基于衍生链的股指期货投资策略报告.ppt

1,基于衍生链的股指期货投资策略报告穆启国安信证券股份有限公司2007年5月31日,2,目录,第一部分：股指期货特征与定价原理第二部分：股指期货的投资策略分析第三部分：沪深300期货合约的分析第四部分：股指期货在中国的实际应用,3,对金融资产的理解面对股指期货的推出，我们首先面对的一个问题是如何把握各类金融资产的共性与特性？共性：使我们能够更好的把握资产未来发展趋势理解资产定价的共同影响因素，找出一个普适性的规律特性：结合各类资产的自身特征把握每一类资产的定价方法和投资策略,4,共性：金融资产发展的内在逻辑任何金融资产都是由相应的根本资产逐渐衍生出来。产业资产（股权）资本资产（股票）衍生资产（权证、期货等）股票基金,5,金融产品的每一次变迁都在功能上实现了一个飞跃。股票相对于产业股权：资产的流动性，使得股东不再单纯追求分红清算，而是追求长期资本增值股指期货相对于股票：资产和根本资产的分离，对同一根本资产同时进行方向相反的交易，成为重要的风险管理工具和投资工具,6,横向联动的价值理念：衍生的资产链条产生了一个经济体完整的金融结构。外汇、商品、债券、股票横向联动的市场理念：相同市场的资产由于市场交易的影响，价格表现出一定的联动效应。,7,共性总结：人的属性：动物性和社会性经济发展的动力：生产力和生产关系金融资产属性：纵向的衍生关系和横向的市场联系金融资产定价：纵向根本资产的驱动和横向的联动投资机会：纵向和横向力量不均衡产生的定价错误如：个股和基金华尔街过去10年成功投资基金黑石基金的经验：1、单纯依赖推测趋势，如利率走向2、深挖市场相关联的每个细节，并进行严密推理避免作第一种投资者，而要做超级第二种投资者,非均衡,8,如股权交易不经常发生，短期买卖不连续资产和根本资产流动性低资产和根本资产不能分离,产业资产特征,纵向和横向难套利，价格失衡难以调整。主要受纵向衍生关系影响，采用折现模型对资产进行绝对定价。资产的收益依赖于公司的实际利润增长率，收益率依赖于ROE。,定价方法,特性：不同资产因为特征的不同而受到纵向和横向力量的影响也不一致。,9,数据来源：中国银行2005年年报,10,如股票资产高流动性，根本资产低流动性资产和根本资产不能分离、复制,资本资产特征,市场交易的价格失衡可以套利；但是资产和根本资产的价格失衡不能套利，只能采用相对定价。受纵向和横向影响，结合基本面和市场分析对资产相对定价。资产收益不完全依赖于公司利润增长，而还取决于公司利润增长是否超过了投资者的预期。,定价方法,11,12,如股指期货资产和根本资产的高流动性资产和根本资产能分离、复制,衍生资产特征,纵向和横向都能够实现套利，发现纵向和横向的定价偏差对资产进行绝对定价。资产收益取决于一定的时间期限内，基本面(纵向和横向)、市场预期心理(横向)和市场趋势的不对称。,定价方法,13,目录,第一部分：股指期货特征与定价原理第二部分：股指期货的投资策略分析第三部分：沪深300期货合约的分析第四部分：股指期货在中国的实际应用,14,股指期货的投资策略套利策略（arbitragestrategy）套期保值策略（hedgestrategy）趋势交易策略（speculativestrategy）香港市场20042005的数据表明：套利策略占6%12%套期保值策略占945趋势交易策略占36%57%,15,1、套利买入相对低估资产，卖出相对高估资产来套取利润。2、期货与现货的套利数量套利信息套利现货市场和期货市场对于不同信息反映速度的不同而导致的定价误差,套利的特征和种类,16,界定：相同市场中不同期限合约之间的套利。牛市跨期套利（两个期货合约）熊市跨期套利（两个期货合约）蝶式跨期套利（三个期货合约）鹰式跨期套利（四个期货合约）方式：数量套利信息套利：2007年3月底的加息预期对于4月份合约和9月份合约的不同影响,跨期限套利,17,界定：相同市场中不同商品和合约之间的套利。类型：同一产业：买入行业低估公司，卖空行业高估公司；同一事件：买入被收购公司，卖空收购公司同一影响因素：利率下降，买入对利率敏感的公司，卖空对利率不敏感的公司同一产业链：若投资人预期加工毛利缩小，可买进原料类公司，卖空加工企业。,跨商品套利,18,跨市场的套利策略资产类别沪深300指数期货新华富时A50指数期货恒生中国企业指数期货新华富时A25指数参与主体银行QDII,19,1998老虎基金袭击香港的混合套利策略（债券、股票、外汇市场）：策略：股票市场：卖空高估的银行地产股，买入公用事业股对冲，净头寸为卖空。卖空高估的银行地产股，买入股指期货对冲，净头寸为卖空国债市场卖空国债，使得利率上升，从而使得股票市场压力增加外汇市场卖空港币，使得利率上升，从而使得国债市场和股票市场压力增加股指期货市场卖空股指期货,混合套利案例,20,套期保值和保险都是管理金融风险的工具。区别何在？保险是采用一定幅度的损失来防范或者减少大额损失。保险：事前止损：事中套保是通过放弃收益的方法减少大额损失。其他资产的收益来减少本资产的损失套保额度完全套保部分套保套保时机全程套保择时套保,对套期保值的理解,21,多头完全套保：1、锁定未来价格：害怕未来价格上涨，通过买入期货合约来锁定买入价格。买入价格S2（F2F1)=F1平仓基差2、组合利润：多头和空头组合完全对冲套保组合利润开仓基差平仓基差（预测基差不变，目标利润为0）期现套利利润开仓基差平仓基差（预测基差缩小，目标利润最大）,22,空头完全套保：1、锁定未来价格：害怕未来价格下跌，通过卖出期货合约来锁定卖出价格。卖出价格S2（F2F1)=F1平仓基差2、组合利润：多头和空头组合完全对冲套保组合利润平仓基差开仓基差（预测基差不变，目标利润为0）期现套利利润平仓基差开仓基差（预测基差扩大，目标利润最大）,价格的变化,利润的变化,期货,现货,23,套保与套利仅仅是目的之间的不同，操作非常相似如何界定期货和现货的套利与套保是否需要明确相关的事后监控指标。,24,趋势交易不仅仅是投机交易，在复杂交易（如程序式交易）的背后有着价值投资的理念。趋势交易不仅适应于运行趋势的判断，而且在套保和套利中也有非常大的实用价值。趋势交易的价值投资股权价值在于利润增长股票价值在于利润增长和投资者预期的协调股指期货价值在于基本面、市场心理和市场趋势三个方面不均衡导致的定价偏差。,趋势交易的理解,25,风险和收益的理解投资者进行投资时是一个主观和客观相互协调沟通的过程。投资最大的风险是主观预期和客观的不一致。预期与现实的严重不符导致的重大风险主观认为风险小，而资产实际风险大，则有亏损的风险；主观认为风险大，而资产实际风险小，则有踏空的风险。,26,案例：327国债”期货事件财政贴息事件的判断不同中航油事件油价上涨，导致卖空石油期权亏损巴林银行倒闭事件日本地震，里森预期日经指数波动不会超过18500-20000但实际当日日经指数暴跌在18000。长期资本管理公司1998年俄罗斯冻结国外投资者贷款，引发资金回归美国债券。利率降低，但是同时股市大跌。,27,概率预期与现实的妥协人寿保险公司的风险管理现实：主观与现实经常性的不符合无法预测某个特定的人能活多久风险管理止损：限定最大的投保额度来限制损失概率：衡量特定健康人的剩余寿命概率来控制风险趋势交易区别人的寿命和时间是同一维度的趋势的幅度（空间）和持续时间（时间）是分离的,单维度的概率分布,双维度的概率分布,28,借鉴止损理由：空间的止损时间的止损方式：结束仓位中性化仓位概率趋势的空间和时间概率统计基本面分析、技术指标、估值指标。,29,目录,第一部分：股指期货特征与定价原理第二部分：股指期货的投资策略分析第三部分：沪深300期货合约的分析第四部分：股指期货在中国的实际应用,30,界定：结算方式的不对称导致了现货市场上证券买卖行为的单向性，发生指令失衡，引发价格异常案例：1986年9月初，道琼斯指数的急剧下跌使得股票空头-期货多头头寸套利者在交割日前没有提前平仓兑现利润的机会。在1986年12月19日到期日平仓时，最后一分钟大约有8千5百万股股票（超过一天成交量的1/3）买盘突然涌出，导致股票价格飙升。比较：沪深300股指期货合约采用的结算价和到期日，从制度设计上避免了相应的效应。,到期日效应分析,31,比较：沪深300期货的当日结算价采用最后一小时成交价格按成交量的加权平均价；最后结算价采用最后2小时所有指数点的算术平均价。分析：与单一的结算价设计相比，有利于防止操纵提高了套期保值的成本和风险,最后结算价分析,32,前五大行业（46.8%）金融钢铁房地产食品电力,沪深300指数的行业属性,沪深300指数的行业属性：利率敏感性医药等行业在卖空沪深300指数时的战略地位凸现。,33,目录,第一部分：股指期货特征与定价原理第二部分：股指期货的投资策略分析第三部分：沪深300期货合约的分析第四部分：股指期货在中国的实际应用,34,套利套保产品设计。,股指期货的实际应用,35,套利期现套利跨期套利,股指期货的实际应用,36,期货和现货的套利目前ETF日成交金额偏小,日成交金额在1亿以上有50ETF和红利ETF,分别是2.3和1.5亿。经过测算，跟踪误差最小的组合个股数是40.跟踪误差为0.14。,37,采用样本：中金所仿真交易0612当月合约测算期：20061101-20061214策略：当期货价高于上限价，买现货，卖期货；出现套利机会当日进场，持有到期。平均套利收益率：1.59%,38,样本：中金所仿真交易0701与0702合约测算期：20061218-20070119策略：1、当远期与近期合约价差高出无套利区间上限的安全边界（10%）时，卖出价差，买近（0701）卖远（0702）。2、当价差进入无套利区间后，反向平仓。,牛市跨期套利,39,套期保值基金经理判断市场长期看涨，但是近期涨幅较大，有可能短期出现调整。由于对市场长期看好，不愿意减仓卖掉股票。如何规避短期市场下跌对基金业绩的影响。,40,策略：卖空股指期货对投资组合进行为期两周的套保。投资组合样本：某基金06年三季报披露的10大重仓股,41,判断正确：8.7日收益评估比没有套保组合的收益率提高了12.02风险提示：12.1日收益评估比没有套保组合的收益率下降了5.34,42,产品设计可转移Alpha策略,目的：不改变资产战略配置，跑赢基准指数。情景：某基金拥有10亿资金，其战略配置为5亿投资于HS300为基准的股票组合，5亿投资于国债。希望在不改变战略配置的前提下，提高收益率。策略：1、从5亿元的股票组合中转移出1亿，买入价值为1亿HS300股指期货合约；买入需要1000万的保证金。该项操作对股市的暴露依然保持为5亿元（4亿元的股票投资加1亿的股指期货）。2、将剩余的9000万元配置给小盘股投资。3、卖出9000万的小盘股指期货合约，对冲掉小盘股投资的市场风险。,43,运用可转移Alpha策略,hs300指数（4亿）,hs300指数（1亿）,hs300指数（4亿）,hs300指数期货（0.1亿）,国债（0.9亿）,Alpha基金（0.9亿）,能获得Alpha的小盘股票组合（0.8亿）,对冲股票组合（小盘股指期货空头）（0.08亿）,+,+,+,+,总收益=基准指数收益+无风险债券收益+Alpha收益,44,与您携手共创财富,