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单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,第八章资本结构与企业价值,8.1,资本结构的含义,和,和作用,8.2,杠杆价值应用,8.3,资本结构与财务,风,风险,8.4,资本结构理论,资本结构,是指企业各种资,本,本的构成及比例,关,关系。,广义,:,是指企业全部资,产,产是如何取得的,，,，也就是企业全,部,部资产的对应项,目,目，以及它们之,间,间的比例关系。,狭义：是指企业,长,长期筹资的各有,关,关项目：普通股,权,权益、优先股股,本,本、长期借款和,长,长期债券等。,8.1,资本结构的含义,和,和作用,债务资本的作用,可以降低企业的,资,资本成本,（债务利息率通,常,常低于股票股利,率,率，债务利息在,税,税前支付）,可以产生财务杠,杆,杆利益,（债务利息固定,不,不变，当息税前,利,利润增加时，每,一,一元利润所负担,的,的固定利息相应,减,减少，分配给所,有,有者的利润增加,）,）,杠杆价值是指企,业,业利用杠杆可以,获,获得的好处。,杠杆价值大小可,以,以用杠杆系数来,衡,衡量：,经营杠杆系数，,财,财务杠杆系数和,总,总杠杆系数。,每股收益分析是,进,进行资本结构决,策,策的方法之一。,8.2,杠杆价值应用,经营杠杆,经营杠杆：是指,企,企业对经营成本,中,中固定成本的利用。,运用经营杠杆，,可,可以获得一定的,经,经营杠杆利益，,同,同时也承受相应,的,的经营风险。,经营杠杆利益：,是,是指企业在扩大,销,销售额的情况下,，,，经营成本中固,定,定成本这个杠杆,所,所带来的增长速,度,度更大的息税前,利,利润（,earnings before interest andtaxes,EBIT,）,经营杠杆系数（,DOL,）,DOL,是息税前利润的,变,变动率与销售额,变,变动率之比：,DOL=EBIT/EBIT,S/S,EBIT-,息税前利润,;,-,增量,;,S-,销售额,假定：,企业的成本,-,销量,-,利润保持线性关,系,系,可变成本在销售,收,收入所占的比例,不,不变,固定成本也保持,稳,稳定,则：,经营杠杆系数可,通,通过销售额和成,本,本表示。,因为：,EBIT=Q(P-V)-F,EBIT=,Q(P-V),S/S=QP/QP=,Q/Q,Q-,销售量,V,单位变动成本,F,固定成本总额,S-,销售额,VC,变动成本总额,所以,：,：,DO,L=Q(P-V)/Q(P-V)-F,Q/Q,=Q(P-V)/Q(P-V)-F,（一,般,般用,于,于计,算,算单,一,一产,品,品的,经,经营,杠,杠杆,系,系数,）,）,=(S-VC)/(S,-V,C-F),=,边际,贡,贡献,/,（边,际,际贡,献,献,-F,）,（除,了,了用,于,于单,一,一产,品,品外,，,，还,可,可用,于,于计,算,算多,种,种产,品,品的,经,经,营杠,杆,杆系,数,数）,Q-,销售,量,量；,V-,单位,变,变动,成,成本,；,；,F-,固定,成,成本,总,总额,；,；,VC-,变动,成,成本,总,总额,；,；,S-,销售,额,额。,注意,：,：,经营,杠,杠杆,系,系数,是,不是以变动后的销售额为准的。,例：,某,某企,业,业生,产,产甲,产,产品,，,，固,定,定成,本,本为,5.6,万元,，,，变,动成,本,本占,销,销售,额,额的,比,比重,为,为,30%,。当,该,该企,业,业的,销,销售,额,额,分别,为,为,30,万元,、,、,15,万元,和,和,8,万元,时,时，,计,计算,营,营业,杠,杠杆,系数,。,。,计算,如,如下,：,：,DOL=(30-30,30%)(30-30,30%-5.6)=1.36,DOL=(15-15,30%)(15-15,30%-5.6)=2.14,DOL=(8-8,30%)(8-8,30%-5.6),无穷,大,大,通过,例,例题,可,可以,看,看出,：,：,当该,企,企业,的,的销,售,售量,在,在,30,万元,和,和,15,万元,当销售额为,8,万元，即该企业的甲产品只能保本时，经营杠杆系数趋向于无穷大。,由此,可,可以,看,看出,，,，在,固,固定,成,成本,不,不变,的,的情,况,况下,：,：,销量,越,越大,，,，经,营,营杠,杆,杆系,数,数越,小,小，,经,经营,风,风险,也,也越,小,小；,反之,，,，销,量,量越,小,小，,经,经营,杠,杠杆,系,系数,也,也大,，,，经,营,营风,险,险就,越,越大,；,；,经营,杠,杠杆,系,系数,的,的有,效,效值,一,一般,在,在（,1,，无,穷,穷大,）,）；,在固,定,定成,本,本不,变,变的,情,情况,下,下，经营,杠,杠杆,系,系数说明,了,了销,售,售额,增,增长,（,（减,少,少）,所,所引,起,起的,利,利润,增,增长,（,（减,少,少）,的,的幅,度,度。,在一,定,定销,售,售和,固,固定,成,成本,总,总额,的,的范,围,围内,：,：,销售,额,额越,高,高，经营,杠,杠杆,系,系数,越,越小,，,，经,营,营风,险,险也,就,就越,小,小；,销售,额,额越,小,小，经营,杠,杠杆,系,系数,越,越大,，,，经,营,营风,险,险越,大,大。,在销,售,售额,处,处于损益,平,平衡,点,点（,盈,盈亏,临,临界,点,点）,前,前的阶,段,段，,经,经营,杠,杠杆,系,系数,随,随着,销,销售,增,增加,而,而递,增,增；,在销,售,售额,处,处于损益,平,平衡,点,点（,盈,盈亏,临,临界,点,点）,后,后的阶,段,段，,经,经营,杠,杠杆,系,系数,随,销售额越接近损益平衡点（盈亏临界点），经营杠杆系数越大，达到平衡点时，,DOL,为无穷大。,降,低,低,经,经,营,营,风,风,险,险,的,的,途,途,径,径,：,：,降,低,低,产,产,品,品,单,单,位,位,变,变,动,动,成,成,本,本,；,；,降,低,低,固,固,定,定,成,成,本,本,比,比,重,重,；,；,等,等,等,。,。,目,的,的,是,是,使,使,经,经,营,营,杠,杠,杆,杆,系,系,数,数,下,下,降,降,，,，,降,降,低,低,经,经,营,营,风,风,险,险,。,。,财务杠杆,分,分析,财务杠杆,是,是指企业,对,对债务资本的利用。,财务杠杆,利,利益是指,利,利用债务,资,资本这个,杠,杠杆给企,业,业带来的,额,额外受益,。,。,如果投资,利,利润率大,于,于借款利,息,息率，可,使,使企业在,不,不增加权,益,益资本投,资,资的情况,下,下，获取,更,更多利润,，,，提高企,业,业权益资,本,本的利润,率,率。,财务杠杆,系,系数（,DFL,）,财务杠杆,系,系数是指企业,一,一定时期,预,预期或实,际,际确定其,息,息税前利,润,润金额的,条,条件下，,每,每股净收,益,益的变动,率,率相当于,息,息税前利,润,润变动率,的,的倍数。,财务杠杆,系,系数表明,息,息前税前,利,利润增长,所,所引起的,每,每股收益,的,的增长幅,度,度。,财务杠杆,系,系数,DFL,财务杠杆,系,系数,DFL=,EPS/EPS,EBIT/EBIT,式中：,-,增量,EPS-,每股净收,益,益,EBIT-,息税前利,润,润,因为：,DFL=,EPS/EPS,EBIT/EBIT,EPS=(EBIT-I)(1-T)/N,EPS=EBIT(1-T)/N,所以：,DFL=EBIT(1-T)/N/(EBIT-I)(1-,T)/NEBIT/EBIT,=EBIT/(EBIT-I),I-,企业债务,资,资本的利,息,息费用,N-,普通股股,数,数,在资本总,额,额、息前,税,税前利润,相,相同的情,况,况下：,负债比率,越,越高，财,务,务杠杆系,数,数越大，表明财务,杠,杠杆作用,越,越大，财务风险也,就,就越大，但,预,预期每股净,收,收益也越高；,反之，财务,杠,杠杆系数越,小,小，表明财务杠,杆,杆作用越小,，,，财务风险也,就,就越小。,总杠杆系数,（,（,DTL,）,总杠杆系数,表,表示销售额,（,（量）变动,对,对每股净,收益的影响,程,程度。,DTL=DOLDFL,=EPS/EPS,S/S,=Q(P-V)/Q(P-V)-F-I,=(S-VC)/(S-VC-F-I),利用总杠杆,系,系数，可以,求,求销售额增,加,加一定百分,比,比对每股净,收,收益的影响,：,：,P152,EPS(1)=EPS(0)+EPS(0),DTL,S/S,=EPS(0)(1+DTL,S/S),EPS(0),原销售额情,况,况下的每股,净,净收益；,总杠杆系数,表,表现了经营,杠,杠杆和财务,杠,杠杆之间的,相,相互关系，,即,即为了达到,某,某一总杠杆,系,系数，经营,杠,杠杆和财务,杠,杠杆可以有,很,很多种不同,的,的组合。,作业：,某公司,2000,年的销售收,入,入,500,万元，变动,成,成本,300,万元。已知,公,公司以,2000,年为基期计,算,算的经营杠,杆,杆系数为,4,。,要求：,1,）计算该公,司,司,2000,年的固定成,本,本和息税前,利,利润；,2,）如果该公,司,司,2001,年的销售收,入,入在固定成,本,本不增加的,前,前提下增加,到,到,600,万元，计算,其,其以,2001,年为基期的,经,经营杠杆系,数,数；,3,）如果该公,司,司每年需要,固,固定支付利,息,息,20,万元，所得,税,税税率为,30%,，总股本,100,万，试计算,公,公司,2001,年的每股税,后,后利润。,注意：各个,项,项目之间具,有,有关联性。,资本结构决,策,策,最佳资本结,构,构可以使用,每,每股净收益,分,分析法。,就是利用每,股,股净收益无,差,差别点进行,资,资本结构决,策,策的方法。,每股净收益,无,无差别点,每股净收益,无,无差别点是指在负债,筹,筹资和权益,筹,筹资的形式,下,下，普通股,每,每股净收益,相,相等时的息税前利润,点,点。,p153,每股净收益,公,公式,EPS=,(EBIT-I)(1-t)-PD,/S,EBIT-,息税前利润,I-,企业债务资,本,本应付利息,PD-,优先股股息,金,金额,S-,发行在外的,普,普通股股数,使用每股净,收,收益无差别,点,点时筹资方,式,式的选择,(EBIT-I,(1),)(1-t)-PD,/S,(1),=,(EBIT-I,(2),)(1-t)-PD,/S,(2),EBIT,平衡点的,EBIT,，则应用负,债,债筹资；,EBIT=,平衡点的,EBIT,，则两种方,案,案的每股净,收,收益相等；,EBIT,平衡点的,EBIT,，则运用权,益,益资本筹资,方,方式。,每股净收益,分,分析图示,EBIT/,元,方案,(1),发行债券,方案,(2),发行股票,EBIT,分界点,EBIT,预期水平,1.073,0,1.00,2.00,3.00,4.00,5.00,6.00,300000,1000000,EPS/,元,每股净收益,虽,虽然能作为,衡,衡量企业筹,资,资方式和资,本,本结构的重,要,要指标，但,其,其缺陷在于,没,没有考虑风,险,险因素。,只有在风险,不,不变的情况,下,下，每股净,收,收益的增长,才,才会导致股,价,价的上升，,其,其资本结构,才,才是合理的,。,。,如果每股收,益,益的增长不,足,足以补偿风,险,险增加所需,的,的报酬，尽,管,管每股收益,增,增加，股价,仍,仍然会下降,。,。,所以，公司,的,的最佳资本,结,结构应该是,可,可使公司的,总,总价值最高,，,，而不一定,是,是每股收益,最,最大的资本,结,结构；,在公司总价,值,值最大的资,本,本结构下，,公,公司的资本,成,成本也是最,低,低的。,最佳资本结,构,构,公司市场总,价,价值,=,股票的总价,值,值,+,债券的价值,V=S+B,假设债券的,市,市场价值等,与,与它的面值,。,。,股票的市场,价,价值为：,EBIT-,息前税前利,润,润,I-,年利息额,T
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