资本预算与投资决策ppt课件

,第四章 资本预算与投资决策,资本预算（capital budget）是企业全面预算管理的一个重要组成部分，但绝不是一种简单的预算控制。资本预算是一种投资项目决策机制，包括了所有围绕投资项目现金流预测的全部过程；同时，资本预算是一种管理控制机制，包括了资本分配权配置、资本支出预算、筹资预算等系统。,第一节 资本预算原理 第二节 特殊资本预算 第三节 上市公司的投资行为 第四节 投资战略,本节的内容包括：,1,第一节 资本预算原理投资项目决策,公司投资战略,资本预算目标,现金流量预测,增量现金流量,投资评价标准,投资项目选择,资本分配标准,资本支出预算,资本筹集预算,投资项目审计,投 资 项 目 决 策,资 本 预 算 控 制,资本预算体系,资本预算环境,核心 内容,关键 环节,决 定,指导,影 响,2,一、现金流量预测,基于投资决策的现金流量 1是现金流量而不是会计利润； 2是营业性现金流量而不是融资性现金流量； 3是税后现金流量而不是税前现金流量； 4是增量现金流量而不是沉没成本。,基于投资决策的资本预算原则,考虑相关成本,去掉沉没成本,重视机会成本,考虑风险因素,考虑营运资本的影响,考虑通货膨胀的影响,忽视融资成本,考虑税收和折旧的影响,原 则,3,二、增量现金流量,现金流入量,现金流出量,付现成本,营业收入,回收的固定资产残值,回收的流动资产,其他现金流入,垫支的流动资产,购置固定资产的价款,所得税,其他现金流出,4,1初始现金流量 a “新”资产的购置成本 b 资本性支出（运输费、保险费和建造安装成本等） c（） “净”营运资本的增加（减少） d “新”资产取代“旧”资产时，“旧”资产出售的收入 e（） “旧”资产出售的所得税（营业税计入营业成本） f 初始现金流量,5,2期间现金流量（营业现金流量） a 营业收入的净增加（减少）减去（加上）付现营业费用（不包括折旧）的净增加（减少） b（） 税法确认的折旧的净增加（减少） c 税前收入净变化 d（） 税收的净增加（减少） e 税后收入的净变化 f（） 税法确认的折旧的净增加（减少） g 期间现金流量 营业收入付现费用所得税 （营业收入付现费用）（1所得税税率） 折旧所得税税率 营业收入（营业费用折旧）所得税 净利润折旧,6,3终结现金流量 a “新”资产的最后残值（处理或出售价值） b（） “新”资产处理或出售的所得税（税收抵免） c（） “净”营运资本的减少（增加） d 终结现金流量,7,三、投资评价标准,非贴现的资本预算技术,投资回收期PP法Payback period,贴现的资本预算技术,净现值NPV法net present value,内含报酬率IRR法internal return rate,获利指数PI法,投资利润率ROI法,8,四、确定投资项目,投资项目的关系,独立项目：接受或拒绝某项目不影响正在考虑的其他项目的决策，,投资项目的等级排列,在任何情况下，按NPV排序都可以选出正确的项目,选择投资项目的要求,国民经济可行性,相关项目：接受某项目依赖于正在考虑的其他项目的决策，如购置一台大型设备可能需要建造厂房,互斥项目：接受某项目必须放弃其他项目的决策，如对用友软件和金蝶软件的决策,在互斥项目决策中，使用NPV、IRR、PI来进行项目排序，可能导致矛盾的结论,财务可行性,9,第二节 特殊资本预算管理期权,一、期权的概念 期权也称选择权（option），是指期权持有人在期权合同规定的时间内有权利（但无义务）按执行价格买入或卖出某一标的资产。至于持有人最后是否行权，即是否真正买入或卖出，取决于现货或期货市场价格与执行价格的比较。 A 期权的构成要素 1期权的交易人（多头和空头） 期权的多头（long），也称期权的买（入）方（buyer），或持有人（holder），在期权合约规定的有效期内，有权利按约定的价格买入或卖出一定数量的某种标的资产的交易方。 期权的空头（short），也称期权的卖（出）方（seller），或立权人（writer），在期权合约规定的有效期内，有义务按约定的价格卖出或买入一定数量的某种标的资产的交易方。,10,看涨期权（call option），也称买入期权（买权），做多或看多。期权的多头，向期权空头支付一定数额的权利金后，在合约规定的有效期内，按照合约规定的价格，从期权空头买入一定数量的某种资产现货或期货的权利，但不必负有必须买入的义务。 看跌期权（put option），也称卖出期权（卖权），做空或看空。期权的多头，向期权空头支付一定数额的权利金后，在合约规定的有效期内，按照合约规定的价格，向期权空头卖出一定数量的某种资产现货或期货的权利，但不必负有必须卖出的义务。,11,期权交易涉及两次交易：一是权利的交易，即指向权利的买方和卖方，构成期权的头寸，即多头和空头；二是标的资产的交易，即指向标的资产的买方和卖方，构成期权的类型，即看涨期权（买权）和看跌期权（卖权）。,根据多头的性质，分为： 多头买权、多头看涨期权、买入买权、买入看涨期权 多头卖权、多头看跌期权、买入卖权、买入看跌期权 相应地，根据空头的性质，分为： 空头买权、空头看涨期权、卖出买权、卖出看涨期权 空头卖权、空头看跌期权、卖出卖权、卖出看跌期权,多头,空头,买权,卖权,获得权利,支付权利金,12,2执行价格（X） 执行价格，也称协定（contract）价格，或履约（exercise）价格，敲定（strike）价格。期权的多头和空头在期权合约中商定的某种标的资产的价格。一经约定，这种价格在合约有效期内固定不变。 3有效期限（T） 期权合约规定的行使期权的期限，期权的行使是有期限的，过期作废。一般期权合约有效期不超过1年，以3个月的最为常见。 4期权费（F，对期权多头而言） 期权费（premium fee）也称期权价格，即期权合约买卖的价格，在订立期权合约时由多头支付给空头，作为其获得期权的代价，故也称权利金。 期权费的多少取决于期权价值的大小。期权价值等于内在价值与时间价值之和。,13,多头的内在价值,X,ST,C,空头的内在价值,0,看涨期权（买权）的多头与空头,式中：C多头期权价值，X执行价格，ST现货或期货市场价格 多头买权的到期日价值：Cmax（0，STX） 空头买权的到期日价值：Cmin（0，XST）,14,多头的内在价值,X,ST,P,空头的内在价值,0,看跌期权（卖权）的多头与空头,式中：P空头期权价值，X执行价格，ST现货或期货市场价格 多头卖权的到期日价值：Pmax（0，XST） 空头卖权的到期日价值：Pmin（0，STX）,15,5履约保证金（对期权空头而言） 期权的空头必须存入一定数额的保证金用于履约的财力担保。期权交易是通过经纪人采用竞价方式实现的，经纪人作为所有期权多头的卖方和所有期权空头的买方，必须为交易双方提供担保，如果期权空头违约，经纪人必须代为履约。 6标的物（资产的数量和种类） 期权买入或卖出的资产的数量和种类，即买权或卖权所对应的标的资产。资产包括实物资产和金融资产。前者如石油、钢铁、贵金属等现货及期货；后者如外汇、债券、股票等现货及期货。 7到期日（D） 到期日（expiration Date），也称起算日（value date），是指期权合约到期最后一天，也是交割资产的日期。如果期权多头希望履约，必须在合约到期时通知期权空头（因而也有一个通知日）。到期期限越长，价格波动的时间越长，期权的买方利用行权而获利的可能性越大，时间价值就越大。但随着到期日的临近，时间价值就越小，直至为零。,16,B 期权交易的特点 1交易方式：有场内交易，也有场外交易。 2交易担保：期权多头以交纳期权费作为担保；期权空头以收取期权费作为收入，但必须缴纳一定数额的履约保证金作为担保。 3交易双方的权利和义务：期权多头与空头的权利和义务是不对等的，期权多头有权利而无义务，期权空头有义务而无权利。 4交易双方的风险与收益。期权多头与空头的风险和收益具有极大的不对称性，期权多头的最大损失是期权费，但其潜在收益是无限的；期权空头的最大收益是期权费，但其潜在风险是无限的。,17,C 期权的分类 1看涨期权和看跌期权 期权多头之所以买入看涨期权是因为预计标的资产价格会上涨，以便在将来价格上涨后能够以较低的价格买入资产，从而避免由于价格上涨所带来的损失。 期权多头之所以买入看跌期权是因为预计标的资产价格会下跌，以便在将来价格下跌后能够以较高的价格卖出资产，从而避免由于价格下跌所带来的损失。,18,2美式期权和欧式期权 美式期权（American option），在合约的有效期限内的任何时间，期权多头可以行使权利，即要求期权空头履行合约，如一个3月20日到期的期权，多头可以在3月20日之前的任何一天决定是否行使期权。 欧式期权（European option），只有在合约的有效期到期的当日，期权多头才能行使权利，即要求期权空头履行合约，如一个3月20日到期的外汇期权，多头可以在3月20日决定是否行使期权。 由于美式期权具有更大的灵活性，在交易量上超过欧式期权，已经成为主流，因而其期权价格相对较贵。当然，美式期权和欧式期权的划分并非地理上的概念。还有一种介于两者之间，在到期日前两周执行期权，称为百慕大期权。 3商品期权和金融期权 商品期权包括石油期权、有色金属期权和钢铁期权、粮食期权等 金融期权包括货币（外汇）期权、利率期权、股票期权和股票价格指数期权,19,4价内期权和价外期权 价内期权（in-the-money option），也称实值期权，溢价期权，当期权多头要求期权空头履行合约时，多头可以从中获利的期权。如看涨期权合约中资产的现货或期货价格高于执行价格（S大于X），看跌期权合约中资产的现货或期货价格低于执行价格（S小于X），多头行使期权便会获得利润。价内期权的内在价值大于零。 价外期权（out-of-the-money option），也称虚值期权，折价期权，当期权的买方要求期权的卖方履行合约时，买方不得不蒙受损失的期权。如看涨期权合约中资产的即期价格或远期价格低于敲定价格，看跌期权合约中资产的即期价格或远期价格高于敲定价格，买方行使期权便会导致亏损。价外期权的内在价值等于零。 还有一种平价期权，期权合约中规定的标的资产的即期价格或远期价格等于敲定价格。平价期权的内在价值等于零。 由于价外期权和平价期权的内在价值等于零，其期权费等于时间价值。 5现货期权和期货期权 期货期权包括商品期货期权、货币期货期权、利率期货期权和股票价格指数期货期权。,20,D 期权的价值 期权的公平价值在数量上等于期权的内在价值和时间价值之和。 内在价值（intrinsic value）是指资产的现货或期货价格与执行价格之间存在的有利于期权多头的差额，即期权多头行使期权所获得的利润。内在价值是期权交易的最低价格，只能大于或等于零。 时间价值（time value）是指期权多头所支付的高于内在价值的剩余期权费，即期权价格高于内在价值的部分，时间价值的产生源于期权风险承担的不对称性，期权的时间价值很难估算，表现为期权价格与内在价值之差。时间价值是期权的风险溢价，其大小主要受市场价格与执行价格的关系、期权到期时间、两种货币利差、两种货币汇率波动率等影响。,21,E看涨（call）期权的行权损益（income）,ST,X,0,IC,1 看涨期权多头的利润：无穷大 2 看涨期权多头的损失： 最大损失为FC（当STX时） 3 看涨期权多头的盈亏平衡点：STXFC 4 对于同一标的资产，若存在多个到期日相同但执行价格不同的看涨期权，执行价格越低，收益越高，期权费也越高。,FC,多头的损益线,22,E看涨（call）期权的行权策略（game）,ST,X,0,IC,当STX时，多头应当放弃行权，面临的损益ICFC，即损失期权费。 当STX时，多头面临两种选择： 一是卖出期权，面临的损益IC=FMFC （假定卖价为FM） 二是行使期权，特别是当STXFC时，必须行使期权，面临的损益IC=ST（XFC）,FC,多头的损益线,空头的损益线,23,E看跌（put）期权的行权损益（income）,ST,X,0,IP,1 看跌期权多头的利润：XFP 2 看跌期权多头的损失：最大损失为FP（当STX时） 3 看跌期权多头的盈亏平衡点：STX FP 4 对于同一标的资产，存在多个到期日相同但执行价格不同的看跌期权，执行价格越高，收益越高，期权费也越高。,FP,多头的损益线,24,E看跌（put）期权的行权策略（game）,ST,X,0,IP,当STX时，多头应当放弃行权，面临的损益IPFP，即损失期权费。 当STX时，多头面临两种选择： 一是卖出期权，面临的损益IP=FMFP （假定卖价为FM） 二是行使期权，特别是当STXFP时，必须行使期权，面临的损益IP=（XFP） ST,FP,多头的损益线,空头的损益线,25,二、管理期权的分类,规模期权 sizing,增长期权 growth,放弃期权 abandonment,规模扩大期权 scaling up,范围拓展期权 scoping up,规模缩小期权 scaling down,范围收缩期权 scoping down,弹性期权 elasticity,退出期权 exit,时机期权 timing,扩张期权 expansion,延迟期权 defer,压缩期权 reduce,等待期权 waiting,进入期权 entry,26,三、管理期权的评价方法,考虑管理期权的现代贴现方法 1项目净现值不考虑管理期权的净现值管理期权的价值管理期权的成本 2决策树法。 3black-scholes布莱克-斯科尔斯（舒尔斯）期权定价模型法。,不考虑管理期权的传统贴现方法 如果一个项目NPV大于0，并把一个游离在外的管理期权的价值加进去，会使这个项目的选择更有把握。,在投资项目决策中，管理者拥有多种选择的权利，存在许多”可以但不是必须“的灵活性（ flexibility ）。因此，管理期权的本质是灵活性。如在研究开发上，在面对项目的问题上，管理者有从事产品研发、设备研发、技术研发选择的灵活性；在不会失去研发机会的前提下，管理者有马上研发和等待研发选择的灵活性；在着手研发的情况下，管理者有增加研发规模和缩小研发规模选择的灵活性。,27,四、管理期权的应用,布莱克-斯科尔斯BS模型的假设和影响因素 假设：标的资产价格服从对数分布； 不存在交易成本或税收； 不存在无风险套利机会； 投资者能够以同样的无风险利率贷款或借款； 股票期权在有效期内没有红利支付。 因素：标的资产市场价格S（在T时刻的价格为ST） 执行价格X 有效期或到期日T 标的资产价格波动率 无风险利率r,28,布莱克-斯科尔斯BS模型 欧式买权的价值在到期日为：cEmax（STX，0） 如果距到期日有T期，欧式买权价值为： ce-rTEmax（STX，0） BS定价模型为： 欧式买权的定价公式： cSN（d1）Xe-rTN（d2） 同样，欧式卖权的定价公式： pXe-rTN（-d2） SN（-d1） N（d）为累计概率函数 d1ln（S/X）（r2/2）TT d2ln（S/X）（r2/2）TTd1T,29,在cSN（d1）Xe-rTN（d2）中 当标的资产价格很大时， d1、 d2变得很大，则N （d1）、N （d2）趋向于1 cSXe-rT 当标的资产价格很小时， d1、 d2变得很小，则N （d1）、N （d2）趋向于0 c0 同样，在 pXe-rTN（-d2） SN（-d1）中 当标的资产价格很大时， d1、 d2变得很大，则N （-d1）、N （-d2）趋向于1 pXe-rT S 当标的资产价格很小时， d1、 d2变得很小，则N （d1）、N （d2）趋向于0 p0,30,第三节 上市公司的投资行为,31,四、企业投资战略,32,33,