医疗美容行业深度专题报告-你可以更美

请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table MainInfo Table Title0 2015 12 08 你可以更美 医疗美容 行业 深度专题 报告 丁丹 分析师 杨松 研究助理 0755 23976735 010 23976065 dingdan yangsong 证书编号 S0880514030001 S0880114080037 本报告导读 医疗 美 容市场正处于行业变革 期 未来有望成为市场持续关注的热点 推荐 国君医药 美丽 组合 益盛药业 华东医药 冠昊生物 摘要 Table Summary0 颜值革命 进行时 医疗美容新机遇 伴随 行业规范度 提升 人 际 交流方式 变化 和消费能力提 高 中国 医疗美容市场正迎来巨大 发展 空间 随着 追求更美好生活 消费理念 的传播 行业格局 有望逐步 由混乱走向整合 以安全便捷为代表的 微整形 有望带动医疗美容 市场迎来变革发展期 千亿市场可期 首次 覆盖 给予 医疗 美容行 业增持评级 医疗美容行业 三大 特征 总结 1 产业 现状 5678 50 的消费者最看重 医生的权威和医院资质 60 的美容 整形 属于 微整形 70 市场份额 由 民营 医疗机构 占据 超过 80 的 消费者 是女性 2 利润 格局 短期看 利润 仍将 主要集中 在 以玻尿酸为主 打 产品的 上游 的 美容器械生产商 下游美容整形医院 受制于营销费用 较高 拖累 整体净利率只有个位数 未来尚有巨大提升空间 第三方 服务平台 仍将 较长时间处于 盈利模式 摸索期 3 新 趋势 当前二级市场的 医疗美容 直接 相关标的 不多 但 整形美 容 产业 与资本拥抱的速度明显加快 未来有望通过资本 市场 的 引 导 形成 燎原之势 让资本拥抱美丽 推荐 国君医药 美丽 组合 医疗美容主题从未系 统性的成为二级市场关注焦点 我们认为未来医疗美容行业正迎来新 的变革时代 尽管短期看 二级市场纯正医疗美容标的较少 但作为 主题投资的洼地 随着产业变革的推进 医美主题未来或将受到持续 关注 我们积极看好医疗美容医院的行业并购整合和 微整形 领域 玻尿酸 等高值产品 生产 厂商 的机会 结合相关业务布局基础 未来拓 展潜力 及市值弹性 我们重点推荐国君医药医美主题 美丽 组合 益盛药业 002566 华东医药 000963 冠昊生物 300238 其 他 相关 推荐标的 爱尔眼科 通策医疗 受益 标的 朗姿股份 合金 投资 平潭发展 苏宁环球 双鹭药业等 风险提示 行业医疗 事故风险 整合进度低于预期 转型公司短期 估值 过 高 Table Invest 评级 增持 行 业 深 度 报 告 医疗美容 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 32 目 录 1 医疗美容 500 亿市场尚待重新发掘 3 1 1 医疗美容 V S 生活美容 3 1 2 非手术美容更受欢迎 4 2 医美产业链 短看利润在上游 长期终端是关键 6 2 1 上游美容器械生产商 玻尿酸是核心产品 6 2 2 下游美容整形医院 整体盈利有巨大提升空间 8 2 3 第三方服务平台 初创探索期 12 3 解密 为什么不敢美 医美市场发展的三座大山 14 3 1 衣食住行之后才能是向往更美 14 3 2 资本青睐不够 供给端未能形成规模品牌效应 15 3 3 政府监管力度有待提升 行业乱象丛生 15 4 蜕变 一起变美 展望未来千亿医美市场 16 4 1 发展空间巨大 需求持续强劲 16 4 1 1 他山之石 中国医美资源缺口巨大 16 4 1 2 无论你做与不做 爱美的人就在那里 17 4 2 当美丽成为一种必需 18 4 2 1 人际交流方式 能发张照片吗 18 4 2 2 爱美 未来将是中性词 18 4 3 让整容变得 so easy 19 4 3 1 行业有望迎来规范发展期 19 4 3 2 快餐式 微整形将成拉动市场的强力引擎 20 5 布局 医疗美容投资图谱 卡位 关键期 22 5 1 千亿市场可期 布局正当时 22 5 2 拥抱资本 新三板市场已经打响第一枪 23 5 3 A 股市场 美丽动人的医美主题才刚刚开始 24 5 3 1 美容医院 最佳的切入视角 24 5 3 2 医疗美容器械 玻尿酸仍是主导 25 5 3 3 生活美容有转型拓展潜力 26 6 相关公司盈利预测与评级 28 7 风险提示 28 7 1 行业整合拓展 低于预期 28 7 2 医疗事故风险 28 7 3 转型公司估值过高 28 8 附件 医疗美容行业基础知识介绍 29 8 1 常见整形美容项目介绍 29 8 2 常用医疗美容药械介绍 30 8 2 1 面部注射用药品 器械 30 8 2 2 外科手术用医疗器械 31 Table Directory 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 32 1 医疗美容 500 亿市场尚待重新发掘 1 1 医疗美容 V S 生活美容 美容 分为 生活美容和医疗美容两大类 医疗美容 是指 运用手术 药物 医疗器械以及其他具有创伤性或者侵入性的医学技术方法对人的容貌 和人体各部位形态进行的修复与再塑 比如常见 的割双眼皮 隆胸等 生活美容 是指常规性美容护理 包括使用化妆品 SPA 按摩保健等 根据中国产业信息网预计 2014 年中国医疗美容市场约 500 亿 7 年复 合增速约 29 图 1 大美容市场分类 资料来源 国泰君安证券研究 图 2 中国医疗美容市场在 500 亿数量级 资料来源 中国产业信息网 国泰君安证券研究 注 市场上对中国每年医疗美容次数 的测算在大体在 500 万左右 从 草根调研看 一般非手术医疗美容终端价格在 3000 8000 元 手术美容价格差异较大 简单手术只需几千 元 但大手术一般需要数万 我们综合 估计 每次消费在 1 1 5 万 范围内 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 32 据 2009 年 原 卫生部下发的 医疗美容分级管理目录 规定 医疗美容 科为一级科目 下设美容外科 美容牙科 美容皮肤科和美容中医科四 个二级 科目 在美容外科下 又根据项目难度分为四个等级 其中四级 项目只有 三级整形外科医院 或设有医疗美容科或整形外科的三级综合 医院 才能开展 表 1 医疗美容分类 二级科目 细分 项目 美容外科 下分四级 头面部 眼睑整形 隆鼻 下颌整形 额头整形 全颜面皮肤削磨术等 乳房 躯干 吸脂 隆乳 乳房下垂矫正术 腹壁成形术等 会阴部 处女膜修补术 阴茎延长术 阴道紧缩术等 其他 体表小肿瘤切除术 自体脂肪注射移植术等 美容皮肤科 抽吸 填充及注射 玻尿酸注射 肉毒素注射 胶原蛋白注射 美白针等 化学剥落 化学换肤 激光和其他电磁波 彩光嫩肤 激光皮肤磨削术等 皮肤相关手术 皮肤肿物切除 毛发移植 腋臭手术等 美容牙科 牙齿美容修复 牙周美容技术操作 牙牙合畸形美容矫治 美容中医科 针灸等 资料来源 卫计委 国泰君安证券研究 1 2 非手术美容更受欢迎 按照是否进行手术 医疗美容又可以分为手术类美容 非手术类美容 后者多为美容皮肤科下属项目 非手术美容由于无需手术 见效快 风 险小 效果可逆等优势 正在逐步成为引领医疗美容 中的主流 方式 根 据 ISAPS 国际美容整形外科学会 测算 2014 年全世界医疗美容总量约 2020 万例 其中手术 类 占比 47 7 非手术 类 占比 52 3 图 3 医疗美容 手术类 VS 非手术类 资料来源 华韩整形 官网 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 32 而在具体整 形美容 项目上 在 手术项目中 眼睑手术 吸脂手术 隆乳 手术排名前三 合计占比 43 而在非手术项目中 肉毒素 玻尿酸注 射合计占比约 70 图 4 眼睑 吸脂 隆 胸 为主要手术项目 2014 年 图 5 2014 年非手术中肉毒素 玻尿酸注射占主导 资料来源 ISAPS 国泰君安证券研究 资料来源 ISAPS 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 32 2 医美 产业链 短看 利润在上游 长期 终端是关键 目前 医疗美容产业市场较为混乱 尤其是 下游美容整形的 实施 开展机 构 行业 目前 尚未形成全国性 的品牌 连锁 公司 从 行 业 看 上游 厂商 因 行业监管 相对规范 产业相对集中 其中 的龙头公司利润 率 较高 但中 长期看 我们认为下游终端整合提升空间更大 未来有可能成为各方 争 夺 的主战场 2 1 上游美容器械生产商 玻尿酸是 核心产品 行业上游主要包括药品 器械 大型仪器的生产厂家 在美容器械中 多数假体 注射填充物都有相应的国产厂商 同类产品中 国产产品价 格一般较进口产品价低 50 部分产品甚至达到 80 但目前 从整体用 量上看 规范终端大多数依旧是使用进口产品 随着国产厂商逐步加强 品 牌塑造和终端推广 未来有望进一步抢占市场份额 表 2 部分医疗美容常用药品 器械 类型 品种 国产厂商 进口厂商 美容外科 用器械 膨体聚 四氟乙烯 上海信晟 美速德 上海索康 立秀 美国射极峰 必特峰 美国高泰克斯 高泰克斯 硅 橡胶 面部用 广州万和 万和硅胶 上海康宁 多款 上海信晟 上海威宁 美国射极峰 射极峰 硅凝胶 隆胸用 广州万和 罗兰乳房 上海威宁 花样年华 美国曼托公司 曼托妙桃 法国 ES 唯美 面部注射用 药品 器械 药 肉毒素 兰 州所 衡力 美国 Allergan 保妥适 械 玻尿酸 华熙生物科技 润百颜 双鹭药业 舒颜 瑞典 Q Med 瑞蓝 2 号 械 胶原蛋白 双美 双美 械 爱贝芙 荷兰汉福 爱贝芙 资料来源 康华整形美容 国泰君安证券研究 图 6 医疗美容产业链 资料来源 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 32 美容器械利润丰厚 以注射用 玻尿酸为例 尽管 目前玻尿酸已 有多家 公 司拥有产品 在售 但整体利润水平依然非常可观 在港上市的国内玻尿 酸生产商华熙生物科技 2015 年 H1 主营业务毛利率达到了 73 净利润 率 高达 32 表 3 华熙生物科技利润率较高 单位 百万 2015H1 2014 2013 营业收入 312 481 375 毛利率 73 78 80 净利润 100 162 94 净利率 32 34 25 资料来源 Wind 资讯 国泰君安证券研究 表 4 目前为止 CFDA 已 批准 8 款国产 玻尿酸 类 产品 品名 生产单位 批准日期 首次注册号 规格 EME 逸美 北京爱美客 2009 10 11 国食药监械 准 字 2009 第 3460746 号 0 5ml 1 0ml 1 5ml 2 0ml 润百颜 华熙福瑞达 2012 07 06 国食药监械 准 字 2012 第 3460831 号 0 5ml 10mg 1 0ml 20mg 宝尼达 北京爱美客 2012 10 12 国食药监械 准 字 2012 第 3461290 号 0 5ml 1 0ml 1 5ml 2 0ml 海薇 上海其胜 2013 09 18 国食药监械 准 字 2013 第 3461447 号 0 5ml 0 75ml 1 0ml 1 25ml 1 5ml 舒颜 北京蒙博润 2014 02 25 国食药监械 准 字 2014 第 3460382 号 0 5ml 支 1ml 支 法思丽 台湾科妍 2014 04 11 国食药监械 许 字 2014 第 3460047 号 1ml 支 爱芙莱 北京爱美客 2015 04 28 国械注准 20153460674 0 5ml 1 0ml 1 5ml 2 0ml 欣菲聆 杭州协合 2015 07 22 国械注准 20153461332 0 5mL 0 75mL 1 0mL 1 5mL 2 0mL 3 0mL 资料来源 CFDA 国泰君安证券研究 注 统计截止到 2015 年 9 月 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 32 表 5 目前为止 CFDA 已 批准 4 款 进口 玻尿酸 类 产品 瑞蓝 2 号 瑞典 Q Med AB 2008 12 15 国食药监械 进 字 2008 第 3643554 号 0 5ml 1 0ml 伊婉 韩国 LG Life Sciences Ltd 2013 07 05 国食 药监械 进 字 2013 第 3462573 号 N A 艾莉薇 韩国 Humedix Co Ltd 2015 01 26 国械注进 20153460263 N A 乔雅登 美国 Allergan 2015 05 29 国械注进 20153461708 0 8ml 支 资料来源 CFDA 国泰君安证券研究 注 统计截止到 2015 年 9 月 事实上 玻尿酸可以分为三个档次 除了顶尖的医疗级别玻尿酸可用来 填充注射 较低档次的玻尿酸还广泛用于生产食品 外用品 化妆品等 中长期看 玻尿酸 生产厂家 将会 继续深挖 玻尿酸市场 完善 化妆品 保健品 医药 玻尿酸的 多元化 经营方式 图 7 玻尿酸市场层次丰富 未来尚有较大拓展空间 资料来源 昊海 生物科技 公司公告 国泰君安证券研究 2 2 下游 美容整形 医院 整体 盈利 有巨大 提升空间 中国当前医疗美容 医院 市场上 正规机构和非正规机构并存 公立医院 与民营医院并存 总体来说 私立专科美容医院 和旗下诊所 占据了市场 的绝大部分空间 其中又以一线城市 北上广深 占据主要地位 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 32 表 6 医疗美容机构分类 大类 细分 代表 特点 公立医疗机构 综合医院整形科 协和医 院 西京医院等 非营利性 规模受限 市场占比小 宣传力度小 手术较保守 专科医院 中国医学科学院整形外科医院 同上 民营医疗机构 综合医院整形科 和睦家等 数量较少 多为外资设立 收费高 专科医院 医疗美容门诊 华美医院等 营利性 占据绝大部分市场 7 到 8 成 宣传力度大 非正规整容机构 美容院 黑诊所等 无照经营 价格混乱 虚假宣传严重 医疗事故频发 资料来源 卫计委 国泰君安证券研究 图 8 市场上现存的医疗美容机构 民营占主导 资料来源 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 32 表 7 部分民营连锁 整形 美容医院 代表 资质 成立 时间 覆盖 区域 连锁 数量 医师 数量 融资情况 综合类 医院整 形外科 和睦家 二级 未评 1997 北京 上海 2 11 2013 年 3500 万美元 厦门 长庚 三级 未评 2008 厦门 1 9 NA 专科 美容 医院 伊美尔 二级 未评 1997 北京 上海 等 9 个城市 13 76 2012 年 3000 万元 美莱 医疗 NA 1999 北京 上海等 26 个 城市 26 300 NA 华美 医美 三级整 形医院 1998 北京 上海 等 32 个城市 33 主任 负责 人 39 人 NA 上海 艺星 NA 2005 北京 长沙 等 11 个城市 15 20 NA 鹏爱 医疗 NA 1997 深圳 济南等 13 个城市 13 14 计划 赴港上市 华韩 整形 三级整 形医院 2011 北京 南京 青岛 3 75 2013 年 新三板 上市 美联臣 NA 2009 北京 5 10 NA 上海 天大 NA 2005 上海 台北 广州等 城市 10 专 家近 100 名 NA 昆明 丽都 NA 2010 无锡 昆明 北京等 5 74 2015 年 新三板 上市 杭州 华山 NA 1983 杭州 上海 台州 9 个城 市 9 44 NA 资料来源 美容机构官网 卫计委网站 国泰君安证券研究 数据 来源于公司官网介绍 其中 部分 公司并未完全明确 下属 整容 机构的 具体 类型 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 32 整形美容医院亟待大规模品牌连锁出现 目前 消费者在选择医疗美容机构时 对整形美容专科医院接受程度最 高 达 70 公立医院整形科室紧随其后 接受度超过 50 而对美容 院 私人整形诊所的接受程 度不及 20 整体看整形美容医院依旧处于多小散乱的混乱局面 行业 整体 净利率 水 平 受制于 费用率 限制 主要是 营销推广费用过高 规范 机构净利率 一 般只有 个位数 随着 行业 整合 推进 未来大规模品牌连锁出现 预计净 利率 尚有 较大提升空间 表 8 整形医院整体盈利水平 较低 公司 营业收入 172 8 246 8 95 2 毛利率 63 6 63 9 37 6 净利润 7 73 5 16 3 77 净利率 4 5 2 1 3 5 数据 来源 wind 公司 公告 国泰君安证券研究 图 9 样本人群整形机构选择以正规医院为主 资料来源 前瞻产业研究院 国泰君安证券研究 注 样本总体 1000 人 现有用户 152 人 潜在客户 336 人 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 32 2 3 第三方服务平台 初创探索期 在 互联网 她经济 众多潮流的席卷下 市面上 出现一批互联网 医疗美容平台 在传统的广告宣传之外另辟空间 通过 营销方式的变化 第三方服务平台未来 有望引领医疗美容行业获客模式 变革 图 10 医疗美容宣传方式在进化 资料来源 百度百科 更 美 公司官网 国泰君安证券研究 以更美网为例 其主要运作方式是搭建平台 其 在需求端将零散的客户 集中起来 提供咨询 普及美容知识的服务 在资源端 吸引美容医院 入驻 为其供额外的宣传渠道 并为其分流客源 而平台作为第三 方 还可以发挥评级机构的职能 以增强对市场的影响力 打造医美行业的 大众点评 表 9 部分医疗美容 APP 互联网平台 品牌 创立时间 融资额 融资时间 投资方 2011 年 1 月 A 轮 1500 万 2015 年 1 月 同创伟业 竞技世界 2011 年 12 月 A 轮 500 万美元 2014 年 9 月 联创策源 2013 年 1 月 天使 300 万 2013 年 1 月 N A 2013 年 2 月 A 轮 300 万美元 2014 年 1 月 经纬中国 B 轮 1100 万美元 2014 年 12 月 经纬 中国 挚信资本 2013 年 5 月 天使 600 万 2013 年 7 月 经纬中国 A 轮 300 万美元 2014 年 3 月 红杉资本 经纬中国 B 轮 数千万美元 2015 年 7 月 维梧资本 红杉资本 资料来源 投资潮 国泰君安证券研究 我们认为 互联 网 医美如此火爆的商业逻辑在于其提供的四大功能 降低获客成本 医疗美容市场寻客难度大 获客成本高 从行业 草根调 研数据看 医疗美容行业 目前 实际获客成本 约 在 7000 元 人 巨大的资 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 32 源消耗于营销宣传 而 通过 互联网 尤其是移动终端在 中国的快速普及 有望极大缩短美容医院和潜在客户之间的距离 从而降低获客成本 解决信息不对称问题 医美市场上机构鱼龙混杂 服务质量参差不齐 缺乏公正客观的评价机构 互联网医美平台可以对入驻的医院设立严格 的审核标准 向消费者展示其执业许可 证和资质证明 促使行业透明化 一方面可采用 UGC User Generated Content 模式 从消费者取得反 馈资讯 另一方面也可自建 综合 集团 以及以平台信誉作担保从事评级 业务 为中小型机构创造流量 公立医院无须宣传 大型连锁美容医院拥有雄 厚的实力维持广告投入 搜素引擎点击投入 但中小型 医院 因 本身实力 受限 最需要互联网支持的机构 互联网能够帮助 部分优质中小机构通 过口碑营销的方式 在更大范围内获取 流量 渗透潜在市场 美容 APP 随下随用 口碑容易在用户间扩散 许多 APP 还提供 炫照 晒 整形日记 等功能 这些特点无形中激发了用户 对美的渴求 从而加速了潜在市场的渗透 尽管 第三方 服务平台 类 公司 能够帮助解决行业的问题 但 由于目前下游 医疗美容 机构依旧 处于多小散乱阶段 且 未来 有 可能迎来较大规模的整 合 从 目前看 相关 医美 APP 并未有 找到持续稳健的盈利模式 短期仍 将以业务探索为主 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 32 3 解密 为什么不敢美 医美市场发展的三座大山 医疗美容产业坐拥千亿以上市场潜力 但 为何一直以来缺乏龙头企业有 效整合市场资源 做大做强 我们认为有三大关键约束 3 1 衣食住行 之后 才能是向往 更美 马斯洛的需求理论将需求划分为五个层次 医疗美容属于较高层次需 求 我们认为 过去十年是居民满足衣食行的阶段 随着城镇居民人均 可支配收入从 10 年前的不到 1 万增长到当前的 3 万 未来十年将会是 人们追逐 美 的时代 图 11 过去十年满足基本需求 未来十年满足对 美 的渴望 资料来源 百度 百科 滴滴 官网 等 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 32 3 2 资本 青睐 不够 供给端未能形成规模品牌效应 医美消费不同于其他一次性消费 整形效果往往伴随终生 艾瑞咨询集 团 2012 年市场调研显示 消费者在做出整形手术选择时 最看重的因 素是安全 技术和专业程度 其次是医生的权威和医院资质 图 12 安全是欲整形者首要考虑因素 资料来源 艾瑞咨询集团 国泰君安证券研究 注 该调查为 Online 定量问卷调研 但 从供给端角度分析 中国医疗美容市场一直缺乏充足的 强势的 资本 投入 导致 优质 品牌 缺发 大型公立医院整形外科拥有良好的信誉和技 术 但主要为 特定患者服务 对于其医疗美容业务宣传力度不大 服务 水平 较低 民营医院常年维持着小而散的格局 难以赢得消费者的信任 我们 观察到 近年来 随着 部分先知先觉 的 社会资 本加大投入 已经有一 批较大规模民营连锁医院浮现 正在 尝试 改写市场格局 我们认为 未 来私立医院必定会 通过 拥抱资本 向大型化 连锁化 品牌化发展 而依 靠公立医院信用背书 美容医院 PPP 模式也有望快速崛起 市场集中度 将进一步提高 大容量 市场 高 弹性 增速 强势资本 介入 有望 重塑 中国 医 疗 美容市场格局 3 3 政府监管 力度有待提升 行业乱象丛生 虽然早在 2002 年卫生部就已出台 医疗美容服务管理办法 规定了从 事医疗美容行业的机构需有 医疗机构执业许可证 但实际上市场监 管力度不强 违法经营屡见 医疗事故频发 行业的混乱造 成许多潜在 消费者望而却步 不利于市场进一步拓展 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 32 表 10 监管 有待提升 医美市场泥沙俱下 存在问题 具体表现 无执照经营 许多未备案 未注册 无许可证的生活美容机构纷纷 转型 整形业务 有 些甚至不具备基本卫生消毒条件和基本医疗知识 部分从业人员不具备执业医师资格证书 属于非法行医 假冒产品横行 市场上同样产品价格相差悬殊 实则有部分不正规机构以假乱真 如以奥美 定冒充玻尿酸注射 酿成医疗事故 低价战搅乱市场 厂家争夺客源 大打价格战 背后隐藏的是低劣的服务品质 夸大宣传 误导消费者 美容 机构夸大宣传药品 药械效果 诱导求美者忽视手术风险 追求不切合实际的手术效果 资料来源 国泰君安证券研究 4 蜕变 一起变美 展望未来千亿 医美 市场 当前 制约中国医美市场发展的三座大山 都已经或正被撬动 而一系 列 利好 条件 正悄然 形成 当 全社会一起追求美的时候 千亿市场空间 将 逐步 打开 4 1 发展 空间巨大 需求 持续 强劲 4 1 1 他山之石 中国医美资源缺口巨大 根据 ISAPS 和中国产业信息网数据 无论按照整形外科医生的数量计算 或者按照医疗美容手术量计算 中国都已是世界第三大医疗美容大国 仅次于美国 巴西 然而 在这两项指标的人均量上 中国远远低于美 韩等发达国家 从国际 对比看 中国 医疗美容资源仍有巨大缺口和潜在 空间 图 13 总量上中国已经成为世界第三大医疗美容市场 资料来源 ISAPS 左图 中国产业信息网 右图 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 32 图 14 对比 海外 中国 医疗美容 市场 尚有巨大 提升空间 资料来源 经济学人 左 ISAPS 右 国泰君安证券研究 根据统计局公布的人均可支配收入增速和智研数据中心测算的医美市 场增速 我们 预计过去 7 年医 疗美容需求收入弹性接近 3 如果未来 5 年中国人均可支配收入增速维持在 6 左右 但从 收入弹性角度看 保守 估计 医美市场增速达到 20 左右 4 1 2 无论 你做与不做 爱美的人 就在那里 中国近年来优质医美资源不足 已经深刻反映在旅韩整容人次的激增 上 根据前瞻产业研究院数据 2010 2013 年 3 年中国旅韩整形观光人 数增长了 10 倍 而 根据韩国保健福利部数据 2014 年有 5 6 万中国人 在韩国整容 占全部外国人在韩整容的 70 整体市场规模约 7 亿 人民 币 随着越来越多 中国优质美容整形机构打造形成优质品牌 更多 人群 对 美 的需求将激发 出来 图 15 中国赴韩观光整形人数飞涨 资料来源 前瞻产业研究院 南方周末 2014 年数据来自韩国保健福利部 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 32 4 2 当 美丽成为一种必需 4 2 1 人际交流方式 能发张 照片 吗 近年来 中国国民对 整容接受程度迅速上升 一方面归功于互联网 韩 剧 整容电影等新时代潮流的熏陶 另一方面 现代 人际关系 进化之下 外貌协会 人群日趋庞大 曾几何时 我们还依靠书信交流感情 而 现在相片却成为聊天的先决条件 而 当 越来越多 的人 通过 美图秀秀找到 新朋友 却 发现 见面第一次就是最后一次的时候 走进 美容整形医院 让自己真的变美 或许 将成为 选项 图 16 潮流改变观念 且 看电影 整容日记 图 17 无照不聊 现象 资料来源 爱奇艺 国泰君安证券研究 4 2 2 爱美 未来 将是 中性词 ISAPS 数据显示 2014 年世界范围内 2000 万例次手术和非手术中 女 性占比 86 3 男性仅占 13 7 考虑到中国男性观念较为保守 中国 医美市场的女性占比应该高于世界水平 贵州利美康调查数据显示中国 市场女性占比超过 90 按照目前 20 45 岁女性城镇消费者占医疗整形 美 容消费者的 64 比例估算 目前全国医疗整形美容女性目标消费群总 数估计为 9000 万人 图 18 女性占据世界医疗美容市场 86 3 资料来源 ISAPS 国泰君安证券研究 注 按手术 非手术次数统计 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 32 男性 对 美的追求理念 正在 发生 转变 未来 更多爱美男性 将 加入 到颜值提 升 的大军中 以美国为例 参照 ASAPS 美国整形外科学会 2014 年数据 过去 5 年美国男性整形例次急剧增长 5 年整容次数合计增长 43 部 分非手术项目达到 90 图 19 美国男性整容数量激增 以非手术项目为最 图 20 老年人是美国 整容市场主力 资料来源 ASAPS 国泰君安证券研究 注 统计区间为 2009 2014 年 资料来源 ASAPS 国泰君安证券研究 此外 随着享受 改革开放制度红利的 一波中产阶层 70 后 为主 步入中 老年 其对延缓衰老 维持青春的需求不可小觑 ASAPS 2014 年数据显 示 中老年人是美国整容市场的绝对主力 35 岁以上人群整容例次占总 例次超过 80 而在中国相反 35 岁以上者消费仅占 20 根据前瞻产 业研究院市场调查 中国医美市场现有和潜在消费者中 35 岁以下的占 约 80 35 岁以上的仅占约 20 展望未来 在人口老龄化 人群 收入提 高的双重催动下 中国中老年人整容市场 有望 全面打开 4 3 让整容变得 so easy 4 3 1 行业 有望 迎来规范 发展期 我们认为 无论是医疗美容行业商业模式的改革 大型化 连锁化 PPP 模式 亦或 是可以期待的政府加强监管力度 最终都指向一个方向 规范市场 引导需求 艾瑞咨询集团市场调查显示 消费者 拒绝整形手术的最大担忧 在于害怕 危险 不敢整形 这与 行业格局 混乱 直接 相关 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 32 随着 美容 整形市场的快速发展 监管部门有望再次出台系列政策行业市 场 引导 市场正规化 透明化 随着 部分强势资本 介入 到 美容 整形市场 行业有望形成 3 5 家 品牌连锁 美容集团 更多 人将 选择 投身提升颜值的浪潮中去 从 想做不敢做 到 做了还想做 将积压多年的潜在需求逐步释放 推动医美市场持 续高增长 4 3 2 快餐式 微整形将成拉动市场的强力引擎 微整形 即非手术整形 相对传统手术 的优势众多 见效迅速 肉毒素 玻尿酸注射等几乎即刻见效 副作用小 更 契合 一部分 爱美又不愿意动 刀的 低风险 偏好 消费者的需要 恢复期短 微整形无须术后休养 不会 影响工作生活 效果可逆 即便整形效果不佳 只需数个月便可 恢复 初 颜 图 22 中国医疗 美容 非手术占比 60 5 图 23 美国 医疗 美容 非手术占比 64 8 资料来源 ISAPS 国泰君安证券研究 资料来源 ISAPS 国泰君安证券研究 图 21 受访者拒绝整容手术的主要原因 资料来源 艾瑞咨询集团 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 32 ISAPS 2011 年数据显示 中国 流行的微整形包括肉毒素注射 43 3 填充注射 26 激光脱毛 12 1 无创面部年轻化 11 和换肤 7 5 非手术类例 次已占医疗美容总例次 60 5 未来 快餐式 微 整形凭借 多项优势 将成拉动整体整形 美容 市场的有力引擎 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 32 5 布局 医疗美容投资图谱 卡位 关键期 目前 A 股医疗美容纯正相关标的较少 大部分均属于前期或单点布局阶 段 我们认为医疗美容属于亟待产 业资本整合的朝阳细分领域 未来拥 有广阔的拓展空间 千亿市场可期 5 1 千亿市场可期 布局正当时 根据智研数据中心整理测算 中国医疗美容市场 2007 年到 2014 年 7 年 复合增长率约 29 2014 年市场规模达到 520 亿元 同比增速 20 我 们预测 医疗 美容行业 2015 年增速 25 市场规模 将 达到 650 亿 而 未来 5 年内收入增速有望维持 25 以上 此外 在 行业 整合 规范过程中 有能力通过并购或其他手段做大做强的 医院 在 利润 增速 上 会 更有优势 1 能 利用 品牌和规模优势 有效的节约 广告推广等营销成本 2 其与上游厂商的议价能力会增强 3 规模扩 展后的机构对人才的吸引力 手术技术引进和研发能力 与公立医院的 合作能力都会提升一个台阶 因此 行业的利润增速 或 将高于 收入 规模 增速 图 24 医疗美容市场 2017 年千亿可期 单位 亿元 资料来源 智研数据中心 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 23 of 32 5 2 拥抱资 本 新三板市场已经打响第一枪 在行业快速 发展 战略卡位布局关键期 充分 借助资本 市场 的力量 无 疑是 最佳的选择 目前 国内领先的民营医美机构已陆续 开始登陆资本市 场 2013 年 11 月 华韩整形在新三板正式挂牌上市 打破了中国医美 行业零上市的格局 2015 年 6 月 利美康在新三板挂牌上市 2015 年 11 月 丽都整形在新三板挂牌上市 三家民营医美企业在新三板的成功挂牌 具有标志性意义 表明医疗美容 整形领域开始趋势性的与资本市场结合 可以预见 随着中国医美行业 的高速发展 未来将有更多的优质民营医美企业通过 各种方式 拥抱资 本 表 12 新三板 医美上市 公司 公司 新三板代码 834480 430335 832533 医院资质 NA 三级专科 三级专科 覆盖区域 北京 贵州 云南 山西 北京 江苏 山东 贵州 医院数量 4 3 4 整形医师数量 23 18 17 营业收入 172 8 246 8 95 2 毛利率 63 6 63 9 37 6 净利润 7 73 5 16 3 77 净利率 4 5 2 1 3 5 数据 来源 wind 公司 公告 国泰君安证券研究 目前 三家医院均属 快速拓展期 整体 净利润率相 对较低 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 32 5 3 A 股市场 美丽动人 的 医美 主题才刚刚开始 我们在 2016 年度医药行业投资策略报告 新 进化论 物竞天择 变 者成长 中强调沿产业进化的阶段进行配置 医疗美容行业是我们认为 处于 市场主导的增长阶段 的朝阳行业 正迎来最佳投资窗口期 结合相关 业务 布局基础 未来拓展潜力 市值弹性 我们重点推 出 国君 医药 医美主题 美丽组合 益盛药业 002566 受益标的 华东医药 000963 冠昊生物 300238 相关 受益 标的包括 朗姿股份 合金 投资 平潭发展 苏宁环球 双 鹭药业等 5 3 1 美容医院 最佳 的切入视角 在 整体产业链条中 我们 最看好医疗美容整形医院的投资机会 目前美 容 整形医院并没有绝对的龙头产生 我们建议积极关注 在 行业 整合 规范 过程中 有能力通过并购或其他手段做大做强的 美容 医院 龙头 美容医院是产业关键环节 从医疗美容产业链条中利润分配及业务 拓展性看 美容整形医院是整个链条的关键环节 且行业本身有较 大整合空间 未来有望形成 3 5 家大型品牌连锁美容集团 预计将 成为上市公司转型拓展布局的首选领域 美容医院具有较强的资本属性 美容医院尽管属于专科医院 对资 金需求低于综合 医院 更 强调人力资源 但依旧属于资本投入较 重的领域 上市公司能够更好 利用自身的资本优势实现弯道超车 美容医院转型难度及风险收益适中 医疗美容配套器械和耗材因技 术难度较高 直接转型难度较大 同时 第三方服务类公司大多属于 创业前期 风险较高 而美容医院转型难度及风险收益适中 更适 合上市公司 尤其是非相关领域上市公司 图 25 美容医院的三大转型切入方式 资料来源 百度 百科 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 25 of 32 美容医院的三大转型切入方式 暴力型 直接控股或者参股优质整形美容连锁医院 拓展型 在生活美容 配套耗 材的基础上 通过产业链延伸切入医 院 合作 型 通过与海外优秀 医疗资源 或 国内 部分技术能力突出公立医 院开展合作实现切入 目前上市公司中 部分有相关业务或有可能拓展至美容医院的公司较 少 从整形医院拓展质量 未来拓展潜力 市值弹性大小 我们认为可 积极 关注的投资标的包括 朗姿股份 002612 合金投资 000633 苏宁环球 000718 此外 还有原本从事专科医疗服务的爱尔眼科 眼部整形 增持评级 通策医疗 口腔矫正 增持评级 均延伸开展了相关专科整形业务 5 3 2 医疗美容器械 玻尿酸仍是主导 目前 A 股上市公司中布局医疗美容器械 主要集中于玻尿酸等 我们给 予华东医药增持评级 相关重点受益标的为常山药业 300255 表 14 A 股部分涉足医疗美容器械 的 公司 单位 亿元 公司名称 股票代码 现有业务 市值 净利润 现有产品布局 双鹭药业 002038 SZ 制药 247 6 95 公司旗下子公司蒙博润主要产品为玻尿酸 舒颜 华东医药 000963 SZ 制药 344 7 57 公司拥有韩国 LG 公司玻尿酸产品 伊婉 中国市场总代理权 常山药业 300255 SZ 制药 90 1 34 公司目前有生产的是食品级和化妆品级的透明质酸 冠昊生物 300238 SZ 医疗器械 140 0 50 公司乳房组织补片 产品可以用于 整形美容及病变修复方面 数据来源 公司公告 wind 国泰君安证券研究 净利润为 2014 年数据 市值对应 2015 年 12 月 7 日收盘价 未考虑定增等因素 表 13 A 股部分涉足医疗美容整形医院公司 单位 亿元 公司名称 股票代码 现有业务 市值 净利润 转型拓展进展 合金投资 000633 SZ 机械 65 0 29 募资 20 亿开展医疗服务 其中包括新建运营一座国际整形美容医院 朗姿股份 002612 SZ 服装 112 1 21 公司计划与韩国合作整形美容服务业务 国际医学 000516 SZ 综合 155 3 50 公司计划在西安高新区核心区建设干细胞美容抗衰老中心 目前已在装修阶段 平潭发展 000592 SZ 综合 176 0 70 公司拟联合以台湾精品专科医疗团队为主的国际专科 医疗合作机构 一期拟建设美容医院等四家专科医院 总投资金额 4 45 亿元 苏宁环球 000718 SZ 房地产 347 7 62 公司计划成立健康产业集团 主要以发展专科医院及医疗美容事业为核心 资料来源 公司公告 Wind 资讯 国泰君安证券研究 净利润为 2014 年数据 市值对应 2015 年 12 月 7 日收盘 价 未考虑定增等因素 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 32 华东医药 000963 美容产品代理 美容诊所 公司作为医药工商业一体的平台 在美容领域 美容产品代理 美容诊 所 的布局已经较为清晰 美容产品代理 公司旗下子公司宁波公司 2013 年与韩国 LG 公司签订合 作协议 取得其玻尿酸 商品名 伊婉 在中国的总代理权 2014 年 玻尿酸代理收入近 8000 万 预计 2015 年有望达到 2 亿 代理玻尿酸已 渐成 规模 成为宁波公司新的利润增长点 预计公司未来还将继续代理 更多的美容产品 美容诊所 公司在美容领域的布局还包括向开设美容医疗机构的尝试 公司设立杭州悦可医疗美容诊所有限公司 目前已经在杭州地区成立了 1 家悦可医疗美容诊所 预计未来将会以连锁模式复制扩张 同时有望 与公司的代理产品线形成较强的协同 表 12 公司医药商业积极布局新型业态 新型业态 数量 地区 悦可医疗美容诊所 1 家 杭州 悦行优品健康体验馆 3 家 杭州 医院健康分馆 5 家 温州 2 家 湖州 资料来源 公司公告 国泰君安证券研究 5 3 3 生活美容有转型拓展潜力 生活美容尽管和医疗美容在商业模式上有较大差异 但是两者在消费者 群体上有较多重合 且两者之间存在转换衔接的基础 生活美容主要满 足基础性美容需求 而医疗美容可以提供更为深入和全面的美容服务 同时 进行医疗美容之后 消费者仍然需要持续的生活美容 两类消费群 体重合度较高 我们认为生活美容相关公司可以利用自身品牌的积累 通过合作或者并 购等形式逐步向医疗美容拓展 目前 A 股上市公司中拥有生活美容产品 的公司较少 给予增持评级 重点 推荐 标的为益盛药业 002566 受 益 标的为 东宝生物 300239 表 15 A 股部分涉足美容 的医药 公司 单位 亿元 公司名称 股票代码 现有业务 市值 净利润 现有产品布局 东宝生物 300239 SZ 制药 36 0 05 公司拥有胶原蛋白类化妆品 圆素 益盛药业 002566 SZ 制药 62 0 96 公司利用人参全产业链优势 拓展化妆品业务 奢 莲系列 数据来源 公司公告 wind 国泰君安证券研究 净利润为 2014 年数据 市值对应 2015 年 12 月 7 日收盘 价 未考虑定增等因素 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 32 益盛药业 002566 转型医疗美容新畅想 打造人参全产业链 助力化妆品业务腾飞 公司在国内首开非林地参种 植先河 打造人参种植加工全产业链 奠定人参品质基础 公司通过引 入韩国韩参投资 与韩国知名化妆品研究院合作研发出系列技术前沿 质量优异的人参化妆品 并由知名化妆品团队运作 6 月份获得中国商 业特许经营备案许可 快速切入中高端化妆品市场 该系列化妆品由 韩国影星成宥利代言 推出后市场反响强烈 2 季度单季收入 3200 万 预计全年销售收入有望过亿 凭借良好的品质保证和高效的营销推广 公司化妆品未来有望成长为公司核心收入利润来源 转型不止步 医疗美容新 畅想 2015 年中国医疗美容市场超过 600 亿 在消费升级驱动下 行业未来有望维持 25 以上的快速增长 我们认为 公司未来有望依托于化妆品业务大范围覆盖美容院渠道的优势 通过引 入韩方资本技术 在生活美容的基础上拓展微整形医美业务 实现进一 步战略转型 营造大美容产业生态链 利润稳健 弹性可观 公司依托药企身份和人参全产业链优势 战略性 布局化妆品业务 核心系列产品 3 月推出 2 季度单季收入即达到 3200 万 全年销售收入有望过亿 预计未来公司传统药品业务板块将维持稳 健发展 人参系列产品随着产量增加及饮片加工项目投 产将保持稳步增 长 而化妆品产销有望迎来爆发性增长 同时公司未来有望整合各方资 源 逐步拓展至医疗美容 首次覆盖 给予增持评级 预计 2015 17 年 EPS 0 25 0 29 0 36 元 目前同类公司 2016 年平均 PE 约 40X 考虑公司处于转型初期 可享受 一定估值溢价 给予 2016 年 PE75X 目标价 22 元 首次覆盖 给予增 持评级 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 28 of 32 6 相关 公司盈利预测与评级 表 16 重点覆盖公司最新盈利预测表 公司代码 公司简 称 EPS 本次预测 PE 倍 目标价 评级 2014A 2015E 2016E 2017E 2015E 2016E 2017E 002566 益盛药业 0 29 0 25 0 29 0 36 75 65 52 22 增持 300015 爱尔眼科 0 31 0 43 0 55 0 67 78 61 50 45 1 增持 300238 冠昊生物 0 20 0 22 0 24 0 28 258 236 202 65 谨慎增持 600763 通策医疗 0 34 0 45 0 61 0 85 122 90 65 70 增持 000963 华东医药 1 74 2 59 3 22 3 98 31 25 20 97 增持 数据来源 Wind 国泰君安证券研究 截止日期 2015 年 12 月 7 日 7 风险提示 7 1 行业整合拓展低于预期 可能存在部分民营医院所有者不愿加入大连锁品牌旗下 相关政策出台不及预期 政府整治力度不及预期也可能导致行业整合拓 展速度受到拖累 7 2 医疗事故 风险 医疗美容行业存在医疗风险 主要 来自于两方面 1 机构和医师违规 违法行医 2 不可抗因素 如药物过敏 导致的并发症 机构的正规 化 连锁化有望大幅减少医疗事故发生概率 但是一旦发生严重医疗事 故 其负面影响也可能会连锁扩散 7 3 转型公司估 值过高 目前 市场中直接开战医疗美容业务的公司相对较少 大部分为转型标 的 受制于原有业务业绩 压力 转型 公司 短期 可能 面临 较大压力 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 29 of 32 8 附件 医疗美容行业基础知识介绍 8 1 常见整形美容项目介绍 美容整形可以分为手术类和非手术类 非手术类中 玻尿酸填充皱纹 肉毒素祛皱 青春痘疤痕修复广受欢迎 手术类中 眼睑手术 隆鼻 隆胸 吸脂等在医院实施的较多 图 26 常见整形美容项目介绍 资料来源 华韩整形官网 公司公告 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 30 of 32 8 2 常用医疗 美容 药械介绍 8 2 1 面部注射用药品 器械 面部注射常用材料包括 药品和医疗器械 常见药品如肉毒素 可以作用 于神经末梢 阻断肌纤维兴奋以达到除皱目的 而玻尿酸 胶原蛋白 爱贝芙等则属于国家批准的三级医疗器械 需受到严格监管控制 图 27 常见注射用药品 器械 资料来源 CFDA 相关 生产企业 公司公告 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 31 of 32 8 2 2 外科手术用医疗器械 包括各种假体 面部植入常用材料包括膨体聚四氟乙烯和硅橡胶 可用 于 来隆鼻 隆额 隆下巴等 胸部植入的材料主要为硅凝胶 图 28 常见注射用药品和填充器 械 资料 来源 CFDA 国泰君安证券研究 请务 必阅读正文之后的免责条款部分 32 of 32 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力 保证报告所采用的数据均来自合规渠道 分析 逻辑基于作者的职业理解 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点 力求独立 客观和公正 结论不受任何第三方的授意或 影响 特此声明 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司 以下简称 本公司 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的 当然客户 本报告仅在相关法律许可的情况下发放 并仅为提供信息而发放 概不构成任何广告 本报告的信息来源于已公开的资料 本公司对该等信息的准确性 完整性或可靠性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及 推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌 过往表现不应 作为日后的表现依据 在不同时期 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司不保证本报告所含信 息保持在最新状态 同时 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改 投资者应当自行 关注相应的更新或修 改 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户 不构成客户私人咨询建议 在任何情况下 本报告中的信息或所表述的意见 均不构成对任何人的投资建议 在任何情况下 本公司 本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利 不与投资者分享投 资收益 也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 投资者务必注意 其据此做出的任何投资决 策与本公司 本公司员工或者关联机构无关 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域 部门或关联机构之间的信息流动 因此 投资者应注意 在法律许可的情况 下 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易 也可能为这些公司提 供或者争取提供投资银行 财务顾问或者金融产品等相关服务 在法律许可的情况下 本公司的员工可能担任本报告所提到的 公司的董事 市场有风险 投资需谨慎 投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素 亦不应认为本报告可以取代自己的判断 在 决定投资前 如有需要 投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策 本报告版权仅为本公司所有 未经书面许可 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用 如征得本公司同 意进 行引用 刊发的 需在允许的范围内使用 并注明出处为 国泰君安证券研究 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 若本公司以外的其他机构 以下简称 该机构 发送本报告 则由该机构独自为此发送行为负责 通过此途径获得本报告的 投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券 本报告不构成本公司向该机构之客户提供的 投资建议 本公司 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任 评级说明 评级 说明 1 投资建议的比 较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的 12个月内的市场表现为 比较标准 报告发布日后的 12个月内的 公司股价 或行业指数 的涨跌幅相对 同期的 沪深 300指数涨跌幅为基准 股票投资评级 增持 相对沪深 300指数涨幅 15 以上 谨慎增持 相对沪深 300指数涨幅介于 5 15 之间 中性 相对沪深 300指数涨幅介于 5 5 减持 相对沪深 300指数下跌 5 以上 2 投资建议的评级标准 报告发布日后的 12 个月内的 公司股价 或行业指数 的涨跌幅相对同期的沪 深 300指数的涨 跌幅 行业投资评级 增持 明显强于沪深 300指数 中性 基本与沪深 300指数持平 减持 明显弱于沪深 300指数 国泰君安证券研究 上海 深圳