假外资企业境内上市刍议

假外资企业境内上市刍议摘要：随着境内资本市场吸引力渐增，沿海发达地区当初以所谓“假外资”形式成立的民营企业纷纷启动上市程序。本文首先将假外资按设立动机分为以境外融资为目的的“特殊目的公司”返程投资和以获取税收优惠为目的的“非特殊目的公司”返程投资，分析各自面临的上市政策环境。然后重点对数量众多、运作相对不规范且具有普遍性的“非特殊目的公司”返程投资，从证监会审核角度，以实证方法从成功上市案例归纳出其境内上市的常见瑕疵及其业已证实可行的弥补措施。 关键词：假外资；非特殊目的公司；境内上市；瑕疵及弥补 一、研究假外资上市的现实意义 新税法实施前，“假外资”因内外资税赋的巨大差异导致的政策套利一直广受关注。新税法实施后尽管内外资企业所得税趋同，但个别地区，特别是沿海发达地区，利用外资的数量成为地方政府政绩考核指标之一，地方出台的土地、水电等隐性优惠政策仍对外资存在偏好，导致大量企业继续采用假外资形式设立；另一方面，部分当初采用假外资形式设立的企业，充分享受政策的庇护后已具备上市规模，加之境内资本市场的逐步规范和发展，政府也希望更多的优质企业在境内上市。鉴于此，如何成功实现境内上市也成为一个现实问题摆在这些企业面前。 二、不同类型的假外资上市的政策环境 “假外资”在经济学上也被称为“返程投资”，具体表现为一个经济体境内投资者将其持有的货币资本或股权转移到境外，再作为直接投资投入该经济体的经济行为。依据设立动机可分为两类：一是主要以境外融资为目的的“特殊目的公司”返程投资，内资企业拟在境外上市融资，须在境外设立上市实体，然后返程投资境内公司；二是主要以获取税收优惠为目的的“非特殊目的公司”返程投资。 对于第一类返程投资，即设立特殊目的公司、搭建红筹架构拟实现境外上市，境外所筹资金作为增量外资（外商投资增资）或者境内资产存量变现收入（包括减持拥有的境外股票）流入境内。实现多渠道筹措资金，既可以满足企业快速发展的需要，又可以带来新的资本形成和就业。该类融资性的返程投资属于价值创造，严格意义上说是属于中国政府政策鼓励的做法，亦有75号文和10号文的约束规范，符合有关法律条款的规定。 该类企业回归境内A股上市，从2008年以来证监会主板和创业板历次保荐人培训及红筹回归上市的成功案例归纳，证监会审核对于返程投资回归是持肯定态度的。虽未有放之四海而皆准的固定模式，如将红筹架构恢复为境内直接控股，历次股权转让及外资化和落地过程中符合外资、外汇管理规定，报告期内实际控制人未发生变更，董事、高管、主营业务未发生重大变化，则返程投资行为不会构成申请发行上市的障碍。 第二类返程投资只是纯粹的境内资本，“内资外资化”，既没有真正的“走出去”，也没有真正的“引进来”，实质上是政策寻租，不会带来新的资本形成和就业，反而导致国家税收流失。该类以获取税收优惠为目的的”非特殊目的公司”返程投资设立之初就处于灰色地带，多有争议，且数量众多，具有普遍性，不像红筹架构的特殊目的公司一样有章可循。 对通过审核的上市案例研判， 2008年以来虽有多家企业成功上市，但也有部分采用此架构的企业未能通过审核。企业上市成功与否由多种因素决定，但成功案例至少表明在证监会审核层面该类返程投资已不构成上市的实质障碍。 三、假外资境内上市的特殊瑕疵及弥补措施 假外资境内上市涉及的法律规定，除首次公开发行股票并上市管理办法外，对返程投资做出规定和约束的主要还有关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知（汇发200575号文）、关于外国投资者并购境内企业的规定（10号文）以及境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理操作规程（汇发201119号文）。 假外资企业设立与监管方式与内资企业有所不同，以境外融资为目的的“特殊目的公司”返程投资与以获取税收优惠为目的的“非特殊目的公司”返程投资在外汇登记和监管上也不尽相同。如无特别说明，下文主要从实证出发，重点讨论以 “非特殊目的公司”假外资的上市面临的主要问题，该类假外资数量众多，设立运作相对不规范，问题具有普遍性。 1、“非特殊目的公司返程投资” 标识问题 不以境外融资为目的的境外企业，该境外企业视为非特殊目的公司处理，不属于汇发200575号文调整的对象。境外企业已对境内进行直接投资的，境内居民个人无需为该境外企业办理特殊目的公司登记，但该境外企业控制的境内企业所在地外汇局，应在直接投资外汇管理信息系统中将其标识为“非特殊目的公司返程投资”。 办理“非特殊目的公司返程投资”标识时，须满足：（1）境内居民个人应提供其境外权益形成过程中不存在逃汇、非法套汇、擅自改变外汇用途等违法外汇管理法规的证明材料；（2）返程投资设立的外资企业在办理外汇登记时是否存在虚假承诺；（3）2005年11月1日至申请日，返程投资设立的外资企业是否向境外支付利润、清算、转股、减资、先行回收投资、股东贷款本息等款项。对于存在违规行为的，应移交外汇检查部门处罚后，再在直接投资外汇管理信息系统中办理“非特殊目的公司返程投资”标识。 实务中在办理“非特殊目的公司返程投资”标识时曾有因违反上述第二条的虚假承诺和第三条的擅自分红导致违规案例，如定性为违规，则需多方沟通协调，避免违背首发办法中第二十五条第（二）款“发行人最近36个月内违反工商、税收、土地、环保、海关以及其他法律、行政法规，受到行政处罚，且情节严重”而影响上市。 2、返程投资架构中的合规性问题 从公开披露的招股书及反馈意见归纳，证监会关注点集中在设立外资架构的原因、境内居民个人境外直接投资是否履行相关外汇登记手续、境内居民个人境外直接投资的资金来源以及境内被投企业的外汇登记手续是否完备。 目前的处理思路是认定境外设立的公司为“特殊目的公司”的，须根据75号文办理外汇登记或在75号文规定的宽限期内补办外汇登记；若保荐人及律师论证境外公司为“非特殊目的公司”，得到当地外汇管理分局的书面证明，则无须办理外汇登记。 设立外资架构的原因解释多样，有成功过会的公司直接承认“系为合理享受外商投资企业的税收优惠政策”，不失为可借鉴的案例。 对于境外出资来源，过会企业大多解释为境外借款。但也有案例显示境外公司对发行人的出资所涉外汇资金并非从境外汇入发行人帐户，而系以境内非居民个人现汇账户中的外汇资金投入发行人，未办理相关外汇登记手续，但后来股权转让时得到整改。该问题总体原则是只要自然人能够对境外出资的来源解释清楚，且不违反相关外汇管理的规定即可。 3、关联交易或同业竞争的重组问题 为充分享受税收优惠，个别境内自然人在一个经营实体结束“两免三减半”期限或仅仅“两免”结束后，即按同样股权结构新设一个或若干个假外资，经营相同业务或者成立关联的采购和销售公司，通过转移定价方式使利润在集团内部调整，实现税赋最低化。 该类企业上市无疑面临严重的同业竞争和关联交易，构成上市实质障碍。关联企业多数经营未满十年，注销或合并面临补缴既得的税收优惠风险，势必给重组造成一定局限。 该类问题解决一般采取境内拟上市主体公司向所在地外经贸管理部门和外汇管理部分申请购汇设立境外公司，由该新设境外公司收购关联企业外资股权，内资股权转至拟上市主体公司名下。若重组的规模较大，会有重组后运行一年的要求。 4、税收优惠问题 根据新税法对居民企业“实际管理机构地标准”，假外资严格意义上属于居民企业，其曾经享受或正在享受的税收优惠已非理所当然。但从目前发行审核结果角度看，一般不会成为上市障碍。当然，如能主动补缴不合理的税收优惠则无疑更有利于过会，但因补缴成本过高，补缴案例并不常见。 与税收优惠合法性相比，更重要的问题是企业的经营业绩是否对税收优惠存在严重依赖。对该问题的处理一般有以下思路：首先说明公司享受的税收优惠取得了主管税务机关的批准并提供确认文件；其次公司控股股东对可能存在的补缴风险作出承诺；最后公司对存在的税务风险进行风险揭示。