我国股票期权制的实施

经理股票期权与激励机制一、股票期权的理论基础股票期权的理论基础（一）理论基础之一：委托代理理论（一）理论基础之一：委托代理理论1、委托代理产生的原因：两权分离2、管理者与所有者的利益偏差：目标及努力程度 时间性问题 风险偏好问题 资产滥用问题3、代理成本：监督与激励成本；担保成本；剩余损失。4、降低代理成本的途径：监督与激励（二）理论基础之二：企业契约理论与团队理论（二）理论基础之二：企业契约理论与团队理论1、企业是一系列合约的联结体，满足相关利益者价值最大化是现代企业的基本目标2、企业取代 市场是为了节约交易费用，所节约的交易费用可由各合约人共同分享3、团队中存在“免费搭便车者”，所以需要监督者（管理层），谁(所有者)来监督监督者，用什么手段来监督（激励和惩罚）（三）基础理论之三：人力资本及其专用性（三）基础理论之三：人力资本及其专用性人力资本产权具有五大特征：一是人力资本的个人私有性，决定了人力资本天然归属于劳动者个人；二是人力资本的价值具有不确定性；三是人力资本是能动资本，激励比压榨更好；四是人力资本具有专用性；五是人力资本具有群体性。股票期权将人力资本所有者的部分预期收益“抵押”在企业之中，能有效地解决人力资本所有者的道德风险问题，也使人力资本所有者拥有剩余索取权。二、股票期权制的产生和与发展二、股票期权制的产生和与发展（一）美国的情况（一）美国的情况1、20世纪70年代产生，80年代得到发展2、20世纪90年代股票期权制的特征（1）股票期权收入在经理人员的报酬结构中增长快，比重大。1998年，前200家大公司CEO的股票期权收入平均为830万美元，而现金年薪只有75万美元。100家大企业经理人员的期权收入比重变化：80年代中期2%，1994年为26%，1998年为53.3%。（2）股票期权计划实施的范围不断扩大。1992年，美国拥有期权的雇员大约为100万，1996年，300万，1998年，800万。（3）股票期权数量在公司总股本中的比重上升。89 90 91 92 93 94 95 96 97（4）股票期权的种类日益丰富6.9%7.5%8.3%8.7%9.3%9.8%11.8%11%13.2%(二)中国股票期权的实践1、以分配改革为突破口的经济体制改革（1）分配制度改革的过程企业基金制 利润留成 利改税 承包制 利税分流（2）存在的问题：只注重国家与企业之间的分配关系，没有考虑经营者的利益。中国企业联合会对全国1235位国有企业经营者进行的调查表明：82.64%的经营者认为“激励和约束机制不足”是影响企业经营队伍建设的主要因素，63.92%的经营者认为“激励不足，积极性没有真正发挥”是影响企业经营者发挥作用的主要因素。2、我国股票期权的实践1997年，上海仪电控股集团的上海金陵上市子公司开始实施期权奖励计划。1999年初，上海工业系统发起“经营者革命”，试行股票期权奖励制度1999年5月，武汉国有资产经营公司对控股、全资企业法定代表人全部实行年薪制（年薪=基薪收入+风险收入+年功收入+特别年薪奖励），其中风险收入中30%以现金支付，70%转化为股票期权。1999年7月，北京市出台关于国有企业经营者实行期股试点的指导性意见，并于11月份在10家企业试点。1999年9月中国共产党15届4中全会通过了中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定，认为“少数企业实行经理年薪制、持有股权等分配方式，可以继续探索，及时总结经验，但不要刮风”1999年9月，泰达股份推出激励机制实施细节。三、股票期权的效应分析三、股票期权的效应分析（一）以工资和奖金为基础的传统报酬计划的缺陷（一）以工资和奖金为基础的传统报酬计划的缺陷1、工资制度的缺陷第一，无法找到适当的业绩评价标准对管理者的工作表现加以衡量，因此也无法激励管理者在经营管理中付出高的努力程度。第二，该制度天然的事后评价程序对任期将满的管理者会降低经济功效，不能解决管理者和所有者在时间性问题上的利益不一致。第三，固定的工资收入很可能加剧不同风险偏好问题。2、奖金制度的缺陷第一，激励是以会计信息为基础，而会计信息很容易受到管理者的人为操纵。第二，选择特定的指标作为评价依据容易使管理者过于关注那些影响评价指标的活动。第三，这种评价方式过份注重过去，缺陷前瞻性、导向性，这对于高速发展的企业是致命的。（二）股票期权制的功能（二）股票期权制的功能1、实施股票期权制能提高管理者的努力程度，有效抑制管理者对公司资产的滥用行为。2、实施股票期权制能克服管理者的短期行为，是一种长期激励机制。3、股票期权制能鼓励管理者勇于承担风险。4、股票期权制有利于公司择优录取人才和稳定人才。四、股票期权制实施的几个要素四、股票期权制实施的几个要素（一）行权价格的确定（一）行权价格的确定上市公司：1、较现值有利，即约定的行权价格低于当前市价（授予日时或之前若干日的加权价格）。2、较现值不利，约定行权价格高于当前市价。3、等现值，约定行权价格等于当前市价。在执行行权价格时，可以附加一些条件，例如，对本公司股票价格与股票市场指数的的关系的要求，其它一些考核指标。非上市公司：一般按每股净资产定价。（二）期权数量的确定（二）期权数量的确定考虑因素：1、企业规模大小；2、全部ESO在不同层次管理人员收入之间的分配；3、ESO在经营者收入中所占的比重；实证研究表明：内部人所有权比例在05%之间对企业价值提高有正向作用，5%-10%之间有负向作用。所以，企业的股票期权一般保持在5%左右。（三）行权期限的确定（三）行权期限的确定如果太长或太短都可能对经理人员起不到激励作用。美国和香港都规定最长的有效期不超过10年。（四）授予对象的确定（四）授予对象的确定深圳和上海：主要是公司经理人员；北京：除公司的经理人员之外，还包括公司的党委书记；国外：首席执行官和高级管理层。讨论：党委书记和董事长是否是期权激励对象。（五）股票来源（五）股票来源主要做法：1、公司在发行新股时预留一部分股票作为ESO的额度；2、在股东出让一部分股票（如我国中兴公司，从送股计划中切出一部分股票作为ESO）；3、公司增资扩股，再次发行股票；4、回购公司股票。第4种方式是当前西方增长最快的方式 入选美国S&P指数公司历年回购股票（单位：亿元）年份：90 91 92 93 94 95 96 97 金额：170 170 250 255 580 750 1450 2000（六）确定资金来源（六）确定资金来源1、经营者自负部分资金2、公司的资金支持，由公司提供无息或低息贷款。3、外部资金的支持，商业银行和投资银行提供贷款五、股票期权制实施中存在的的问题五、股票期权制实施中存在的的问题1、经理的股票期权收入与公司的业绩缺乏相关性2、对股东利益的忽视与背离3、经理人员进行股价操纵，牺牲公司和股东的利益4、忽视股票 期权的成本5、两极分化现象更为严重 六、我国实施股票期权制的几大障碍、我国实施股票期权制的几大障碍（一）法律障碍（一）法律障碍1、公司法149条规定：“公司不能收购本公司的股票”，不利于解决实施股票期权制所需要的大量股票的来源。第83条也规定除发起人认购股票之外，其余股票应当向社会公开募集，上市公司新发行的股票应向原股东配售或向社会公开募集，公司一般不得留置。这条规定也限制企业实施股票期权制的股票来源。2、税法和会计制度。（二）公司治理结构（二）公司治理结构1、董事会成员不是真正的股权所有者。2、存在严重的内部人控制内部董事占全部董事比例的分布情况100%50%以上，不包括100%小于50%董事长兼任总经理20.4%78.2%1.4%47.7%内部董事和董事长兼任总经理的情况下,由董事会制定股票期权的数量和期限,相当于自已制定激励自已的方案。3、企业家的任命存在问题主管部门任命董事会任命职代会任命内部招标竞争社会人才市场配置其 它 75%17%4%1.3%0.3%2.4%（三）资本市场（三）资本市场1、市场规模小2、市场投机严重3、股市具有明显政策效应七、股票期权制在我国实施的政策建议七、股票期权制在我国实施的政策建议1、在法规、制度上迅速跟上，为股票期权制度的实施创造“生长”的大环境。2、加强所有者和董事会对管理者的控制作用，形成内部治理中相当重要的“所有者董事会经理”的制衡作用。企业要构建“人格化”的所有者减少代理层次重新构造董事会3、进一步培养证券市场，使企业的价值真正得到体现加强证券市场的监管，提高证券市场信息的内在效率加强和完善信息披露制度增加上市公司并解决国有股、法人股上市流通问题4、加强建立职业经理市场、并购市场等外部约束机制5、加强内外部监督作用，控制各种“在职消费”，“隐性收入”6、利用国有股减持的机会，解决股票来源问题案例分析案例分析案例一武汉市股票期权制的做法一、基本作法：年薪收入=基薪收入+风险收入+年功收入1、基薪收入：年度经营的基本报酬，与企业实现的净利润挂钩。净利润指标（万元）基薪收入（万元）070 1.8 70350 2.4 350700 2.7 7001500 3.0 15002500 3.3 25004000 3.6 40006000 3.9 6000以上 4.22、风险收入，年度经营效益的具体体现，国资公司根据经营责任书及企业的实际经营业绩核定。具体考核分为三类：（1）完成与超额完成：考核指标A 实际完成值B 风险收入 （万元）（万元）（万元）盈利及微利企业 A BA 3A+1（B-A）亏损企业 A BA 3A+1（B-A）12%（2）完成50%100%考核指标值A 实际完成值B 风险收入 A 80%AB100%A B370%A 60%AB80%A B350%A 50%AB60%A 0（3）完成50%以下，不给予本年度的风险收入，同时扣减以前年度累计的股票期权。3、年功收入，国资公司根据企业法定代表人的任职时间和工作业绩综合评定。任职时间 N10年 10年N5年 5年N3年工作业绩 业绩突出 一等 一等 二等 业绩较好 一等 二等 三等 业绩一般 二等 三等 四等 业绩较差 四等 /一等金额每月为1600元，二等金额每月为800元，三等金额每月为400元，四等金额每月为200元。二、期权激励方法1、上市公司：（1）期权数量：国资公司将风险收入的30%以现金形式当年兑付，其余70%转化为股票期权，国资公司在股票二级市场上以该企业年报公布后一个月的股票平均价用当年企业法定代表人的70%风险收入购入该企业股票，同时由企业法定代表人与国资公司签定股票托管协议，期股到期前，这部分股权的表决权由国资公司行使。这时的股票不能上市流通，但企业法人代表享有期权分红、增配股的权力。（2）行权：该年度购入股票在第二年度国资公司下达业绩评价后的一个月内，返还上年度风险收入总额的30%给企业法定代表人，第三年以同样的方式返还30%，剩余的10%累积留成至离任。对于返还的股票企业法定代表人有完全的所有权，可将其变现或继续持有。2、非上市公司：（1）期权数量：企业在收到国资公司业绩评定书后三个有效工作日内将企业法定代表人本年度风险收入交付国资公司。国资公司将本年度风险收入的30%以现金形式兑付，其余的70%按审计确定的当年企业将资产折算成企业法人代表人持股份额，由国资公司按持股份额发放股权登记证书。持股份额持股份额=风险收入风险收入70%/企业每股净资产企业每股净资产（2）行权：在第二年度国资公司下达业绩评价后的一个月内，返还上年度风险收入总额的30%给企业法定代表人，第三年以同样的方式返还30%，剩余的10%累积留成至离任。返还额返还额=应返还股份数返还年度企业每股净资产应返还股份数返还年度企业每股净资产案例分析案例分析案例二 粤美的模式（管理层收购）1、操作方式：1998年4月15日，顺德市北窖投资发展有限公司宣布成立。它的对外身份是一个由北窖镇政府投资并授权管理部分镇属公有资产的法人机购。1998年8月28日，投资发展公司受让了镇经济发展总公司（美的第一大股东）所持有的9288.487万法人股,占发行在外股本总额的28.07%,由此变成美的头号大股东,而镇发展总公司持有股份降到了2640万股,占总股本的7.98%,退居次席。两个月后的10月28日,投资发展公司更名为“顺德市美的控股有限公司”。1999年6月4日，粤美的董事局发布公告，北窖镇经济发展总公司以协议方式将其持的发起人法人股3432万股转让给开联实业发展有限公司，占公司总股本的7.98%，自此，开联取代经济发展总公司，正式成为美的第二大股东。2000年初，由美的集团管理层和工会共同出资，注册资本为1036.87万元的美托投资有限公司成立，并向美的控股股东收购3000多万股法人股，约占上市公司总股本的6%，法人股收购成本在1亿元人民币以内。持有美托股份的美的管理层大约有20多人，若持美托总股本的78%，剩下的22%的股份由工会持有，主要用于将来符合条件的人员新持或增持。管理层持股款的10%以现金方式缴纳首期，其余90%通过分期付款方式样予以解决。讨论：1、美的管理层持股是通过什么方式实现的？这种方式与一般意义上的ESO有何不同？2、有人说，实行ESO，特别是允许管理层收购买，会导致私有化，此有何看法？3、美的管理层所持股份只是公司的法人股，不能直接上市流通，持股人只能通过分红获得收益。这种方式的激励作用如何实现？案例三 上海模式主要内容：1、期股激励的范围和对象主体期股激励适用于经改制的国有资产控股的有限责任公司和股份有限公司以及国有独资公司。期股激励的对象主要是董事长、总经理。对国资授权金融公司的董事长的激励主体是组织部门和国有资产管理部门。对国资授权经营公司所属的国有独自企业董事长的激励主体是国资授权经营公司。对国有资产控股企业董事长的激励主体是股东会或出资方。对经理的激励主体是企业董事会。2、期股的来源及取得方式来源：调整改制企业的投本结构，从中提留一部分用于对经营者的奖励。取得方式：期股享受者可用现金、赊账、贴息和低息购买股份。3、期股的管理经营者期股红利首先用于归还借款本息，剩余部分除了用现金兑现之外，其中一部分按契约规定放在企业中，在企业增资扩股时转为经营者的股份；国有资产控股企业经营者在企业任期届满，其业绩指标经考核认定达到双方契约规定的水平，若不再续聘，按契约规定，其拥有的期权可按当时经评估后的每股净资产兑现，也可以保留适当比例在企业中，按年度正常分红。4、特点第一，政府及组织部门作为期股试验的推动者；第二，激励对象为国有或国有控股企业的高级管理人员；第三，经营者期股的取得方式主要依托信贷方式，并要求有个人资产的抵押第四，对经营者的业绩有严格的考核，达不到标准的也有一定的外罚措施。讨论1、这种先有分红权，再以分红来逐步买断股份的做法与国外的期权制有何区别？2、这种模式将受益人所获期股多少与公司的业绩相联系，你认为应该设置哪些指标进行考核？综合案例：综合案例：Annuncio软件融资过程软件融资过程 在本案例中，企业家Didier Moretti（以下简称Moretti），与风险资本家Promod Haque和Jos Henkens（以下分别简称为Haque和Henkens）共同构想要研发一种软件系统（Annuncio软件），他们成功合作发起建立了一家公司，并把这个想法付诸于实践。以下是对这个过程的具体描述。背景介绍：Haque是Norwest Venture Partners（一个风险投资企业，以下简称Norwest）的投资决策人员（合伙人之一）。Norwest 曾经投资过一家名为Cambio Systems的“客户服务器”软件公司。而Moretti曾经担任过该公司转型期间的CEO。自此，Haque 与Moretti有了合作的基础。尽管Cambio Systems最终没有成功，但Haque对Moretti的能力已经有了深刻的印象。同时，Henkens对Cambio Systems也比较熟悉，于是对Moretti的作为也有较深的印象，尽管他的Advanced Technology Ventures（先进技术创投，以下简称ATV）并没有投资于Cambio Systems。此外，Norwest与ATV在此前已经共同合作投资过。产品构想：Moretti、Haque和Henkens三人都对逐渐为人们所知的“营销自动化”领域有着强烈的兴趣，这是最后一块尚未被诸如美国的Peoplesoft公司或德国的SAP公司等业界巨头统治的、有待开发的软件领域。这种软件的设计目的，是帮助营销经理策划一次销售攻势，并能够立即知道所策划的攻势是否起了作用。尽管此种类型的软件已有其它存在形式，但Annuncio公司的设计理念是要开发运作于网络上的软件。网络的使用将大为加快系统的反应速度，而且运作成本也将大为降低。Haque对这个领域的现状十分熟悉。他已经研究过几例 “营销自动化”初创期的融资申请，但都因种种原因而未能最终投资。Haque开始与Moretti联系，而此时Moretti已经开始与Henkens接触商谈类似的想法。由于具有共同的兴趣，三人决定一起共商大计。具体过程：为能更好地研究计划的细节，并制定出一个预算方案，Moretti干脆住进了ATV办公室大厅尽头的一间小办公室里，并在那里工作。他们首先需要解决的是新公司的管理人员问题。企业家与风险资本家双方都十分关心的一个重大问题是寻找另一个共同创建者，由他来担任公司的副总裁并专门负责工程技术问题。但目前的情况对风险资本家也十分有利，如Haque所言：“在管理小组关键人员的选择上，我们拥有施加影响的机会。”通过风险投资业内的一位朋友，Moretti找到了Maurizio Gianola（以下简称Gianola）。Gianola是开创“文档成像”和“工作流量”类软件的先驱，他一直是Extensity公司的工程技术副总裁。Extensity是一家经由网络来控制公司成本的软件设计公司。Haque认为，Gianola正是新公司所需要的人。但是，Gianola只有在风险资本家把资金投入公司，并考虑了投资者将占有公司多大股权份额等问题之后，才会离开原来的工作岗位。接下来，双方开始谈判：首先需要解决的问题是：应当为管理小组成员与雇员预留多少公司股权份额，即公司雇员的股票期权问题。Henkens坦言：“Moretti和Gianola是能给人以深刻印象的出色的经理人员。但我们仍需要增加在营销、销售和客户支持等方面的管理力量。而且，我们只有放弃相当的股本权益份额，才能吸引到高质量的管理人员。”接着需要解决的另一个问题是，新公司在达到盈亏平衡点之前需要投入多少资金。这实质上就是风险资本家对公司投资所要付出的价格。第一个提议是风险资本家需投入300多万美元，占有整个公司40%的股份；这意味着公司的整体估价，包括公司创建者的血汗钱，大约在800万美元左右。后来，Henkens要求加大风险资本家的股权份额。于是，Moretti马上进行了一次市场调查。根据调查结果，Moretti不同意Henkens的要求。于是，三个人就这个问题展开了一场谈判。双方都有各自的王牌。从Moretti方面来说，他可以寻找别的风险投资者。在这样一个风险资本相对充裕的年代，Moretti获得一个较高公司估价的希望自然不会太小。但Haque也早已知道，虽然Moretti曾与Peoplesoft和Vantive的主要经理谈过话，提出Annuncio的概念并进行过试探，看看这些巨人是否也会介入此领域，但却没有得到同意的答复。根据风险资本家的经验与社交联系，他们要得到这样的信息并不困难。例如，Haque就曾担任过有着高速增长经历的软件公司（Tivoli系统公司以及Forte软件公司）的董事。而他的搭档George Still Jr和Kevin Hall 则各自在Peoplesoft和Vantive公司担任着董事。他们的谈判在“拉锯战”式地进行着。Moretti是一个非常厚道，但又很会说话的人，他总是清楚地知道他想要的是什么。虽然他确实是一个强有力的谈判者，但同时Moretti也坚信迅速进入市场是非常关键的，而且与投资者建立良好和愉快的合作关系最终比起如何精确的分割公司来说要重要得多。他的观点是，“我的目标就是经营一家成功的公司。你们可以自己想想到底是想拥有一个100万美元公司的100%，还是宁愿拥有一家1亿美元公司的1%。我追求的是后者。”最后双方都做了一点小让步，20%的公司股份被预留下来作为雇员的股票选择权。解决了雇员的公司股票选择权问题之后，仍有其他一些棘手的问题有待谈判解决。一个是股票选择权的行使期限问题。通常，一个拥有选择权的雇员可以在四年内行使其权益，而且每年购买四分之一。另一个问题是董事会的构成问题。最终，他们决定让Moretti和Andre Touma（由Oracle公司的首席执行官亲手提升的一名前公司经理），这两位风险资本家，以及双方都认可的另一位成员等5人组成董事会。这样，董事会的构成与风险资本家们的投资情况对应了起来：接近大多数，但并非全盘控制。最后大家一致同意首轮投资325万美元，其中包括其他私募投资者投入的25万美元，他们是风险资本家的经常共同投资伙伴。ATV和Norwest则分摊了投资的绝大部分。基于这个定价，三个人又进一步确定了一个投资条款清单。这份文件送到律师手中，由他最终制定出一份正式的投资协议书。到1997年10月，约定的资金就已经存到Annuncio的银行户头上了。首轮融资过后：两名创业者最初几个月的大部分时间都用于招募管理小组人员。这比他们预料的要慢一些，困难是源于要吸引到一流人才。1998年7月，Moretti与Haque和Henkens又一次进行协商，结果毫不费力地约定了第二轮350万美元的投资。这一轮距上一次不到1年。两个创业者放弃了更多的股权份额，但公司的估价同时也更高了。Moretti估计1999年或许还会进行新一轮的融资。Annuncio按计划设计着它的产品，并于1998年秋天发布了测试版。Moretti正在用股权、鲜花和热烈的欢迎来吸引着潜在的求职者。他声称：他们已面试了300多个求职者，最终只雇佣了一个零头即目前Annuncio的25名雇员。“显然我们是很挑剔的，特别是在早期。但如果你想将你的事业做好，你必须非常、非常的挑剔。”案例点评：案例点评：-根据以上背景情况，我们可以总结出风险投资过程的几个重要要点：一、市场因素是风险资本家考察投资项目的首要因素报告正文曾经指出，风险资本家在投资决策流程中主要从管理、产品、市场与财务等四个方面来考察项目的投资前景。而市场特征是风险资本家考虑的首要因素。这主要有以下两个原因：首先，风险投资作为成熟市场经济中的一种投资行为，它的运作首先要遵循市场规则，其投资对象首先也要符合市场供求情况。因此，当风险资本家选择投资项目时，考虑的首先是市场因素。其次，风险资本家长期专业化经营于特定的行业领域，他一般只考虑该领域中的投资建议。这样，对于以上四种因素来说，管理、产品与财务都因不同项目而各有不同的特点，唯独市场是相对稳定的。从项目的管理因素来看，风险资本家一般需要与企业家会面交流之后才能作出判断；从产品与技术来看，需要由企业家对之进行讲解、演示才能形成形象与深刻的看法；从财务因素来看，需要通过了解项目，对风险企业作出公司估价，并与企业家商讨完主要融资条件之后才能有结论；而由于风险资本家对有关的市场极为熟悉，他能够根据投资建议书的信息，甚至直接凭借其经验，就可以相对容易地对市场的构成、容量、竞争与需求等作出直观判断。因此，风险资本家考察一个投资项目时会本能地首先判断其市场因素。在本例中，风险资本家与企业家双方都对“营销自动化领域有着强烈的兴趣”，这种兴趣的背后实际上是他们对这一潜在产品良好的市场机会的认同。正是首先基于这种“共同兴趣”，他们才开始了这一投资过程。二、风险资本家要求企业家拥有完整的管理小组，鉴于此，他们将积极协助企业家招募合适人选 报告正文曾经指出，多数风险资本家都会把投资项目的管理视作最重要的因素。他们认为一流的创意加上二流的人才不一定能成功；但二流的创意加上一流的人才却更容易成功！因此，管理是使一家公司获得成功的最重要的独特因素。对于具体的投资建议，风险资本家要求的是一个杰出的企业家以及一个综合全才的，有能力把企业家的设想变为现实的管理小组。如果管理小组不完整，风险资本家就会要求企业家做出向外招募补全的计划。在实践中，特别对于初创期的投资项目来说，管理小组大多不完整。因此，风险资本家一般都会积极协助企业家去寻觅、招募有才能的合适人选。这对于风险资本家来说，既有优势，又有好处。其优势在于，风险资本家长期工作于同一个行业之中，丰富的经历与广泛的接触，使其更易于发现合适的人选。其好处在于，按照风险资本家的意愿寻找来的高级管理人员，相对于企业家的原有伙伴，一般更为符合风险资本家的要求。在本例中，Moretti、Haque和Henkens三人“决定一起共商大计之后”，由于新公司当时只有Moretti一人，所以首先要解决的问题就是要寻找另一个共同创建者。这是“双方都十分关心的一个重大问题”；同时，这对于风险资本家也十分有利，因为“在管理小组关键人员的选择上，我们拥有施加影响的机会。”终于，通过风险投资业内的接触，他们找到了Gianola。由于双方对Gianola都十分满意，投资程序才得以继续进行下去。当然，要求管理小组完整，并不是说要求风险企业在融资的时候就已经拥有了所有合适的技术、工程、管理、财政与市场人员，而是要求在融资的时候，企业就已经拥有了在当前发展阶段上所需要的有关人才。例如在本例中，由于新公司刚建立，直到下一次融资之前将仍处于产品开发阶段，它并不需要招募市场人员。但当日后公司要将其产品推向市场而寻求新一轮融资之时，负责市场的管理小组成员的选择将会成为风险资本家对项目的考察重点。三、用股权份额来吸引高级管理人员 如前所述，投资项目的管理因素是决定项目成败的重要因素之一，而且必须落实到风险企业的管理小组成员身上。因此，在寻找合适管理人员的同时，还要解决如何吸引这些管理人员的问题。一般来说，获得成功说明具备能力。只有拥有良好业绩的成功人士才会成为风险资本家物色的对象。但是，一方面，这些成功人士通常已经拥有一个良好的工作职位；另一方面，风险企业极具风险，管理人员除了要为其花费大量的精力以外，还面临着企业失败的巨大风险。因此，要吸引成功人士离开其原有岗位而加盟风险企业，必须把其利益与公司利益紧密结合起来，使得企业在获得成功的同时，这些成功人士也将获得巨额回报。给予公司股权份额，使其成为公司股东，是达到这一目标的主要方法。正是有鉴于此，为未来的管理人员预留多少股权份额就成为风险投资决策过程中的一个重点考虑问题。在本例中，找到了另一位共同创建者Gianola之后，投融资双方要讨论的第二个问题就是“应当为管理小组成员与雇员预留多少公司股权份额，即公司雇员的股票期权问题。”如Henkens所言：“我们仍需要增加管理力量。而且，我们只有放弃相当的股本权益份额，才能吸引到高质量的管理人员。”而Gianola也只有在知道投资者将占有公司多大股权份额之后（这将影响到他能够获得多少公司份额），才会正式加盟新公司。最终，多达20%的公司股份被预留了下来，作为雇员的股票选择权。四、投融资双方是一种长期合作关系，因此当产生分歧时，应以大局为重，在必要时双方要能作出适当的让步和调整 在风险资本家作出初步投资承诺之后，投融资双方的共同目标是达成交易；而在投资过后，风险资本家需要对项目进行多年的监督与扶助，双方的共同目标是使公司的价值最大化，这也正是风险投资与其他融资方式相比的一个显著差异。可以说，风险投资中的投融资双方是一种长期合作关系，其合作从投资决策阶段就开始，并将贯穿整个投资过程之中，直到最终撤出投资为止。但是在投资决策过程中，双方必然会对一些投资条件存在意见分歧，就此而展开谈判十分常见。不过，双方应当保持合作态度而不是对立，因为建立一个长期的融洽关系对双方更有利。在本例中，双方在公司估价的问题上存在分歧，并且各方都有自己的砝码。但是，本着合作的精神，双方最终都作了一点小让步。例如，Moretti“坚信迅速进入市场是非常关键的，而且与投资者建立良好和愉快的合作关系最终比起如何精确的分割公司来说要重要得多。”他认为他“宁愿拥有一家1亿美元公司的1%”而不仅只是“拥有一个100万美元公司的100%”。尽管Moretti和Gianola是公司的创业者，但他们只是公司的小股东，风险资本家才是公司的大股东。作为公司董事或经理，他们也是公司的雇员，风险资本家是可以通过股东大会或董事会将他们二人解雇的。因此，这个谈判必须非常小心地进行，以保护他们的利益，促使他们努力工作。演讲完毕，谢谢观看！