投资学第七章证券投资分析与资本市场理论

1 第七章 证券投资分析与资本市场理论 本章学习要求： 1、 了解证券投资基本分析与技术分析的概念 、 特点 、 假设前提与比较 （ 第八章 1节 ） 2、 熟悉股票投资价值评估 （ 2种常见的方法：定性和定量 ） （ 第八章 2节 ） 3、 了解证券市场的不同理论与方法 （ 第九章 ） 本章包括：第八章 、 第九章 。 分三节介绍 。 2 第一节 证券投资的两种分析方法 一、证券投资基本分析 二、证券投资技术分析 三、两种分析方法比较 见教材 第八章 第一节 P.112 3 第二节 股票投资价值评估 股票定价模型 股票理论价格的形成和评价标准。 对股票价格进行分析，具有极为重要的意义。它是资本市场的核 心问题和关键问题。 一、股票价格的多因素 定性 模型 股票价格 V(或 P)=f（ X1， X2， X3， X4， Xn） XN = 影响股票价格的各种因素（见教材 P.113） 4 二、股票价格确定的定量分析模型之一 -红利贴现模型 基本思想是 :股票价值 =股票持有者预期能得到的现金流量的 现值。 理论基础是： 任何资产的价值等于其未来全部现金流的现 值总和 。 投资者购买股票，可获得两种现金流： 1、持股期间的股票 股利（红利）； 2、持股期末的股票出售价格。 所以： 股票的价格 =未来股利（ 1期或 N期或无穷期）与其售价的现 值和 下面讨论普通股票的估价方法。（优先股票的估价方法同永 久性债券相似，不再述及）。 5 1 3 3 2 21 0 )1()1()1()1( t t t k D K D K D K Dv 式中： V0 股票内在价值，或购买价格 P0; Dt t年末收到的红利； K 目标收益率或股票的贴现率 ,； t趋于无穷时，出售价格趋于 0。 上式称为：股票价格的红利贴现模型 现金流量法是股票最基本的估价模型。即用公司资产未来预期的现金流进 行贴现计算的一种方法。这种方法也称为 “ 收入 -资本化的定价方法 ” 。 6 式中： P或 V 股票的价值 n 股票持有期 CFt 股票在时刻产生的现金流（股息、股利、股票的 出卖价格） r或 K 反映预期现金流风险的贴现率 n t t t r CF P 1 )1( 在贴现现金流量的一般模型中，股票的价值应等于该股票持有者预期 能得到的现金流量的现值。实质是 “ 未来收益的贴现 ” 。 也可用下式表示： 7 例 1：投资者购买宝钢 A股并打算持有 2年，预计宝钢 A股在未来 2年分 配的红利分别为 0.5元 /股和 0.6元 /股， 2年后的市价预测为 6元， 目标收益 率 20%， 则按红利贴现模型计算，宝钢 A股票的投资价值为 5元。 V=0.50/（ 1+20%）（ P/F， 0.2， 1） +0.60元 / （ 1+20%） 2（ P/F， 0.2， 2） +6元 /（ 1+20%） 2 （ P/F， 0.2， 2） =5元 根据股票股利在未来的不同分布，普通股的估价模型分为如下几种： 1、股利不增长的股票估价模型（股利每年不变且长期持有） V或 P=D/r(或 k) D-每年相等的红利； r-贴现率 8 2、股利以某一固定比率增长的股票估价模型 假定股票的现在的红利为 D0， 以后每年以稳定的比率 g 增长，投资 者长期持有，那么，根据未来红利的预期值，可以得出股票的内在价值 为：假定股票价值 VO=等于股票市场价格 p0 ;则有： )1( )1( )( )1( 0 12 11 0 10 0 gP gk gD gk D VP p gk D gk gD V 9 固定增长的红利贴现模型说明： 1、每股预期红利越多即 D更大，股票价值更高； 2、目标收益率 k更低，股票价值增大； 3、 预期红利增长率 g更高，股票价值增大； 4、预期股票价格与红利的增长速度相同。 假定股票价格反映了股票的内在价值，即 P=V 设 E为每股盈利， b为留存利润的比例，则红利 D为 : D=E（ 1-b） 则： )/()1(/ )1( gkbEP gk bE gk D PV 即： 上式表明了 “ 股票市盈率 P/E”与投资者的目标收益率 K和公司业绩的成长 性之间的关系。 10 例 2：投资者购买武钢 A股，第一年获得 0.5元 /股的红利，在未 来每年支付的红利将以 10%的比率增长，假定目标收益率为 12%， 则武钢 A股的理论价格应为： V0（ P0） = D1/(k-g)=0.5/ ( 12%-10% ) =25(元 ) 11 价值投资：股票价格终将反映公司的内在价值，据此持 有或抛出股票。 价值投资的理念。 按照行业 “ 市盈率 ” 的水平定价。参照。 12 第三节 证券市场的不同理论与方法 一、有效市场理论 Efficient Market Hypothesis（ EMH） 1、证券市场在证券价格形成过程中充分反映了所有可知的信息，则 称其为 “ 有效率市场 ” 。 市场有效性集中表现在证券价格上。即在任何时点上，可获得的信 息都反映在价格中，价格成为证券内在价值的最佳的反映。是主流理论。 现代投资组合理论就是建立在 EMH基础之上的。 2、 EMH三个基本假设：大量相互独立的投资者；新信息以随机方 式进入市场；投资者对信息的接受迅速、正确和线性反映。 13 3、有效市场的划分 弱型有效市场 市场效率的最低程度。它指当前的证券价格可以充分反映价格历史序列中 包含的信息，未来证券价格的变动将与当前及历史价格无关，从而投资者 不能从对证券以往的价格的分析中导出可获得超额利润的投资策略。 半强型有效市场 市场效率的中等程度。它指当前的证券价格不仅反映了价格历史序列中包 含的信息，还能反映当前一切可以公开的信息。证券价格根据这些可以获 得的公开信息及时做出调整。这时投资者不可能从公开信息的分析中导出 可以获得超额利润的投资策略。 强型有效市场 市场效率的最高程度。它指当前的证券价格可以充分反映证券交易参与者 所知道的全部信息，包括历史的、公开的和内部信息。任何投资者都有不 可能获得超额利润。 14 4、有效市场理论的意义 随机行走（游走）学派 长期持有的投资战略 15 二、套利定价理论 套利定价理论的核心是“一价定律”（一价原则），其起作用的 条件是市场机制发挥作用，这正是效率市场的证券市场的本质所在。 套利（ Arbitrage） 是指投资者利用同一实物资产或金融资产 （证券）的不同价格来赚取无风险利润的行为。 例：当某种（些）证券（资产）的价格高估，而另一些证券（资 产）的价格低估时，通过同时买入价格低估的证券而卖出价格高估的 证券，从而赚取“无风险”利润的行为。 根据套利定价理论，一旦有股票价格背离均衡价格，就会产生套 利行为。投资者会根据自己对证券价格高估或低估的现实，构建一个 套利组合（品种组合、买卖组合或做多做空组合等），以便在不增加 风险的情况下，提高资产组合的预期回报率。 16 三、分形市场理论 非主流理论 1、对 EMH的实证检验与质疑 2、分形市场理论 Fractal Market Hypothesis FMH.是 20世纪数学领域最 重要的科学成就之一 “分形几何学”在资本市场定价理论中的具体运用。 分形是指一个对象，它的一个部分以某种方式与整体相关，并在空间形状和 时间序列方面是“自相似”的。树木、雪花、山峰、海岸线和星座分布等。 与 EMH的不同： 1、市场是反馈系统；昨天的事件会影响今天；所以价 格有长期的相关性和趋势； 2、市场有临界水平。在某一点上市场的性质会 发生变化。市场会发生突然和激烈的逆转。 3、价格遵循分形分布，即在很 小的时间增量上具有相同的统计特征。可以用分形几何学来衡量它的波动和 周期。 4、市场信息不断叠代和市场混合过程产生了随机性，所以市场价格 不可预测，或预测时间越长越不可靠。 17 作业：第八章、第九章后的作业和本章例题