风险风险实物期权与资本预算课件

Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin风险分析、实物期权和资本预算第九章Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin主要概念和方法o理解决策树o理解并能够应用情景和敏感性分析o理解盈亏平衡分析的各种形式o理解蒙特卡罗模拟o理解实物期权在资本预算中的重要意义Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin本章目录o9.1 决策树o9.2 敏感性分析，情景分析和盈亏平衡分析o9.3 蒙特卡罗模拟o9.4 实物期权Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin9.1 决策树o以图形的方式反映每期可供选择的行动以及每种行动可能的结果。o这种图形有助于确定最优的行动方案。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin决策树的例子试销不试销方框代表需要作出的决策原点代表信息点从方框延伸出的线条代表可供选择的行动“C”“A”“B”“F”“D”Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin斯图尔特药品公司o斯图尔特药品公司正在考虑投资研发一种治疗感冒的药品。o由生产、营销和工程部门的代表组成的计划小组认为，公司应该先进行开发和试销。o最初的阶段将持续1年并耗资10亿美元。而且，计划小组相信，公司试销成功的可能性为60%。o如果最初的试销成功，公司能够进行大批量生产。此时，公司需要投资16亿美元，生产经营期为4年。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin试销成功的NPV投资第1年第2-5年收入$7,000变动成本(3,000)固定成本(1,800)折旧(400)税前利润$1,800所得税(34%)(612)净利润$1,188现金流-$1,600$1,588注：NPV计算到第1期，也就是公司投资16亿美元的时期。最后，将这个数值贴现到第0期。假定资本成本为10%。75.433,3$)10.1(588,1$600,1$1411NPVNPVttCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin试销失败的NPV投资第1年第2-5年收入$4,050变动成本(1,735)固定成本(1,800)折旧(400)税前利润$115所得税(34%)(39.10)净利润$75.90现金流-$1,600$475.90注：NPV计算到第1期，也就是公司投资16亿美元的时期。最后，将这个数值贴现到第0期。假定资本成本为10%。461.91$)10.1(90.475$600,1$1411NPVNPVttCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin斯图尔特公司的决策树不试销试销失败40%成功60%不投资投资公司需要作出两项决策:试销或不试销.投资或不投资.0$NPVNPV=$3433.75NPV=$0NPV=$91.461投资Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin试销的决策o先考虑第1阶段，这个阶段的决策就是：是否应该投资？o第1期的预期收益：失败的收益失败概率成功的收益成功概率预期收益 25.060,2$0$40.075.433,3$600.预期收益95.872$10.125.060,2$000,1$NPV第0期的NPV：因此，应该试销。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin9.2 敏感性，情景和盈亏平衡o每种方法都可以让我们了解NPV背后的真实情况Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin敏感性分析：斯图尔特公司o我们可以看到，NPV对销售收入十分敏感。在斯图尔特公司的例子中，销售收入下降14%，导致NPV下降61%。%29.14000,7$000,7$000,6$Rev%93.6075.433,3$75.433,3$64.341,1$%NPV%29.14%93.6026.4对于销售收入每下降1%，NPV大约下降4.26%。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin情景分析：斯图尔特公司o情景分析是敏感性分析的一种变形。o例如，下面三种情景适用于斯图尔特公司的分析n以后年度中每年都十分寒冷，销售收入超出预期，但劳动力成本飙升n以后年度都较为正常，销售收入与预期一致n以后年度中，每年都较为温暖，因此销售收入没有达到预期o对于每种情景，分别计算其NPVCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin盈亏平衡分析o分析销售量与利润之间关系的一种常用工具o三种常用的盈亏平衡点指标n会计盈亏平衡点：净利润等于0时的销售量n现金盈亏平衡点：经营现金流等于0时的销售量n财务盈亏平衡点：净现值等于0时的销售量Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin盈亏平衡分析：斯图尔特公司o另一种考察我们预测偏差的分析方法是盈亏平衡分析o在斯图尔特公司的例子中，我们可以分析盈亏平衡销售收入，盈亏平衡销售量或盈亏平衡销售价格o我们首先计算盈亏平衡经营现金流Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin盈亏平衡分析：斯图尔特公司o该项目需要投资$1,600o为了回收投资成本（盈亏平衡），在4年中项目每年也需要产生$504.75的现金流o这就是项目的盈亏平衡现金流OCFBE Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin盈亏平衡销售收入：斯图尔特公司销售收入$5,358.71变动成本$3,000固定成本$1,800折旧$400息税前利润$158.71所得税(34%)$53.96净利润$104.75 OCF=$104.75+$400$504.75$104.75 0.66+D+FC+VCCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin盈亏平衡销售价格：PBEo从上述可知，盈亏平衡销售收入为$5,358.71（百万）。现在可以计算盈亏平衡销售价格。o从最初的计划是产生7亿美元的销售收入，单价为$10，每年的销售量为700（百万）。o利用价格计算盈亏平衡销售收入：$5,358.71（百万）=700（百万）PBEPBE=$7.68/剂 700$5,378.71Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin9.3 蒙特卡罗模拟o蒙特卡罗模拟法试图更进一步地对真实世界中的不确定性建立数学模型。o这种方法来源于欧洲著名的卡西诺赌场，因为该方法在分析投资项目时采用的是人们分析赌博策略的技术 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin蒙特卡罗模拟o设想有一位严肃的“21点（blackjack）”玩家，他在考虑无论什么时候，当他的前两张牌的总点数为16时，他是否应该取第三张牌？n他可以用钱成百上千次地去玩这种游戏，然后找出最佳策略n这样可能会使他血本无归 n或，他可以利用计算机成百上千次地模拟 o资本预算中的蒙特卡罗模拟就是利用这种思维Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin蒙特卡罗模拟o资本预算中的蒙特卡罗模拟一般被认为优于敏感性分析或情景分析o在蒙特卡罗模拟中，各种变量之间的相互作用都需要加以清晰地说明，因此，至少从理论上，这种能够提供更为全面的分析o尽管制药行业最早应用这种方法，但这种方法现在被广泛应用于其它行业。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin9.4 实物期权o现代公司财务理论的一个基本观点是，期权是具有价值的。o因为公司在一个动态的环境中进行决策，他们应该在项目评价中考虑期权Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin实物期权o扩展期权n当市场需求高于预期时，扩展期权具有价值 o放弃期权 n当市场需求低于预期时，放弃期权具有价值o延期期权n当关键因素向好的方向变化时，延期期权具有价值Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin贴现的现金流和期权o我们可以把没有期权下的项目NPV和项目中隐含的管理期权的价值进行相加来计算项目的市场价值oM=NPV+Opto一个好的例子是比较一种专业化的设备和一种通用化的设备的选择。如果两者具有相同的成本和相同的使用寿命。则设备的通用化程度越高，设备的价值就越高，因为通用化设备隐含着期权。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin放弃期权：例子o假定我们正在钻探一口油井。每天的钻探成本为$300，一年后，该油井可能成功，也可能失败。o两者结果具有相同的概率。贴现率为10%o如果成功，收益的现值为$575。o如果失败，收益的现值为$0。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin放弃期权：例子o传统的NPV分析法表明，应该拒绝该项目：NPV=$38.641.10$287.50$300+预期收益=(0.50$575)+(0.50$0)=$287.50=预期收益成功概率 成功收益+失败概率失败收益Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin放弃期权：例子公司有两项决策：是否钻探？放弃还是继续？不钻探钻探0$NPV500$失败成功:PV=$500出售钻探设备;残值=$250 不处理钻探设备PV=$0.传统的NPV分析忽视了放弃期权Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin放弃期权：例子o当考虑放弃期权的价值时，该项目应该接受NPV=$75.001.10$412.50$300+预期收益=(0.50$575)+(0.50$250)=$412.50=预期收益成功概率 成功收益+失败概率失败收益Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin放弃期权的价值o我们可以把没有期权下的项目NPV和项目中隐含的管理期权的价值进行相加来计算项目的市场价值M=NPV+Opt$75.00=$38.64 +Opt$75.00 +$38.64 =OptOpt=$113.64Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin延期期权:例子2)10.1(900,7$529,6$考虑上述项目，该项目可以在以后4年中的任何一年进行。贴现率为10%。项目一旦实施，项目收益的NPV为$25,000，且不管在那一年实施，该NPV保持不变。最佳的实施时间为第2年该年产生的NPV为高Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin快速测试o决策树提供了何种相信？o什么是敏感性分析，情景分析，盈亏平衡分析和蒙特卡罗模拟？o为什么这些分析方法重要？如何应用这些方法？o实物期权如何影响资本预算项目的价值？