的保证金账户担高风险和追求高收益。作为一个长期客户，她的经纪人向她的保证金账户提供了一个特别利率，几乎等于当时的短期国债利率（目前为提供了一个特别利率，几乎等于当时的短期国债利率（目前为3%）。）。若若完全分散化的指数基金收益率为完全分散化的指数基金收益率为13%。标准差为。标准差为11%，林双应如何取得林双应如何取得18%的预期收益率和投资组合的标准差是多少？的预期收益率和投资组合的标准差是多少？a.先借款先借款$200万然后全部投资于指数基金（万然后全部投资于指数基金（$600万），得出的万），得出的标准差为标准差为16.5%.b.先借款先借款$100万然后全部投资于指数基金（万然后全部投资于指数基金（$500万），得出的万），得出的标准差为标准差为16.5%.c.买入买入$200万的短期国债和投资万的短期国债和投资$200万的指数基金，得出的标万的指数基金，得出的标准差为准差为5.5%投资组合管理投资组合管理资产定价模型介绍资产定价模型介绍问题问题743问题问题7答案：选项答案：选项“a”正确。正确。投资组合的预期收益率是各项资产所组成的预期收益率的加权平投资组合的预期收益率是各项资产所组成的预期收益率的加权平均。在此案例中只有两种资产，无风险的短期国债和具有风险分均。在此案例中只有两种资产，无风险的短期国债和具有风险分散化的投资组合（指数基金）。散化的投资组合（指数基金）。E(RP)=w1E(R1)+w2E(R2)因此，因此，$400万的万的150%是是$600万（万（1.5$400万），应该全部投万），应该全部投资于指数基金。资于指数基金。为了投资为了投资$600万，必须以无风险利率再借万，必须以无风险利率再借$200万万（1-1.5=-0.5）.所得出的投资组合的标准差为：所得出的投资组合的标准差为：1111118%13%(1)3%18%13331.5WWWWW%5.1611.5.1222212112,121222221212WrWWWWP44资本资产定价模型CAPM投资组合管理投资组合管理资产定价模型介绍资产定价模型介绍iFiMFE RRRR45l在均衡的状态下，所有在均衡的状态下，所有（预期）资产收益率等于（预期）资产收益率等于他们的必要收益率。他们的必要收益率。l如果资产收益率偏离证券如果资产收益率偏离证券市场线，价值则被认为是市场线，价值则被认为是高估或低估。高估或低估。投资组合管理投资组合管理资产定价模型介绍资产定价模型介绍 预期 收益率 证劵市场 线(SML)E(Ri)贝塔i,M2MCov M 0 1.00 RF RM 证券市场线证券市场线46II资本资产定价模型(CAPM)vB.资本资产定价模型资本资产定价模型(CAPM)v指出风险资产的期望报酬或必要报酬率为多少v1.证券市场线证券市场线(Security market line SML)v 在均衡状态下，与资本市场线一样，单个证券的收益和风险的关系可以用一个直线方程描述：如果令那么：MFiFi,M2Mi,MFMF2Mi,Mi2MRRE(R)R(Co v)Co vR(RR)Co v,iFiMFE(R)R(RR)47资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPM）()MfpfPMRRERR资 本 市 场 线：证券市场线：当r=1时，则恰好是资本市场线；即资本市场线是证券市场线的特征之一。MFiFi,M2MMFFii,MMRRE(R)R(Cov)RRR(r);48典型题目典型题目vM4-82.v资本市场线资本市场线(CML)和证券市场线和证券市场线(SML)中对风险的中对风险的相关衡量取决于以下哪项风险的衡量？相关衡量取决于以下哪项风险的衡量？v CML?SML?va.COVi,MCOVi,Mvb.COVi,M组合组合vc.组合组合 COVi,M49证券市场线 证券市场线(SML)E(Ri)Covi,M M 2M RF RM 50典型题目典型题目vM4-80.资本市场线：资本市场线：va.公式与资本资产定价模型公式与资本资产定价模型(CAPM)的公式相同。的公式相同。vb.倾斜度等于市场预期收益率对投资组合的预期标倾斜度等于市场预期收益率对投资组合的预期标准差的比率。准差的比率。vc.包含所有有效投资组合的集合，但是所有的投资包含所有有效投资组合的集合，但是所有的投资组合和股票都位于均衡状态下有效市场的证券市场组合和股票都位于均衡状态下有效市场的证券市场线上。线上。vC51II资本资产定价模型(CAPM)v系数 衡量资产系统风险的一般方法衡量资产系统风险的一般方法i,Mi2MCov 52资本资产定价模型(CAPM)识别好的投资识别好的投资 1.1.运用技术分析或基本面分析，确定投资期内的估运用技术分析或基本面分析，确定投资期内的估计收益率。计收益率。2.2.将预期收益率与将预期收益率与CAPMCAPM计算的必要收益率进行比较。计算的必要收益率进行比较。3.3.买入那些股票预期收益率超过股票必要收益率的买入那些股票预期收益率超过股票必要收益率的资产，卖出那些预期收益率低于必要收益率的资资产，卖出那些预期收益率低于必要收益率的资产。产。53资本资产定价模型(CAPM)vd.SML 和个股选择股票 低估 证券市场线(SML)高高估估 Beta E(R)54程伟是共同基金活跃的投资经理，他总是寻找那些价值被低估的股票，然程伟是共同基金活跃的投资经理，他总是寻找那些价值被低估的股票，然后将它们放入自己所管理的投资组合内。股票一和股票二的的历史贝塔值后将它们放入自己所管理的投资组合内。股票一和股票二的的历史贝塔值可以很轻松地在所财务报告中找到。程伟收集了所预测的三支股票的数据，可以很轻松地在所财务报告中找到。程伟收集了所预测的三支股票的数据，并考虑加上市场投资组合和目前短期国债，如下所示：并考虑加上市场投资组合和目前短期国债，如下所示：根据以上提供的信息和证券市场线分析，确定哪种股票被严重低估？根据以上提供的信息和证券市场线分析，确定哪种股票被严重低估？a.股票一股票一b.股票二股票二c.股票三股票三D.没有股票被低估没有股票被低估投资组合管理投资组合管理资产定价模型介绍资产定价模型介绍股票或投资组合程伟预测的一年期收益市场投资组合的协方差贝塔股票一股票一7.5%0.0851.0625股票二股票二9.3%0.1201.5000股票三股票三6.7%0.044没有记录没有记录市场投资组合市场投资组合8.0%0.080短期国库券短期国库券4.0%0.000问题问题855问题问题8答案答案:选项选项“c”正确。正确。首先根据证券市场线（首先根据证券市场线（SML）和股票的贝塔值计算每支股票的预期收益率。）和股票的贝塔值计算每支股票的预期收益率。其中，其中，=市场投资组合的方差市场投资组合的方差 Covi,m =资产和市场投资组合的协方差资产和市场投资组合的协方差需要注意的重点是了解市场投资组合的协方差本身等于它的方差，因此，需要注意的重点是了解市场投资组合的协方差本身等于它的方差，因此，利用该信息，股票利用该信息，股票3的贝塔值是：的贝塔值是：其次，利用证券市场线（其次，利用证券市场线（SML）计算三种股票的风险调整收益率。）计算三种股票的风险调整收益率。2,1MMiCov2,0.08MMMCov3,320.0440.550.08MMC ovFMFE RRRR 股票股票2M56问题8答案最后的步骤是从证券市场线（最后的步骤是从证券市场线（SML）中比较程伟的预期收益率和风险调整后的预期收）中比较程伟的预期收益率和风险调整后的预期收益率。益率。基于以上分析，只有股票基于以上分析，只有股票3被市场低估了。被市场低估了。根据证券市场线，该支股票的合理根据证券市场线，该支股票的合理利润（或者是必要收益率）为利润（或者是必要收益率）为6.2%；程伟的预测是；程伟的预测是6.7%。因为股票因为股票1与股与股票票2的必要收益率大于程伟预测的收益率，所以这两支股票被认为是高估了的必要收益率大于程伟预测的收益率，所以这两支股票被认为是高估了（价格过高）。（价格过高）。股票股票程伟预测的一年期收益率程伟预测的一年期收益率来自来自SMLSML的风险调整后的的风险调整后的收益率收益率（必要收益率）（必要收益率）一一7.5%7.5%8.26%8.26%二二9.37%9.37%10%10%三三6.7%6.7%6.2%6.2%2.6%4%855.0%4%10%4%85.1%4%26.8%4%8065.1%4332211FMFFMFFMFRRRRERRRRERRRRE57