财务管理第十一章 股利分配、股票分割与股票回购

第十一章 股利分配、股票分割与股票回购一、股利理论与股利政策1、股利理论（1）股利无关理论（完全市场理论）又称“股利的MM理论”Q投资者并不关心公司股利的分配股利的支付率不影响公司的价值（2）股利相关论税差理论税差的表现税差率：一般出于保护和鼓励资本市场投资的目的，会采用股利收益税率高于资本利得税率的差异税率制度股东在支付税金时间上有差异（继续持有股票可以延迟资本利得的纳税时 间，可以体现递延纳税的时间价值）税差理论的主要观点1、如果不考虑股票交易成本，企业应采取低现金股利比率的分配政策2、如果存在股票的交易成本，甚至当资本利得税与交易成本之和大于股 利收益税时，偏好取得定期现金股利收益的股东会倾向于企业采取高现金 股利支付率政策客户效应理论1、边际税率较高的投资者（如富有的投资者）偏好低现金股利支付率2、边际税率较低的投资者（如养老基金）偏好高现金股利支付率的股票“一鸟在手”理论投资者更偏好于现金股利。随着公司股利支付率的提高，权益价值因此而上升。（倾 向于选择股利支付率高的股票）代理理论1、股东与债权人之间的代理冲突：债券人为保护自身利益，希望企业采取低股利支付率政策2、经理人员与股东之间的代理冲突：实施多分少留（高股利支付率）的政策，既有利于抑制经理人员随意支配自由现金流的代理成本，也有利于满足股东取得股利收益的愿望3、控股股东与中小股东之间的代理冲突：处于外部投资者保护程度较弱环境的中小股东希望企业采用高股利支付率政策，以防控股股东的利益侵害信号理论股利政策所产生的信息效应会影响股票的价格可能的信号高股利支付率好信号：企业未来业绩大幅度增长差信号：企业没有前景好的投资项目低股利支付率一一好信号：企业有前景好的投资项目差信号：企业未来出现衰退如果考虑处于成熟期的企业，其盈利能力相对稳定，此时企业宣布发放高额股利， 可能预示着企业成长性趋缓甚至下降，因此，随着股利支付率提高，股票价格应该 是下降的2、股利政策的类型（1）剩余股利政策Q含义：指在公司有着良好的投资机会时，根据已定的目标资本结构，测算出投资所需的权益资本，先从盈余当中留出，然后将剩余的盈余作为股利予以分配。决策程序：步骤一：设定目标资本结构步骤二：确定目标资本结构下投资所需的股东权益数额步骤三：最大限度的使用保留盈余满足投资所需的权益资金步骤四：盈余剩余部分发放股利优缺点： 优点：保持理想的资本结构，使加权平均资本成本最低 缺点：股利发放额每年随投资机会和盈利水平的波动而波动，不利于投资者安排收入与支出理论依据：股利无关论考虑的因素： 投资机会（指长期资本需求） 目标资本结构（指长期资本结构，不是资产负债率） 当年净利润（只用当年净利润分红）不考虑的因素： 货币资金存量（属于营运资金管理问题，现金不足可以借钱分红） 期初未分配利润（不用往年利润分红） 计提盈余公积（盈余公积属于留存收益，不会在实质上妨碍分红） 短期/无息借款（属于营运资金管理问题，不属于资本结构问题）计算步骤：先确定留存收益的增加，股利倒挤：股利=净利润一留存收益的增加=净利润一投资总需求大目标权益比重（2）固定股利政策或稳定增长股利政策0含义：企业将每年派发的股利固定在某一特定水平或是在此基础上维持某一固定增长率，从而逐年稳定增长0决策程序： 固定股利政策：第一步：确定固定的股利金额第二步：按固定金额发放股利 稳定增长股利政策：第一步：确定固定股利增长率第二步：每年发放的股利在上一年股利的基础上按固定增长率稳定增长0优缺点 优点：固定或稳定增长的现金股利向市场传递着公司经营业绩正常或稳定增长的信息，有利于树立公司良好的形象，增强投资者对公司的信心，从而使公司股票价格保持稳定或上升固定或稳定增长的股利有利于投资者安排股利收入和支出A 缺点：股利的支付与盈余脱节。当盈余较低时仍要支付固定或稳定增长的股利，这可能导致资金短缺，财务状况恶化不能像剩余股利政策那样保持较低的资本成本0理论依据：一鸟在手理论和股利信号理论0适用范围：固定股利政策或稳定增长股利政策适用于成熟的、盈利充分且获利能力比较稳定的、扩张需求减 少的公司。从公司发展的生命周期考虑，稳定增长期的企业可采用稳定增长股利政策，成熟期的企业可采用 固定股利政策。（3）固定股利支付率政策0含义：是公司确定一个股利占盈余的比率，并长期按此比率支付股利的政策0决策程序：步骤一：确定固定的支付比率步骤二：按股利支付率和税后利率计算发放股利0优缺点： 优点：使股利与公司盈余紧密的配合，以体现多盈多分、少盈少分、无盈不分的原则A 缺点：各年的股利变动较大，极易造成公司不稳定的感觉，对于稳定股票价格不利(4) 低正常股利加额外股利政策0含义：该股利政策是公司一般情况下每年只支付固定的、数额较低的股利，在盈余多的年份，再根据实际情况向股东发放额外股利0决策程序步骤一：每年支付固定数额的低股利步骤二：高盈余年份增发股利0优点：具有较大灵活性使那些依靠股利度日的股东每年至少可以得到虽然较低但比较稳定的股利收入，从而吸引住这部分股东3、股利政策的影响因素法律限制0资产保全的限制公司不能用资本(包括股本和资本公积)发放股利0企业积累的限制按照法律规定，公司税后利润必须先提取法定公积金，此外还鼓 励公司提取任意公积金，只有当提取的法定公积金达到注册资本 的50%时，才可以不再提取0净利润的限制规定公司年度累计净利润必须为正数时才可发放股利，以刖年度亏损必须足额弥补0超额累积利润的限制许多国家规定公司不得超额累积利润，一旦公司的保留盈余超过法律认可的水平，将被加征额外税额0无力偿还的限制基于对债权人的利益保护，如果一个公司已经无力偿付负债，或 鼓励支付会导致公司失去偿债能力，则不能支付股利股东因素稳定的收入依靠股利维持生活的股东往往要求支付稳定的现金股利避税边际税率高的股东出于避税考虑，往往反对发放较多的现金股利控制权的稀释为防止控制权的稀释，持有控股权的股东希望少分配股利，少募集权益资金公司因素盈余的稳定性盈余相对稳定的公司有可能支付较高的股利，盈余不稳定的公司一般采取低股利政策公司的流动性资产流动性较低的公司有可能支付较低的股利举债能力具有较强的举债能力的公司有可能采取高股利政策，而举债能力弱的公司往往采取低股利政策投资机会有良好投资机会的公司往往少发现金股利，缺乏良好投资机会的公司，倾向于支付较高的现金股利资本成本保留盈余（不存在筹资费用）的资本成本低于发行新股。从资本 成本考虑，如果公司有扩大资金的需求，也应当采取低股利政策债务需求具有较高债务偿还需要的公司一般采取低股利政策其他限制债务合同约束如果债务合同限制现金股利支付，公司只能采取低股利政策通货膨胀通货膨胀时期，由于货币购买力下降，公司计提的折旧不能满足 重置资产的需求，需动用盈余补足重置固定资产的需求，因此在 通货膨胀时期公司股利政策往往偏紧二、股利的种类、支付程序与分配方案（一）种类1、现金股利2、股票股利3、财产股利：以现金以外的资产支付的股利，主要是以公司所拥有的其他公司的有价证券作为股利支付给股东4、负债股利：负债股利是公司以负债支付的股利，通常以公司的应付票据支付给股东，在不得 已的情况下也有发行公司债券抵付股利的5、注意：公司以自己的股票发股利一一股票股利公司以持有的其他公司的股票发股利一一财产股利公司以自己的债券发股利一一负债股利公司以持有的其他公司的债券发股利一一财产股利（二）股利支付程序1、股权登记日的股票价格=除息日的股票价格+本次股利2、资本公积转增股本与股票股利一样都会使股东具有相同的股份增持效果，但并未增加股东持 有股份的价值3、在除息日，上市公司发放现金股利、股票股利以及资本公积转增资本后：人一股权登记日收盘价每股现金股利股票的除权参考价1+送股率+转股率（三）股票股利有影响的项目所有者权益的内部结构：未分配利润减少、股本增加、资本公积不变股数（增加）每股收益（下降）每股市价（下降）无影响的项目每股面值资本结构（资产总额、负债总额、所有者权益总额均不变）股东持股比例若盈利总额和市盈率不变，股票股利发放不会改变股东持股的市场价值总额三、股票分割与股票回购（一）股票分割1、股票分割的含义与目的Q含义股票分割是指将面额较高的股票交换成面额较低的股票的行为目的主要目的在于通过增加股票股数降低每股市价，从而吸引更多的投资者股票分割往往是成长中公司的行为，所以宣布股票分割很容易给人一种“公司正处于发展之中”的印象，这种利好信息会在短时间内提高股价2、股票分割与反分割的区别股票分割股票反分割不同点面值变小面值变大普通股股数增加普通股股数减少每股收益降低、每股净资产降低每股收益提高、每股净资产提高每股市价下降每股市价提高相同点股东权益内部结构不变资本结构不变（资产总额、负债总额、股东权益总额不变）股东持股比例不变若盈利总额和市盈率不变，不会改变股东持股的市场价值总额3、股票分割与股票股利的比较股票分割股票股利不同点每股面值变小每股面值不变股东权益内部结构不变股东权益内部结构变化（意思是：所有者权益内部拿出部分用来发股利，整体不变，内部有增减变动）不属于股利支付方式属于股利支付方式相同点普通股股数增加每股收益和每股市价下降资本结构不变（资产总额、负债总额、股东权益总额不变）股东持股比例不变若盈余总额和市盈率不变，不会改变股东持股的市场价值总额（二）股票回购1、股票回购的含义公司出资购回自身发行在外的股票2、股票回购与股票分割、反分割及股票股利的比较内容股票回购股票分割及股票股利股票反分割股数减少增加减少每股市价提高降低提高每股收益提高降低提高资本结构改变，提高财务杠杆水平不影响不影响控制权巩固既定控制权或转移公司控制权不影响不影响3、股票回购与现金股利的比较股票回购现金股利不同点股东得到的资本利得，需缴纳资本利得税，税负低股票回购对股东利益具有不稳定的影响不属于股利支付方式可配合公司资本运作需求发放现金股利后股东需缴纳股利收益税，税负高是稳定到手的收益属于股利支付方式相同点所有者权益减少（均改变所有者权益结构）现金减少4、股票回购对公司的作用（1）向市场传达积极信号“股价被低估”，提升股价（2）避免股利波动的负面影响，稳定股价（3）减少自由现金流，降低管理层代理成本（4）反收购策略，减少流通股，抬高股价（5）改变资本结构，提高财务杠杆（6）调节所有权结构，用于认股权证行权、可转换债券行权、股权激励、交换被收购或兼并公司的股票5、股票回购的方式按回购的地点分类场内公开收购、场外协议收购按回购的对象分类在资本市场上进行随机回购（集中竞价回购）、向全体股东招标回 购（要约回购）、向个别股东协商回购（定向回购）按筹资方式分类举债回购、现金回购、混合回购（举债+现金）按回购价格的确定方式分类固定价格要约回购、荷兰式拍卖回购