合理的资产现代企业资本结构优化问题.doc

国有企业资本结构的问题与优化的分析南昌大学科技学院06市场营销1班 张书林 7042706034 资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系，是反映企业财力的重要指标，是衡量企业偿债能力的重要尺度，同时也是检验企业财务风险，进而波及企业整体风险的重要依据，是企业进行筹资决策的起点和归宿。我国国有企业改革已有20多年的历史,虽取得了很大的进展,但国有企业资本结构的优化问题仍是当前改革中面临的重要问题。当前我国国有企业资本结构的现状已成为国企改革和脱困的障碍，阻挠着现代企业制度的建立和法人治理结构的完善。其基本特征是企业的资产负债率过高，股权结构和所有权不合理。随着中国加入WTO，对中国的企业特别是国有企业带来了前所未有的挑战，再加上市场经济的飞速发展，国家对国有企业的扶植力度也逐渐减少，国有企业自身也暴露出很多问题，资本结构不合理，资源浪费等等国有企业必须进行改革，优化资本结构，这个问题已经刻不容缓了。一、我国国有企业现状及成因(一)资产负债率普遍较高 我国国有企业的高负债率几乎是不争的事实。财政部清产核资办公室曾对全国部分国有企业进行清产核资,结果表明,国有企业的资产负债率平均为71%,这还只是账面数字。从实际情况来看,企业的实际资产要明显小于账面资产,因此,国有企业的实际资产负债率比账面资产负债率还要高,这主要是因为在国有企业中“待处理流动资产净损失”和“待处理固定资产净损失”以及“应收账款”等项目,有相当大部分实际上已难以收回,再加上库存商品的影响,使企业的实际资产远低于其账面价值。 (二)长短期资金结构不合理 企业的资金来源不外乎权益资本和负债资本两种形式。权益资本是企业的自有资本,可供企业永久性使用。负债则有长期负债和短期负债。从我国国有企业的资金结构来看,资产负债率普遍偏高,自有资本极其有限。从负债资金的构成来看,也是长期负债少,短期负债多,这样就造成了企业长期资金少,短期资金比率高的现状。国有企业资产负债率高,长短期资金结构不合理,既是计划经济体制下的融资体制的结果,也有国家投入不足的因素影响,另外,企业经济效益不佳也是导致企业资产负债率普遍偏高的直接原因。在计划经济条件下,国有企业资金来源主要是靠财政和银行供应,其中财政占大头,企业无偿使用财政注入的资金,不存在效益与利益挂钩的问题,粗放式的经济增长方式与“父爱主义”的软预算约束机制相互推波助澜,使许多项目,特别是重大项目在批准上马之时就已成为“钓鱼工程”,各企业不计成本,不讲效益,盲目的争项目、要指标,根本不重视企业的资本结构。于是在国家将财政拨款改成了银行贷款以后,这些企业顿感负担沉重,茫然不知所措。只是将依赖的对象从财政转向了银行。虽然国家相继扩大了直接融资市场,发展股票等证券市场,但这些发展跟不上企业对资金的扩张需求,企业仍然依靠银行大量负债为主,形成高负债的资本结构。 另外国家投入不足也是国有企业形成高负债的原因之一。根据资本结构理论,企业负债只是融资的一种手段,在完善的资本市场条件下,企业除了举债之外,还可以通过发行股票、债券筹集资金。二者的关系反映了企业的筹资实力,也反映了企业的偿债风险和利用财务杠杆的程度。在计划经济条件下,企业是可以不计成本只在名义上单独存在的生产经营单位,由于政企合一,投资都是由政府完成。经济转轨之后,国有企业改革实行“抓大放小”的方针政策,这样,一些中小型企业就不可能再像以前一样获得政府投资。即使对于一些大型企业而言,由于政府资金有限,负担沉重,也难以保证其资金需求。与此同时,金融市场的相对滞后,使企业的融资渠道单一化,再加上国有企业的盈利能力普遍较差,信誉不高,从而影响其直接融资能力,这样在政府“断奶”之后,企业所拥有的资金大部分就是从银行所借的贷款,自有资金很少。 最后,企业盈利能力较差也是国有企业资金结构不合理的一个重要原因。我们知道,要降低企业的资产负债率,一方面是减少企业负债,另一方面就是要增加自有资本。在企业负债总额不变的情况下,增加企业自有资本是降低资产负债率、优化资本结构的重要途径。尽管改革开放以来,国有企业逐渐摆脱对政府的依赖,走向市场,成为自主经营、自负盈亏的实体单位,但总的说来,效益低下,盈利能力差,企业积累资金很少甚至几乎没有。再加上产权不明,对经营管理者缺乏监督,国有资产流失严重,这样本就数额有限的自有资金就更为减少,使企业的资产负债率居高不下。 二、高负债对国有企业的影响 按照资本结构理论,在企业资本收益率大于资金成本率时,负债比例越高越好。但由于高负债同时伴随着高风险,因此,企业资产负债率必须要有一个合适的限度。以资产负债率高低来界定企业财务状况好坏时,必须要联系总资本收益率和债务资金成本率来综合分析。我国国有企业的资产负债率高达71%以上,对于一些发达的资本主义国家的企业而言,这样的负债率并不是绝对不可。如日本企业在经济高速增长时期可以保持70%80%的高负债率,而不会出现债务恶化现象。然而,由于我国国有企业大部分脱胎于计划经济,抗御市场风险能力较低,高负债不仅要求本已捉襟见肘的企业支付更高的利息,陷入财务困境,而且增加企业的经营风险,影响其正常的生产和周转循环。主要表现在: (一)降低企业抗御经营风险能力 资产负债率高,说明资本结构中所有者权益小,企业自身实力弱,抗御经营风险的能力差。从实际情况看,我国国有企业普遍存在负债率高、抗风险能力差的潜在危机。高负债在企业高速发展时期是可以存在的,可以为企业带来财务杠杆效应(一般而言),但在市场风险客观存在的条件下,一旦企业经营失败,其税前利润将大幅下降,会出现还本付息的困难,使企业陷入债务困境,无力支付甚至于破产。这个问题在国有企业表现得尤为突出。正如刚才所述,国有企业效益普遍低下,资产收益率大于资金成本率这一前提条件并不成立,因此,负债经营对许多企业来说,只会增加企业还本付息的负担,降低抗御经营风险的能力。 (二)债务资金杠杆作用削弱 从理论上讲,当总资本利润率高于债务资金成本率时,负债率越高,权益资本收益率越高;但从实际来看,随着企业负债率的增加,企业的风险也随之增加。投资报酬率包含三部分:1、无风险的投资利润率;2、企业经营风险补偿利率;3、筹资风险补偿利率。随着企业负债率的提高,筹资风险率上升,债权人及企业所有者都会要求更高的投资回报率,风险越大期望回报率越高,这样会加大企业的资金成本,从而抵消一部分负债的财务杠杆效应。另外,过高的资产负债率还会影响企业进一步融资的能力。 许多国有企业在进入市场经济的今天,依旧保持着计划经济时代遗留下来的高负债率资本结构。然而,高负债并没有带来高效益,这样,在资本报酬率低于资金成本率的条件下,企业必然受到财务杠杆的负面影响。过度的负债使债务恶化,最终导致企业的破产。 三、优化国有企业资本结构的思考 资本结构不合理是影响国有企业的主要因素,如何优化企业资本结构,是进行国有企业改革、提高国有企业经济效益的重要课题之一。改革开放20多年来,我国在这方面进行了许多有益的探索,并取得了一定的成绩。但从总体来说,效果并不是很明显。我认为,要优化国企资本结构,应做好以下几方面工作: (一)应从宏观上给企业创造更为宽松的筹资环境,增加企业在筹资时的选择余地 企业筹资有直接融资和间接融资两种形式,资金渠道有政府投资、银行贷款、非金融机构借款、发行股票筹资、发行债券筹资以及商业信用筹资和自有资金积累等,在政府投资不足、银行贷款负担本已沉重的情况下,国家应从宏观上给企业创造更为宽松的筹资环境,在加强金融监控、保证企业资本质量的前提下,降低对企业上市的限制,鼓励更多的企业改组成股份公司上市直接筹集资金。同时,大力发展金融中介机构,扩大企业筹资渠道,避免企业在需要资金时只将目光盯在政府和银行身上。 (二)加强资本经营,优化资本结构 资本经营是国有企业“增资减债”、整体提高国有经济运行效率的重要手段。所谓资本经营,就是指以追求企业价值最大化为目的,以价值形态经营为特征,通过对生产要素的优化配置和资产结构的动态调整等方式和手段,对企业资产进行综合的运作。在传统的经济体制下,企业作为政府的附属物无法进行、也不可能进行资本经营。随着经济体制改革的不断深入和发展,在政府转变职能,政企分开之后,企业的资本经营成为可能。加强资本经营,使国有企业真正成为以盈利为目的的经济实体,可以提高企业的盈利能力,增加企业的自我积累能力,从而提高企业自有资本,降低企业资产负债率。 (三)加速增资减债,提高企业自有资本 要改变国有企业负债率高、利息负担沉重的现状,从政府的角度上讲,更要做好企业增资减债这方面的工作。为了减轻国有企业的沉重负担,在建立现代企业制度的过程中,从中央到地方各级政府都想了不少办法来增加企业的资本金,降低企业的负债率。比如,1996年国家就出台了一系列政策,把中央各部委给企业的贷款转为资本金,以减轻企业支付利息的压力;从1995年起,允许部分国有企业进行资产重组,允许优势国有企业兼并困难国有企业,或破产国有企业可以享受一些优惠政策等。客观的讲,这些措施对提高国有企业自有资本、优化国有企业资本结构起到了积极的作用。但从这几年的实施情况来看,效果并不是十分理想。许多国有企业并没有将资产重组、债转股、股份制改造等政府措施作为调整企业资本结构、切实抓好经营管理、帮助企业摆脱困境的契机,只是为减债而减债,因此,如何有效利用资产重组、债转股等政策在优化企业资本结构中的作用,还有待于理论界更进一步的探讨。 (四)进一步转换经营机制,努力提高经济效益 无论是资产重组也好,债转股也罢,都只是解决企业资本结构不合理的权宜之计,从根本上说,企业资本结构的优化还是要将国有企业作为自主经营、自负盈亏的经济实体推向市场,在充分竞争的资本市场上完成本企业资本结构的优化。也就是说,国有企业必须要具备相当水平的市场竞争能力(包括盈利能力),即通常所称的“造血能力”,而这恰恰是国有企业最为薄弱的环节。从我国目前的情况看,政府供养的企业过多,负担过重,根本不可能满足所有企业的资金需求。在政府供给资金不足的情况下,企业要降低资产负债率,除了吸收其他渠道资金之外,最为关键的是要具备一定水平的盈利能力,只有具备了一定水平的盈利能力,企业才有自我积累的可能性。因此,必须进一步转换企业经营机制,强化企业管理者的市场意识,切实搞好国有企业的经营管理,惟有如此,才能从根本上解决国有企业资本结构不合理的问题,从而提高企业的经济效益。 （五）大力发展资本债券市场,扩大债务融资比例,实行债转股。 1999年中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定中指出：“对一部分产品有市场，发展有前景，由于负债过重而陷入困境的重点国有企业实行债转股，解决企业负债率过高的问题。”所谓债转股，是指国家金融资产公司在依法处置银行原有不良资产的过程中，对部分企业的银行贷款，以金融资产投资公司作为投资主体实行债权转股权。我国金融管理体制一项重大改革就是四大国有专业银行分别成立了金融资产管理公司,这标志着我国债转股工作正式启动。截至2003年底,我国四家资产管理公司已处置不良资产930.8亿元,回收资产377.7亿元,其中现金232.8亿元,并对580户企业总额为4050亿元的债权实施了债转股。表面上看债转股为国有企业脱困作出了很大贡献,但是债转股的一些核心问题依然没有得到重视,其中蕴涵的金融风险不可忽视。现今要解决这些问题,不能只是单一地降低负债率,而应两个问题一起抓。第一,应创造资本结构优化的外部环境,大力发展资本债券市场,为国有企业债权人的多元化创造条件。债券市场是资本市场的重要组成部分,而且债权融资具有抵税作用,可以获得纳税收益,企业债券融资比重过低,影响企业融资效率,不利于企业改善资本结构。所以,大力发展债券市场是解决国企债权人单一的外部环境,也是优化资本结构的外部环境。第二，大力发展企业债券市场，扩大证券化负债融资比率，调整负债资本的内部结构，使企业融资结构更加合理。在众多融资渠道中，企业债券因具有比银行贷款使用更自由、期限更灵活；比股票筹资成本更低、速度更快、减少企业税收支出、增加企业收入、防止兼并收购；要求按期支付固定利息,而且要求按时还本,可以形成对经理层的有效监督等诸多优势。目前美国债市规模大约是股市的5倍，韩国的企业债券占国家债券市场的15%左右，而我国在股票市场和国债市场急剧扩张的同时，企业债券市场却仍然处于一个较低的水平。如1998年，企业债券发行额为147亿元，而到2000年，发行规模只有83亿元；2001年底，我国发行有价证券19811.56亿元，但企业债券只发行了1008.63亿元，所占比例仅为4%。从债转股的治理效果来看，债转股是解决企业债务的重要措施,是优惠企业的一种方法,因为股权比较于债权,是一种永久性投资,可以长期占用,而且股权具有税后分红权利,若企业没有盈利或盈利很低,则股权就不能分红或分红很少。但是债转股只能在短期内减轻企业债务负担,债转股所增加的股本仍属于国家股，重组后企业国有股比重过高的现象将更趋严重，因此，债转股只能作为国企资本结构治理的一种过渡性措施。（六）解决国有股比重过大问题，实行国有股减持 国有股减持可以降低国有股权占总股本的比重,从而实现资本结构的优化,形成有效的法人治理结构。而且可从动态角度判断国有资本运营效率,提高国有资本增值率。通过国有股减持,降低国有股比例,实现股权所有者多元化。多元化股东结构中除了国家之外,还必须包括银行、企业法人、投资基金、本企业职工以及社会公众等多种主体,尤其要加大投资基金的持股比例,因为机构投资者最终代表个人投资者利益,加之其实行专家管理,它能激励也有能力对企业实行有效监督，从国有股减持试点的情况分析，第一步是将国有股权比例降至51%，第二步是将国有股权比例降至30%，以较少的国有资本调度更多的社会资本。（七）国有股向优先股转化 由于优先股是以放弃表决权,不参与企业经营管理为前提来换取利润分配和公司破产时剩余资产的优先索取权,因此国有股适量地向优先股转化,一方面可以固定地获取收益,避免当前比较严重的不同股利分配方案对国有股的不利影响,保障国有资产的保值增值;另一方面可以大大减少政府对企业不必要的干预,有利于股份制企业机制的转换,落实企业的经营自主权。可以向优先股转化的国有股主要应是国家拥有的垄断性的资本。总而言之，国有企业的最优资本结构，只能在改革的推进中不断优化得以实现，宏观上要改变国家作为所有者，国有银行作为债权人对国有企业约束偏软的现状，使所有的债权人与企业形成市场化的关系，实施硬约束；微观上国有企业要采取全面措施，建立合理的债券、股权结构。只有这样，才能使国有企业的资本结构得以优化。