中国投行的盈利模式及其发展

-中国投资银行业务及其盈利模式的历史变迁及其启示. z.-容摘要本文对中国投资银行的业务及其盈利模式的开展历程进展了梳理，并与美国投资银行进展了比拟。本文将中国投资银行的开展分为5个阶段：11987年-1989年萌芽阶段；21990-1995年快速开展阶段；31996-2002年整合重组阶段；42003年2010年摸索中开展阶段；52011年至今，快速开展阶段，并对各个阶段的中国投资银行开展情况及其特点进展了介绍。本文在梳理的中国投资银行开展过程的根底上，着重分析了现阶段中国投资银行的特点，并与美国投资银行进展了比拟，发现中国投资银行的盈利模式呈现出主要以经纪业务为主，投行业务规模较小，资产管理业务同质化的特点。总体而言，与美国相比，中国投资银行的盈利模式存在着较严重的同质化竞争，以及靠天吃饭的问题。最后，本文从中国投资银行的开展历程以及问题中总结出一些对于当前我国投资银行业开展的启示：业务模式进展市场化的转型升级，拓展创新和特色效劳能力，建立具有国际化视野和跨国业务能力的投资银行。关键词：投资银行收入构造盈利模式业务模式ABSTRACTThis paper reviews the development of Chinas investment banking business and its profit model, and pares it with US investment banks. In this paper, the development of Chinese investment banks is divided into five stages: (1) the embryonic stage from 1987 to 1989; (2) the rapid development stage from 1990 to 1995; (3) the reorganization stage from 1996 to 2002; (5) From 2011 to the present, the rapid development stage, and intoduced the various stages of the development of Chinas investment banking and its characteristics. Based on the analysis of the development process of Chinese investment banks, this article focuses on the characteristics of Chinese investment banks at present and pares them with American investment banks. The results show that Chinese investment banks profit model is mainly based on Brokerage business, Small-scale business, asset management business of the characteristics of homogeneity. Overall, pared with the United States, Chinas investment banking profit model faces a serious petition of homogenization. Finally, this paper summarizes the development of Chinas investment banking industry and the problems in the development of Chinas investment banking for the current enlightenment. Chinas investment . z.-banks should transform their business model to market-oriented mode, e*pand innovation and characteristics of service capabilities, build an international perspective and cross-border operational capacity of investment banking business.KEY WORDS:investment bank ine structure profit model business model. z.-目录一、相关文献综述2二、中国投资银行业务业务及盈利模式现状3一中国投资银行业务的开展历程3二中国投资银行业务及盈利模式现状6三中国投资银行业务及盈利模式成因分析10三、美国投资银行业务及盈利模式经历分析12一美国投资银行业务开展历程12二美国投资银行业务及盈利模式简介14三美国投资银行业务及盈利模式借鉴16四、中国投资银行盈利模式问题17一证券行业的市场集中度较低，行业进退壁垒较高17二证券公司业务构造较为单一，收入来源过于集中17三分业经营，导致我国投行融资渠道偏窄17四风险管理不及时18五风险监管不完善，法律法规不健全18五、启示18一业务模式转型升级，适应市场化趋势18二拓展创新和特色效劳能力19三建立具有国际化视野和跨国业务能力的投资银行19参考文献20. z.-中国投资银行业务及其盈利模式的历史变迁及其启示当今全球金融市场活泼度不断提高，伴随着科技的进步和市场创新的加快，金融业务和金融产品不断丰富，投资银行在资本运作和资金使用的过程中发挥着重要的作用。我国的投资银行业务起步较晚，在参加 WTO 以后，股权分置改革为我国全面开放证券资本市场打下了根底，也为真正意义上投资银行的开展创造了沃土。我国投资银行的资本规模、经营能力和国外投资银行有较大差距，资本市场开放带来了新的环境变化，伴随着我国资本市场的开放，国际投资银行进入中国市场，纷纷开展业务，我国投资银行业务面临着严峻的挑战。我国投资银行需要借鉴成熟市场的经历，在改革的浪潮中，抓住机遇不断开展，并根据外部环境的变化，及时调整业务构造，提高自身经营水平，促进展业整体的进步开展。伴随着我国证券行业对外开放的步伐，我国投资银行业务在资产规模、业务构造、盈利模式等方面经历着从小到大，从无到有的过程，业务和产品不断丰富化、多元化。近年来，我国证券公司数量迅速增加，但是我国投资银行仍然面临着资产规模低下、业务收入构造不合理、风险管理能力薄弱等问题。业务开展战略决定着公司未来的前景，明确的业务方向、合理的业务构造规划对战略布局起着至关重要的作用，通过分析行业开展趋势，清晰定位公司开展方向，才能使公司保持持久的竞争力。我国投资银行业务模式单一，同质化现象严重，风险管理薄弱，更缺乏全球化的网络布局，这些都制约着我国投资银行的长远开展。投资银行的收入水平是其利润来源的根底，也反映了其市场竞争力，优化业务构造有助于投资银行收入质量的提高、利润水平的增加，更为业务创新和竞争力的提升创造根底。本文通过比拟国际先进投资银行业务，结合我国目前资本市场的变化和动态，为我国投资银行的业务开展和创新方向提供参考。同时结合我国近年来投资银行业的开展情况和政策变化，找出影响我国投资银行收入增长的关键点，通过开掘我国投资银行业务开展的新契机，为我国投资银行收入构造的优化、竞争力的提升提出建议。一、 相关文献综述荣杰2008通过对国证券公司和美国证券业的实证比拟，比拟了中美行业业务的主要差异。1周玲玲2011认为美国投资银行能提供全方位的效劳，具有世界围的国际竞争力，但是变迁中的风险累积值得关注。2王海滨2003发现行业构造不合理、业务品种单一、效劳趋同等因素制约着我国投资银行业的开展。我国需要调整行业构造，从单一化向多元化开展。3百三2003指出我国投行主要是从事证券承销、发行和证券经纪、自营业务，没有关注金融工程和投资管理业务。4游士兵、全操和俊2004比拟分析提出我国投资银行需要在业务上创新，不能局限于传统业务。5梁积江2003认为混业经营是中国投资银行未来的开展趋势，需要通过壮大资本，实现国际化，并开展资产证券化业务。6随着我国证券市场的不断健全完善，近年来，我国学者对投资银行的生存和开展问题从不同角度进展了探讨。柳仲颖、匡海波、树文2008认为投资银行优化收入构造可以提高利润，业务优化路径的选择要根据自己的情况合理布局。7马欣2014通过比照我国投行的开展，认为我国投资银行经营规模有待扩大，金融创新能力较弱，需要加快产业升级、重视金融创新。8远、金清2010对我国投资银行业务构造的分析，从竞争的角度研究我国投资银行业务构造和收入构造中的囚徒困境问题。9钟丙祥2013提出要大力开展 FICC 做市和交易性收入，稳步推进资产管理和财富管理等资本效劳业务，要转型狭义的投资银行业务。10迅雷、明亮2013认为我国要以资本中介型业务作为突破口，强化投资银行资源配置功能，并从投资银行的功能定位角度提出开展并购业务、加强财富管理、开展做市商业务的开展方向。11晓飞2014从竞争力方面对和高盛的比拟，指出我国证券业要在规中开展壮大，需要构建科学的公司治理，面对国际化的挑战。12二、 中国投资银行业务业务及盈利模式现状一中国投资银行业务的开展历程由于各国现实情况的差异，因此理论界对于投资银行有不同的界定。美国著名的金融投资专家罗伯特库恩R(boertKuhn)根据投资银行业务的开展和趋势对投资银行给出如下定义: 投资银行是指经营全部资本市场业务的金融机构，业务包括证券承销与经纪、企业融资、兼并收购、咨询效劳、资产管理、创业资本等。根据我国证券法规定，我国证券公司可以经营以下业务：1证券经纪2证券投资咨询3与证券交易和投资活动有关的财务参谋4证券承销与保荐5证券自营6证券资产管理7其他证券业务。综合罗伯特库恩对投资银行的定义和我国证券法对证券公司业务的规定，中国承当投资银行职能的金融机构主要是证券公司，所以本文关于中国投资银行的研究主体是证券公司。而投资银行业务则采用的是广义的口径，即包括承销等狭义的投资银行业务外，还包括经纪、资产管理、证券投资等业务。和西方兴旺国家相比，中国投资银行起步较晚，根据其历史开展进程，大致将中国投资银行分为以下4个开展阶段：（1） 第一阶段：1987年-1989年萌芽阶段1987年9月，作为新中国第一家证券公司的经济特区证券公司正式成立，开创了中国投资银行业务开展的先河。特区证券成立初衷并不专为股票的买卖提供交易场所，而是为了国库券的流通。从1987年到1989年中国各地金融机构均发起组建证券公司,并从事证券业务,到1989年,全国共有30多家证券公司,总资产30多亿元。在这一阶段,投资银行业务刚刚开场,业务品种和构造比拟单一。主要进展债券的发行和承销,包括国债、金融债券和企业债券，这是由于在改革开放初期，我国资本市场也刚开场起步，主要的金融产品就是国债。这一阶段还进展了股票的发行和交易的初步尝试，1989年国务院确定和作为我国股票市场的两个试点城市,1990年3月起,股票交易开场活泼,形成影响全国的股市冲击波,股票发行量增加,发行市场开场初具规模。（2） 第二阶段：1990-1995年快速开展阶段这一阶段是证券公司的快速增长期，其特点是证券公司的数目大量增加，资产也同时迅速扩。一大批证券公司如广发证券、原君安证券、深国投等，通过大规模的增资扩股，注册资本分别到达原来的 2.5倍至 50 倍，出现了我国证券公司开展史上的第一次增资扩股高潮。截至 1995年，全国证券公司达 97 家，总资产达 832 亿元人民币。这一阶段,投资银行业务品种得到了丰富,业务构造也趋于合理。证券交易所和证券交易所的成立,使我国资本市场的开展迈上新的台阶,业务品种有场外交易进入场交易,由分散交易走向集易。在证券交易所开业之初,交易的各类债券、股票共31种。1990年全年,证券交易额近130亿元,其中债券交易额75亿元、股票交易额55亿元。证券发行业务取得长足进展。1991年开场实行局部国债发行的承购包销方式,由证券公司和信托投资公司组成承销团,向财政部承购国债,再向购置者推销。1992年,国债首次进展无纸化发行。真空电子器件股份公司等10家企业发行了人民币特种股票,即B股,吸纳了约2.4亿美元资金,投资银行业务国际化迈出重要一步。、等先后发行了多种投资基金类收益券,宝安公司发行了认股权证和可转换公司债券等。（3） 第三阶段：1996-2002年整合重组阶段1996-2002年,证券公司进展大规模增资扩股,实行以部扩为主的兼并重组,或称部整合。通过并购重组，中国投资银行数量有所下降，但资产规模却得到大幅提高，综合效劳能力和风险管理水平也逐步提高。整合重组尤其以1999-2002年势头强劲。到2002年10月,注册资本在15亿元以上的证券公司已到达22家。其中当时规模最大的银河证券注册资本为45亿元，营业部数量在当时已到达178家。在这一阶段，中国投资银行业务一直主要集中在一级市场的证券承销和二级市场的证券经纪业务等传统型业务领域。1999年,中国证券市场股票交易额为31319.6亿元,但前五家投资银行代理交易的市场份额即达23.44%,排名前十位的投资银行则占据了33.12%的市场份额。从1993年到1998年,前5家和前10家投资银行代理股票、基金交易的市场份额一直在18%和28%左右徘徊。但进入1999年,由于证券公司增资扩股所产生的影响,这两个指标竟比上年各增加了4个百分点。（4） 第四阶段：2003年2010年，摸索中开展阶段2003年之后证券公司并购重组速度逐步放缓，相关政策的出台使行业逐渐步入规化开展。2014年5月，中国证监会批复同意证券交易所在主板市场设立中小企业板块；2004年2月1日起，证监会公布了证券发行上市保荐制度暂行方法；2009年3月31日,证监会发布首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行方法。这些政策制度的推出在一定程度上促进了证券市场的开展，但是由于市场以及各种规章制度的建立还很不完善，在这个阶段资本市场以及证券公司的开展都比拟缓慢。同时受到全球金融危机的影响，证券公司的营业收入也呈现大幅度波动的状态。5第五阶段：2011年至今，快速开展阶段2009年6月，原来的上市保荐制度暂行方法废止，开场正式施行证券发行上市保荐业务管理方法。2011年之后，随着各项制度的逐渐稳定和完善以及多层次资本市场的建立，我国证券业开展开场步入快车道。证券公司数量和营业收入在这一阶段开场稳定增长。2013年开场证券公司营业收入增长迅速，2014年营业收入增长率到达63.45%，2015年则到达了120.97%。图1、2011年-2015年我国证券公司规模单位：万亿元数据来源：中国证券业协会图2、数据来源：中国证券业协会官网：.在这一开展阶段，投资银行业务种类逐渐丰富。2011年之前证券公司业务主要为经纪业务、资产管理业务、承销与保荐业务、资产管理业务。其中经纪业务为主要收入来源，但是占比在逐年下降；承销保荐等传统投行业务在券商收入中整体占比还较小，但是有逐渐扩大的趋势；资产管理业务虽开展时间较长，但规模一直较小，资管业务收入主要来自两局部，一是券商发行的集合理财产品的管理费，二是银证合作的通道业务，即银行提供资金和工程，借券商通道代理发行定向理财产品，从而实现与银行资金对接。图3、数据来源：中国证券业协会行业数据2011年之后券商业务逐步增加，除了传统业务之外，投资咨询与参谋业务、证券投资业务、融资融券业务业开场在证券公司营业收入中占据重要份额。下列图显示了2012年与2015年国券商业务收入分布情况：图4、数据来源：数据来源：中国证券业协会行业数据在业务变化过程中，最引人注目的是承销与保荐业务占比的下降和融资融券业务规模的快速增加。融资融券业务对券商业绩的支撑作用已逐步凸显。在2013年券商两融业务利息收入比2012年大增251%之后，2014年两融利息收入到达446.24亿元，实现同比142%的增幅，其对行业营收奉献率也从2013年的11.55%提升至2014年的17.14%。二中国投资银行业务及盈利模式现状近5年来，我国证券公司的数量稳步增加，由2011年的109家增至2015年底的125家，五年间证券公司数量增长了14.68%。与此同时，反映券商盈利与整体竞争能力的资本规模也有了飞速的开展。截至2015年底，我国125家证券公司的总资产为64200亿元，净资产为14500亿元，与2014年相比分别增长了56.99%和57.52%。2015年以来，中国股票市场经历了历史上最剧烈的波动。从2015年初沪指的3200点到6月12日5178点的超级大牛市，到紧接而来的巨幅下跌，并在2015年8月25日跌破3000点。改革红利的释放以及巨额杠杆资金成为股指上升的推手，而后期快速去杠杆和市场情绪的恐慌则加剧了暴涨之后的暴跌。而2015年中国证券行业实现营业收入5751.55亿元、净利润2447.63亿元，相比2014分别大涨120.97%和153.55%，各大券商资产规模和盈利能力的大幅增长则得益于上半年牛市行情带来的经纪业务和自营业务利润的大幅增长。但2016年上半年证券行业净利润较2015年同期下降59%，说明证券公司的业绩波动幅度很大。2015年A股市场全面放开一人一户限制，网上开户和新型营业部等业务的创新升级，以及下半年股市的大幅下跌和震荡，使得券商对经纪业务客户的争夺更加剧烈，经纪业务佣金率也出现下滑。图5、历年中国证券公司净利润变动情况数据来源：中国证券业协会图6、市场交易额与经纪业务平均佣金率的变动数据来源：证券交易所、证券交易所从业务组成和收入构造来看，证券公司的收入构造主要来自代理买卖证券业务净收入、证券承销业务净收入、受托资产管理业务净收入、财务参谋收入、投资咨询收入、自营业务及其他业务等。2015年传统业务收入占总收入近80%，虽然平均佣金费率继续下滑，但经纪业务占比仍比去年上升6%。受益于权益市场的活泼、IPO工程的放开以及资产证券化的开展，以资产管理收入为代表的新业务增长至约5%，自营及其他投资业务以及投资银行业务收入相比2014年均有所增长。整体来看，我国证券行业的开展仍主要依靠二级市场，新兴业务收入增幅不及传统业务，但我国证券公司收入来源仍主要依靠经纪业务。传统的业务模式使得证券行业面临着巨大的市场风险，当市场发生剧烈波动时，券商收入和利润增长面临巨大的挑战。图7、中国证券公司历年主营业务收入占比情况国外的主要投资银行经过了百年的开展和变迁，其经营理念、业务及盈利模式开展相对成熟，各项业务开展和收入构造比拟均衡。如下图，高盛、摩根等国际投行与国券商相比，由于国外投行吸引客户资金、帮助客户管理资金的能力较强，其资产和财务管理业务净收入所占比重较高。此外，中国证券公司的投资银行业务收入主要来源于证券承销，而国际投行的投资银行业务收入则主要来源于并购重组和财务参谋业务。整体来看，中国证券公司业务和收入构造与国外投行仍有较大差距，在资产管理、投资银行等业务方面还具有较大的开展空间。图8、2015年国证券公司与国际主要投资银行收入构造比照数据来源：相关证券公司2015年财务报表、毕马威分析传统的代理买卖证券业务即证券经纪业务，证券公司通过代理客户在交易所进展证券的买卖来取得佣金收入。2015年我国证券行业实现经纪业务收入2690.96亿元，占到总收入的48%。而经纪业务则受市场行情和投资者情绪影响较大，因此券商的经纪业务佣金收入具有很大的波动性。2015年上半年，受股市上涨行情影响，各大券商佣金收入超过2014年全年，佣金收入占总收入的比重也较2014年有较大增长，而下半年受市场波动加剧、股市下跌和投资者悲观情绪的影响，经纪业务收入急剧萎缩。2015年以融资融券业务为代表的信用业务开展迅速，全年交易额到达人民币35万亿元，同比增长231%，占A股市场交易额的14%。 中国证券金融股份*.csf./publish/main/1022/1024/1032/inde*.html2015年下半年市场出现异常波动，投资者避险情绪高涨，导致券商融资融券业务额及收入显著下降，信用风险和流动性风险暴露。2015年7月1日，证监会公布证券公司融资融券业务管理方法，规定融资融券业务规模应不得超过证券公司净资本规模的4倍，对保证金比例、标的证券围等作出严格要求。此外沪深两地交易所还规定融券交易当日融券卖出后次一交易日可还券等，有利于融资融券业务长远开展。投资银行业务方面，2015年股票承销保荐业务受二级市场波动影响较大，全年A股市场完成股票发行754家，同比增长61%。承销金额10207亿元，同比增长90%。其中，IPO完成219家，募集资金1580亿元，占比分别为29%和15%。上市公司再融资完成535家，募集资金8627亿元，占比分别为71%和85%。125家证券公司投资银行业务净收入为525亿元，同比增长74%。 数据来源：Wind数据库债券市场改革加速推进，监管部门出台多项政策以放松发行门槛、扩大发行人围、简化流程等，新公司债等品种不段扩。得益于中国经济转型和政策支持，2015年全行业实现财务参谋业务净收入137.93亿元，同比增长99.35%，并开场设计境外并购业务。另外新三板业务也得到快速开展。 中国证券业协会，./hysj/zqgsjysj/201601/t20160122_126988.html与此同时，监管层对投资银行业务的监管力度不断加强，对违规借壳、炒壳采取高压态势，长期来看对于A股市场的安康开展、融资功能的完善具有积极意义。表1、2015年中国证券公司投资银行业务收入排名序号公司名称投资银行业务净收入万元1证券3775892建投2983123国泰君安2838274招商证券2296265国信证券2145436广发证券1971327中金公司1697568海通证券1577939申万宏源15488410华泰证券14763111西南证券14289912平安证券11597013光大证券11372914国金证券11349915兴业证券111172数据来源：中国证券业协会近年来，随着中国经济开展和国民财富的积累，中国证券行业资产管理业务开展迅速，截至2015年末，证券公司资产管理业务规模到达11.89亿元，较2014年增长50%。 中国证券基金业协会，.amac.org./tjsj/*ysj/zqqhjyjgzcglywtjsj/390437.shtml得益于资产管理产品规模的扩大，证券公司资产管理业务收入也大幅增长，2015年中国证券公司实现资产管理业务收入274亿元，较2014年增长128%。但我国证券公司目前资产管理业务仍以通道业务为主，利润率高的主动管理业务定向业务规模仅占15%。目前，主动管理业务规模占资产管理规模比例超过50%的证券公司只有14家，其中还包括4家规模较小的证券公司。 中国证券业协会，中国证券业开展报告2016，第94页，./yjcbw/zqhyfzbg/fzbg2016/201605/t20160510_127780.html2015年中国证券公司自营业务规模呈现增加趋势，125家证券公司实现投资收益以及公允价值变动损益合计1513亿元，较2014年增长101%。 中国证券业协会，./hysj/zqgsjysj/201601/t20160122_126988.html由于2015年下半年股市行情的急转直下，中国资本市场面临严重挑战。为了抑制市场过度投机，中国金融期货交易所于2015年9月2日收紧监管政策，调整股指期货日开仓限值标准、提高保证金比率和手续费标准、加强股指期货市场长期未交易账户管理等。此外，债券市场规模的扩大以及经济下行压力，债券市场整体信用风险提高，对于自营业务的风险管理也提出了更高的要求。表2、2015年局部券商主要业务收入构造比照证券经纪业务投资银行业务资产管理业务自营业务证券38.76%8.07%13.79%35.98%国泰君安46.92%8.14%5.90%24.54%国信证券60.18%7.41%2.12%19.96%广发证券41.02%6.32%3.47%31.73%海通证券42.66%4.76%9.23%30.30%申万宏源57.04%5.51%5.35%25.01%招商证券63.40%10.14%4.64%17.83%华泰证券68.48%7.07%8.25%27.33%光大证券45.78%7.30%5.49%24.41%数据来源：根据各家券商年报整理三中国投资银行业务及盈利模式成因分析1.经纪业务规模过大的原因分析1浮动佣金制度。我国证券公司长期以来都以经纪业务作为收入主要来源，这其中有很大一局部原因是和制度有关的。为了防止行业垄断，我国在2002年实行了浮动佣金制度。所谓浮动佣金制度，是对券商为投资者提供相应的效劳过程中佣金收取的决定权的一种灵活处理，即以投资者的需要为核心提供效劳及收取相应的报酬的佣金的管理制度。在这种制度下，为了扩展市场，国证券公司纷纷通过佣金价格战来赢得客户，这也是我国经纪业务佣金率一路下降的原因。通过低价措施，证券公司确实实现了经纪业务的扩大，但是这种盈利模式长期来看却存在问题。一方面这使得证券公司营业收入与证券市场的景气程度高度相关，难以抵御市场周期性波动对证券公司产生的影响；另一方面各家证券公司经纪业务开展如果一直以简单的规模扩战略为主导，其直接后果就是缺乏差异化竞争导致的行业高度剧烈的市场竞争格局。2投资者构造。截至2015年末，沪深两市投资者数量达9910.53万人，其中自然人9882.15万人，非自然人28.38万人，即中国股票市场中机构投资者比例缺乏1%。庞大的个人投资者群体使得股票市场交易频繁。2015年中国沪深两市股票市场交易总量到达255.59亿元，增长率到达243.58%，中国的股票交易量占世界总交易量到达里 40%。如此巨大的交易量也使得券商经纪业务收入占比很高。3一人一户限制取消。自20154月却日起，中国证券登记结算*公司取消自然人投资者开立A股账户的一人一户限制，允许自然人投资者根据实际需要开立多个沪深A股账户及场封闭式基金账户。在一人多户政策和互联网金融的共同作用下，投资者在证券公司之间的转移本钱大幅降低，防止了以往先销户再开户的各种繁琐，这使得国券商对经纪业务客户的争夺更加剧烈。2.投行业务规模较小的原因分析我国证券市场 10 多年间，股票发行制度从审批制转变为核准制，由最初的额度控制到通道制再到保荐人制度。2000 年以前，股票发行制度一直实施的是行政审批制度，这种审批制是完全方案发行的模式，实行额度控制，故我国证券市场的筹资额一直是受政府控制。2000年 3 月中国证监会股票发行核准程序公布后，我国企业上市已经历史性地从审批制转向核准制，这一年新股发行速度大大加快，股票市场筹资额到达 2103.03 亿元，创历史最高，证券公司投行业务开展迅速。由于过快的发行速度，导致了二级市场资金分流，引起了股指大幅下跌，市场萎靡。此时政府为了抑制过快的发行速度，在核准制下增加了对每个具有承销资格的证券公司的通道限制，这种限制其实也是对证券公司投行业务的变相限制。从这个角度上说，政策的易变性给证券公司开展业务造成了很大的困难。3.融资融券业务开展不平衡及规模小的原因分析1标的股票较少。和国际大投行相比，中国的融资融券业务虽然近几年增长较快，但规模占比仍然较小。同时在融资融券业务中，融资交易规模占整个融资融券交易的99%以上，融券业务的增长速度也远远落后于融资业务。我国融资融券业务起步较晚，2010年3月31日正式开场在沪深两市试点。试点初期，获得融资融券业务资格的券商共有6家，标的股票包括上证50成分股以及深成指40只股票；目前获得融资融券业务资格的证券公司超过70家，可交易标的股票到达了700只，约占我国股票总数的23%。标的股票数量较少对于融券业务的开展有一定限制。2行业监管我国目前融资融券业务采用单轨制的集中授信模式，仅准许少数具有资质的证券公司参与，制止信贷资金进入股市，因此券商融资融券业务使用的都是自有资金，这在很大程度上限制了融资融券业务规模的扩大。4.资产管理业务同质化的原因分析通过前面的比照分析可以看出，国外较成熟的大投行其资产管理业务大都占有较大比例，摩根士丹利收入中31%来自资产管理，而国券商这一比例只有5%。国资产管理业务虽开展较快，但是规模占比远不及国外投行。这和我国证券市场可投资金融产品和投资方式较少有关。在国，投资品种少，投资方向仅被限定在国依法公开发行上市的股票、债券、基金及中国证监会允许的其他金融工具上，而目前市场上又缺乏指数期货、股票期货、期权等金融衍生产品及在做空避险工具，因此很难抵抗市场的系统性风险。外汇市场、保险市场、货币市场等重要的投资领域还有待进一步放开，这在很大程度上造成了资产管理产品的同质性，总体上券商受托资产管理多是国债+二级市场操作的模式，没有形成自己在资产管理领域*一方面的优势，很难形成自己的品牌和稳定的客户群。三、 美国投资银行业务及盈利模式经历分析一美国投资银行业务开展历程1.起源1775-1783美国独立战争期间美国在独立战争期间1775-1783，政府通过签发借据、签发不兑现纸币的方式来筹集战争经费，最早的投资银行也顺势出现。当时投资银行最主要的业务是证券经纪业务。1789-19世纪中期1789年美国独立后，财政部决定通过发行新的债务来归还旧的债务。这大大促进了证券经纪业的开展。由于美国当时的纸币种类繁多，因此有些投资银行也经营银行券业务。1812年，美英战争再度爆发。巨额联邦债券进一步推动了经纪业务的开展。2.自由混业的开展时期19世纪中期以后，美国的铁路、钢铁、石油等行业兴起，证券承销等现代投行业务迅速成为投资银行的核心业务。前期的合伙制商号转变成真正意义上的投资银行。美国外乡的投资银行迅速崛起。雷曼兄弟、JP摩根、高盛、美林、贝尔斯登都是在这一时期建立的。1861-1865南北战争期间，美国的投资银行创造性的推出国债券，来帮助北方政府筹集战争经费。南北战争后，大量资本流向美国，推动了美国经济的崛起。铁路、电力、能源等工程如雨后春笋般出现。此时投资银行通过发行证券的方式募集所需资金，创造出资本市场。20世纪后20世纪后，投资时机的减少使得投资银行逐渐开场关注那些规模小、前景明朗的企业，在大萧条到来的前20年，投资银行为上百家企业提供上市帮助。其中汽车行业的崛起不仅推动了美国经济的繁荣，也促进了投行业的繁荣。与此同时，市场的投机情绪愈创造显，为大萧条的爆发埋下了伏笔。1929-1933高涨的市场终于在1929年落下帷幕，市场遭受重创，也由此引发了长达四年的经济衰退。1933年，罗斯福上台执行新政，制定了一系列对此后金融开展影响深远的法律，如1933年银行法、证券法等等。其中最为重要的条款是讲投资银行业务和存贷款业务别离开来，以此保证公共存款的平安和金融机构的稳定在自由混业的投行时期，我们可以清楚的看到投资银行的开展与工业、实体经济的开展息息相关。这一时期的科学技术的飞速开展如高效代码、电报网络、电的创造和运用使得信息传播的速度大大加快，进一步促进了投行业的开展。与此同时，投行家的私人信誉也起着非常重要的作用，投资银行持有大量的企业股份，积极发挥在公司治理的作用，这都强化了投资银行在经济开展中的作用。然而从整个市场角度来看，交易制度和运行方式根本上是私人俱乐部的性质，其宗旨是为委员牟利而不是保护投资者的利益。3.独立投资银行1933年后在1933年银行法、1933年证券法和1934年证券交易法通过实施后，金融业分业经营的原则正式得到确立。证券业被正式纳入到政府的监管之中。在其后的几年间，经济处于低谷状态，新证券的发行十分有限，因此，该阶段的投资银行主要业务是债券换新以及少量的二级市场交易。1939-1945第二次世界大战进入20世纪40年代以后，出于筹集战争经费的需要，国库证券的发行成为投资银行的业务重点。第二次世界大战和朝鲜战争完毕后，公用事业做为股票市场和债券市场的主要发行者出现了，互助基金等机构投资者迅速开展也成为战后证券市场令人瞩目的现象之一。这促进了投资银行业在战后的开展。在独立投行阶段，证券业的规性加强。证券交易委员会作为监管机构，对于一系列证券发行、信息披露、场交易等流程进展了规。格拉斯斯蒂格尔发案确实立将投资银行和商业银行的业务别离开来，使得各金融行业获得了平稳的开展。与此同时，市场构造的变化、交易业务的扩使得投资银行的业务逐渐分化。4.走向混业20世纪70年代2008进入20世纪六、七十年代后，宏观经济环境发生了巨大的变化。通胀率的上升、汇率的频繁波动促成了金融衍生品的出现，此后金融创新和金融自由化浪潮兴起，金融机构的业务由于创新而出现穿插，混业经营的趋势显现。1999年，美国金融效劳现代化法案出台，正式确立了金融机构的混业经营模式。在金融自由化浪潮之下，金融机构间产品的差异不断缩小，投资银行的业务越来越宽，并购、基金管理等业务日益成为其核心业务，1975年固定佣金制的取消，使得机构间的竞争陡然加剧，金融衍生品作为新的利润来源越来越。资产证券化的出现和现金管理账户的面世也使得银行业和证券业逐步融合。此后的投资银行运营模式总体被分为三种。第一类模式：颇具激进特色的多元化独立投行模式。如华尔街五大投资银行。此种模式的经营特点是：1业务扩展多采取高杠杆率方式来追逐高额利润和扩大市场份额；2采用影子银行模式，利用短期资金来源投资长期资产，以构造性投资工具从事表外高风险资产扩；3交易业务从代客户造市的辅助性业务中别离为独立业务线，包括自有账户交易、证券投资尤其是构造性产品投资业务；4收益和股票价值具有较大的波动性，系统性风险远远高于市场平均水平。第二类模式：基于稳健、立足传统业务的独立投行模式。多数投资银行均采用这一稳健的传统业务模式.这一经营模式的特点主要表达在：1从事以收费为主的投资银行业务，自有账户交易收入占比小；2经营开展中强调充分发挥自身相对优势，占据细分市场业务、重深度轻广度，无意于规模扩；3经营杠杆率远远低于五大巨头，接近甚至低于商业银行平均水平；4收益和股票价值的波动性小，系统性风险低于五大投资银行平均水平。第三类模式：涉足多领域的全能银行模式。美国的全能银行有以下主要特点：1是一种纯粹型的金融控股公司制。各子公司间在管理、规划、人事等各方面相互独立，从而减少了彼此间的利益冲突；2以提供一站式的全过程金融效劳为主要目标；3伞状型的主监管模。二美国投资银行业务及盈利模式简介美国投资银行开展历史悠久，在经历了屡次危机的考验后经营理念日趋成熟，探索出一套独特的业务及盈利开展模式。与中国证券行业业务同质化现象不同的是，美国各家证券公司之间的业务构造差异很大，在买方业务和卖方业务、个人业务与机构业务等方面各家公司都有不同的开展重点。下面将简要介绍美国投行业标志性的有高盛、美林、嘉信理财三种模式。高盛模式在高盛的开展历程中，其业务围从传统的承销经纪、并购等业务扩展到信贷、直接投资、衍生产品、风险管理等领域，高盛通过承销、并购与融资、风险管理等业务的结合在扩大了收入来源的同时也有效降低了单一构造带来的风险。高盛业务模式最重要的一点是以机构客户为主，投资银行业务为其核心业务。高盛以并购参谋和承销为主的投行效劳主要针对大型优质客户，并且通过专门的客户关系部门投资银行效劳部IBS来寻找和挖掘业务时机。高盛近年来一项重要构造重组活动是将融资团队纳入投资银行部。高盛的融资团队已经不仅仅是提供证券承销，而是将股权、债权及各种融资工具和产品整合在一起，这种投行的经营策略值得中国证券行业学习。国券商中，证券的业务构造以买方业务为主，投行、直投、投资、研究等业务位于行业前列，并且积极开展作为资本中介的交易业务。经过整合，目前主要的业务包括投资银行业务股权、债权、财务参谋、交易业务信用业务、做市业务、大宗交易、自营投资、资产管理、投资股权投资及经纪业务。从业务构造和战略开展上最为接近高盛模式。美林模式美林证券成立于1914年，是全世界最大的全球性综合投资银行，2008年金融危机后被美国银行收购。美林经纪业务可分为两个局部：一是基于财务参谋FC经纪人制度的高端业务，采取双高策略高价格和高品质效劳，公司是FC制度的创立者。二是基于MLDirect的网上交易，这是美林于1999年12月推出的新业务，正式进入网上经纪业务领域，仍以高端业务为主。从收入构造来看，投行业务、佣金收入和管理账户相关的收入是公司最主要的收入来源。从利润率上来看，庞大投资参谋FC团队的本钱支出或是近年来公司利润率较低的主要原因之一。兴业证券在国券商中率先成立了财富管理部门，将经纪业务向财富管理业务转型，将传统的经纪、融资融券等个人业务并入财富管理部门，将公司的业务线整合为财富管理业务、机构客户业务、投资业务和资产管理业务，转型目标明确。同时，兴业的研究实力在中小券商中较为突出，能够很好地支持投资参谋。假设转型成功，将成为美林模式在国的代表。嘉信理财模式嘉信理财在成立之初，是一家小型的传统证券经纪商，在美国实行议价佣金制的制度下将自身定位成为客户提供低价效劳的折扣经纪商而获得初期的开展；1979年公司意识到计算机电子化的交易系统将成为业界主流，因而投资建立了自动化交易和客户记录保持系统。公司的口号是成为美国最大的折扣经纪商；90年代中期，互联网规模兴起，嘉信理财预见到，互联网将会成为对中小零散客户进展大规模收编集成的重要平台，于是，在业界率先对互联网在线交易系统进展重投资。把传统的经纪和基金等业务捆绑在互联网上，迅速成为美国最大的在线证券交易商。嘉信理财主要提供两方面业务：经纪业务和资产管理业务。1经纪业务采用网络与网点结合的效劳模式。网上业务通过Schwab. 交易平台提供较低佣金的经纪业务效劳，线下目前拥有网点300个提高客户体验。2建立低收费标准的资产管理业务开放平台。1992年公司推出基金超市One source免费账户，将多个管理公司的基金产品集中到一起，公司不向客户收取额外的申购费用，客户在多个产品间的资金流动免收手续费，只向基金公司收取年化0.25-0.35%的费用。国证券行业中，国金证券已与腾讯签署合作协议开展互联网券商业务，包括网上开户和交易、在线理财产品销售、线下高端的投资活动等。目前，线上开户业务已经开展，佣金率仅万二，通过腾讯网页导入大量流量，并以几乎本钱价的佣金率吸引中低端客户，线上业务成功概率较大。预计未来国金将与嘉信一样，通过理财产品的销售和管理获得更大规模的利润。三美国投资银行业务及盈利模式借鉴通过对美国投资银行业业务及盈利模式的分析探讨以及与中国经济开展实情的结合，我们认为嘉信理财的开展模式在中国实现的成功率更高，主要原因是：1互联网高速开展，网上业务是必然趋势随着互联网技术的不断进步以及覆盖率的节节攀升，中国网民数量呈现爆发式增长，互联网金融将成为未来中国金融行业的重要开展趋势，券商开展网上业务也是开展的必然趋势。2目前国金融投资者以资金量较少的散户为主，更加注重费率美国的投资者中机构客户占比拟高，因此在挑选证券公司的时候不仅要考虑佣金率，还要考虑证券公司的研究实力，以及能否为自己提供好的投资建议；因此传统大型券商如美林等更受青睐。而国股票投资者中散户比例较高，相对而言更加关注佣金率，因此能提供低佣金率的互联网券商在国开展潜力更大。3国券商营业部具有广泛资源，能为线上业务和其他业务提供支持，线上、线下结合，覆盖多层次客户，效劳更为全面。国证券公司原有大量的营业部进展了网点覆盖，除了通道业务之外，还有融资融券、投行及三板业务拓展、理财产品销售等多重业务，因此线下营业部可以作为效劳和客户拓展的方式，而纯通道业务、标准化业务可通过线上实现，线上线下结合，覆盖多层次客户。四、 中国投资银行盈利模式问题一证券行业的市场集中度较低，行业进退壁垒较高经纪业务和承销业务业务集中度较高会提高规模效应会使得部节约交易费用降低从而对客户和整个社会带来福利，目前我国的经纪业务集中度和承销业务集中度还比拟低，跟美国的业务集中度还有较大的差距，较低的业务集中度不利于证券公司发挥规模优势和进一步提高盈利水平。行业进入壁垒较高，目前国家对于证券行业的进入比拟严格，很多证券公司即使业绩很差也很难退出市场，很多证券公司都有中央政府或地方政府背景，即使证券公司之间竞争比拟剧烈，但整个行业存在一定的垄断利润。目前我国各个券商之间的业务也小异，高度趋同，彼此间的竞争处于同质化阶段。二证券公司业务构造较为单一，收入来源过于集中证券公司这种单一的盈利构造表达在两个方面：第一，二大传统业务证券经纪业务、证券承销业务占总收入的比重在2009年、2010年、2011年分别为76.7%、70.8%、68.3%，即使券商现在已经推出融资融券业务和新型业务，其营业收入所占总收入比例还是较低，营业收入还是高度依赖证券承销业务收入和证券经纪业务，证券经纪业务还是高度依赖证券二级市场，也就是说证券公司的收入高度依赖二级市场，即是高度依赖国家的宏观经济环境，因此证券公司的收入和利润是不稳定的，不可持续的。我国的证券公司必须要改变原有的盈利模式，积极开拓新型业务，摆脱靠天吃饭的行业环境。三分业经营，导致我国投行融资渠道偏窄我国实行分业经营在很大程度上约束了投行的开展，对其融资渠道造成一定限制。金融机构大都是依靠负债经营，投资银行也不例外。因此，投行要想较好地摘开业务，必须有充足的资金来源渠道。投资银行必须有强大的银团做后盾，否则很难发挥自己的优势。但是我国实行分业经营管理的模式，这样的模式虽然有利于风险控制，便于对银行业进展监管，但同时也制约了投行的融资渠道和业务创新，对开展正常的投资银行业务所需的资金支持力度缺乏，从而抑制了我国投行的融资规模的扩大，限制了其可持续开展。四风险管理不及时从金融市场运行的规律来看，投资银行一二级市场的自营业务和相关代理业务为主要经营围，并开展一些一级市场的证券营销，而在资产管理、风险投资、金融衍生品和企业并购与收购等新兴业务方面涉及较少。但在融资融券和股指期货等业务不断增加的情况下，我国投资银行风险管理存在的问题仍然不断暴露出来。随着我国金融市场的不断开展，投资银行的融资融券业务经营围越来越广，并且逐渐成为投资银行的主要经营业务，但这样就会让投资银行在日常经营的过程中承受越来越大的道德和信用风险。而在金融市场正常运行的过程中，涨跌的幅度会因为融资融券业务的而不断变化，从而导致市场的不稳定性越来越明显，给金融体系的系统运行带来更大的风险。但是根据投资银行的经营现状来看，其对这些风险的管理存在严重的滞后性，并不能很好地完成风险管理。五风险监管不完善，法律法规不健全我国在投行法律监管方面还没有形成唯一有效的国家监管机构,这就导致了监管部门之间发生利益冲突,从而不能进展有效和有力度的监管。在我国很多证券公司为了获得高额而很少顾及风险,从而很大程度上加剧了我国投行市场开展的不稳定性以及对长远开展产生不利影响。我国没有针对投资银行业制定专门的法律法规,这就使得投资银行业务操作不规,风险监管不到位以及法律根底的薄弱,没有给我国投行的开展提供一个稳定的,长久的开展环境。五、 启示一业务模式转型升级，适应市场化趋势现代投资银行的遵旨是利用自身专业能力发挥资源的配置功能，提升经济资源的利用效率。作为重要的金融中介构造，投资银行不再单纯提供交易和发行的通道业务，更应当更好的发挥信息中介和财富中介职能，为投资者提供资产管理和财富管理效劳，通过做市等交易为金融产品提供流动性，同时，也应当推进风险评级与信用评级业务的开展，创设风险对冲工具，担当有效的风险管理者。二拓展创新和特色效劳能力随着监管层业务管制与产品管制的放开，创新业务与创新产品的涌现使得当前证券行业呈现出分化态势，包含以证券、海通证券等为代表的大型综合性券商、以国金证券为代表的互联网券商模式，以及特色化经营模式，如第一创业。然而，就全行业的盈利现状来看，经纪业务收入仍然是行业盈利模式的主要奉献者，且证券公司之间的业务同质化现象十分严重。就美国投资银行开展历程来看，无论是高盛、美林还是嘉信，在其业务设置上都根据自身的独特优势形成了难以被复制的核心竞争力。因此中国证券公司要想成为现代化的国际投行，就应当注意打造自身特色业务，利好自身竞争优势练好功，最大限度地发挥为客户效劳的潜力。创新业务最重要的作用是改变了证券公司传统业务的盈利模式，提升了证券行业整体的盈利能力。除了融资融券业务在近两年开展较快以外，股票质押回购业务以及约定式购回等其他资本中介型业务也呈现出了稳定开展的态势。随着行业转型的进一步深化，信用交易类业务将成为优化证券行业盈利模式的主要因素。同时，新三板及个股期权等在的做市商业务的开展也代表了未来行业创新开展的一个重要方向。一旦个股期权业务的使用成为常态，证券公司将也将从个股期权的做市商业务当中赚取相当丰厚的利润，便又逐渐开展成为一项较为稳定的利润来源。三建立具有国际化视野和跨国业务能力的投资银行随着对券商牌照的进一步放松，行业的竞争将愈发剧烈，同时也将迎来大整合的局面。伴随中国的资本市场在当今世界经济体中地位的提升，证券行业也需要打造系统重要性机构，从而增强行业在全球金融体系中的影响力和竞争力，并对行业系统性风险的发生进展有效防。企业为开展扩阶段，主要通过横向并购、纵向并购等方式来完善产业链，从而提高行业垄断实力。综合实力较强和客户资源丰厚的证券公司可以通过并购扩等方式来扩大资产规模和