企业并购中的财务风险分析与防范对策 11000

企业跨国并购中的财务风险分析与防范对策-以美的并购库卡为例Financial risk analysis and preventive measures in transnational mergers and acquisitions- -Based on Midea and KUKA中文摘要 近年，随着中国经济状况的日益蓬勃和经济全球化程度的逐步加深，进行跨国并购的企业数量也随之增加。由于跨国并购主要是在两个及两个以上的国家进行，各国所处的政治文化环境、法律监督环境、市场环境等存在诸多差别，因此容易产生信息不对称的情况，与国内并购相较而言需要面临更多的风险因素。而且跨国并购的规模往往更大，进而其伴随的风险也高于国内并购。在众多风险中，财务风险在并购的全过程中具有显著的影响，往年多数的跨国并购案例都因为定价不准确、融资方式选择不当等原因未能成功，可见财务风险的分析和防范对企业跨国并购有着举足轻重的影响。本文以2016年美的并购德国库卡公司作为并购财务风险研究为例。首选对国内外研究现状和对企业并购风险等相关概念做出界定；其次对库卡公司并购前的财务状况进行了分析；再次分别对财务风险中的融资风险、支付风险、汇率风险、财务整合风险进行了解析；最后对相应的风险控制措施进行了分析，并基于以上分析对我国企业未来的跨国并购提出了相关的建议。关键词;跨国并购；财务风险；汇率风险 AbstractIn recent years, with the increasing prosperity of Chinas economy and the deepening of economic globalization, the number of enterprises engaged in transnational mergers and acquisitions has also increased. As transnational mergers and acquisitions are mainly carried out in two or more countries, there are many differences in the political and cultural environment, legal supervision environment, market environment, etc., so it is easy to produce information asymmetry, which requires more risk factors than domestic mergers and acquisitions. Moreover, the scale of transnational mergers and acquisitions is often larger, and the associated risks are higher than domestic mergers and acquisitions. Among the numerous risks, financial risk has a significant impact on the whole process of M&A. In previous years, most cases of cross-border M&A failed due to inaccurate pricing and improper selection of financing methods, which shows that the analysis and prevention of financial risks have a significant impact on enterprises cross-border M&A. This paper takes the acquisition of German KUKA by Midea in 2016 as an example. The first choice is to define the domestic and foreign research status and related concepts such as enterprise merger and acquisition risk. Secondly, the financial status of KUKA before the acquisition is analyzed. Thirdly, it analyzes the financing risk, payment risk, exchange rate risk and financial integration risk. Finally, the corresponding risk control measures are analyzed, and based on the above analysis, some Suggestions are put forward for the future cross-border mergers and acquisitions of Chinese enterprises.Key wares: M&A; Financial risk; Currency risk 第一章企业并购财务风险的概念及相关理论1.1跨国并购的概念和类型 并购指的是两家或者更多的独立企业，公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或者多家公司。并购的内涵非常广泛，一般是指兼并和收购。跨国并购是指跨国兼并和跨国收购的总称，是指一国企业（又称并购企业）为了达到某种目标，通过一定的渠道和支付手段，将另一国企业（又称被并购企业）的所有资产或足以行使运营活动的股份收买下来，从而对另一国企业的经营管理实施实际的或完全的控制行为。从跨国并购双方的行业关系，可将跨国并购分为横向跨国并购、纵向跨国并购和混合跨国并购。横向跨国并购：主要目的是扩大世界市场的份额，提升企业的国际竞争力。在横向跨国并购中，并购双方有着类似的行业背景和经历，因此成为了跨国并购中企业经常采用的方式。纵向跨国并购：主要目的是为了稳定和扩大原材料的供应来源或者产品的销售渠道。在纵向跨国并购中并购双方一般是原材料供应者或是产品购买者，所以对彼此的生存状况熟悉。混合跨国并购：主要目的是为了实现全球发展战略和多元化经营战略，减少单一行业经营的风险，增强企业在世界市场上的整体竞争实力。从跨国并购双方企业是否接触来看，可将跨国并购分为直接并购和间接并购。直接并购：并购企业根据自己的战略规划直接向目标企业提出所有权要求，或者目标企业因经营不善以及遇到难以克服的困难而向并购企业主动提出转让所有权，并经双方磋商达成协议，完成所有权的转移。间接并购：指并购企业在没有向目标企业发出并购请求的情况下，通过在证券市场收购目标企业的股票取得对目标企业的控制权。与直接并购相比，间接并购受法律规定的制约较大，成功的概率也相对小一些。1.2财务风险的概念 财务风险有两种定义，狭义上的财务风险是指损失的不确定性；广义上的财务风险不只是指损失的不确定性，而且还包括盈利的不确定性，即财务风险既可能给活动主体带来威胁，也可能带来机会。1.3跨国并购财务风险相关理论1.3.1跨国并购财务风险的定义 在并购过程中决策的实施、目标的确认、交易结构的选择、融资方案的制定、支付方式的选择以及后期的企业整合活动中都存在着潜在的不确定因素，这些不确定因素不仅可能增加并购成本、对企业日常经营和资本结构产生不利的影响，甚至可能导致企业陷入困境。并购财务风险就是这些不确定因素对企业财务状况和经营成果不良影响的集中反映。在并购财务风险中，跨国并购相较于国内并购更受到国际经济走势、并购企业所在国的经济形势影响更多。诸如国内国外财政政策、货币交易流通政策、汇率以及利率变动是系统性因素。而定价方式、支付方式、融资方式是非系统性因素。其中，系统性因素又往往通过非系统性因素发挥作用，二者共同决定着企业跨国并购财务风险的大小。1.3.2跨国并购财务风险的分类 (1)融资风险跨国并购的目标企业通常容易因为估价较高，牵扯出巨额的资本支出，因此仅仅依靠企业自身的累计难以，满足并购资金的需要。融资风险主要是指并购企业是否能在协议确定的时间点筹集并购活动所需的一切资金，以及融资结构的选择，选择方式对资本结构、偿债能力的影响。 主并企业应该在融资安排时充分考虑筹资的额度、时间以及要约股份的数量等等，并且编制合理的融资安排方案。企业应该考虑是以自有资金支付还是选择债务融资、股份融资。同时，债务融资还需考虑债务期限的结构、具体的融资方式。而且企业的日常经营活动中往往存在着诸多不确定因素，因为企业必须保留一定的货币资金来应对不确定性因素，若全额以自有资金并购导致了账面流动资金短缺，很有可能增加机会成本。若以债务融资为主，很有可能导致企业背负巨额的利息负担，使得企业的资本结构偏离最佳的方向，同时企业的偿债能力、融资能力也降低。若采用股权筹资为主的融资结构，虽然可以规避利息负担也没有偿债压力，但是如果并购过程中发生了不顺利的情况或者整合失误则可能导致每股收益下降、股价下滑、企业名誉受损。 （2）支付风险 支付环节是跨国并购的最后一个环节，对并购的成败起着举足轻重的作用。支付风险是指运用不同的支付方式而导致的财务风险。一般来说主要有三种支付方式;现金支付、换股支付、债券支付。 现金支付：现金支付是交易中最简单的价款支付方式。目标企业的股东一旦收到对其所拥有的股份支付的现金，就不再拥有对该公司的所有权及其所派生出来的一切其他权利。其优点在于交易简单、迅速；弊端存在两点，一是主并企业短期内需要有大额现金支出，若主并企业无法通过其他途径获得必要的资金支持，只能通过公司手持现金支付则会导致主并企业在今后较长时间内现金注出量太大而经营困难。二是在跨国并购中可能需要承担一定的汇率风险。 换股支付：指在并购中兼并者将自身股票作为价金支付给目标公司股东的支付方式。采用换股支付方式不但使主并方不需筹集大量的资金，免受还本付息的压力，而且对于目标公司股东而言也有一定的好处。因为现金收入必须在本年度内申报所得，而如果以股票支付，则只有在出售时才对所得加以征税，从而将税收的时间向后延迟了，但是这以兼并者的业绩增长潜力较好或至少比较稳定为前提。所以目标企业股权的持有者必须考虑并购方股票目前的市价与未来潜力，并购方也要对目标企业的价值进行评估，并通过艰难的谈判来确定换股率，如果双方不能就换股率达成一致，换股支付便无法进行。 债券支付：指并购企业增发新债券的以换取被收购方的股票。通过债券支付，主并方无需立即支付现金即可掌握目标企业，但是发现债券程序复杂且耗时较长，容易错过最佳额并购时机，而并购后的几年内企业还需要支付固定利息，背负着偿债压力。（3）汇率风险 跨国并购是在异国企业之间的产权交易，通常用外币进行交易，因此还应考虑汇率的变动问题，目标企业的股价也会随着外币汇率的变化而发生波动。并购方在国际资本市场上买入或借入外汇时受汇率的影响，如果外币汇率相对较高，企业需要付出更多的本币兑换外币；如果选择外币借款，虽然在支付对价时候并不需要面临汇率风险，但是当借款到期偿还借款时同样需要面临汇率风险。（4）并购财务整合风险财务整合是并购全部过程的结尾，是决定着并购活动是否成功，能否发挥预计的协同效应的关键一步，跨国并购面临不同的财务会计准则、企业文化、管理方式等差异，在两个企业建立一个相对高效、统一的财务会计核算体系、财务管理制度面临许多困难。资产负债整合是财务整合的重中之重，并购中主并方有大量借款，而目标企业自身可能就面临财务困境。如何在最大程度上这个双方的资源、建立相对安全的资本结构、降低财务风险是财务整合的重点内容。1.3.3跨国并购风险的起因（1）不确定性 企业长期处于动态模糊的经营环境，存在着许多不确定因素，这些不确定因素一方面来自于企业内部环境，一方面来自于企业的外部环境。跨国并购会面临更多的不确定性。跨国并购，作为跨越国界的产权交易，不但要承受国内的经济环境变化、国内宏观经济政策调整的影响，还要承受国际经济环境变动、被并购企业所在国经济政策以及利率、汇率变动的影响。相比国内企业，并购后国外企业的工艺技术、生存流程、企业文化等等的不确定性更大。（2）信息不对称 一般来说，在大多数并购事件中，目标企业总是拥有相对于主并企业的信息优势，主并企业难以获得真正反映企业状况的信息，这在跨国并购中尤为重要。由于地理和文化、语言上的障碍，主并企业可能对目标企业的真实情况所知甚少。由于不同国家法律环境、监管环境、会计准则的差异，并购企业难在短期时间里全面了解和辨别目标企业财务报表的真实性、是否有隐藏的负债、资产的是否才在抵押担保、无形资产是否存在权属漏洞等情况。同时目标企业的管理层也可能利用自己的信息优势，对财务信息进行粉饰，夸大目标企业的价值。这种信息不对称往往造成主并企业对目标企业真实情况了解得偏差，是主并企业做出错误的决策，从而带来巨大的财务风险。无论是不确定性还是信息不对称都广泛存在于跨国并购中。跨国并购环境的不确定性和存在于主并企业和目标企业之间的信息优势决定了跨国并购中的财务风险几乎是必然存在的。1.3.4规避跨国并购财务风险的重要性 跨国并购往往涉及的金额巨大，对许多企业都不是个小的数额，因此并购失败的后果难以承担。况且，跨国并购往往涉及到企业的战略调整、战略升级，是企业战略计划的重要一步，跨国并购的失败往往会对企业的整体战略造成影响。比如TCL多媒体(TMT)并购法国汤姆逊公司彩电业务，双方合资成立TCL汤姆逊公司(TTE)，但因为对欧洲的运营成本、彩电行业的销售形势不清晰;另外在欧洲，液晶电视的销售量增长快于其他任何地方，但是TCL集团却继续大量生产普通显像管电视机，欧洲市场已经为TCL集团带来了24亿港元的损失；而民生银行投资1.29亿美元、购得美国联合银行9.9%股份的民生银行。但民生银行因为对当地监管政策不够了解，不清楚当地法律并购方无论怎么增持，都无法取得控股权。中国平安宣布斥资约18.1亿欧元折合人民币238.7亿元购买以经营银行及保险业务为主的国际金融服务提供商富通集团9501万股股份，约占总股本的4.18%，成为其最大单一股东。由于前期缺少对富通净资产预判的经验特别是缺少对于金融危机对西方金融机构影响的估计，这笔曾经让人兴奋的海外投资，却让平安遭遇滑铁卢。由此可见，规避海外并购风险是至关重要的。第2章 美的并购库卡背景及进程2.1相关公司背景2.1.1美的集团 美的于1968年成立于中国顺德，现总部位于广东顺德北滘新城内。迄今已建立遍布全球业务平台。美的在世界范围内拥有约200家子公司、60多个海外分支机构及10个战略业务单位。包括以厨房家电、冰箱、洗衣机、及各类小家电的消费电器业务、以家用空调、中央空调、供暖及通风系统的暖通空调业务；以德国库卡集团、美的机器人公司等为核心的机器人及工业自动化系统业务、以安得智联为集成解决方案服务平台的智能供应链业务。拥有中国最完整的小家电产品群和厨房家电产品群；在全球设有60多个海外分支机构，产品远销200多个国家和地区。2.1.2库卡集团库卡于1898年成立于在奥格斯堡，到如今德国库卡已经是世界几家顶级为自动化生产行业提供柔性，生产系统、机器人、夹具、模具及备件的供应商之一。库卡机器人集团属于高科技企业，其主要的KUKA柔性系统为自动化技术， 如激光焊接，激光复合焊，电阻点焊，遥控焊接，电弧焊接，激光切割，远程激光焊接，粘接，密封，连接，装配，搬运，钻孔，等在金属或非金属制造过程中，提供产品或者解决方案。除了进一步开发采用PC机的控制系统以及驱动技术以外，还重点开发新的应用技术。为了在日益重要的控制系统领域立于不败之地，库卡公司还致力于自行研制开发控制系统（库卡运动控制）。集团主要涉及汽车制造领域、航空航天领域、新能源领域。2.2收购进程2016年5月18日，美的集团召开董事会会议，一致表决通过了向要约收购的相关草案，以及并购融资的相关草案，最终决定进行美的并购库卡集团的交易。2016年5月25日，美的集团召开第二届董事会第十二次会议，审议通过了关于及其摘要的议案等与本次收购相关的议案。 分别于2016年5月27日、6月15日、8月8日、8月20日、8月27日、9月6日、9月17日、10月12日、10月13日、11月25日、12月30日通过中国发改委、商务部、德国、俄罗斯、美国、墨西哥、欧盟等国监管机构的审核，并与2016年6月16日发出要约。截止2017年1月6日，MECCA完成并购库卡的进程，股份全部过户。2.3并购动机 从美的集团的战略意义来看：美的新推出的“双智战略”，指“智慧家居+智能制造”。具体来说，“智慧家居”和“智能制造”战略分别瞄向了服务机器人市场和工业机器人市场。库卡集团的业务主要集中在工业机器人和仓储自动化，而这两项业务都很好的契合了美的智能制造的战略布局。二者的合作对实现“双智”战略，提高美的的生产率，进军机器人市场，实现战略转型十分重要。 从库卡集团的技术能力来看：库卡集团属于全球四大机器人公司之一，在机器人领域具备极强的专业水准，相比之下美的与自动化和机器人相关的产业少之又少，因此并购库卡集团能够为美的带来强大的技术支持。 从美的的成本来看：家电行业本身是一个劳动密集型产业，加上近年来国内人工成本日益加深，用机器人代替人工几乎是势不可挡的趋向。收购库卡后利用库卡在工业机器人和自动化方案设计上的优势帮助美的改善生产流程，用机器人代替人工降低产品成本，从而在竞争激烈的家电市场中取胜。2.4库卡财务状况分析 在对并购对象进行估值之前首先要了解并购对象近几年的财务状况、经营状况，对并购对象有一个全面的了解。这一方面是给估值做准备，一方面也是了解并购对象自身存在的风险。2.4.1偿债能力（1）短期偿债能力表2.1库卡短期偿债能力项目2016年年报2015年年报2014年年报2013年年报流动比率1.371.341.081.76速动比率1.061.090.831.45 库卡的流动比率普遍大于1，且因2015年发行了2.5亿的银行票据，所以2015年与2016年的流动比率有明显的提高。速动比率也从14年的0.8增长到16年的1.1，偿债能力显著提高。总的来说，库卡的短期流动性一般，可以满足偿债要求。表2.2短期负债结构单位：百万欧元项目2016年年报2015年年报2014年年报金额占比（%）金额占比（%）金额占比（%）短期金融债务6.5247.62.10.1822.52.05贸易应付账款346.430.1940234.64274.625.05预收款项88.57.7172.57.2578.37.14建造合同应付账款269.623.4921718.7247.622.59其他负债以及递延收入284.224.77290.625.04290.826.53其他减值准备128.711.2214312.32150.113.69其他流动负债23.62.0633.42.8832.32.95流动负债合计1147.51001160.61001096.2100 从库卡公司的短期负债结构来看，构成库卡短期负债的大部分是经营负债，并不存在大额的金融负债。这说明库卡短期负债期限结构中应该不存在把短期金融负债作为长期资产融资的不当配比情况。（2）长期偿债能力表2.3库卡长期偿债能力项目2016年年报2015年年报2014年年报资产负债率（%）66.5169.2472.66利息保障倍数11.1494.33 这里的利息保障倍数是用利润表里的利息费用加上税前利润除以利息费用所得。企业的资产负债率一直维持在高位，但是可以看出库卡的长期偿债能力水平自14年以来有所提高，资产负债率有所降低、利息保障倍数有明显的提高。表2.4资产结构单位：百万欧元项目2016年年报2015年年报2014年年报金额占比（%）金额占比（%）金额占比（%）流动资产合计1574.1065.711558.465.431181.559.69固定资产255.210.7825910.87233.811.81无形资产438.917.7842317.76430.421.74其他非流动资产141.95.73141.35.93133.86.76非流动资产合计83634.29823.334.5779840.31资产合计2410.11002381.71001979.5100库卡公司资产结构中，流动资产占了大约三分之二，因此流动性比较充足、资产的变现能力比较强。但是库卡企业作为高科技企业有大量的专利、非专利技术等作为无形资产列示于资产负债表。但是无形资产不像固定资产一样有实物形态，无形资产的确认和计量中存在很多不确定因素，因此无形资产的变现能力难以合理计量。一旦无形资产出现了问题或者高估无形资产的金额，就容易高估库卡的偿债能力。2.4.2盈利能力和发展能力表2.5利润表单位;百万欧元 2015年年度2014年年度2013年年度营业收入2965.92095.71774.5营业成本2267.91575.51336营业费用-569.7-372.7-324.8营业利润128.3147.5113.7其他收入/费用-2.7-34.2-20税前利润125.6113.393.7净利润86.368.158.3 公司营业收入、净利润、税前利润等指标一直保持高速增长。表2.6期间费用占比单位：百万欧元项目2015年度2014年度2013年度金额占比（%）金额占比（%）金额占比（%）销售费用251.28.471617.68130.27.34研发费用105.43.5578.23.7359.73.36管理费用213.17.19133.56.371106.2营业费用合计569.719.21372.717.78299.916.9注：占比是指占集团营业收入的比重 2015年营业费用占营业收入的比重明显提高，其中销售费用、管理费用明显增加。2015年度的销售费用和管理费用分别有56%和60%的上涨。库卡作为高科技企业，研发费用的投入也一直保持在3.5%左右的较高比例。表2.7库卡各业务板块营业收入单位：百万欧元项目2016年年报2015年年报2014年年报金额占比（%）金额占比（%）金额占比（%）机器人业务66932.73909.630.67834.639.82系统业务973.647.631471.349.611285.661.34瑞士格423.420.71620.820.93N/AN/A调整和抵消-21.9-1.07-35.8-1.22-24.5-1.17营业收入2044.11002965.91002095.7100由此得出，系统业务占据库卡集团收入的最大部分，14年年末库卡收购瑞士格之后瑞士格的业务占据了集团业务收入的20%，而机器人业务占据了集团业务收入的大约三分之一。从绝对值来看，三大业务板块这段时间都有显著的增长。库卡集团的机器人业务主要是指出售通用或专用机器人，系统业务是指为客户提供自动化解决方案，瑞士格业务实际上也是为客户提供自动化解决方案，只不过瑞士格之前主要集中于医院和仓储部门的自动化解决方案，而库卡收购后也继承了这部分业务。库卡集团的三大业务板块有着内在的业务联系，使用库卡机器人的客户通常也倾向于采用库卡的自动化解决方案。因此，库卡产业的布局非常正常，三大业务板块相辅相成，共同发挥着良好的协同效应。表2.8库卡各地区营业收入占比单位：百万欧元项目2015年度2014年度2013年度金额占比（%）金额占比（%）金额占比（%）德国618.220.84647.230.88582.532.83欧洲其他国家738.424.9459.621.93412.223.23北美1035.734.92596.128.44492.227.74亚洲和其他地区573.619.34392.818.74287.616.21营业收入2965.91002095.71001774.5100近三年库卡集团除了德国地区的业务，其他地区的业务都有了较高的增长。库卡在亚洲和其他地区的业务近几年增长显著，占比也逐渐增加至20%，但相较于其他地区仍算占比少量。因此此次美的并购库卡集团的决策能够扩大库卡在亚洲地区的消费群体，进而扩大亚洲市场。第三章美的并购库卡财务风险分析3.1融资风险美的收购库卡的要约价格为每股115欧元，并购对价将近37亿欧元，折合人民币对价将近300亿。如此高额的并购对价，美的无法全部以自有资金支付，必须依靠银行方面的融资。在美的并购库卡的实际完成情况说明里提到，此次交易的实际资金来源分别为中国工商银行欧洲巴黎分行以及法兰克福分行提高的借款，由此得出，本次300亿的对价全部是银行贷款得来。从融资安排来说，主要的风险是美的能否在规定的时点内筹足资金，若未能筹足资金会拖累并购进程，从这点上来看，美的很好的规避了风险。但是美的没有向外界披露借款的具体细节，比如金额、时间、利率等，因此存在由于时间上不衔接、融资超前造成大额利息损失的情况。从融资成本来说，银团贷款的利率较高，加之贷款金额较大，因此高额的利息支付会导致固定成本支出增加，短期内会导致财务压力增大。美的在账目上存在大量现金但仍然采取了全额债务融资的做法，可能是由于2015年后半年人民币一直贬值，若采用现金换汇支付，无疑增加了成本。表3.1美的资本结构资产负债率（%）长期资本负债率（%）流动资产/总资产（%)有形资产/总资产（%）流动负债/负债合计（%）2016年年报59.5416.8969.7527.0287.792015年年报56.511.6172.4731.36 98.892014年年报61.983.4771.8523.75 98.09从融资结构来看，近两年美的维持在一个相对较高的负债水平，资产负债率维持在60%的水平，负债中大多数都是期限较短的流动性负债。在向银团贷款前美的的资产负债率虽然较高但仍处于一个可控的水平，而且美的在资产和债务期限结构配比上相对来说比较保守，完成并购之前的资本结构比较安全。美的2016年年报中资产总额约1630亿，负债总额约970亿。收购库卡的银团贷款约300亿，相对总资产来说这是个不小的数字。但总的来说，美的并购库卡的融资结构风险处于可控范围。从融资安排、融资成本、融资结构来看，美的都存在一定的风险，但是鉴于美的自身的资本结构相对安全，这三大风险仍处于合理的范围内。 3.2支付风险 这次并购中美的采用的是现金支付方式，资金来源于银团贷款。现金支付方式最大的风险是流动性风险，但现金支付方式对于海外并购而言更容易被对方接受。现金支付要求在短期内筹集大量现金，无论资金来源来自自有资金还是借款都要占用企业大量资金，甚至借款还需要背负还本付息的压力。 从库卡的股权结构来看，50%以上的股份由中小股东持有，而现金对中小股东更具有吸引力，因此现金支付方式更适合美的达到控制库卡的目标。美的在支付手段上的选择是基本合理的。表3.2美的短期偿债能力指标流动比率速动比率现金比率现金到期债务比2016年1.341.210.3572.282015年1.291.150.34127.452014年1.291.150.34127.45从并购之前的情况来看，美的企业的短期流动性处于安全期间内，能够满足日常经营的需要，不存在重大压力。美的为了避免巨额的利息支出，势必会尽快偿还贷款。因此偿还银团贷款的压力会影响美的的短期流动性。2016年财务报表中流动性负债约为852亿，流动资产约1137亿，若想要在一年内偿还所有的银团贷款，那么美的的贷款和流动性负债合计就会超过流动资产，而且流动资产中还存在着一些流动性不强的资产。同样，2015年美的经营活动产生的现金流量净额约为268亿，同样不足应对此情况。总而言之，美的收购库卡的支付手段选择恰当，资金来源于银团借款，所以短期内不会对公司流动性造成太大的压力，但是以后在偿还利息本金时容易造成现金流较大的压力，因此具有一定的支付风险。3.3汇率风险 美的并购库卡期间，借款的资金是欧元，到后期的还款阶段也应该用欧元，然而汇率存在很大的不确定性，因此以后的还款期间汇率的变动会给美的集团带来一定的风险。 2016年，人民币对欧元一直在贬值，累计贬值了3.8%。虽然在2016年年末和2017年年初国际货币市场上人民币出现了反弹，但是仍有短期内贬值的风险。而外汇汇率的变动会影响企业的成本，人民币对欧元的贬值意味着在将来偿还债务是需要更多的人民币来兑换欧元，这会增加债务偿还成本。而且，并购后每年年末需要将库卡的财务报表折算为人民币，这可能会出现汇兑损益，影响当期利润或者所有者权利。3.4财务整合风险此次并购中，中德双方的财务会计准则不完全一致，各自公司的财务会计制度也存在着差异。因此，整合双方的财务管理制度、统一双方的会计制度、规范双方的会计核算活动，对今后的经营运转非常重要。 而且，库卡并购前本身的资产负债率较高、偿债能力也不足，美的此次并购活动中承担着较大的偿债压力。美的属于家电行业，在家电行业处于龙头位置，尽管与库卡有过机器人业务方面的合作，但毕竟是属于两个不同的行业，因此，对于专业性较强的机器人行业，美的可能难以熟悉掌握。美的能否从集团层次上整合资产和负债、重新优化长短期债务结果、最大化的降低资金成本、调整资金流转制度等都影响着并购后集团的偿债能力和筹资能力。因此，美的在能否利用库卡的资源完成有效的财务整合、经营整合、发挥协调效应存在着很大的不确定性。第四章 美的应对并购财务风险的防范措施4.1融资风险的防范对策4.1.2设定合理的交易结构 此次收购的主体并非美的集团的母公司，而是由美的集团香港全资子公司MECCA美的国际控股持有100%的股权。通过MECCA而不是美的集团实施这业务主要的目的是用公司制来隔绝风险。在公司制的制度下，公司全体股东对公司债务仅仅以各自的出资额为限承担公司债务。因此，若MECCA无法偿还300亿的借款陷入了财务困境甚至破产，美的集团也只是损失了投资资本，不会危害到集团整体的资产安全。但这种行为容易影响美的公司的声誉，进而影响到美的公司的信用评级和美的公司的筹资能力。4.1.2股票质押MECCA在完成库卡股票交割后将持有的全部库卡集团股份质押给了中国工商银行的法兰克福分行。若MECCA出现财务问题无法偿还贷款的话，银行首先会变卖质押的股票，如果质押的股票变现价款足以偿还债务的话，美的仅仅损失了并购获得的股票而不会对整个美的集团自身的资金安全构成威胁。4.2支付风险的防范对策4.2.1发行融资券和中期票据美的的支付风险主要体现在美的短期的流动性不足，美的为了填补流动性不足的问题，发行了短期的融资券和中期票据。其中，短期融资券不超过人民币100亿元，中期票据不超过人民币200亿元。美的公司的信用评级良好，资金容易募集，一旦募集足够，美的集团因银团贷款到期而造成的流动性困境就会得到改善。4.2.2编制合理的现金支付预算在并购前，美的需要严格统计在并购前、并购中、并购后各个环节所需要的资金。美的需要制定合理的支付融资方案，包括支付方式、支付时间、支付现金数额、融资渠道、融资时间等，以及通过利率、汇率等因素确定合适的偿债时间点。合理的方案会减少公司承担的融资成本，降低公司承担的支付风险。4.3应对汇率风险的防范对策 可以根据汇率变动趋势来确定支付时点，预期人民币将要升值时就推迟支付，预期人民币将要贬值时就提前支付，减少汇率波动对财务成本的影响。但此种方法需要企业对汇率变动趋势有很好的掌握，而且不能完全消除外汇风险。4.4财务整合风险的防范对策 美的与库卡签约了长达七年半的投资协议，协议声明美的没有强制库卡退市的意愿，也没有强迫更换高级管理人员的意愿，尊重工会的权利，以及近期不会关闭工厂，不会大规模解雇员工。这样的投资协议能够最大化的保留之前的管理层、保证管理层的稳定、维持员工队伍的基本稳定，为库卡延续之前的管理风格和战略保证。但是从长期角度来看，这样一个投资协议有可能束缚美的的管理范围，有可能增强库卡的惰性。第五章 对我国企业跨国并购财务风险管理的启示5.1合理安排融资结构 海外并购活动往往并购对价数额大，仅依靠自有流动性资金是难以应对的，通常都会涉及到融资。安排融资结构一方面需要根据企业自身的留存资金和信用情况来决定资金来源的优先级；另一方面又需要考虑资本成本确定自有资金和银行借款的配比关系。美的并购库卡的案例，尽管耗资巨大，但仍然在账面存在大量现金的情况下全额采用了债务融资。这种方式看似不合理，实质是保护了公司的资本结构，还规避了换汇时的汇率风险。5.2合理规避利率、汇率风险 汇率利率的变动会直接影响主并企业的融资成本，因此在确定融资计划时就应该注意规避相关风险。在预计近期利率会上升时就应该果断签订风险更小的固定利率借款合同。在偿还外币借款时，若预计近期人民币对外币汇率会有所下降，则应在近期选择汇率相对高点时偿还。而且跨国并购中主并企业要善于利用衍生工具来规避汇率、利率风险。衍生工具包括:远期、期货、期权和互换等，每一种工具都有各自的使用范围，因此主并企业要善于选择衍生工具。但衍生工具本身也存在风险，所以使用时不能违背风险管理的期望，若利用衍生金融工具进行投机反而会增加相关风险，导致适得其反的后果。参考文献1陈有志，丁黎青，徐世腾.上市公司跨国并购财务风险及影响因素研究J .管理现代化，2016,06:105-107.2候林芳.企业跨国并购财务风险评估与控制研究以三一重工并购普茨迈斯特为例J.会计之友，2016,13:60-64.3陈仕华，姜广省，卢昌崇.董事联结、目标公司选择与并购绩效基于并购双方之间信息不对称的研究视角J.管理世界，2013,12:117-132+187-188.4吴茹月.企业跨国并购战略中的 财务风险控制研究基于中国移动并购巴基斯坦Paktel公司案例J.财务问题研究，2013，S1:103-107.5兰天，郭有钦.当前我国企业海外并购中的财务风险的分析与防范J.现代财经（天津财经大学学报），2009,12:82-86.6刘琳.企业并购中的财务风险及控制研究J.商业经济，2014，15:90-947张颖丽.企业并购中的财务风险及其防范J.辽宁工业大学学报(社会科学版),2012,14:15-18.8王文庆,王建宏.投资收益和风险的量化分析J.商业现代化,2008,34;532-559.9郑竹青,谢赤.ST公司并购现金支付方式决定因素研究基于并购方与目标方双视角J.财经理论与实践,2016,01:70-75。10Chen,F,&Wang,Y.risk in cross-border M&A based on internal and external resource:Empirical evidence from China J.Quality and Quantily,2014，48:281-295.