科技带来的高频交易(HFT)冲击股市

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,科技带来的,高频交易,(,H,F,T,),冲击,股市,林,苍,祥,台湾财务工程学会 理事长,淡江大学财金系教授及两岸金融中心主任,台湾大学公卫学院、台北大学,IEMBA,班 兼任教授,浙江大学恒逸讲座教授,及,金融研究院特聘专家,厦门大学兼职教授,及,博导,相关经历,:,台湾证交所董事、上市审查委员,台湾期交所监察人、董事，台湾华侨银行常董，,中华开发,工业银行董事,1,全球化,及,信息科技革命冲击市场生态,芝加哥,Fed:,高频交易,（,High-frequency trading,H,F,T),与程序交易商之,美,股,交易,份额,:,2005,年,30%,，,2009,年,73%,(,美股,1970,年代持有期,:,7,年，,2010,年,:7,个月,周转率,=171%,),。,数据源,:,美国,FI Magazine 2010,年,5,月,专业經紀商占,NYSE,交易,量,份额,:1980,年代,80%,，,2008,年,50%,，,2011,年,28%,。,高盛占,HFT,与,程序交易,量,20%,。,期货和期权市场，,HFT,的,份额占到,50-70%,。,2,H,F,T,与程序交易合计,独立,HFT,公司,对冲基金,投行,经纪,(,含做市,),商,100%,2%,42%,33%,23%,单位,:%,周转率,=,总成交值,/,总市值,数据源,：,台湾证券交易所网站世界主要证券市场比较月报、证券暨期货市场重要指标,注：,OTC,市值仅占二市场总市值之,7.91%,，对整体市场周转率影响不大，此处不并同列示参考,周转率,高,市,场,交易活络,3,香港,新加坡,上海,深圳,台湾,2000,60.90,58.50,185.29,156.00,259.16,2002,39.70,53.80,60.33,72.07,217.41,2004,57.70,60.80,87.00,120.50,177.46,2006,62.10,58.20,153.80,251.70,142.19,2007,94.10,77.60,211.00,389.20,153.28,2008,82.57,63.67,118.01,235.87,145.44,2009,78.95,67.30,228.78,445.48,178.27,2010,39.73,35.28,104.27,215.85,102.27,H,F,T,与,交易所,信息基,础,建,设,HFTs,类型：做市交易、,交易所,之,成交量,手续费折扣,交易、掠夺性算法交易、程序化交易、,闪电交易,。,HFT,演化,自,程序交易,与,做市，每次在,msec,或更短时间内,，,只,抓住,微小,价差而,获利。,极度频繁交易和微小价差，,使,HFTs,聚沙成塔累积可观获利,(2009,年,HFT,与程序交易,之净利,210,亿美元,),。,为,吸引,H,F,T,与程序交易商以提升市场份额，交易所加強,信息基础建设，,提供,高速运算计算机、低延迟,时间网络，允許投資,人,付費装,设,Co-location,及,DMA,(,Direct market access,，,电子,式,专属线路，,注,:,台湾,已开放,),。,4,交易所,开放,主机共置,(Co-location),为,维持有效率、低成本的数据中心维运、信息人员管理与数据的安全等信息,管理工作均不是投资机构,擅长。,此外，,高昂的信息基础建设与维护成本，,中小型,投资机构无力,负担。,Co-location,兴起背景,:,机构投资人有,信息,管理,委外的需求，,加上,2006,年起兴起全球交易所,購,并风潮,所激化之,全球化的竞争，专属交易所的,云端服務顺势兴起,，代表性的服务即为主机共置,(,歐美、,日本、新加坡,、,印度、巴西,允许，,台湾,不准,),。,Co-location:,客户将下单设备与交易,所,主机共置在同一机房,，交易所与客户、其他交易所及结算所间，,都,采用,DMA,直接连接，而,非用,因特网,的公有云，以确保数据传输安全并减少传递时间,。,5,DMA+Co-location,使,HFT,更具威力,H,F,T,及程序交易,商,用,DMA+Co-location,，,取得,缩短完成交易需,要,的,时间,，,获,利关键就,在,延迟时间内的价格变动,。,(,交易所搓和,一笔交易只,耗,10,msec),延迟,(latency),时间,:,从委托到,交易所搓和前之时,间,。投资人计算机的,效能,、,算法,软件,、网络质量,、主机与交易所的距离都会,影响延迟时间，对主观交易者来说还要加上判断及手动下单的时间。,6,延迟,(latency),时间,经,Co-location,0.550.75 m,sec,经证券商,48 msec,交易所,之其他,云端服务,NYSE-Euronext2011,年推出,Capital Markets Community Platform,，提供市场参与者快速链接到交易系统，并享低成本与可扩充的特性,。,NASDAQ-OMX,提供数据分析工具,Market Replay,，让客戶,不需投资相关的软硬件及数据库，上网即可浏览历史事务数据,、,检视与模拟市场的状态。,近期,NYSE-Euronext,并购,东京,高性能交易系统商,Metabit(,交易社群,:,亚洲,140,多家交易,商,),。,7,部分,交易所,允许,Flash Trading,允许投资人付费进行,闪电交易,（,Flash Trading),。,闪电交易须藉由计算机快速攫取委托单被执行交易前的讯息，,有能力,用的,大多,是,HFT,及程序交易商,。,允许,投资人,可在公众委托单被执行交易前,30msec,，获知部分委托单的交易讯息，但,30msec,内该投资人,未公开揭露其报价，因而被质疑信息不公,平。,闪电交易使,HFT,及程序交易商,洞烛机先。,NYSE-Euronext(,未曾有,),、,Nasdaq-OMX,及,BATS,(2009.9,取消,),外，,美国大部分交易所允,闪电下单。,SEC,为防止交易所透过闪电下单规避对市场公开揭露报价之义务，,2010,年研拟增定期,权手续费收取上限,30,美分,/,手,。,8,H,F,T,与,程序交易之潜在系统风险,HFT,与程序交易,出现,值得注意的现象，如,委托笔数大幅增加、,每笔委托,股数,变小，此现象在一般市场状况，可增市场流动性，但在极端市场状况，,使,流动性缺口增加、,-clustering,提高,，短时间内,价格波动,暴增。,美国股,市,Flash Crash,事件,:2010,年,5,月,6,日,14,时,32,分,，,美国一家大型,资产管理,公司,为避险放空,75,000,手,E-mini S&P500,期货,(,名目本金,41,亿美元,),，,期货的卖压透过,S&P500 SPDR,、,S&P500,指数成分个股扩散到,整个市场,，市场由缓步下跌转为急速下跌，,在,4,分半钟（,14,时,41,分,45,分,27,秒,),E-mini S&P500,期货,价格下跌超过,5%,，,S&P500 SPDR,跌超过,6%,。,9,2010,美国股,市,Flash Crash,事件,(1),5,月,6,日,的价格,骤跌又引起,大型市场参与者担心价格讯息是否错误,，,甚至开始怀疑是否发生了类似,911,恐怖事件的灾难，只是还未获悉讯息，于是几分钟内,触发,设定在其自建的自动化计算机交易系统中的保护机制，触及市场崩溃的临界点。,Nanex Llc.,从该資產管理,公司当日委托成交记录，以,100 msec,为单位解析,mini,S&P500,期货的市场价量变化，发表研究报告,:,认为避險放空,75,000,手,mini S&P500,期货不是导致市场崩跌的主因，其他市场参与者，特别是,HFT,者承接,mini S&P500,期货卖盘后的部位抛补，及期货市场,、,SPDR,、,股市间的套利或避险交易，导致卖压在短时间向不同市场扩散，才是市场陷入崩溃的临界点的主因。,10,美国股,市,Flash Crash,事件,(2),交易策略只依照前一分钟全市场成交量,9%,，决定下一分钟释入市场的卖单数量，至于卖出价格是否偏低，或同时间卖单数量是否过大，甚至先前已释出卖单是否已全数成交，在策略执行中全未考虑。,只约,20,分钟,75,000,手,卖单全数成交，最初承接的买方涵盖了长期持有部位的交易者、市场中介者、高频交易商、跨市场套利交易商依循套利或是避险，在买进成交几乎同时卖出,S&P500 SPDR,、,S&P500,成分个股,E-mini S&P500,期货,买单来自长期持仓者与套利交易者逐渐耗尽，,HFT,商,疯狂,相互抛补部位,，,14,时,45,分,13,秒至,27,秒的,14,秒之内，,HFT,商成交量超过,27,000,口,(,占市场,49%,）,股市,买方委托降至,5,800,万美元，不及早盘,60,亿美元的,1%,，,E-mini S&P500,买方委托少于,1050,口（低于早盘的,1%),。,11,再起一波,Flash Crash,事件,使,SEC,与,CFTC,寻求跨越股,市与期货一致性全市场交易中断冷却机制,:,个股在,5,分钟内价格变动逾,10%,，该种股票在美国,全部,交易所暂停计算机撮合,5,分钟。,S&P500,指数成分个股自,2010,年,6,月,10,日起实施，,Russell 1000,指数成分个股与指定的,ETF,自,9,月,10,日起实施。,交易中断冷却机制,破功,:2012,年,3,月,22,日,Apple,股数秒内股价波动,9.27%,，,美国,BATS,Global,Markets(,交易量占,美国,11%,，仅次于,NYSE,Nasdaq),之,HFT,平台,误触,S&P500,指数成分个股股价,5,分钟内涨跌幅不可超过,10%,规定，发生,Apple,立即被暂停交易之严重技术问题。,12,管控规范,:,维持公平性及安全性,限制用,H,F,T,将影响市场发展，但为,维持市场公平性及安全性，提出相关管控规范,:,修订取消成交的规则，引进更明确的标准，提升市场透明度，降低成交取消的不确定性；,强化,盘中稳定机制,(NYSE:,个股成交价触,及,Liquidity Replenishment Points,，,暂停计算机撮合，将人工与计算机并行撮合转换为完全人工撮合，调慢撮合速度，累积更大量的委托后再开始计算机撮合,),；,规范,HFT,及程序交易商须建置交易前风控机制；,发展,HFT,标准化风控机制,、,签订共通性程序语言协议，使结算会员、交易所、结算机构能同步实时进行监视及风控作业。,13,谢谢您,!,手机,:+886-972-185955,、,