多视角评价商业银行

多视角评价中国银行业2主要内容1.银行业的分类和市场份额2.银行业的业务和盈利模式3.多视角评价银行业4.银行估值方法探讨5.总结 从国际投资者如何看待中国银行业的角度申万研究3 31.1 银行业的分类n5家国有商业银行（工、农、中、建、交）n12家股份制银行，又称其他商业银行 招行、中信、浦发、民生、兴业、华夏、深发展、光大、广发 浙商、恒丰、渤海n144家城市商业银行 南京、宁波、北京、上海等 徽商银行、江苏银行、吉林银行等n其他金融机构 政策性银行2家，农村商业银行212家，农村合作银行190家，农村信用社2,265家，邮政储蓄银行1家，635家村镇银行以及农村资金互助社46家。申万研究4 4国有商业银行占绝对份额(截止2011年年底)1.2 主要银行的市场份额资料来源：中国人民银行、银监会、申万研究申万研究5 5中小银行市场份额不断扩大(总资产,截止2011年)1.2 主要银行的市场份额(续)资料来源：中国人民银行、银监会、申万研究注:2007年第一季度交通银行被分类为国有银行申万研究6 6主要内容1.银行业的分类和市场份额2.银行业的业务和盈利模式3.多视角评价银行业4.银行估值方法探讨5.总结 从国际投资者如何看待中国银行业的角度申万研究7 72.1 银行的业务分类n 按业务对象分类对公业务（公司业务）对私业务（零售业务）资金业务：货币市场交易、投资组合管理、代理客户资金交易其他业务：权益投资等n 按业务性质分类负债业务：银行经营活动的基础 存款、同业拆入、卖出回购、发行债券资产业务：银行收入的主要来源 贷款、同业拆出、买入返售、债券投资、存款准备金中间业务：结算、代理、担保、咨询、托管、信托、理财、投资银行、外汇买卖、银行卡申万研究8 82.2 银行的业务范围商业银行法中规定：“银行业、信托业、保险业、证券业分业经营、分业管理”“商业银行在我国境内不得从事信托投资和股票业务，不得投资于非自用不动产，不得向非银行金融机构和企业投资。”“银行法另有规定的除外”混业经营的方向基金管理公司基金管理公司金融租赁公司金融租赁公司保险公司保险公司行别行别公司名称公司名称银监会批准时银监会批准时间间公司名称公司名称银监会批准时银监会批准时间间公司名称公司名称银监会批准时银监会批准时间间中国工商银行工银瑞信基金管理公司2005年4月工银金融租赁公司2007年9月 金盛人寿 2010年10月中国农业银行农银汇理基金管理公司2007年3月 嘉禾人寿 2011年2月中国建设银行建信基金管理公司2005年9月建新金融租赁公司2007年9月 太平洋安泰交通银行交银施罗德基金管理公司2005年8月交银金融租赁公司2007年9月 中保康联2009年9月中国民生银行民生加银基金管理公司2007年12月民生金融租赁公司2007年10月中国招商银行招商基金管理有限公司2007年1月招银金融租赁公司2007年10月 招商信诺2008年5月上海浦发银行浦银安盛基金管理公司 2007年1月申万研究9 92.3 银行的资产负债表和损益表净利息收入非利息收入营业收入营业费用拨备前利润资产减值准备税前利润所得税净利润利 润 表资 产 负 债 表资 产现金及存放央行款项存放同业拆放同业、买入返售客户贷款债券投资非生息资产负 债 同业存放同业拆入、卖出回购客户存款发行债务非生息负债所有者权益股本资本公积盈余公积一般风险准备未分配利润利息支出利息收入信贷成本利润分配营业税金申万研究1010主要内容1.银行业的分类和市场份额2.银行业的业务和盈利模式3.多视角评价银行业4.银行估值方法探讨5.总结 从国际投资者如何看待中国银行业的角度申万研究1111国内银行业收入构成与国外银行比较3.1 银行的收入构成资料来源：申万研究n 非利息收入中的差别主要来自于保险收入和交易收入n手续费收入占比：我国大型银行 约20%，CITI 20%，HSBC 21%，BNP 19%申万研究1212n 存贷款规模的增长速度主要取决于宏观经济和货币政策。3.2 传统存贷业务依旧是业务重点 存贷款量国内GDP增长率,CPI资料来源：CEICn 有研究部门给出的回归方程：lloantlloant=0.8712+1.1932=0.8712+1.1932lgdlgdptpt-0.0835-0.0835rrrtrrrt+etet 注：lloan,lgdp表示以对数形式存在的贷款和GDP，RRR为准备金率。资料来源：交通银行研究部n 对于投资者来说，每月的信贷投放是重要观察指标申万研究1313n 存贷款规模的增长速度主要取决于宏观经济和货币政策。资料来源：Wind资讯，申万研究3.2 传统存贷业务依旧是业务重点 存贷款量(续)国内固定资产投资增长贷款/GDP申万研究1414n 中小企业贷款和零售贷款占比提高是大趋势，金融脱酶不可避免资料来源：申万研究3.2 传统存贷业务依旧是业务重点 贷款分布建设银行2011年底贷款分布n 前十大银行2010年底房地产开发贷款占比约为8.3%，2006年底这个指标为9.3%。n 前十大银行2010年底个人贷款占比约为23.8%，2006年底这个指标为16.8%。n 投资者较为关注的是房地产开发贷款,地方融资平台贷款占比申万研究1515n 个人存款占比较高使国有大银行在存款端优势明显。资料来源：申万研究3.2 传统存贷业务依旧是业务重点 存款分布重农的存款优势申万研究1616n 对于监管者来说，存贷比的监管也在从季末时点监管到平均存贷比监管。资料来源：申万研究3.2 传统存贷业务依旧是业务重点 平均余额更能说明问题n 对于投资者来说，关注存贷款的时点数可能会导致数据失真申万研究17173.2 传统存贷业务 息差n 衡量利差水平的主要指标存贷利差=贷款平均收益率-存款平均成本率净利差（spread）=生息资产平均收益率-付息负债平均成本率净息差（Net Interest Margin）=净利息收入/生息资产平均余额n 决定利差的主要因素各类资产和负债的利率情况 央行的基准利差决定银行存款和贷款的利率，并影响货币市场和债券市场的收益率。大类资产的配置情况 如存款准备金占生息资产比重、贷款占生息资产比重各类资产负债内部的结构 如存款中活期和定期的比例，贷款中短期和中长期比例、贴现和一般贷款的比例、大企业和中小企业贷款的比例申万研究18183.3 传统存贷业务-息差-各类资产负债收益率资料来源：申万研究n 各类资产负债收益率是投资者关注焦点申万研究1919在利率非自由化的背景下，基准利差的变化（即加息或减息）对银行的利差大小起决定作用资料来源：中国人民银行，申万研究3.2 传统存贷业务-息差-基准利率申万研究2020在利率非自由化的背景下，基准利差的变化（即加息或减息）对银行的利差大小起决定作用升息下银行的净息差将扩大n 加息以及短存长贷使银行息差在06-07年明显扩大。n 加息的滞后效应（中长期贷款重定价）使银行息差在08年初继续扩大。n 降息则反之反是。资料来源：申万研究3.2 传统存贷业务-息差-基准利率(续)申万研究2121资料来源：中国人民银行，申万研究3.2 传统存贷业务-息差-准备金率n 准备金的提高使银行高收益率资产的比重下降申万研究2222资料来源：WIND，申万研究3.2 传统存贷业务-息差-市场利率n 银行票据贴现利率，同业拆借利率，债券收益率都能帮助我们预测NIM同业拆借利率走势债券收益率走势申万研究2323资料来源：WIND，申万研究3.2 传统存贷业务-息差 如何预测n 相对于量的预测，投资者对于价的预测可能更难n贷款和存款的结构n存贷款重定价的过程n市场利率的变化票据贴现利率往往是投资者预测息差的一个重要参考申万研究2424n 央行提出的利率市场化的原则和进程 2001 2001年提出的原则年提出的原则先外币后本币，先贷款后存款，先农村后城市，先浮动后放开 20032003年修正了的原则年修正了的原则先外币后本币，先贷款后存款，先大额、长期，后小额、短期 利率市场化计划时间表利率市场化计划时间表用3年的时间基本实现贷款利率市场化，用5-10年的时间基本实现存款利率市场化。3.2 传统存贷业务-息差-利率市场化n 利率市场化对利率差的影响：先扩大后缩小 前期贷款利率会明显上升前期贷款利率会明显上升更大范围的定价区间使客户选择范围扩大，中小企业贷款比例将上升 后期贷款利率下降、存款利率上升后期贷款利率下降、存款利率上升n 利率自由化时间猜测 更高的中间业务收入占比更高的中间业务收入占比 更强的定价能力更强的定价能力申万研究2525n 随着理财产品的大量销售，我们认为利率市场化已经开始 保证金存款，保险公司协议存款，结构性存款利率完全竞争保证金存款，保险公司协议存款，结构性存款利率完全竞争3.2 传统存贷业务-息差-利率市场化已经开始中国银行结构性存款的变迁申万研究2626国内银行业收入构成与国外银行比较3.3 非息收入-不能简单国际比较资料来源：申万研究n 非利息收入中的差别主要来自于保险收入和交易收入n手续费收入占比：我国大型银行 约20%，CITI 20%，HSBC 21%，BNP 19%申万研究2727注：以一家资本充足率在10%左右，费用、拨备、税负等与上市股份制银行接近的银行模拟。非利息收入占比提高对提升ROA和ROE的敏感分析非息收入占比非息收入占比0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%ROAROA0.74%0.74%0.78%0.78%0.82%0.82%0.87%0.87%0.92%0.92%ROEROE14.7%14.7%15.5%15.5%16.4%16.4%17.3%17.3%18.4%18.4%非息收入占比非息收入占比25%25%30%30%35%35%40%40%45%45%ROAROA0.98%0.98%1.05%1.05%1.13%1.13%1.23%1.23%1.34%1.34%ROEROE19.65%19.65%21.06%21.06%22.68%22.68%24.57%24.57%26.80%26.80%3.3 中间业务收入占比关乎 ROE申万研究28283.3 投资者更希望看到稳定类中间业务收入的增长n 2011年的增长是否来源于信贷相关类收入的大幅增长资料来源：申万研究2011年各银行中间业务收入分类申万研究29293.4 向零售银行转型金融脱媒将给国内银行业的发展带来挑战，零售业务的重要性日益突出n零售业务的三大突破口：资产业务：住房按揭贷款和各类消费贷款负债业务：便利程度是关键中间业务：以优秀的理财产品和全面的财富管理来吸引客户资料来源：申万研究国外银行和国内银行零售业务收入占比对比申万研究3030n 国内判断资产质量的主要指标和方法一逾二呆法（期限法）正常贷款逾期贷款呆帐贷款呆滞贷款五级分类法正常类关注类次级类可疑类损失类不良贷款不良贷款3.5 资产质量和贷款减值准备计提申万研究3131n 正常类：债务人能够履行合同，没有足够理由怀疑信贷资产本息不能按时足额偿还。n 关注类：管债务人目前存在一些可能对偿还产生不利影响的因素，但是依靠其正常经营收入，必要时通过执行担保，能在规定期限内足额收回信贷资产本息，一般表现为：本金或利息逾期，但未超过 90 天；所处行业受到不利影响等等n 次级类：债务人的还款能力出现明显问题，完全依靠其正常经营收入无法及时、足额偿还信贷资产本息，即使执行担保，也可能会造成一定损失，预计损失在40%（含）以内。一般表现为：本金或利息逾期超过 90 天但不超过180 天；债务人被发现存在重大违规违法行为等等。n 可疑类：债务人无法足额偿还信贷资产本息，即使执行担保，也肯定要造成较大损失，预计损失在40%至90%（含）之间。一般表现为：本金或利息逾期超过 180 天；债务人停产或停止经营，且复工无望；或固定资产项目处于停建或缓建状态；贷款经重组后仍然逾期，或借款人仍然无力归还贷款等等。n 损失类：在采取所有可能的措施或必要的法律程序之后，本息仍然无法收回，或只能收回极少部分。一般表现为：债务人破产、关闭、解散或撤销，或已完全停止经营活动；债务人的固定资产项目停工时间很长且无望复工；对债务人的诉讼（仲裁）程序已经完结，经处置抵（质）押物或向担保人追偿贷款仍未能收回，或经法院强制执行超过540 天贷款未能收回等等。3.5 资产质量和贷款减值准备计提 五级分类申万研究3232n准备金覆盖率贷款减值准备余额/不良贷款余额n信贷成本=当年计提的减值准备/贷款平均余额准备金覆盖率多少是充分？准备金计提和回拨是银行最便利的利润调节手段3.5 资产质量和贷款减值准备计提n 贷款减值准备的计提单项准备计提组合准备计提申万研究3333n 资产质量与宏观经济、风险控制体系和财务重组相关。3.5 资产质量和整体经济密切相关资料来源：中国银监会、申万研究 行业不良贷款率不断下降（03-10年）申万研究3434n 资产质量与宏观经济、风险控制体系和财务重组相关。3.5 资产质量和整体经济密切相关资料来源：中国银监会、申万研究 拨备覆盖率不断提升（03-10年）n 银监会最新提出的要求是 拨备/贷款 超过2.5%申万研究3535n 贷款担保方式主要分为四类：信用，保证，抵押，质押资料来源：申万研究 3.5 资产质量 贷款抵押方式工商银行2010年底贷款担保方式申万研究3636n 关于地方融资平台的相关数据(2010年底)贷款余额9.09万亿元，占比约19%其中有2.84万亿贷款可能会转回为一般贷款 根据银监会要求的分类：现金流全覆盖（100%）-56.23%现金流基本覆盖（70%100%）-24.29%现金流半覆盖（30%70%）-8.43%现金流无覆盖（0%30%）-11.05%融资平台中中长期贷款占比91%，只有5%的贷款期限低于3年 基础设施和交通运输类贷款占平台贷款比重高达84%3.5 资产质量 地方融资平台n 银监会的最新要求是根据不同的分类计算不同的资本要求申万研究37373.5 投资者最困惑的莫过于资产质量资料来源：CEIC，申万研究n 很难量化将资产质量问题说清申万研究38383.5 投资者最困惑的莫过于资产质量资料来源：申万研究n 如何在银行之间进行比较n传统方法:关注五级分类下不良贷款余额，不良贷款率，信贷成本，拨备覆盖率n现在市场更关注：季度环比的不良贷款生成率，逾期贷款的情况不良贷款/90天以上逾期可能是判断公司谨慎程度的一个指标申万研究3939n 商业银行资本充足率管理办法 (核心)资本(核心)资本扣除项(核心)资本充足率=加权风险资产+12.5倍的市场风险资本金资本充足率10%核心资本充足率7%核心资本附属资本3.6 资本充足率申万研究4040n 商业银行提高资本充足率的两条途径2、增加资本金1、减少加权风险资产改变资产结构提高风险权重较低的资产的比重风险和收益的对称性产生的局限性内部积累提高盈利能力外部融资最直接最有效的方法3.6 资本充足率申万研究4141n 商业银行提高核心资本的方法核心资本主要由净资产构成，包括实收资本、资本公积、盈余公积和未分配利润。增加实收资本定向增资扩股，上市发行或增发或配股，财政注资，可转债转股。增加净资产其他项目提高资产收益率等盈利能力，高比例留存3.6 资本充足率申万研究4242n 商业银行提高附属资本的方法附属资本包括资产重估储备、一般贷款损失准备、优先股、符合条件的可转换债券、次级债券和混合资本债。发行优先股，可转换债券、次级债券、混合资本债券增加资产重估储备和贷款损失准备，但会减少核心资本3.6 资本充足率申万研究4343n 投资者对于银行是否需要融资还是比较敏感3.6 资本充足率n 各类监管措施对于资本充足率影响的计算n 举例:今年2月有传言中国银监会考虑更改超额拨备计入附属资本的规则申万研究4444主要内容1.银行业的分类和市场份额2.银行业的业务和盈利模式3.多视角评价银行业4.银行估值方法探讨5.总结 从国际投资者如何看待中国银行业的角度申万研究45454.1 银行股估值方法的种类 投资者对银行的估值方法主要有内在价值估值法和相对估值法两类 内在价值估值法：其估值理念是银行自身值多少钱，与单个银行的经营因素有关，与其他银行的估值水平无关，即内因决定估值水平。内在价值估值法是一种绝对估值，波动性通常较小。相对估值法：以同类型公司的市净率或市盈率等指标来确定发行主体的估值，与已经上市的同类型公司的估值水平密切相关，即外因决定估值水平。由于同类型公司的股价经常变动，相对估值法的波动性通常较大。申万研究46464.1 银行股估值方法的种类n 内在价值估值法估值方法估值方法含义含义影响因素影响因素红利贴现法（DDM）对股东长期可获得的现金股利逐年贴现得到现值长期现金股利受到银行收入增长率、业务利润率、费用率、不良资产增长率、拨备计提数额、税率、派息率等诸多指标的影响，因此必须建立在长期详细的银行盈利预测模型之上，且越是详细的预测越有利于估值的精确性。由于长期详细的业绩预测较为复杂和困难，因此产生了替代的简化估值模型，如永续增长模型，二阶段、三阶段增长模型等。在贴现时，市场无风险收益率、预期回报率和股价波动率是贴现率的参数。理论市盈率、市净率、市收率法以DDM估值除以每股收益、每股净资产、每股营业收入等指标与DDM法考虑因素的相同，也有简化的估值模型。实证模型法通过实证统计回归分析，建立股票价格与某些指标的相关模型例如，实证统计发现，银行市净率与净资产收益率相关性很高，从而建立回归模型，加入相应银行参数可得到理论价值。申万研究47474.1 银行股估值方法的种类n 内在价值估值法（1）红利贴现法（红利贴现法（DDMDDM）永续增长模型永续增长模型前提假设：银行保持某一固定的增长率持续增长公式：P=D1/(r-g)D1：第1年每股现金分红；r=Rf+(Rm-Rf)，即贴现率无风险收益率股价波动率*预期收益率；g=持续增长率多阶段增长模型多阶段增长模型前提假设：银行在某几个阶段分别保持固定的增长率公式：P=D1/(1+r)+D2/(1+r)2+Dn-1(1+gn)/(1+r)n+Dn(1+gn+1)/(r-g)/(1+r)nDn：第n年每股现金分红；r=Rf+(Rm-Rf)，即贴现率无风险收益率股价波动率*预期收益率；gn=某一阶段增长率申万研究48484.1 银行股估值方法的种类n 内在价值估值法（2）理论市盈率、市净率、市收率法理论市盈率、市净率、市收率法以常用的市净率估值法为例，说明估值因素与银行业绩指标的关系n 各项业务成长性n 各项业务收益率n 各项业务费用率n 资产质量情况n 拨备计提计划n 各类融资计划 永续增长的PB预计派息率净资产收益率/(股权成本增长率)n 银行未来发展速度n 资本充足率n 投资者偏好n 同业派息水平n 无风险收益率n 股票预期收益率n 银行信用评级n 行业风险程度n 国民经济长期增长率n 银行业未来增长率n 目标银行未来增长率n 不同增长阶段的增长率申万研究4949n 内在价值估值法（3）4.1 银行股估值方法的种类实证模型法实证模型法 P/BP/B与与ROEROE呈高度正相关呈高度正相关英国00.511.522.533.544.505101520253035ROE(%)PB(X)香港012345051015202530ROE(%)PB(X)日本024681012020406080100ROE(%)PB(X)美国0246810121401020304050ROE(%)PB(X)申万研究50504.1 银行股估值方法的种类n 相对估值法估值方法估值方法含义含义影响因素影响因素以同市场同行业可比公司估值水平确定发行主体的估值水平一般以行业可比公司的实际市盈率或市净率等指标的平均水平确定；或以行业可比公司实际市盈率或市净率等指标的上下限来确定估值区间。以全球其他市场同行业可比公司的估值水平确定发行主体的估值水平一般以其他市场行业可比公司的实际市盈率或市净率等指标的平均水平确定；或以其他市场行业可比公司实际市盈率或市净率等指标的上下限来确定估值区间。可比公司选择至关重要，需要基于对发行主体及同行业公司的深刻认识，掌握足够说服投资者的理由；相对估值法也要建立在业绩预测的基础上。申万研究51514.2 我们建议的银行股估值方法的种类n 内在价值估值法实证模型法P/B与ROE的联系理由：理由：市净率（PB）与净资产收益率（ROE）的高度正相关性不仅有着充分的理论依据，在现实案例中得到证实，而且在运用中最为广泛。方法：方法：将相关公司的PB与ROE统计得到一次线性回归方程，将同期的ROE代入方程即可得到相对应的P/B值，再按照每股净资产计算股价。应用中需要注意的问题：应用中需要注意的问题：由于各家银行的资本充足率、拨备覆盖率等指标相去甚远，可能导致ROE偏高或偏低，因此需要按照实际情况予以调整。n 相对估值法P/B和P/E理由：理由：与相关公司的比较是投资者最通用的选择，而市净率与市盈率又是其中最直观的指标。市净率因为能反映投资安全性，且不易受到当年利润操纵的影响，更常用于银行业。但在中国银行业快速成长的特征下，能体现成长性的市盈率也是我们建议的指标。方法：方法：计算相关公司的市净率和市盈率，用平均值或上下限确定发行主体的估值水平并确定价格。应用中需要注意的问题：应用中需要注意的问题：衡量P/B时要注意融资对当年每股净资产的影响；衡量P/E时尤其要注意拨备调控对当年每股收益的影响。申万研究52524.3 经济周期不同时期银行股的估值资料来源：中海基金，申万研究 申万研究5353主要内容1.银行业的分类和市场份额2.银行业的业务和盈利模式3.多视角评价银行业4.银行估值方法探讨5.总结 从国际投资者如何看待中国银行业的角度申万研究5454545.1 国际投资者如何看中国银行业n 据粗略统计，国内的机构投资者占比低于30%，个人投资者占比高于70%香港市场的机头投资者占比高于70%，个人投资者占比低于30%n 会否国际投资者更偏重基本面？香港市场上的银行股PB-ROE申万研究55555.1 国际投资者如何看中国银行业 n 长期以来，香港市场上上市的内银股较A股有所溢价，目前溢价-14%11%，招行/农行溢价最高，中信/中国最低。申万研究56565.2 为什么香港更贵(1)流动性溢价 n 香港市场上，大盘股由于流动性较好，一般较小盘股有溢价，而在A股市场上恰恰相反。资料来源：Bloomberg，申万研究 申万研究57575.2 为什么香港更贵(2)更看重业绩 n 例子：工行于2009年3月25日晚公布2008年业绩，同时召开业绩发布会，会上就年报业绩进行了问答，并给出一些正面展望。2009-3-26之后的股价表现申万研究58585.2 为什么香港更贵(3)国际比较n 不同于A股，香港市场上投资者还存在国际估值比较基准，特别是新兴市场之间的比较。资料来源：Bloomberg 申万研究59595.2 为什么香港更贵(4)息率n 由于投资者投资期限更长，息率可能是关注的一个重要指标n 大行的息率普遍超过4%申万研究60605.2 为什么农业银行估值较高，价差较大？n 国际投资者更关注存款基础，包括个人存款占比，活期存款占比等存贷比,低存贷比意味着有上升空间业绩增长的确定性，上市后信贷成本上升带来的稳定业绩增长规避监管的能力，体现在农业贷款的存在可能使公司的贷款增长更快（重庆农村商业银行是另一个例子）个人存款占比/活期存款占比申万研究61615.2 为什么中信银行估值较低，价差较小？n 国际投资者更关注存款基础，包括个人存款占比，活期存款占比等存贷比,低存贷比意味着有上升空间ROE，根据我们的杜邦分析，中信银行ROE偏低可能由于中间业务收入占比较低中间业务收入占比