携程的估值与战略分析

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,2014/3/25,#,携,程估值与战略,（,NASDAQ:CTRP,）,摘,要,要,本文,在,在全,球,球,与,中国的在,线,线旅,游,游行,业,业市场,飞速,发,发展,的背景,下,下，,从,从携,程,程公,司,司本,身,身的,现,现状,出,出发,，,，对,其,估值和企,业,业发,展,展战,略,略进,行,行了,较,较为,深,深入,的,的分析。,估值过程中，主要采用了现金流折现法,和,和可比公,司,司,P/E,法。,对于,现金流折现法,，,我们根据,2010-2012,年数据为基础,，,预测,2013-2019,年的财务,业,业绩情况,，,，通过对,公,公司自有,现,现金流的,折,折现得到,公,公司价值,及,股权价值，最,后,后进行敏感,性,性分析。,综上，,我们得到,股,股价估计区间,为,4858USDperADR,。,在公司战略,方,方面，我,们,们从外部,环,环境和内部,条件,两个方面进行综合分析，最,后,后对携程,给,给出了专,业,业化、移,动,动化和一体化,的,战略发展策略。,目录,行业发展历程,中国市场简介,携程公司介绍,携程战略分析,携程估值分析,行业发展,历,历程,20,世纪九十年代,2001,2008,2004,20,世纪八十年代,机票,和酒店的在线预订系统开始出现,自主旅行提供包括机票、酒店、租车等一条龙,服,务,的在线预订开始越来越流行,Orbitz,的出现,美国,5,家航空公司联合发布的,OTA,垂直,OTA,搜索引擎的出现,Trip advisor,转变：,OTA,MTA,智能手机革命,目录,行业发展历程,中国市场简介,携程公司介绍,携程战略分析,携程估值分析,国内,OTA,发展旅程,1996,-1998,1999-2002,2003,-2008,2009,-Present,O2O,的模式开始渗,透到旅游行业,e.g.,携程网、中青旅,携程、艺龙开始收购,传统的旅游分销商。,在线旅游代理公司更,加拓宽了自己的业务,范围,携程、艺龙在,NASDAQ,上市扩张期,主要盈利方式：与酒,店与航空公司分成,垂直搜索（元搜索）,开始成长为市场上的,重要力量。导致：,携程、艺龙被迫价格战,国内市场,现,现状,交易规模,、,、营业收,入,入,市场份额,目录,行业发展历程,中国市场简介,携程公司介绍,携程战略分析,携程估值分析,C,ustomer,以客户为中心,T,eamwork,紧密无缝的合作机制,R,espect,一丝不苟的敬业精神,I,ntegrity,真实诚信的合作理念,P,artner,伙伴式的“多赢”合作关系,携程：公,司,司介绍,携程：公,司,司介绍,四大业务,酒店预订：,吸纳北京商之行全部管理层。,2000,年收购最大的呼叫中心,现代运通,机票预订,：,：,收购华北,地,地区五大,代,代理之一,的,的北京海,岸,岸机票代,理,理公司。,开通全国,机,机票预订,系,系统，简,历,历了国内,最,最大的机,票,票预订网,络,络,休闲度假,：,：,收购上海,翠,翠明国际,旅,旅行社；,推,推出,360,度假超市,；,；,2009,年收购易,游,游网；收,购,购中国古,镇,镇网；收,购,购香港永,安,安旅游。,差旅管理,：,：,2006,年重新进,入,入差旅管,理,理；一度,成,成为中心,。,。,OTA,MTA,的趋势使,该,该行业发,展,展放缓,携程：业,务,务规模,四大业务,携程：业,务,务占比,酒店预订,机票预订,酒店预订数据（,2003,年,2012,年）,休闲度假,差旅管理,携程：业,务,务占比,酒店预订,机票预订,休闲度假,差旅管理,机票预订,数,数据（,2003,年,2012,年）,携程：业,务,务占比,度假旅游,数,数据（,2003,年,2012,年）,酒店预订,机票预订,休闲度假,差旅管理,携程：业,务,务占比,差旅管理数据,(2008,年,2012,年,),酒店预订,机票预订,休闲度假,差旅管理,大事记,携程旅行,5.0,客户端：,新客户端在丰富机票、,酒店资源的基础上，,首推动态打包式自由,行套餐，并增加了攻,略社区的微游记功,能，将行前、行中、,行后打通。,向移动端转型,OTA,MTA,的正式转,型,型,向智能机客户端的转型,传统的,OTA,经营方式,携程：核,心,心竞争力,优秀的创,业,业团队：,季琦、梁,建,建章、沈,南,南鹏、范,敏,敏,服务质量标准化：,将六西格,玛,玛管理由,传,传统的制,造,造业运用,到,到服务业,旅游行业的专,注,注：,专注旅游,业,业,14,年，,建立品牌,，,，赢得尊,重,重,目录,行业发展历程,中国市场简介,携程公司介绍,携程战略分析,携程估值分析,战略,资金资源,服务能力,内部资源与能力,战略,资金资源,存量现金,2012,年年底库存现金高达,48,亿人民币,营业性现金流,总收入稳定上升,主营业务成本与各项费用占销售比基本稳定,融资性现金流,2013,年新增,8,亿美元可转债补充库存现金,负债率只有不到,10%,，利息收入大于利息支出,战略,服务能力,C,onvenient,不让客户做重复的事,T,horough,为客户做一切可能做到的事,R,eliable,不让客户担一点心,I,ntimate,让客户听到我们的微笑,P,rofessional,让客户感觉到我们个个是专家,S,incere,全心全意地为客户着想,战略,波特五力模型,供应商的讨价还价能力,购买者的讨价还价能力,潜在竞争者进入的能力,替代产品的替代能力,行业内竞争者的竞争能力,外部环境分析,战略,替代产品的替代能力,线下旅行代理机构,直销优惠渠道,行业内竞争者的竞争能力,同质竞争,差异化竞争,战略,ONE,专业化战略,THREE,移动,化,战略,TWO,一体化,战略,战略,旅游度假业务,商旅管理业务,专业化,“新两极,”,”,战略,一体化,横向一体,化,化,纵向一体,化,化,战略,移动化,目录,行业发展历程,中国市场简介,携程公司介绍,携程战略分析,携程估值分析,估值方法,直接法与,间,间接法,现金流折现法,通过对公司未来运营的预期，计算未来现金流的预测值,根据,WACC,作为折现率，计算未来现金流的现值,可比公司,P/E,法,通过与有类似业务与类似市场环境的股票进行对比,用市场平均市盈率作为被研究公司的合理市盈率估计，从而计算股价,直接法估,值,值,业务增长,与,与假设,估算,WACC,9%,1.16%,29.0%,91.0%,FCFF,计算公式,DCF,估值,（mn RMB）,2013E,2014E,2015E,2016E,2017E,2018E,2019E,Operating income(EBIT),714.89,735.44,972.95,1234.86,1542.23,1913.80,2356.34,(Adjusted Tax),207.32,213.28,282.16,358.11,447.25,555.00,683.34,EBIAT,507.57,522.16,690.79,876.75,1094.98,1358.80,1673.00,D&A,60.03,63.64,66.26,63.31,64.40,64.66,64.12,(OWC Added),8.04,-96.06,-364.12,1.33,-213.69,-246.19,-304.76,Short term debt added,-453.48,0.00,0.00,0.00,0.00,0.00,0.00,(Net PP&E constructed),-51.97,-223.77,-244.02,-256.93,-294.27,-340.40,-392.17,FCFF,70.19,265.96,148.91,684.46,651.43,836.86,1040.20,Discounted Year,0.50,1.50,2.50,3.50,4.50,5.50,6.50,Discounted Factor,0.93,0.82,0.71,0.62,0.54,0.47,0.41,PV of Cash Flow,65.58,216.91,106.01,425.33,353.36,396.25,429.94,DCF,估值结果,PV of of Terminal Value,1,583,318,396,Sum of PV of Cash Flow,1,993,374,118,EV,3,576,692,514,Total cash,4,830,197,297,non-core assets,2,902,594,304,Minority interest,95,247,538,Short-term debt,453,478,628,Long-term debt,1,121,418,000,Intrinsic Value of Equity,9,639,339,949,Number of ADS,144,363,140,Intrinsic Value of ADS,66.77,敏感性分,析,析表,WACC,g（Growth Rate）,66.66,13.1%,13.6%,14.1%,14.6%,15.1%,15.6%,16.1%,2.8%,71.11,69.39,67.85,66.46,65.20,64.06,63.03,2.9%,71.27,69.53,67.96,66.56,65.29,64.14,63.09,3.0%,71.43,69.66,68.08,66.66,65.38,64.22,63.16,3.1%,71.59,69.80,68.20,66.77,65.47,64.30,63.23,3.2%,71.76,69.95,68.33,66.88,65.57,64.38,63.31,3.3%,71.93,70.09,68.45,66.98,65.66,64.46,63.38,预测区间,：,：,63.071.93 USDperADR,间接法,Share,Price,Mkt Cap,(USD mn),PE(GAAP),Fwd,FY13,Ctrip.Com-Adr,56.96,7372,56.1,59.3,Priceline.Com,1075.63,55396,27.8,30.5,Tripadvisor Inc,75.5,10825,46.6,53.1,Expedia Inc,48.91,6610,18,30.4,Orbitz Worldwide,8.85,956,39.7,6,Elong Inc-Sp Adr,23.12,799,n.a.,n.a.,Travelzoo Inc,20.73,318,17.1,n.a.,Simple Average,11753,34.2,35.9,MktCap Weighted Avg.,32.1,35.8,预测价格,=MktCapWeightedAvg*EarperADR,=32.1*1.22=39.04,取溢价区,间,间,-15%15%,之间，也,就,就是其估,值,值区间为,33.1844.90USDperADR,Source:Bloomberg,估值对比,结,结果分析,参考文献,1,侯建娜,李仙德,.,在线旅游,国,国内外研,究,究进展与,展,展望,J.,世界地理,研,研究,2011,01:151-158.,2,薛聪,吴满琳,.,在线旅游,企,企业商业,模,模式综合,评,评价研究,J.,企业活力,2011,06:15-18.,3,曾鹏,.,携程旅游,网,网经营发,展,展战略分,析,析,J.,商业研究,2006,01:10-14.,4,姚昆遗,向富华,.,基于,SCP,范式的中,国,国在线旅,游,游服务业,实,实证研究,J.,特区经济,2006,05:215-216.,5,邢夫敏,王世文,.,中国在线,旅,旅游市场,现,现状与趋,势,势分析,J.,市场周刊,(,理论研究,),2007,08:37-39