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第十章第十章 資金成本資金成本Dr.Mei-Hua Chen第十章 資金成本Dr.Mei-Hua Chen1重 點 摘 要資本要素的成本1解釋發行成本2加權平均資金成本3風險調整後資金4估計方案風險51重 點 摘 要資本要素的成本1解釋發行成本2加權平均資金成本2負債特別股普通股：保留盈餘(內部權益資金)發行新股(外部權益資金)公司資本(金)來源？(capital component)負債公司資本(金)來源？(capital component3計算加權平均資金成本(WACC)WACC=wWACC=wd dr rd d(1-T)+w(1-T)+wp pr rp p+w+wc cr rs s l lWeighted average cost of capital Weighted average cost of capital l l其中其中 w w為各資金的權重為各資金的權重l l r r為各資金的成本為各資金的成本計算加權平均資金成本(WACC)WACC=wdrd(14重視稅前資金成本或稅後?股東注重稅後現金流量，因此應該重視稅後資金成本，也就是以稅後資金成本來計算加權平均資金成本。其中只有負債的成本需要調整。重視稅前資金成本或稅後?股東注重稅後現金流量，因此應該重視稅5應考慮歷史成本或邊際成本?資金成本是用於有關新募集資金的決策上，因此在計算加權平均資金成本時，應重視今天的邊際資金成本。(即新資金的成本)應考慮歷史成本或邊際成本?資金成本是用於有關新募集資金的決策6負債的成本WACC=wWACC=wd dr rd d(1-T)(1-T)+w+wp pr rp p+w+wc cr rs sl因為利息費用可抵稅，所以l rd AT =rd BT(1 T)=10%(1 0.40)=6%.l使用名目利率計算l發行成本很小，可忽略。負債的成本WACC=wdrd(1-T)+wprp+7一15年期,12%半年付息一次，現在價格是$1,153.72.債券成本是多少(rd)?l半年付息一次，所以 rd=5.0%x 2=10%l即是計算其YTM-到期收益率INPUTSOUTPUTNI/YRPMTPVFV305601000-1153.72一15年期,12%半年付息一次，現在價格是$1,153.8特別股成本WACC=wWACC=wd dr rd d(1-T)+w(1-T)+wp pr rp p+w+wc cr rs s vrp 是特別股的成本，也就是投資者所要求的報酬率。vrp=Dp/Ppv特別股股利不可以抵稅，所以不需調整稅。v發行成本低，所以此處加以忽略。特別股成本WACC=wdrd(1-T)+wprp+9Pp=$111.10;10%Q;面值=$100的特別股，其資金成本是多少？利用公式：Pp=$111.10;10%Q;面值=$1010注意：l特別股股利 不可抵免所得稅，不用調整稅的效果，就是kpl使用名目 kp l上述計算忽略發行成本。注意：特別股股利 不可抵免所得稅，不用調整稅的效果，就是k11為何保留盈餘有資金成本？WACC=wdrd(1-T)+wprp+wcrsl盈餘可再投資或當作股利支付。l股東如果收到股利，他們可自行決定將股利投資於其他股票、債券、房地產等等而獲利。l因此，若盈餘被保留於公司內部，其有機會成本。為何保留盈餘有資金成本？WACC=wdrd(1-T)+12機會成本l相同風險水準下，股東投資其他證券可以賺取之報酬。公司欲將保留盈餘再投資的話，則再投資的報酬率不應低於股東自行將股利投資於類似風險的投資而獲得之報酬率機會成本相同風險水準下，股東投資其他證券可以賺取之報酬。13決定普通股權益資金成本(ks)的三種方法lCAPM:rs=rRF+(rM rRF)blDCF:rs=(D1/P0)+gl債券收益率加風險溢酬法:rs=rd+RP決定普通股權益資金成本(ks)的三種方法CAPM:rs 14以CAPM計算的普通股資金成本是多少？rRF=7%,RPM=6%,b=1.2.rs=rRF+(rM rRF)b=7.0%+(6.0%)1.2 =14.2%以CAPM計算的普通股資金成本是多少？rRF=7%,15以DCF法計算的普通股權益資金成本是多少？Given:D0=$4.19;P0=$50;g=5%.D D1 1 =D=D0 0(1+g)(1+g)D D1 1 =$4.19(1+.05)=$4.19(1+.05)D D1 1 =$4.3995=$4.3995 r rs s =(D=(D1 1/P/P0 0)+g )+g =($4.3995/$50)+0.05=($4.3995/$50)+0.05=13.8%=13.8%以DCF法計算的普通股權益資金成本是多少？Given:16假設公司的ROE=15%，而且保留盈餘率為35%(股利支付率=65%),並且未來這些比率也不會改變。則預期未來成長率g是多少？保留盈餘成長率為g=(1 股利支付率)(ROE)=0.35(15%)=5.25%.此處(1 股利支付率)=盈餘保留率接近之前所給的g=5%。假設公司的ROE=15%，而且保留盈餘率為35%(股利17若g不是固定不變，是否能運用DCF法？l是的。是的。不固定成長的股票預期在某個時點之後也會維持固定成長率。一般在5至10年。l但是計算較複雜。若g不是固定不變，是否能運用DCF法？是的。不固定成長的股票18使用債券收益率加風險溢酬法計算普通股資金成本。(rd=10%,RP=4%)l即使這個方法不能正確估算出普通股權益成本，但至少我們知道這個估計值不會有很大的誤差。rs=rd+RP =10.0%+4.0%=14.0%使用債券收益率加風險溢酬法計算普通股資金成本。(rd=119合理的估計普通股權益資金成本 方法 估計CAPM 14.2%DCF 13.8%rd+RP 14.0%平均 14.0%合理的估計普通股權益資金成本 方法 20為何保留盈餘成本低於新發行普通股成本？新股發行，必須支付發行成本給承銷商。新股發行會有負面的訊號效果，因而使股價 下跌。為何保留盈餘成本低於新發行普通股成本？新股發行，必須支付發21處理發行成本的二種方法 簡單地將估算出的發行成本總額加到每個專案 的期初成本，將使得專案的預期報酬和NPV減 少。調整其資金成本而不直接增加計畫的成本。在 計算權益成本時，DCF法可予調整以便計算發 行成本。處理發行成本的二種方法 簡單地將估算出的發行成本總額加到每個22新股,F=15%:新股,F=15%:23有關發行成本之討論 發行成本會依發行公司所募集資金的種類、風 險和大小而改變 普通股的發行成本最高，然而，因為大多數公 司不常發行新股，所以每一專案中所包含的普 通股發行成本很小。在計算WACC，常常忽略發行成本。有關發行成本之討論 發行成本會依發行公司所募集資金的種類、風24什麼是公司的WACC?(忽略發行成本)WACC =wdrd(1-T)+wprp+wcrs =0.3(10%)(0.6)+0.1(9%)+0.6(14%)=1.8%+0.9%+8.4%=11.1%什麼是公司的WACC?(忽略發行成本)WACC =w25影響資金成本的因素n 利率水準n 稅n 資本結構政策(既定目標)n 股利政策(支付股利與否,股東偏好)n 投資政策(投資專案的風險性)公司可以控制的因素公司無法控制的因素影響資金成本的因素 利率水準公司可以控制的因素公司無法控制的26是否可以使用WACC 作為每一方案的障礙率(hurdle rate)？l不可。加權平均資金成本是反映公司採行一般方案的風險。因此WACC只能代表具有平均風險方案的障礙率。l不同的方案有不同的風險。因此方案的WACC應經過方案風險的調整。是否可以使用WACC 作為每一方案的障礙率(hurdle27
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