利率与债券估价

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,*,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,7-,*,利率与债券估价,第,7,章,Copyright 2010 by the McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.,McGraw-Hill/Irwin,关键概念与技能,了解债券的重要特点和债券类型,理解债券价值的构成，理解为什么债券价值会波动,理解债券的评级和它们的含义,理解通货膨胀对利率的影响,理解利率的期限结构和债券收益率的影响因素,本章大纲,7.1,债券与债券估价,7.2,政府债券与公司债券,7.3,债券市场,7.4,通货膨胀与利率,7.5,债券收益率的影响因素,7.1,债券与债券估价,债券是借款人和资金出借人就以下事项达成一致的一种法定协议：,面值,票面利率,利息的支付方式,到期日,到期收益率（,yield to maturity,）是指债券的必要市场利率。,债券估价,基本原理：,金融证券的价值,=,其预计未来现金流量的现值,因此，债券的价值是由其利息和本金的现值所决定的。,而利率与现值（例如债券的价值）是呈反向变动的。,债券定价等式,例：债券估价,假定一种美国政府债券的票面利率为,6.375%,，将于,2013,年,12,月到期。,该债券的,面值,为,$1 000,利息支付,为半年一次（每年,6,月,30,日和,12,月,31,日）,按,6.375%,的票面年利率，每期支付利息应为,$31.875.,该债券在,2009,年,1,月,1,日的现金流量规模和发生时间为：,例：债券估价,2009,年,1,月,1,日，投资者所要求的必要报酬率为,5%,。,则债券的当前价值为：,债券举例：计算器求解,年金,折现率,终值,PV,期数,现值,31.875=,2.5,1 000,1 060.17,10,1 0000.06375,2,票面利率为,6.375%,、每半年付一次利息，到期日为,2013,年,12,月,31,日，到期收益率为,5%,的债券，在,2009,年,1,月,1,日的估值为：,例：债券估价,现在假定必要报酬率为,11%.,。,债券价格会如何变化呢？,到期收益率（,YTM,）与债权估价,800,1 000,1 100,1 200,1 300,0,0.01,0.02,0.03,0.04,0.05,0.06,0.07,0.08,0.09,0.1,折现率,债券估价,0.06375,当,YTM,票面利率时，债券折价交易,债券的概念,债券价格和市场利率是反向波动的,当票面利率,=YTM,时，价格,=,面值,当票面利率,YTM,时,价格,面值,(,溢价债券,),当票面利率,YTM,价格,面值,(,折价债券,),利率风险,价格风险,指由于利率变动而导致价格发生变动的风险,长期债券的价格风险比短期债券的更大,票面利率低的债券比票面利率高的债券具有更高的价格风险,再投资风险,指将现金流量用于再投资时的不确定性风险,短期债券的再投资风险比长期债券的更大,票面利率高的债券比票面利率低的债券具有更高的再投资风险,利率上升所带来的价格风险,(,利率风险,),再投资风险反映了利率下降对证券利息收入再投资收益的影响。,到期日与债券价格波动,C,假设两种债券的其他条件相同，相对折现率的变动，长期债券价值的波动水平更高。,折现率,债券价值,面值,短期债券,长期债券,利率与债券价格,假设两种债券其他条件相同，相对折现率的变化，票面利息低的债券比票面利息高的债券具有更大的价值波动。,因为更依赖于到期日收到的面值。,折现率,债券价值,票面利息高,票面利息低,面值,C,计算到期收益率,到期收益率是隐含在当前债券价格中的利率。,如果没有专门的财务计算器，求解到期收益率需要用到试算测误法，类似于求解年金问题中的,r,。,如果有专门的财务计算器，输入,N,、,PV,、,PMT,和,FV,尤其要注意正负符号问题（,PMT,和,FV,需要同号，而,PV,则应该与它们符号相反）。,每年计息时的,YTM,假定有一种,15,年期、年息,10%,的债券，面值,$1 000,，目前价格为,$928.09,。,该债券的到期收益率比,10%,高还是低？（不计算，直接判断）,N=15;PV=-928.09;FV=1 000;PMT=100,可求出,YTM=11%,。,每半年计息时的,YTM,假定有一种年息,10%,、每半年付息一次，面值,$1 000,、,20,年期，现在的交易价格为,$1197.93,。,该债券的到期收益率比,10%,高还是低？（能直接判断吗）,每半年的利息支付应为多少？,一共涉及多少个计息期？,N=40;PV=-1 197.93;PMT=50;FV=1 000;,利率为,4%(,这是否就是,YTM?),YTM=4%2=8%,当期收益率与到期收益率,当期收益率,=,年利息,/,债券价格,到期收益率,=,当期收益率,+,资本利得报酬率,例：某种债券票面利率为,10%,，每半年付利息一次，,面值为,$1 000,，,20,年期，交易价格为,$1 197.93,当期收益率,=100/1 197.93=0.0835=8.35%,假定,YTM,保持不变，则,1,年后的价格为,$1 193.68,资本利得报酬率,=(1 193.68 1 197.93)/1 197.93=,-0.0035=-0.35%,YTM=8.35%-0.35%=8%,与前述,YTM,相同,债券定价理论,无论票面利率为多少，只要风险（及到期日）相似，债券的到期收益率就很接近。,如果知道一种债券的价格，就可估算其,YTM,，然后用该,YTM,信息来为其他债券估价。,这种方法还推广应用于对债券之外的其他资产进行估价。,零息券,不进行定期的利息支付,(,票面利率为,0%),全部的到期收益率来自购买价格与债券面值之差,不可能以高于面值的价格出售,有时被称为零息券，高折价券或原始折价发行券（,OIDs,）,一些短期国库券就是典型的零息券例子,纯贴现债券,纯贴现债券估价时所需的信息如下：,到期时间,(,T,)=,到期的日期,今天的日期,面值,(,F,),折现率,(,r,),纯贴现债券在,0,时刻的现值为：,例：纯贴现债券,有一种,15,年期、面值为,$1 000,的零息券，在市场利率为,12%,的条件下，该债券的价值为：,用电子表格进行债券估价,求解债券的价格和收益率，需要用到下列特殊的电子表格函数：,PRICE(,交易日，到期日，利率，折现率，到期值，频率，计息方式,),YIELD(,交易日，到期日，利率，价格，到期值，频率，计息方式,),交易日和到期日都需要是精确到日,到期值和价格都需要用面值的百分比来表示,7.2,政府债券与公司债券,国库券,是一种联邦政府债务,短期国库券（,T-bills,）是一种到期日短于,1,年的纯贴现债券,中期国库券（,T-notes,）是一种到期日在,1,10,年之间的带息债券,长期国库券（,T-bonds,）是一种到期时间在,10,年以上的带息债券,市政债券（,Municipal Securities,）,是一种由州政府或当地政府所发行的债务,具有不同的违约风险，可按类似于公司债的办法进行评级,投资这类债券的利息可免联邦税,链接：美国国债,截止,2011,年,6,月，美国国债总数达到,14.3,亿。,美国的最大债主是自己：美国社会保障信托基金持有,19%,的美国国债，美国联邦储备银行持有,11.3%,，美国家庭持有,6.6%,。,中国持有,8%,的美国国债，日本持有,6.4%,，英国持有,2.4%,，台湾持有,1.1%,。,美国国债的支出,克林顿卸任时，美国政府处于付清债务边缘；,小布什执政期间负债,7,万亿美元，其中最大支出是用于阿富汗和伊拉克战争的,1.4,万亿美元和国内与国防开支,1.7,万亿美元。,奥巴马执政至今增加了,1.4,万亿美元的负债，最大支出是,8000,亿美元的,经济恢复法案,。,国债的糟糕情况,美国是世界上欠债最多的国家，,14.3,万亿，几乎等同于美国全年,GDP,总值。而美国政府每天收入是,700,亿美元，一年收入是,2.5,万亿美元。,日本国债总额达到,12.3,万亿美元，超过其,GDP,两倍（幸运的是，持有者,90%,以上来自于日本国内投资者）。,很多国家国债都超过,GDP,：希腊,152%,，牙买加,137%,，黎巴嫩,134%,，意大利,120%,，爱尔兰,114%,，冰岛,103%,。,中国是,30%,，看起来还是比较安全的。,税后收益率,某公司（应税）债券的收益率为,8%,，而市政债券的收益率为,6%,如果你的适用税率为,40%,，你会选哪种债券进行投资？,8%(1-0.4)=4.8%,投资公司债券的税后收益率为,4.8%,而投资市政债券的收益率为,6%,在什么样的税率水平下，这两种债券对你来说是无差别的？,8%(1 T)=6%,T=25%,公司债券,相对政府债券来说，公司债券的违约风险更大,由于违约风险增加了，公司债券往往会承诺给投资者更高的期望报酬率（,TTM,）,雷曼还债,这项史无前例的破产案一共涉及,40,多个国家和,7000,多法人。按照最终协议，雷曼确定将向其债权人偿还总计大约,650,亿美元债务,这相当于其总债务,6130,亿美元的约,1/10,、债权人提出的,3000,亿美元求偿金的,1/5,。,第一阶段约,100,亿美元的清偿预计从,4,月,17,日开始。,雷曼的现有团队包括一个由七人组成的新董事会以及顾问、律师和前雇员。破产保护期内数百破产和资产重组专家的介入以及,75,次法庭诉讼的综合成本达到,15,亿美元。,雷曼的债权人平均只能拿到约,18,美分。,其他公司,美国世通公司破产前资产,1039,亿美元，债权人获得每美元,35.7,美分的赔付；,通用汽车破产重组前资产,910,亿美元，债权人获得每美元,20,美分左右赔付；,CIT,集团破产重组前资产,710,亿美元，债权人获得每美元,70,美分赔付；,安然公司破产前资产,655,亿美元，债权人获得每美元,53,美分赔付。,债券评级,投资级,高等级,穆迪（,Moody,）的,Aaa,和标准普尔（,S&P,）,AAA,，支付能力特别强,Moody,的,Aa,和,S&P,的,AA,，支付能力强,中等级,Moody,的,A,和,S&P,的,A,，支付能力强，但随环境改变可能会受到影响,Moody,的,Baa,和,S&P,的,BBB,，支付能力比较强，但若环境发生不利改变，会影响公司的支付能力,债券评级,投机级,低等级,Moody,的,Ba,和,B,S&P,的,BB,和,B,就支付能力来说被认为是投机级别的。,很低等级,Moody,的,C,S&P,的,C,和,D,偿债能力高度不确定，而且，在多数情况下，可能已经有应付未付的本金和利息累积，已经出现违约迹象了。,7.3,债券市场,通常由经纪商通过电子网络进行场外交易,(Over-the-Counter),每天都有大量的债券交易，但是相对债券总量来说，每天真正交易的债券却只占所有债券的一小部分,特定债券的实时报价很难取得，特别是小公司债券和市政债券的,但国库券例外,干净价格与肮脏价格,干净价格（,clean price,）,:,公布报价,肮脏价格（,dirty price