企业金融投资概述

,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,演示文档,路漫漫其悠远,少壮不努力，老大徒悲伤,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,企业金融投资概述,第一节 金融投资概述,一、金融投资的对象,金融投资的对象是金融资产，它是指能够代表一定价值的对财产或所得具有索取权的无形资产，主要以凭证或契约的形式来体现。,能够在金融市场进行买卖交易的标准化契约凭证，又称为“金融工具”，具有比其他金融资产更高的流动性，是金融投资的主要对象。,常见的金融工具：,债券、股票、基金、期货合约、期权合约、外汇、其他如票据、存单、保险单、贷款合约、互换合约、黄金等。,二、,金融投资的目的,金融投资可以帮助投资者灵活运用资金，获得更多的投资收益。对经营实业的非金融投资企业而言，进行金融投资，有助于企业获得以下的好处：,1,存放暂时闲置的资金,2,投机获取高额收益,3,获得长期稳定的收益,4,与企业长期资金计划相配合,5,获得对被投资企业的控制权,6,利用金融衍生工具规避经营风险,三、,金融投资的一般程序,投资前的资金、知识和心理准备；,明确金融投资的目的；,掌握详尽而准确的投资信息 ；,具体判断投资于何种金融工具；,掌握金融市场运作的基本方式和规律；,进行投资操作和管理。,第二节 证券投资,一、债券投资,债券是政府、金融机构、公司企业等社会经济主体为筹集资金而向投资者发行的、承诺按约定条件支付利息、偿还本金的一种债权债务凭证。债券包括期限、面值、票面利息率、抵押与担保、求偿等级、限制性条款等构成要素,。,按发债主体不同可分为政府债券、金融债券和公司债券。,（一）债券的估价,债券的价值有债券面值、债券市场价格和债券内在价值三种表现方式，其中债券内在价值代表其未来相关现金流量的现值，是其真实价值，是构成债券市场价格的基础。决定债券内在价值的因素主要是债券投资期间的现金流量和与贴现率。,评估债券价值时采用的贴现率，理论上应该是投资者的必要投资报酬率。在市场处于均衡状态时，债券市场利率是投资者必要投资报酬率的无偏估计，因此一般采用评估时的市场利率作为贴现率。,债券投资决策就是在估算债券内在价值、并比较内在价值和市场价格的基础上做出的。当内在价值大于市场价格，就进行投资，否则就放弃，相等时则意味着投资获得等同于市场利率的预期投资收益率。当市场利率变化时，债券的价值也会发生相应的变化。,债券投资,债券估价的具体模型有五种：,1,每年年末付息，到期一次还本的债券估价模型,其中：,P,债券内在价值；,i,债券票面利率；,F,债券面值（本金）；,K,贴现率，或投资者要求的必要报酬率；,n,投资起至债券到期的剩余期数。,债券的估价,决策方法: 如债券市价债券价值,投资可行.,2,一次性归还本付息且单利计息的债券估价模型,一次性归还本息的债券是我国常见的债券类型，也称为“利随本清”债券，其估价公式为：,其中：,P,债券内在价值；,i,债券票面利率；,F,债券面值（本金）；,K,贴现率，或投资者要求的必要报酬率；,N,债券总计息期数。,n,投资起至债券到期的剩余期数。,债券估价的具体模型,3,纯贴现债券的估价模型,零息债券到期日只获得本金，之前不支付任何利息，所以又称为纯贴现模型。其价值估算的计算公式为：,4,半年付息，到期一次还本的债券估价模型,5,永续债券的估价模型,债券估价的具体模型,（二）债券投资的风险,违约风险,-,是指债券的发行人不能履行合约规定的义务，无法按期支付利息和偿还本金的风险。,利息率风险,-,是指由于市场利率的变动而引起的证券价格波动使投资者遭受损失的可能性。,购买力风险,-,是指由于通货膨胀的存在，而使证券到期或者出售时所获得的货币资金购买力降低的风险。,流动性风险,-,是指债券持有人无法在短期内将债券以合理的价格出售的风险。,期限性风险,-,是指由于债券期限长短而给投资人带来的风险。,（三）债券投资的收益,债券的投资收益直接来源于债券的利息收入和买卖价差。,在计算分析投资收益率时，是否考虑货币时间价值的影响，是区别投资的名义收益率和实际收益率的关键。,1,债券投资的名义收益率,是指不考虑时间价值与通货膨胀因素影响的年平均投资收益率，是将每年平均取得的利息和价差收益与购买价格进行比较后的值。,其中，,R,债券的名义收益率；,F,债券面值；,i,债券票面年利率；,P2,债券卖出价或到期收回的本金；,P1,债券投资的购买价；,m,投资期间利息支付年数；,n,债券投资年数。,2,债券投资的实际收益率,是考虑通货膨胀和货币时间因素后，使投资收益的现值与投资成本现值相等时的贴现率，就是使债券的内在价值与购买价格相等的贴现率，也是使债券投资的净现值等于零时的贴现率。,根据实际投资收益率的定义，可利用前述债券估价模型反求债券的实际收益率，将估价模型中的,P,定义为债券的购买价格，,F,为债券到期收回的本金或中途出售收回的资金，,K,为债券投资的实际收益率，,i,为票面利率，,n,为投资年数。在已知,P,、,F,、,i,、,n,时，求,K,。具体计算可用试算法或插值法。,债券投资的收益,（四）债券投资评价,优点：,本金安全性高；,收入较稳定；,流动性较好。,缺点：,购买力风险较大；,投资者没有经营管理权。,债券投资,二、股票投资,股票是股份有限公司发行的、作为股东投资入股的证明，也是股东据以取得股息和红利的凭证。股票有三个基本要素，既发行主体、股份份额以及持有人,。,公司进行股票投资有两种具体目的：,获取收益,-,作为一般证券投资,获得股利收入及股票买卖差价；,获取控制权,-,利用购买某一企业的大量股票达到控制该企业的目的。,（一）股票的估价,表示股票价值的形式有股票面值、账面价值、市场价格和内在价值等。,股票内在价值是投资股票期间获得的相关现金流量的现值，是股票的真实价值，也是股票市场价格的基础。,1,股票估价的基本模型,-,贴现现金流量法,主要参数有两个：,一是投资期内的各期现金流入量，包括各年的现金股利和卖价收入。,另一个参数是贴现率，一般用特定股票的必要投资报酬率作为计算该股票价值的贴现率。,股票投资,（,1,）短期持有，未来准备出售的股票投资,。股票内在价值,P,的计算公式：,（,2,）长期持有，不准备出售的股票投资,把所有的投资者看作是一个，这个投资者投资股票后一直持有，他获得的投资现金流入量就是各期现金股利。在企业持续经营的假设下，投资期是没有止尽的。股票内在价值计算公式,股票的内在价值只取决于该股票获得的现金股利流入量和投资者要求的必要投资报酬率。,股票的估价,基本模型的简化形式分为三种情况：,1零增长股票估价模型,股票价值=固定股利/要求的报酬率,2.,固定增长股票模型,第一年股利,股票价值 = ,要求的报酬率-递增率,3.,非固定增长股利模型,该模型表明企业的股利在第一阶段的,n,年中按 增长率增长，之后从,n+1,年起按 增长率增长并一直维持下去。,股票的估价,（二）股票投资的风险,股票的风险表现为投资期间现金股利和股票价格的变动。,根据风险的来源和性质分成两大类：,一类是,市场风险,。它们源于企业之外的诸多原因，比如通货膨胀、利率波动、国家政策调整、经济发展趋势等等方面。这些因素对所有公司都产生影响，表现为整个股票市场平均报酬率的变动，,又称为系统风险,。,另一类是和公司直接相关，影响公司经营业绩变化的因素，比如公司本身的经营活动和财务活动、管理水平、产品竞争力、行业发展状况等等。它们表现为公司特有的风险，仅影响本公司股票的投资收益水平，使得单个股票的投资报酬率偏离股票市场平均投资报酬率的变动。这种风险由于不影响或仅影响部分其他股票，因此,又称为公司特有风险、非系统风险,。,衡量股票风险使用最多的是（贝塔）系数。它表示单个股票的收益相对于市场平均风险收益的变动程度，即可衡量股票的市场风险大小。,（三）股票投资的收益,股票的投资收益主要是投资期间的股利收入和买卖价。,据是否考虑货币时间价值，分名义收益率和实际收益率。,1,股票投资的名义收益率,是股票投资的收益净额与投资成本（股票购买价格）的比值，其表达式为：,利用名义投资收益率来进行投资决策或评价投资效果，只对短期股票投资有效。因为股利发放的非固定性和非连续性使得股票投资收益的累计与时间没有线性关系，投资取得的价差收益总额与投资的时间同样也不存在线性关系。,2,股票投资的实际收益率,股票投资的实际收益率，就是指股票投资期内，使所有相关现金流量的现值相等时的贴现率。,股票投资的现金流出量是投资股票时的购买价格（即投资成本），现金流入量是投资期内得到的不同时期的现金股利和股票卖出的卖价收入。,根据贴现模型，以下等式成立,：,式中：,股票投资的购买价格；,第,n,期股票卖出的价格；,第,t,期的现金股利；,投资年数；,股票投资的实际收益率。,股票投资的收益,（四）股票投资评价,优点,优质股票具有较高的报酬；,可降低购买力风险；,投资者拥有企业控制权。,缺点：,投资风险大,股东的剩余财产求偿权居最后；,股票价格受多种因素影响；,普通股股利收入不稳定。,三、证券投资组合,（一）证券投资组合的收益和风险度量,1,证券投资组合的收益率,是构成证券投资组合的各个证券预期收益率的加权平均值，其中权数为每种证券在投资组合中所占的比例。,2,证券投资组合的风险,投资组合的,系数是组合中各单个证券,系数以投资比例为权数的加权平均值，其计算公式为：,证券投资组合的投资收益率,可用,CAPM,模型计算,:,其中，,Kp,投资组合的投资收益率；,Kf,无风险利率；,Km,某类证券的市场平均投资收益率。,第三节 基金投资,一、证券投资基金的概念和特点,证券投资基金的概念有两种理解：一种认为证券投资基金是一种,投资工具,，另一种认为它是一种,投资组织,。从投资者的角度来说，证券投资基金就像股票、债券一样，是一种投资工具。但仅把证券投资基金看作是一种投资工具，就不能说明基金与股票、债券的区别。,本质上证券投资基金是一种投资组织,，它是按照共同投资、共担风险、共享收益的基本原则，运用现代信托关系的机制，通过发行证券投资基金单位，将投资者分散的资金集中起来投资于有价证券以实现预期投资目的的一种投资组织,.,与个人投资者直接参与证券买卖相比，投资基金具有以下特点：,1,集合性,.,投资基金将众多投资者大小不等的资金集中起来，根据投资组合原理进行专业化投资，可起到分散风险、降低成本、提高收益的效果,.,2,专业性。,投资基金由专业的基金管理人负责经营，投资者购买基金证券后，既可享受管理人的专业性服务。,3,组合性。,为分散投资风险，投资基金多采取组合投资的策略。,4,利益共享、风险共担。,证券投资基金的特点,二、证券投资基金的类型,（一）根据投资基金组织运作的模式不同，分为,：,契约型基金,-,又称信托型基金。它是按照信托契约原则，在签订信托契约的基础上发行收益凭证、募集资金并进行投资运作的投资基金。契约型基金通常涉及受益人（即基金的持有人）、委托人（基金管理公司） 、受托人（基金托管公司，一般由商业银行担任）等三个当事人。,公司型基金,-,是按照,公司法,组成的以盈利为目的的具有独立法人资格的股份有限公司，它通过发行股票来筹集资金。公司型基金涉及到基金公司、基金管理公司、托管公司和承销公司四个当事人,契约型基金和公司型基金的主要区别,契约型基金,公司型基金,法律依据和地位,依据信托法组织，不具有法人资格,依据公司法组织，具有法人资格,投资者地位,契约受益人，一般无管理权,公司股东，有管理权,经营管理依据,依据基金信托契约来进行募集、经营与管理,依据公司章程、委托管理契约和委托保管契约等,基金凭证,基金单位凭证,公司股票,融资渠道,发行基金单位筹资,发行股票、债券筹资，银行借款等,证券投资基金的类型,（二）根据基金单位是否可以赎回，可分为 ：,封闭式基金是,-,指经核准的基金份额总额在基金合同期限内固定不变，基金份额可以在依法设立的证券交易所交易，但基金份额持有人不得申请赎回的基金。,开放式基金,-,是指基金份额总额不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所申购或者赎回的基金。,证券投资基金的类型,我国封闭式基金和开放式基金的主要区别,封闭式基金,开放式基金,交易方式,深、沪证券交易所上市交易,在基金管理公司或代销机构（主要是商业银行、证券公司）柜台交易,基金存续期限,有固定的期限,没有固定期限,基金规模,固定额度，一般不能再增加发行,有最低的规模限制但无上限,赎回限制,在期限内不能直接赎回基金,需通过上市交易套现,开放日可以随时提出购买或赎回申请,分红方式,现金分红,现金分红、再投资分红,投资费用,交易手续费,申购费和赎回费,投资策略,封闭式基金不可赎回，无须提取准备金，能够充分运用资金，进行长期投资，取得长期经营绩效,必须保留一部分现金或流动性强的资产，以便应付投资者随时赎回，进行长期投资会受到一定限制。随时面临赎回压力，须更注重流动性等风险管理，要求基金管理人具有更高的投资管理水平,信息披露,基金单位资产净值每周至少公告一次,单位资产净值每个开放日进行公告,三、证券投资基金的收益和风险,（一）证券投资基金的收益,一是基金持有期间获得的分红；,二是基金买卖的价差收益。,基金的红利收益,取决于基金的投资业绩，包括现金红利和再投资红利。再投资红利是将对应数额的现金红利折合成基金单位发放给基金持有人，直接增加投资者拥有的基金单位份额，其价值由基金单位的价值决定。,基金买卖的价差收益,与基金的卖价收入、买价成本和投资费用有关。基金的买卖价格主要取决于基金的价值。,1,基金的价值,基金的价值取决于目前能给基金持有人带来的现金流量。这种现金流量用基金的净资产价值来表示。,基金的净资产价值,=,基金总资产的市场价值,-,基金负债总额,基金总资产,包括其所有的现金、投资的各种债券、股票等有价证券。按照有关规定，将基金投资的所有证券的当前市场价值或公允价值计算出来加上现金资产的价值就得到基金总资产的市场价值。,基金的负债,主要包括以基金名义对外借款、应付投资者的分红、应付基金管理公司的管理费、应付基金托管人的托管费等。,基金的净资产价值主要由基金总资产的市场价值确定。,基金的净资产价值,是在一定基金规模下计算的总价值，表示基金价值的一般方式是基金单位净值，简称,NAV,。它也称为单位净资产值或单位资产净值，是指某一时点每一份基金单位所具有的市场价值。这是评价基金业绩最基本和最直观的指标，也是开放式基金申购和赎回价格、封闭式基金上市交易价格确定的重要依据。,证券投资基金的收益,2,基金的价格,从理论上说，,基金的交易价格是以基金单位净值为基础,的，基金单位价值越高，基金的价格也越高。,封闭式基金,在二级市场上竞价交易，其交易价格由供求关系和基金业绩决定，理论上应围绕基金单位净值上下波动，但由于流动性等因素的影响，,交易价格一般低于基金单位净值，这种现象称为基金的“折价”。,开放式基金,实行柜台交易，其价格包括,申购价格和赎回价格。,开放式基金的申购价格是投资者购买开放式基金的价格，它等于基金单位净值加上申购手续费；赎回价格是投资者卖出开放式基金的价格，基金单位净值减去赎回手续费。因此，,同一交易日的申购价格是高于赎回价格的。,申购价格和赎回价格的计算见教材,P169,例,5-135-14,证券投资基金的收益,3,基金的投资收益,基金投资收益的衡量可用持有期间的基金回报率和买卖完成后的基金投资收益率来表示。,基金回报率主要用于基金持有期间投资收益高低的衡量，由于没有价差收益的发生，可以不考虑交易中的直接费用。当投资者将购买的基金份额卖出后，可以用基金投资收益率来衡量投资收益的高低。,证券投资基金的收益,（二）基金的投资风险,1,。系统性风险就是基金市场风险,，它是由于基金之外的因素，如政治、经济、政策或者法律的变动导致市场行情波动产生的投资风险。由于基金是一种间接性的投资工具，基金的系统性风险也是其他金融市场风险的间接反映。由于基金实现专业化的组合投资策略，已经适当地分散了投资风险，因而基金的系统性风险要比其他有价证券的风险小。,2,。基金个别风险,就是由于单个基金自身的因素导致基金资产价值变动的可能性。它主要是由基金投资组合的策略、投资对象的风险、基金管理公司的经营能力、基金托管公司的可靠程度、基金经理的才干和经验等因素决定的。每个基金都有自己独特的投资策略、投资对象，基金经理的才干也不相同，基金管理公司的经营能力也不同，导致基金的风险不同。,基金的投资风险可分为三个档次：低、中和高 。,四、基金投资的评价,（一）基金投资的优点,从非专业的投资者角度看，投资基金比其他证券更安全可靠，是比较理想的投资选择。,1,专家管理，分散风险,2,变现灵活，流动性好,3,投资选择多样化，易于变化,4,节省时间和精力,（二）基金投资的局限性,1,风险规避的局限性,2,投资领域的局限性,3,基金治理的局限性,第四节 期权投资,一、期权的概念、分类与特征,二、期权价值的构成及其影响因素,三、期权定价模型,-Black-Scholes,模型,四、期权在投资决策中的应用,一、期权的概念、分类与特征,期权也称为选择权,，是一种选择权合同，它赋予持有人在某给定日期或该日期之前的任何时以约定价格购进或售出一种资产的权利。,最为人熟悉的期权是股票期权，它是购进或售出股票股份的期权。,期权是一种独特类型的金融合约，因为它赋予购买者的是做某事的权利而不是义务。购买者仅在执行期权有利时才会利用它；否则期权将被弃之不顾。,期权购买者，也称期权持有者，,只要支付一定期权费后，就获得了在一定时日或一定时期内以事先确定的协定价格向期权出售者买进或卖出一定数量的某种资产合约的权利。这个权利，对于期权购买者来说，他既可以行使，也可以放弃，也就是说他有行使权利的权利，而无必须履行权利的义务。,期权出售者，也称期权签发者,，是指期权权利的卖方。在期权交易中，期权出售者在收取了期权购买者的期权费后，就承担着在规定的时间内履行该期权合约的义务，也就是说，在规定的时间内，只要期权购买者要求行使其权利，则期权出售者就必须无条件地履行规定的义务。这说明，对期权出售者而言，除了在成交时向期权购买者收取一定的期权费之外，期权合约只规定了他必须履行的义务，而未赋予他其他任何权利。因此有人把期权合约称为单向合约。,与期权相关的基本概念,1,期权购买者与期权出售者,2,执行价格,又称敲定价格、履约价格或协定价格，是指期权合约所规定的、期权购买者在行使权利时所实际执行的价格。这一价格一经确定，则在期权有效期内无论期权之标的物的市场价格上涨或下跌到什么水平，只要期权购买者要求执行该期权，期权出售者都必须以此价格履行其必须履行的义务。,3,期权价格,又称期权费、权利金或保险费，是指期权购买者为获得期权合约所赋予的权利而向期权出售者支付的费用。这一费用一经支付，则不管期权购买者执行该期权还是放弃该期权均不予退还。,4,到期日,期权合同规定的期权的最后有效日期为期权的到期日。在到期日之后，期权失效。,5,标的资产,期权合同规定的双方买入或卖出的资产为期权标的资产。,与期权相关的基本概念,1,根据期权购买者的权利，分为看涨期权与看跌期权,看涨期权,，也称买入期权或称买权，是指期权购买者可在期权有效期内以事先确定的协定价格向期权出售者买进一定数量某种期权合约的权利。,看跌期权，,也称卖出期权或称卖权，是指期权购买者可在期权有效期内以协定价格向期权出售者买进卖出一定数量期权合约的权利。,期权的分类,2,根据期权履约的时间，分为欧式期权与美式期权,欧式期权,-,期权购买者只能在期权到期日执行的期权。,美式期权,-,期权购买者在期权有效期内任何一天都可以行使其权利，即既可在期权到期日这一天行使其权利，也可在期权到期日之前的任何一个交易日行使其权利。,3,根据期权合约之标的资产，分为现货期权与期货期权,现货期权,-,以各种现货商品、各种金融工具本身作期权合约之标的物的期权，如商品期权、股票期权、债券期权等。,期货期权,-,以各种期货合约作期权合约之标的物的期权，如外汇期货期权、股价指数期货期权、利率期货期权等。,期权的分类,期权是单向合同，风险收益机制是非对称性的，这是期权运作的最大特征。期权的非对称风险收益机制主要表现在：,1,权利义务不对称,在支付了期权权利金以后，期权的买方有权履约合同，也有权放弃合同；而期权的卖方只有履约的义务，并无放弃的权利。,2,风险与收益的不对称,期权买方的风险是已知的，仅限于支付的期权费，不存在追加义务，而潜在的收益在理论上是无限的；期权卖方的收益是已知的，仅限于收到的期权费，而风险损失在理论上说也是无限的。,3,获利概率的不对称,由于期权卖方承受的风险很大，设计期权时通常会使期权卖方获利的可能性远大于期权买方。不论期权买方是否履约，期权卖方都能获得权利金利益。,期权的特征,二、期权价值的构成及其影响因素,期权价值（,PV,）由内在价值（,IV,）和时间价值（,TV,）两部分构成，其数学表达式为：,PV=IV+TV,1,期权的内在价值,期权的内在价值是指期权持有者在执行期权合约时可获得的收益，当收益小于或等于零时，其内在价值为,0,。具体而言：,买入期权的内在价值为：,IVc=max,（,SX,，,0,）,卖出期权的内在价值为：,IVp=max,（,XS,，,0,）,其中：,S,标的资产的市价；,X,执行价格。,期权价值的构成,2,期权的时间价值,期权的时间价值是指期权买方在期权时间的延续和相关商品价格的变动有可能使期权增值时，愿意为购买这一期权所付出的权利金额,。随着有效期的缩小，标的资产市场价格向有利于期权持有者方向变动的可能性变小，期权持有者获利的可能性变小，因此时间价值减少。,假设用,C,和,P,分别表示买入期权价格和卖出期权价格，则有：,买入期权的时间价值为：,TVc=CIVc,卖出期权的时间价值为：,TVp=PIVp,显然，由时间价值和内在价值的定义，可以把期权价值表示为：,C= IVc+ TVc= max,（,SX,，,0,）,+ TVc,P= IVp+ TVp= max,（,XS,，,0,）,+ TVp,期权价值的构成,影响期权价值的因素,影响美式看涨期权和看跌期权价值的因素,因素,因素变动的影响,看涨期权,看跌期权,期权的执行价格（越高）,标的资产的市场价格（上升）,期权的有效期（越长）,标的资产价格的变动率,无风险利率,标的资产收益,美式期权的四种关系：,1,看涨期权的价格决不能高于股价（上限）。,2,看涨期权的价格既不能小于零，也不能小于股价与执行价格之差（下限）。,3,如果股价等于零，那么看涨期权价值为零。,4,当股价远远高于执行价格，看涨期权价格趋向等于股价与行权价现值之差。,三、期权定价模型,-Black-Scholes,模型,1973,年，美国芝加哥大学教授费希尔,布莱克（,Fischer Black,）与迈伦,斯科尔斯（,Myron Scholes,）发表,期权定价与公司负债,一文，提出了有史以来第一个期权定价模型。,C,SN,(d1)-,Ee-rt,N,(d2),其中：,d1=1n(S/E)+(r+1/22)t,d2= d1,式中：,C,看涨期权的价格；,S,现行股价；,E,看涨期权的执行价格；,r,年连续无风险收益率，连续复利；,2,股票的连续收益之方差（每年）；,t,至到期日的时间（单位：年）。,N(d),标准正态分布随机变量将小于或等于,d,的概率,四、期权在投资决策中的应用,投资决策中为什么要引进期权概念,?,NPV,法存在一定的局限性,.,NPV,法的局限性：,（,1,）在运用,NPV,法进行项目评估时，项目的风险越大，投资者要求的报酬率也越高，导致项目的,NPV,值越小。这与现代投资理论中的高风险高价值的观点相背离。,（,2,）,NPV,只对投资项目运行中的得到的直接收益进行定价，而对间接收益没有计量。但事实上，对某些项目而言，投资带来的间接收益是非常重要性的。,（,3,）,NPV,是一种风性的项目评价方法，它忽视了管理者的主观能动性，没有把管理者在外界环境和技术发生变化的情况下对投资项目所做出的调整考虑在内，忽视了管理柔性。,