货币时间价值的运用-现值问题

第 四 章 货 币 时 间 价 值 的 运 用 现 值 问 题 第 一 节 现 值 以 及 长 期 资 产 的 价 值 现 值 是 财 务 管 理 最 基 本 的 概 念 之 一 。今 天 一 元 钱 的 价 值 大 于 明 天 一 元 钱 的价 值 ， 这 是 财 务 学 的 第 一 原 则 。 现 值的 观 念 和 方 法 应 用 于 财 务 决 策 和 管 理的 各 个 领 域 ， 各 高 层 人 士 ， 尤 其 是 财务 经 理 必 须 牢 牢 掌 握 。 一 、 价 值 1、 早 期 的 经 济 学 家 ， 如 Adam Smith和 David Ricardo从 供 应 的 角度 解 释 价 值 ， 即 价 值 的 劳 动 理 论 ，它 完 全 忽 视 了 需 求 对 价 值 的 影 响 ； 一 、 价 值2、 后 来 的 Alfred Marshall则 从 效 用的 角 度 解 释 价 值 ， 认 为 相 对 的 稀 缺性 决 定 价 值 ； 一 、 价 值3、 现 代 经 济 学 家 则 接 受 双 方 合 理 的内 核 ， 认 为 供 应 因 素 （ 基 于 生 产 成 本 ）和 需 求 因 素 （ 基 于 边 际 效 用 递 减 律 ）对 于 确 定 一 项 资 产 或 产 品 的 价 值 都 是重 要 的 ， 在 完 全 竞 争 市 场 ， 当 达 到 均衡 状 态 时 ， 商 品 的 价 格 就 是 价 值 。 二 、 现 值1、 定 义 ： 某 项 资 产 或 某 件 产 品 A的 现值 （ Present Value） 即 是 它 现 在 的 价值 ， 表 示 为 PV(A)。 二 、 现 值2、 财 务 学 的 第 一 原 则 ： 今 天 的 一 元钱 价 值 大 于 明 天 一 元 钱 的 价 值 。 这 是因 为 今 天 的 一 元 钱 可 以 投 资 。 二 、 现 值3、 将 来 值 ：资 产 （ 产 品 ） A在 一 年 后 、 两 年 后 -的 价 值 称 为 A的 将 来 值 ， 分 别 记 做PV1(A)、 PV2(A)-， 将 来 值 与 现 值 存在 一 定 的 关 系 ， 但 是 一 般 总 是 以 现 值为 基 准 来 衡 量 和 比 较 价 值 的 大 小 。 二 、 现 值4、 净 现 值 （ NPV: net present value） ：它 是 现 值 与 投 资 成 本 的 现 值 之 差 ， 不同 于 会 计 利 润 ， 用 公 式 表 示 ：NPV=PV C0 （ 其 中 C0是 投 资 成 本 的现 值 ） 二 、 现 值5、 现 值 的 可 加 性 （ Additivity） ：又 叫 保 守 性 ， 如 果 资 产 A的 现 值 为 PV(A)，资 产 B的 现 值 为 PV(B)， 则 资 产 A和 B的现 值 PV(A B)就 等 于 A的 现 值 和 B的 现值 之 和 ： PV(A B)=PV(A)+PV(B)(前 提 是 不 存 在 协 同 效 应 ) 二 、 现 值6、 折 现 率 r的 确 定 ：v一 般 应 该 以 资 本 的 机 会 成 本 作 为 折 现 率 ， 亦 即投 资 者 在 资 本 市 场 上 进 行 风 险 等 价 的 投 资 所 要求 的 回 报 率 。v值 得 注 意 的 是 ， 在 存 在 风 险 的 条 件 下 将 来 值 不是 确 定 值 而 是 期 望 值 或 者 预 期 值 ， 这 时 ， 实 际发 生 的 将 来 值 的 不 确 定 性 就 体 现 在 折 现 率 r中了 。 三 、 长 期 资 产 的 现 值长 期 资 产 现 值 的 计 算 原 理 ： 现 值 的 可加 性 。 一 项 长 期 资 产 表 现 为 期 望 的 现 金 流 序 列 ：C1， C2， C3， 故 其 现 值 为PV=PV（ C1） +PV （ C2） + PV （ Cn） ； 第 二 节 债 券 的 价 值公 司 筹 集 资 金 的 主 要 方 式 有 两 种 ： 负 债 和 普 通 股 权 益 一 、 基 本 概 念债 券 （ bond） ： 是 企 业 或 政 府 发 行 的 一 种 长 期 承兑 票 据 ， 它 是 企 业 筹 措 长 期 负 债资 金 的 主 要 工 具 。 一 、 基 本 概 念1.面 值 ： 是 债 券 的 票 面 规 定 价 值 。2.票 面 利 率 ： 债 券 注 明 发 行 者 每 年 要 支 付 一 笔 固 定 的 利 息 给 持 有 人 。 票 面 利 率 =每 年 支 付 的 固 定 利 息 /债 券 面 值3.到 期 日 ： 债 券 规 定 的 到 期 时 间 。 4.赎 回 条 款 ： 指 在 负 债 契 约 中 载 明 允 许 发 行 公 司 在 到 期 日 前 将 债 券 自 持 有 者 手 中 购 回 的 条 款 。 一 、 基 本 概 念5.新 上 市 债 券 与 已 流 通 在 外 的 债 券l新 上 市 债 券 ： 指 刚 刚 公 开 发 售 的 债 券 ， 两 周 为 期 。l已 流 通 的 债 券 ： 两 周 以 后 就 成 为 已 流 通 在 外 的 债 券 。6.债 券 按 其 利 率 是 否 固 定 分 为 固 定 利 率 债 券 和 浮 动 利 率 债 券 。7.债 券 利 息 支 付 方 式 可 有 多 种 ： 支 付 方 式 不 同 ， 债 券 价 值 的 确 定 也 不 同 。 二 、 评 价 债 券 的 基 本 公 式1、 公 式 V= = = ndnt td iMiI 1 11 11 n dd nd iMi iI 1 1)1(1 )()( nini dd PVMPVAI 二 、 评 价 债 券 的 基 本 公 式2、 债 券 的 三 种 发 行 价 格（ 1） 平 价 发 行当 市 场 适 当 利 率 id等 于 票 面 利 率 ib时 ， 债 券 的 价 值 等 于 债券 的 面 值 ， 此 时 债 券 平 价 发 行 ； 即id=ib时 ， V=M（ 2） 溢 价 发 行 i d ib时 ， V M（ 3） 折 价 发 行 id ib时 ， V M 二 、 债 券 报 酬 率 的 问 题购 买 债 券 总 报 酬 率 利 息 收 益 率 资 本 利 得 收 益 率其 中 ，利 息 收 益 率 利 息 买 价资 本 利 得 收 益 率 （ 卖 价 买 价 ） 买 价 三 、 债 券 价 值 与 面 值 的 关 系溢 价平 价折 价 到 期 日结 论 ：随 着 债 券 到 期 日 的 接 近 ， 债 券 价 值 V接 近于 面 值 M。价 格 时 间 MVV 四 、 债 券 到 期 收 益 率1、 债 券 的 现 金 流 序 列 确 定 后 ， 到 期 收益 率 便 是 决 定 债 券 现 值 的 惟 一 因 素 。2、 债 券 的 到 期 收 益 率 由 市 场 决 定 ， 其大 小 依 赖 于 债 券 的 风 险 程 度 。3、 到 期 收 益 率 的 计 算 是 债 券 的 现 金 流序 列 的 现 值 等 于 债 券 价 格 时 的 折 现 率 。 四 、 债 券 到 期 收 益 率4、 到 期 收 益 率 的 计 算 通 常 用 试 错 法 进 行 。5、 计 算 到 期 收 益 率 的 近 似 公 式2/)( /)( VM nVMIYTMi d I 每 年 的 利 息M 面 值P 发 行 价n 年 数其 中 ， 五 、 流 通 中 债 券 的 价 值1、 流 通 债 券 是 指 已 经 发 行 并 在 二 级 市 场流 通 的 债 券 。2、 在 确 定 其 现 值 时 ， 应 考 虑 下 一 次 利 息距 现 在 的 时 间 ， 其 他 因 素 照 旧 。3、 计 算 方 法 ： 先 折 现 计 算 整 时 间 的 现 值 ，再 把 现 值 换 算 成 某 一 点 的 现 值 。 六 、 债 券 的 利 率 风 险 和 再 投 资 风 险1、 利 率 风 险 ： 利 率 波 动 对 长 期 债 券 的 影 响 ， 使 持 券人 发 生 损 失 产 生 风 险 。2、 再 投 资 风 险 ： 由 于 市 场 利 率 id的 变 动 ， 使 债 券 购 买 者再 次 进 行 新 的 投 资 时 ， 资 本 利 得 收 益下 降 而 造 成 的 相 对 损 失 。 三 、 债 券 的 利 率 风 险 和 再 投 资 风 险3、 结 论 ：（ 1） 购 买 长 期 债 券 ， 要 承 担 市 场 利 率上 升 时 而 发 生 的 损 失 ， 即 利 率 风 险 。（ 2） 购 买 短 期 债 券 ， 要 承 担 市 场 利 率下 降 时 而 发 生 的 损 失 ， 即 再 投 资 风 险 。 第 三 节 ： 普 通 股 的 评 价普 通 股 是 表 示 持 有 人 对 公 司 的 所 有 权 ， 但对 于 投 资 者 来 说 ， 普 通 股 也 只 不 过 是 一张 有 下 列 两 种 特 性 的 凭 证 而 已 ：1.持 有 者 可 以 分 享 股 利2.持 有 者 在 将 来 某 一 时 日 可 将 其 出 售 ， 并期 望 售 出 价 高 于 买 进 价 ， 即 获 得 资 本 利得 收 益 。 一 、 股 票 的 现 金 流 入 量普 通 股 持 有 者 的 现 金 流 量 包 括 两 部分 ： 每 期 的 预 期 股 利 出 售 股 票 而 得 到 的 价 格 收 入 普 通 股 的 价 值 ， 即 未 来 源 源 不 断的 现 金 流 入 的 折 现 值 之 和 二 、 市 场 资 本 化 利 率 与 回 报 率1. 市 场 资 本 化 利 率 ：又 称 股 票 的 折 现 率 ， 是 投 资 者 要 求 的 回报 率 ， 在 完 善 和 有 效 的 资 本 市 场 上 ， 同等 风 险 的 投 资 要 获 得 同 等 程 度 的 收 益 。2. 市 场 资 本 化 利 率 与 回 报 率 的 关 系 ：在 均 衡 条 件 下 ， 市 场 资 本 化 利 率 就 等 于期 望 回 报 率 。 二 、 市 场 资 本 化 利 率 与 回 报 率注 意 ： 在 资 本 市 场 上 ， 股 票 价 值 ,是 一个 合 理 的 价 格 ， 即 ： 企 业 股 价 PP0， 则 预 期 收 益 率 下 降 ，从 而 投 资 转 移 ， 使 股 价 P降 低 ； 企 业 股 价 PP0， 则 预 期 收 益 率 上 升 ，从 而 投 资 集 中 ， 使 股 价 P抬 高 。 三 、 确 定 股 票 价 格 的 一 般 原 理1、 n年 后 股 票 价 格 为 Pn， 则 发 行 时 股 票 价格 为 nnni ii rPrDIVP )1()1(10 2、 股 票 现 值 的 折 现 模 型 10 )1(i iirDIVP 四 、 恒 定 型 公 司 股 票 的 市 场 价 格1.恒 定 公 司 （ g=0）恒 定 公 司 的 股 票 （ 零 成 长 股 ） ： 指 每 年均 发 放 固 定 股 利 给 股 东 ， 亦 即 预 期 股 利成 长 率 （ g=0） 为 零 ， 这 种 股 票 称 为 零成 长 股 。 此 时 各 年 的 股 利 DIV均 为 一 固定 常 数 D0。 四 、 恒 定 型 公 司 股 票 的 市 场 价 格2.恒 定 型 公 司 的 条 件条 件 ： 即 每 年 每 股 红 利 不 变（ 1） 每 股 权 益 账 面 值 保 持 不 变 ： BE= 股 东 权 益 /股 数 （ 每 股 净 资 产 不 变 ）（ 2） 权 益 回 报 率 ROE为 常 数 ： ROE=净利 润 /股 东 权 益 四 、 恒 定 型 公 司 股 票 的 市 场 价 格2.恒 定 型 公 司 的 条 件因 为 BE恒 定 不 变 ， 则 必 定 每 股 保 留 盈 余 （ RE）不 变 ， 即 保 留 盈 余 的 增 量 RE=0注 ： 已 知 股 东 权 益 =股 本 +保 留 盈 余 ， 所 以（ 1） 当 BE一 定 且 股 数 不 变 ， 则 股 东 权 益 也 一定 不 变 ， 所 以 留 存 收 益 不 变 ， 保 留 盈 余 的 增 量 RE=0；（ 2） 当 ROE一 定 时 ， 每 年 的 盈 余 全 部 转 为 股利 分 配 完 。 四 、 恒 定 型 公 司 股 票 的 市 场 价 格2.恒 定 型 公 司 的 条 件（ 3） 每 年 盈 利 都 用 于 支 付 红 利 ， 故 EPS=ROE BE不 变发 放 的 股 利 为 ： D I V 1 = E P S 1 ，DIV2=EPS2=EPS1， DIVn=EPS1所 以 ， 每 股 红 利 DIV不 变 。 四 、 恒 定 型 公 司 股 票 的 市 场 价 格3.股 票 价 格 确 定 rEPSrEPSrDIVP i ii ii 11 110 )1()1( 五 、 匀 速 增 长 型 公 司 的 股 票 价 格（ 固 定 成 长 型 ）1、 匀 速 增 长 型 公 司 ：是 指 公 司 经 营 状 态 较 好 ， 盈 利 能 力 稳 定 ，股 息 增 长 ， 并 且 股 息 即 红 利 的 增 长 按 固 定的 速 率 进 行 ， 这 样 的 公 司 称 为 匀 速 增 长 型公 司 ， 其 股 票 称 匀 速 增 长 型 股 票 （ 固 定 成长 型 股 票 ） 。 五 、 匀 速 增 长 型 公 司 的 股 票 价 格（ 固 定 成 长 型 ）2、 红 利 发 放 率 DR（ Dividend Ratio）在 匀 速 增 长 型 公 司 ， 通 常 红 利 率 要 小 于“ 1”， 因 为 公 司 有 保 留 盈 余 ， 以 保 持 企 业的 增 长 。公 司 发 放 红 利 与 每 股 盈 利 的 比 率DR=每 股 红 利 /每 股 盈 利 =DIV/EPS1 五 、 匀 速 增 长 型 公 司 的 股 票 价 格（ 固 定 成 长 型 ）3、 匀 速 增 长 型 公 司 的 条 件 ：条 件 ： 当 DR， ROE 为 常 数 时 ， DIV、 BE、EPS均 以 速 率 g增 长 。 五 、 匀 速 增 长 型 公 司 的 股 票 价 格（ 固 定 成 长 型 ）4、 股 票 价 格 的 确 定（ 1） P0=DIV1/(rg) （ 2） 由 P0=DIV1/(rg) 变 换 ， 可 得 出 市 场 资 本 化 利 率 的 估 算 g PDIVr 0 1 五 、 匀 速 增 长 型 公 司 的 股 票 价 格（ 固 定 成 长 型 ）5、 回 投 率 ：指 用 于 重 新 投 资 的 保 留 盈 余 占 净 利 润 的 比 重 。回 投 率 1DR 五 、 匀 速 增 长 型 公 司 的 股 票 价 格（ 固 定 成 长 型 ）6、 股 票 匀 速 增 长 率 g的 确 定 g=(1DR) ROE =回 投 率 权 益 回 报 率 六 、 确 定 股 票 价 值 的 常 用 公 式PVGOrEPSP 10其 中 ，PVGO是 增 长 机 会 现 值 1 1)1(i ii rEPSDIVPVGO