金融工程应用－6资产定价理论与投资决策

FinancialEngineering1资产定价理论与投资决策资产定价理论与投资决策-Financial Market Theory&Investment DecisionFinancialEngineering2一、资本资产定价模型的应用一、资本资产定价模型的应用qCAPM模型是对有效金融市场理论的最直模型是对有效金融市场理论的最直接的诠释。从这个模型出发，投资者只有接的诠释。从这个模型出发，投资者只有以承担风险的办法，才能获得收益，这符以承担风险的办法，才能获得收益，这符合金融学的无套利均衡框架。合金融学的无套利均衡框架。q综合案例综合案例2-21：英特尔（英特尔（Intel）公司是否）公司是否应该在华投资新建芯片厂应该在华投资新建芯片厂P67-70FinancialEngineering3 3英特尔公司的预期收益英特尔公司的预期收益q设英特尔公司股票的贝塔系数为设英特尔公司股票的贝塔系数为1.5，美国股市，美国股市的市场组合收益的市场组合收益8%，美国国债利率，美国国债利率3%。则该。则该公司股票的收益率为公司股票的收益率为q许多公司把股票的预期收益率作为衡量公司任许多公司把股票的预期收益率作为衡量公司任何一项重大投资时所要求的最低收益率；何一项重大投资时所要求的最低收益率；q通过贝塔系数和市场组合收益计算预期收益，通过贝塔系数和市场组合收益计算预期收益，并以此作为项目投资的基准；并以此作为项目投资的基准；q企业应该以此计算资金成本，否则就应该回购企业应该以此计算资金成本，否则就应该回购股票，因为任何项目都不应该低于投资者对公股票，因为任何项目都不应该低于投资者对公司股票收益的预期。司股票收益的预期。%5.10%3%)3%8(*5.1rffmirrr英特尔（英特尔（Intel）公司是否应该在华投资新建芯片厂）公司是否应该在华投资新建芯片厂FinancialEngineering4 4英特尔公司考虑是否要来华投资英特尔公司考虑是否要来华投资q设总投资现值为设总投资现值为25亿美元，建成之后的三年亿美元，建成之后的三年里每年可获得净收入里每年可获得净收入10亿美元；亿美元；q以上例通过以上例通过CAPM模型计算的模型计算的10.5%作为贴作为贴现率现率q净现值为负，项目被否决了，即英特尔公司净现值为负，项目被否决了，即英特尔公司在金融市场回购本公司股票的收益超过了投在金融市场回购本公司股票的收益超过了投资的预期收益。资的预期收益。（亿美元）5.30%.510110%.510110%.51011025NPV321英特尔（英特尔（Intel）公司是否应该在华投资新建芯片厂）公司是否应该在华投资新建芯片厂FinancialEngineering5 5摩根大通曼哈顿银行介入摩根大通曼哈顿银行介入q摩根大通曼哈顿银行提出：愿意向该公司提摩根大通曼哈顿银行提出：愿意向该公司提供年利率供年利率5%的优惠贷款。的优惠贷款。q一个直接的想法就是以一个直接的想法就是以5%为贴现率，净现为贴现率，净现值为值为q结论：该项目不再亏损，而是存在巨大盈利结论：该项目不再亏损，而是存在巨大盈利q真的是这样吗？真的是这样吗？（亿美元）.22%5110%5110%511025NPV322英特尔（英特尔（Intel）公司是否应该在华投资新建芯片厂）公司是否应该在华投资新建芯片厂FinancialEngineering6 6计算内部报酬率计算内部报酬率q计算项目的内部报酬率计算项目的内部报酬率q解方程的结果：解方程的结果：r=9.7%；q将公司股票近似视作项目的将公司股票近似视作项目的“复制品复制品”，而，而公司股票收益率为公司股票收益率为10.5%；q内部报酬率小于股票收益率，否决该项目。内部报酬率小于股票收益率，否决该项目。0110110r11025NPV323rr英特尔（英特尔（Intel）公司是否应该在华投资新建芯片厂）公司是否应该在华投资新建芯片厂FinancialEngineering7 7本案例的启示本案例的启示q思考：为什么思考：为什么5%的优惠贷款不能诱发投资呢的优惠贷款不能诱发投资呢？q用用5%计算出来的利润虽然很诱人，但并未考计算出来的利润虽然很诱人，但并未考虑风险因素，英特尔公司要支付的贷款利息虑风险因素，英特尔公司要支付的贷款利息是确定的和必须的，然而项目获得的预期收是确定的和必须的，然而项目获得的预期收益却是不确定的；益却是不确定的；q先天不足的项目，承担了一定风险，却没能先天不足的项目，承担了一定风险，却没能获得对应的收益。而融资成本等项目以外的获得对应的收益。而融资成本等项目以外的因素并不能改变这种状况。因素并不能改变这种状况。q政府制定正确的产业激励政策带来一点启示政府制定正确的产业激励政策带来一点启示。英特尔（英特尔（Intel）公司是否应该在华投资新建芯片厂）公司是否应该在华投资新建芯片厂FinancialEngineering8 8中国政府介入的政策分析中国政府介入的政策分析q针对前例提供政策优惠，两个选择如下：针对前例提供政策优惠，两个选择如下：a)在银行优惠利率基础上，中国政府贴息在银行优惠利率基础上，中国政府贴息1 亿亿；b)无偿划拨土地给英特尔公司，价值无偿划拨土地给英特尔公司，价值1亿。亿。p分析：分析：第一种政策改变的也仅仅是融资成本；第一种政策改变的也仅仅是融资成本；第二种政策却可以改变项目的具体现金流。第二种政策却可以改变项目的具体现金流。计算内部收益率为计算内部收益率为12%，超过股票的预期收，超过股票的预期收益，该项目发生了质的变化。益，该项目发生了质的变化。0110110r110125NPV324rr英特尔（英特尔（Intel）公司是否应该在华投资新建芯片厂）公司是否应该在华投资新建芯片厂FinancialEngineering9 9结论结论u“好项目好项目”会吸引廉价的资金，但是廉价会吸引廉价的资金，但是廉价的资金却不能使一个坏项目变成好项目。的资金却不能使一个坏项目变成好项目。u 人为降低融资成本并不能使一个本来亏损人为降低融资成本并不能使一个本来亏损的项目变得盈利；同样地，人为地提高融的项目变得盈利；同样地，人为地提高融资成本也不能使一个本来盈利的项目变得资成本也不能使一个本来盈利的项目变得亏损。亏损。q反面案例反面案例2-22：国企的融资问题国企的融资问题 P70FinancialEngineering10q套利定价模型套利定价模型(Arbitrage Pricing Theory，简称，简称APT，传统译为套利定价法，也有译为：武断定，传统译为套利定价法，也有译为：武断定价法价法)q从完全不同于从完全不同于CAPM的角度给出了一项资产的定的角度给出了一项资产的定价模式。价模式。q基本假设：某项资产的回报是由一系列因素所影基本假设：某项资产的回报是由一系列因素所影响的，只要找到这些因素响的，只要找到这些因素(Factor)并确定这些因并确定这些因素和资产回报之间的关系就可以对资产回报水平素和资产回报之间的关系就可以对资产回报水平作出判断。作出判断。(P71)tjtnjntjtjjtjAr,2,2,1,1,二、套利定价模型的应用二、套利定价模型的应用FinancialEngineering11案例案例2-22：石油价格和美孚石油公司股票石油价格和美孚石油公司股票q假设我们研究埃克森美孚石油公司的收益假设我们研究埃克森美孚石油公司的收益水平。水平。q选取与之相关的几个因素：石油价格、经选取与之相关的几个因素：石油价格、经济景气指数等。济景气指数等。q已知公司收益受石油价格因素影响的程度已知公司收益受石油价格因素影响的程度1便可预测公司收益水平随石油价格的变便可预测公司收益水平随石油价格的变化情况。化情况。11FinancialEngineering1212q然而，我们不能忘记有效金融市场理论，不能超越然而，我们不能忘记有效金融市场理论，不能超越市场信息来预测埃克森美孚公司的股票回报水平，市场信息来预测埃克森美孚公司的股票回报水平，有关该公司回报水平的所有相关因素的信息，都已有关该公司回报水平的所有相关因素的信息，都已经包含在现有的回报水平中了。经包含在现有的回报水平中了。q如果石油价格上涨了，我们可以预期该公司股票的如果石油价格上涨了，我们可以预期该公司股票的收益水平上升。但是，当石油价格从收益水平上升。但是，当石油价格从2000年的每年的每桶桶20美元涨到美元涨到2004年的每桶年的每桶50美元时，该公司的美元时，该公司的股票价格却只涨了股票价格却只涨了10%左右。事实上，石油价格上左右。事实上，石油价格上涨将导致美国消费者缩减开支，从而使影响该公司涨将导致美国消费者缩减开支，从而使影响该公司的股票收益水平的第二项因素（经济景气指数）发的股票收益水平的第二项因素（经济景气指数）发生不利于该公司的变化。两项因素的相互作用，也生不利于该公司的变化。两项因素的相互作用，也可能使得该公司的预期收益仍然停留在现有水平上可能使得该公司的预期收益仍然停留在现有水平上。案例案例2-22：石油价格和美孚石油公司股票石油价格和美孚石油公司股票FinancialEngineering1313结论结论q作为一个投资者，除非你相信自己掌握了市场不作为一个投资者，除非你相信自己掌握了市场不具备的信息，并对某一项影响该公司回报的因素具备的信息，并对某一项影响该公司回报的因素的判断比市场更加准确，否则你仍然不能通过的判断比市场更加准确，否则你仍然不能通过APT模型获利。模型获利。FinancialEngineering1414APT无套利均衡的实现无套利均衡的实现qAPT模型有一个重要的前提，即市场上投资模型有一个重要的前提，即市场上投资者虽然对风险的爱好程度不同，但他们对影者虽然对风险的爱好程度不同，但他们对影响某项资产预期收益的因素的认识和判断是响某项资产预期收益的因素的认识和判断是一致的。一致的。q对于对于APT理论，人们有不同的评价，但无论理论，人们有不同的评价，但无论如何，如何，APT理论至少能够帮助投资者获得并理论至少能够帮助投资者获得并分析有关资产价值的有用信息，并在此基础分析有关资产价值的有用信息，并在此基础上构建自己的投资决策。上构建自己的投资决策。FinancialEngineering1515q我国由央行决定存款利率水平，并在此基础上决定我国由央行决定存款利率水平，并在此基础上决定向企业贷款利率水平；向企业贷款利率水平；q居民存款居民存款做空通货膨胀率；做空通货膨胀率；q银行持有相反的头寸银行持有相反的头寸做多通货膨胀率；做多通货膨胀率；q银行向企业贷款银行向企业贷款相当于做空通货膨胀率；相当于做空通货膨胀率；q但是，存款者同时是消费者。若利率水平高了，存但是，存款者同时是消费者。若利率水平高了，存款必然增多，消费不足，企业效益下降，银行贷款款必然增多，消费不足，企业效益下降，银行贷款风险增加；风险增加；q国外银行只提供存款的便利，而不持有任何头寸。国外银行只提供存款的便利，而不持有任何头寸。案例案例2-23：利率非市场定价及其后果：利率非市场定价及其后果FinancialEngineering1616q该案例有助于我们把握武断定价和市场定价该案例有助于我们把握武断定价和市场定价的关系；的关系；q武断定价有可能为投资者带来巨大的收益；武断定价有可能为投资者带来巨大的收益；q市场定价则能够给投资者带来更多的安全。市场定价则能够给投资者带来更多的安全。结论结论FinancialEngineering1717三、资产定价理论的综合应用三、资产定价理论的综合应用qCAPM和和APT给出了如何在金融市场上给出了如何在金融市场上确定预期收益和风险的关系，但未直接确定预期收益和风险的关系，但未直接表达资产的价格。表达资产的价格。q事实上，这两个理论为资产定价提供了事实上，这两个理论为资产定价提供了前提，那就是基于现金流测算的净现值前提，那就是基于现金流测算的净现值法则。法则。FinancialEngineering18181、CAPM和和APT的综合应用的综合应用qCAPM和和APT两个理论为资产定价提供了前两个理论为资产定价提供了前提：提：在金融市场上，只要确定了某一资产的预在金融市场上，只要确定了某一资产的预期收益和风险，就能够通过金融市场上某个期收益和风险，就能够通过金融市场上某个固定的基准资产价格来确定我们需要估计的固定的基准资产价格来确定我们需要估计的资产价格。资产价格。一个在金融市场上具有较高风险的资产，一个在金融市场上具有较高风险的资产，必然会提供投资者较高的回报率。必然会提供投资者较高的回报率。FinancialEngineering1919（1）贴现现金流）贴现现金流q假设：某酒店项目需要假设：某酒店项目需要1年时间完成，自年时间完成，自其建成之后其建成之后5年内，每年能够提供年内，每年能够提供1亿美元亿美元的净现金流入，建设该项目的投资额为的净现金流入，建设该项目的投资额为3亿美元。同期市场上无风险利率为亿美元。同期市场上无风险利率为3%。该项目在当前价值多少？是否值得投资？该项目在当前价值多少？是否值得投资？q经常犯的两个错误：经常犯的两个错误：以无风险利率为贴现率；以无风险利率为贴现率；以银行贷款利率为贴现率。以银行贷款利率为贴现率。案例案例2-24：酒店项目投资评估：酒店项目投资评估FinancialEngineering2020q正确的做法：正确的做法：q首先，寻找一个和该酒店项目具有相同风险首先，寻找一个和该酒店项目具有相同风险酒店类上市公司，然后观察该上市公司在金酒店类上市公司，然后观察该上市公司在金融市场的表现，根据历史数据测算或从投行融市场的表现，根据历史数据测算或从投行得到该上市酒店的贝塔系数（假设为得到该上市酒店的贝塔系数（假设为1.5，并，并设同期市场组合的收益水平为设同期市场组合的收益水平为8%），由此确），由此确定待估资产的贴现率定待估资产的贴现率%5.10%3%)3%8(*5.1)(riffmirrrr1、贴现现金流、贴现现金流FinancialEngineering2121q也就是说，在金融市场上，具有同样风险水也就是说，在金融市场上，具有同样风险水平的资产回报率在平的资产回报率在10.5%，我们也应该采取同，我们也应该采取同样的回报标准来要求待估的酒店项目产生至样的回报标准来要求待估的酒店项目产生至少相同的回报率，否则投资者可以简单地购少相同的回报率，否则投资者可以简单地购买上市公司股票即可。买上市公司股票即可。q根据这样的逻辑，任何企业的最后一个投资根据这样的逻辑，任何企业的最后一个投资项目是回购本公司股票。项目是回购本公司股票。q根据根据10.5%的贴现率，上述酒店项目市场可比的贴现率，上述酒店项目市场可比风险现值为风险现值为3.7428亿美元，仍高于投资额亿美元，仍高于投资额3亿亿美元，该项目值得投入。美元，该项目值得投入。（1）贴现现金流）贴现现金流FinancialEngineering2222（2）推算预期收益）推算预期收益q复制技术：利用市场现有资产组合成一个复制技术：利用市场现有资产组合成一个和待估项目具有相同风险水平的组合。和待估项目具有相同风险水平的组合。q事实上，即便在一个十分完善的金融市场事实上，即便在一个十分完善的金融市场上，我们仍然很难找到并构造一个和待估上，我们仍然很难找到并构造一个和待估项目（尤其是创造新技术和新产品时）完项目（尤其是创造新技术和新产品时）完全一致的复制品。全一致的复制品。q不存在复制组合时，利用不存在复制组合时，利用APT理论帮助定理论帮助定价。价。FinancialEngineering2323关键：寻找差异因素关键：寻找差异因素u如销售额、市场份额、产品售价和生产如销售额、市场份额、产品售价和生产规模等。规模等。u以上述酒店为例，假设只有三星级和五以上述酒店为例，假设只有三星级和五星级酒店的上市公司交易，而我们正考星级酒店的上市公司交易，而我们正考虑投资一个四星级酒店项目。虑投资一个四星级酒店项目。u可选取可选取“单位客房面积的租金单位客房面积的租金”作为影作为影响不同酒店资产价格的响不同酒店资产价格的“单因素单因素”。（2）推算预期收益）推算预期收益FinancialEngineering2424关键：寻找差异因素关键：寻找差异因素u虽然市场没有四星级酒店的上市公司，虽然市场没有四星级酒店的上市公司，那么，我们可以通过分析已上市的三星那么，我们可以通过分析已上市的三星级和五星级酒店的收益率对于级和五星级酒店的收益率对于“单位客单位客房面积的租金房面积的租金”这个因素的相关程度，这个因素的相关程度，可大致推算出四星级酒店对该因素的相可大致推算出四星级酒店对该因素的相关程度，进而推算出四星级酒店的投资关程度，进而推算出四星级酒店的投资收益率，然后利用收益率，然后利用CAPM模型和净现值法模型和净现值法则来测算拟议中四星级酒店的现值。则来测算拟议中四星级酒店的现值。（2）推算预期收益）推算预期收益FinancialEngineering2525关键：寻找差异因素关键：寻找差异因素u四星级酒店的收益率对于该单因素的相关四星级酒店的收益率对于该单因素的相关程度一定介于三星级和五星级酒店之间，程度一定介于三星级和五星级酒店之间，否则将存在无风险套利，最终重回均衡。否则将存在无风险套利，最终重回均衡。三星级E（r0）待估的四星级五星级Y1X1预期收益（E）单位面积租金（）（2）推算预期收益）推算预期收益FinancialEngineering2626q利用利用CAPM模型或模型或APT理论求出待估项目的理论求出待估项目的预期收益；预期收益；q以此贴现预计的现金流，若以此贴现预计的现金流，若NPV为正就投资为正就投资该项目，若为负则否决项目；该项目，若为负则否决项目；q求出项目的投资价值并决定投资后，测算其求出项目的投资价值并决定投资后，测算其加权资金成本：加权资金成本：q其中，其中，re代表市场对该公司资本权益的预期收益率代表市场对该公司资本权益的预期收益率；rd代表企业从市场获得贷款的利率；代表企业从市场获得贷款的利率；E和和D分别代分别代表该公司的资本和负债率。表该公司的资本和负债率。EDDrEDErWACCde2、风险和融资的关系、风险和融资的关系FinancialEngineering2727q企业应考虑创造出更高盈利的项目，这样才能吸引企业应考虑创造出更高盈利的项目，这样才能吸引廉价的资金；而不是利用廉价的资金去创造盈利的廉价的资金；而不是利用廉价的资金去创造盈利的项目。项目。q如果你有一个高于如果你有一个高于CAPM模型所预测的同类型其他模型所预测的同类型其他项目平均收益水平的项目平均收益水平的“好项目好项目”，那么你可以利用，那么你可以利用上述公式去测算你的盈利，而不能利用上述公式去上述公式去测算你的盈利，而不能利用上述公式去决定该项目是否盈利。决定该项目是否盈利。q也就是说，在考虑是否进行投资时，应使用也就是说，在考虑是否进行投资时，应使用CAPM模型得出预期收益率进行贴现；经过模型得出预期收益率进行贴现；经过CAPM模型之模型之后，在用上述公式测定具体的融资成本。后，在用上述公式测定具体的融资成本。q“好项目好项目”吸引廉价资金，一味地追求融资方案的吸引廉价资金，一味地追求融资方案的“创造性创造性”其实无法降低融资成本。其实无法降低融资成本。2、风险和融资的关系、风险和融资的关系FinancialEngineering2828q企业的收益率越高，风险越低，就越容易获企业的收益率越高，风险越低，就越容易获得资金的支持；企业收益率越低，风险越高得资金的支持；企业收益率越低，风险越高，就越难以获得资金的支持。，就越难以获得资金的支持。q降低融资成本的途径只有一条：提高企业竞降低融资成本的途径只有一条：提高企业竞争力。争力。q现实中，许多公司往往将大部分精力用于为现实中，许多公司往往将大部分精力用于为企业筹措资金，而不关心企业本身的经营情企业筹措资金，而不关心企业本身的经营情况，不考虑企业本身的风险和盈利水平。况，不考虑企业本身的风险和盈利水平。q结合结合CAPM模型和模型和M-M定理来看，上述想法定理来看，上述想法是错误的。是错误的。q套期保值能有效降低企业的风险吗？套期保值能有效降低企业的风险吗？2、风险和融资的关系、风险和融资的关系FinancialEngineering2929案例案例2-25：套期保值能够拯救王小二吗？：套期保值能够拯救王小二吗？q王小二经营的棉花农场每年王小二经营的棉花农场每年5%的收益率，利用的收益率，利用CAPM测得棉花种植行业内一个典型农场的平均预测得棉花种植行业内一个典型农场的平均预期收益率为期收益率为6%。q银行拒绝贷款，或在第三方担保的情况先批准发放银行拒绝贷款，或在第三方担保的情况先批准发放年利率年利率10%的贷款。的贷款。q王小二决定对棉花收成的价格进行套期保值，他认王小二决定对棉花收成的价格进行套期保值，他认为这可以降低风险，也就能降低融资成本。为这可以降低风险，也就能降低融资成本。q假设你是银行信贷员，面对王小二新递交的套期保假设你是银行信贷员，面对王小二新递交的套期保值协议副本，是否批准他要求降低贷款利率的请求值协议副本，是否批准他要求降低贷款利率的请求呢？呢？FinancialEngineering3030q分析：分析：套期保值本身并未改变农场的实际经营能套期保值本身并未改变农场的实际经营能力，没有提高劳动生产率或降低生产成本力，没有提高劳动生产率或降低生产成本，也不能达到，也不能达到“提升预期收益提升预期收益”的目的；的目的；与同行业平均收益水平相比，在承担相同与同行业平均收益水平相比，在承担相同风险的条件下，王小二的农场收益较低；风险的条件下，王小二的农场收益较低；虽然套期保值能够降低风险，但同时线性虽然套期保值能够降低风险，但同时线性地降低了农场的预期收益，王小二的农场地降低了农场的预期收益，王小二的农场仍然是一个低于平均收益水平的农场。仍然是一个低于平均收益水平的农场。案例案例2-25：套期保值能够拯救王小二吗？：套期保值能够拯救王小二吗？FinancialEngineering3131q创造价值的活动只能来自于企业的实际创造价值的活动只能来自于企业的实际经营活动（资产负债表的左栏），融资经营活动（资产负债表的左栏），融资活动、套期保值或者其他任何发生于企活动、套期保值或者其他任何发生于企业资产负债表右栏的活动都不能创造出业资产负债表右栏的活动都不能创造出价值。价值。q发生在资产负债表左栏的生产经营活动发生在资产负债表左栏的生产经营活动最终决定了企业右栏的融资成本。最终决定了企业右栏的融资成本。案例案例2-25：套期保值能够拯救王小二吗？：套期保值能够拯救王小二吗？FinancialEngineering32323、CAPM和和APT的局限性的局限性 q当市场失效的时候怎么办？乔治当市场失效的时候怎么办？乔治索罗斯索罗斯(George Soros)说过：说过：“Market is stupid,thats why people make money.”（市场是愚蠢的，这就是（市场是愚蠢的，这就是为什么人们能够从市场上赚钱的道理）。为什么人们能够从市场上赚钱的道理）。q因此当市场失效的时候，并不能依赖于这些模型和因此当市场失效的时候，并不能依赖于这些模型和理论来帮助我们准确判断一项资产的价值。理论来帮助我们准确判断一项资产的价值。q然而，困难还不止于此，我们并不知道市场什么时然而，困难还不止于此，我们并不知道市场什么时候是完善而有效的，什么时候是有缺陷而失效的。候是完善而有效的，什么时候是有缺陷而失效的。我们只能从长期的图表中发现有关我们只能从长期的图表中发现有关CAPM模型成立模型成立的具体证据，而不能时刻掌握市场的可信度。的具体证据，而不能时刻掌握市场的可信度。FinancialEngineering3333q当市场上没有我们需要考察的待估资产当市场上没有我们需要考察的待估资产时候怎么办？我们需要构建一个时候怎么办？我们需要构建一个“资产资产组合组合”，使之成为待估资产的复制品，使之成为待估资产的复制品，但是，这些构造但是，这些构造“复制技术复制技术”和寻找和寻找“影响因素影响因素”的工作本身，并没有创造出的工作本身，并没有创造出新的新的“信息信息”，我们只是在现有金融市，我们只是在现有金融市场上，发现并整理现有的信息，并将其场上，发现并整理现有的信息，并将其用之于待估资产的定价上。用之于待估资产的定价上。3、CAPM和和APT的局限性的局限性 FinancialEngineering3434q因此，对于那些高科技泡沫时代的股票，因此，对于那些高科技泡沫时代的股票，金融市场很难对其作出定价。因为这些高金融市场很难对其作出定价。因为这些高科技公司，会提供给市场许多无法预测的科技公司，会提供给市场许多无法预测的信息，使市场无法在现有的信息中，复制信息，使市场无法在现有的信息中，复制出一个表达同样信息的出一个表达同样信息的“资产组合资产组合”，进，进而对其进行定价。而对其进行定价。q因此，无论是因此，无论是CAPM模型还是模型还是APT理论，理论，都只有在都只有在“不超越现有市场信息不超越现有市场信息”的情况的情况下，才能加以应用，即捍卫下，才能加以应用，即捍卫“市场至上市场至上”原则的，相信金融市场各种资产的定价是原则的，相信金融市场各种资产的定价是均衡的体系。均衡的体系。3、CAPM和和APT的局限性的局限性