2011年 第七版 期货市场教程期货投机与套利交易

第五章 期货投机与套利交易期货市场参与主体2类:一类套期保值者：交易目的：躲避现货价格波动的风险。另一类投机者和套利者，目的：利用期货or相关期货合约之间的价格波动赚取收益。第一节期货投机交易一、概念一定义 期货投机:交易者通过预测期货合约未来价格的变化，以在期货市场上获取价差收益为目的的期货交易行为。期货交易具保证金的杠杆机制、双向交易和对冲机制、当日无负债的结算机制、强行平仓制度，使期货投机具高收益、高风险的特征。二期货：投机&套保区别1、交易目的：期货投机：赚取价差收益；套期保值：利用期货市场躲避现货价格波动的风险。2、交易方式：期货投机：在期货市场买空卖空，从而获得价差收益；套期保值：在现货与期货市场上同时操作，以期到达对冲现货市场价格风险的目的。3、 交易风险：投机者：风险偏好者：为博取价差收益而承当相应的价格风险； 套保者：风险厌恶者：通过期货市场转移现货市场价格风险。三期货&股票：投机区别 同：本质上都属投机交易目的：获取价差。异： 期货合约和交易制度具特殊性，使期货&股票：投机存明显区别 期货投机 股票投机 保证金规定 5%一15%左右保证金交易 足额交易 交易方向 双向 单向 结算制度 当日无负债结算 不实行每日结算 特定到期日 有特定到期日 无特定到期日 四期货投机者类型据不同的划分标准1、按交易主体的不同分：个人投机者：以自然人身份从事期货投机交易的投机者。机构投机者：用自有资金or从分散的公众手中筹集的资金专门进行期货投机活动的机构。包括各类基金、金融机构、工商企业2、按持有头寸方向分：投机者据对未来价格变动的预测来确定其交易头寸。多头投机者：买进期货合约，持有多头头寸空头投机者：卖出期货合约，持有空头头寸3、按持仓时间分：长线交易者：持有合约几天、几周甚至几个月短线交易者：当天下单，在一日or几日内了结所持有合约。当日交易者：当日买卖，不持仓过夜。抢帽子者=对日内交易者的俗称：当日交易者中频繁买卖期货合约的投机者。二、作用：期货市场不可缺少的重要组成局部一承当价格风险期货市场主要经济功能：为生产、加工和经营者提供现货价格风险的转移工具。期货投机者在博取风险收益的同时承当相应的价格风险。如期货市场上只有套保者而无风险承当者，那只在买入和卖出套保者的交易数量完全相符时，交易实现、风险转移。实际上买入、卖出套保者间的不平衡经常发生，投机者的参加能抵消这种不平衡，使套保交易顺利实现。正是期货投机者承当了价格风险，套保交易才得以进行，套保者才能有效躲避现货价格波动风险，使现货经营平稳运行。二促进价格发现 期货市场聚集了几乎所有关于商品的供求信息。投机者目的不是实物交割，而是利用价格波动获取价差收益，这就要求投机者必须利用各种手段收集、整理有关价格变动的信息，分析市场行情。期货市场把投机者的不同交易指令集中在交易所内公开竟价，买卖双方彼此竞价的互动作用使价格趋合理。期货市场的价格发现功能正是所有市场参与者对未来市场价格走势预测的综合反映表达。交易所每天向全世界发布市场交易行情和信息，使期货市场外的企业能充分利用期货价格作为制定经营战略的重要参考依据。 三减缓价格波动：适度投机投机者力图通过对未来价格的正确判断和预测赚取差价利润。当期货市场供求，市场价格均衡价格，投机者低价买进合约，增加了需求，使期货价格上涨，供求重新趋于平衡；当期货市场供均衡价格，投机者高价卖出合约，增加了供给，使期货价格下跌，供求重新趋向平衡。期货投机对于缩小价格波动幅度发挥很大作用。 实现减缓价格波动作用的是有前提的：一是投机者要理性化操作。违背市场规律操作的投机者最终会被期货市场淘汰；二是适度投机。过度投机:操纵市场不能减缓价格波动且会人为拉大供求缺口，破坏供求关系，加剧价格波动，加大市场风险。遏制过度投机，打击操纵市场行为是各国期货市场监管机构的一项重要任务。四提高市场流动性=市场交易的活泼程度流动性高的市场：交易者多，交易活泼；流动性低：交易清淡。投机者的多寡和交易频率 市场流动性 期货交易是否成功投机者通过对价格的不同预测，有人看涨，有人看跌，交易积极，扩大交易量，为套期保值者提供了更多的交易时机，使套期保值者无论是买进还是卖出都很容易找到交易对手，自由进出期货市场，客观上提高了市场的流动性。三、准备工作一了解期货合约 先对交易品种、交割制度充分了解，再针对期货合约未来的价格走势作全面和谨慎的研究。只有对合约有足够的认识后，才能决定准备买卖的合约品种及数量。买卖合约切忌贪多，即使有经验的交易者也难同时3种不同品种的期货交易。二制订交易方案 很多投资者在期货市场中遇到的主要问题：缺乏明确的交易方案。制订交易方案结合个人的交易方法、资金运用、风险控制情况，考虑一些可能被遗漏or考虑不周or没有给予足够重视的问题。三设定盈利目标和亏损限度：把各种分析方法结合起来对期货合约预测，获利的可能性冒的风险。 据自己对盈亏的态度来设定可接受的最低获利水平最大亏损限度，做好交易前的心理准备。四、操作方法 (一开仓阶段1、选择入市时机。 首先，可通过根本分析法，研究市场处于牛or熊市：如牛市，可分析升势多大，持续时间多长；如熊市，可分析跌势多大，持续时间多长。此时，技术分析法是一个适宜的分析工具。 其次，权衡风险和获利前景。只在判断获利的概率大时才能入市。要充分考虑自身承当风险的能力。 最后，确定入市的具体时间。期货价格变化快，入市时间的选择尤其重要。即使对市场开展趋势的分析准确无误，如入市时间不当，在预测趋势尚未出现时已买卖合约，仍会使投机者蒙受沉重损失。技术分析法对选择入市时间有一定作用。投机者通过根本分析认为从长期来看期货价格将上涨下跌，如当时的市场行情却持续下滑上升，可能是投机者的分析出现了偏差，过高地估计了某些供求因素，也可能是一些短期因素对行情具有决定性的影响，使价格变动方向与长期趋势出现了暂时的背离。建仓时应注意，只有在市场趋势已明确上涨时，买入期货合约； 在市场趋势已明确下跌时，卖出期货合约。如趋势不明朗or不能判定市场开展趋势，不要匆忙建仓。2、买入卖出金字塔式。建仓后市场行情与预料相同并已使投机者获利，可增加持仓。金字塔式的持仓方式增仓应遵循2原那么：(1)只在现有持仓已盈利的情况下才增仓。和建仓策略。 (2)持仓的增加应渐次递减。采取金字塔式买入合约时持仓的平均价虽上升，但升幅远小于合约市场价格的升幅，市场价格回落时，持仓不会受到严重威胁，投机者可有充足的时间卖出合约并取得利润。金字塔式卖出的做法可照此类推。不提倡倒金字塔式买入or卖出: 建仓后，市场价格变动有利，投机者增加仓位每次买入or卖出的合约份数前次买入or卖出的合约份数，买入or卖出合约的平均价 最近的成交价，价格稍下跌or上升，便会吞食所有利润，甚至亏本， 3、选择合约交割月份。建仓时须确定：买卖何种合约何时买卖合约的交割月份：关注2个方面：据合约流动性不同分：活泼月份合约：应选：具高的市场流动性，方便投机者在适宜的价位对所持头寸平仓不活泼月份合约：应避开：想平仓时需等较长的时间or接受不理想的价差。 据远、近期月份合约价格间关系分：正向市场：做多头的投机者应买入近期月份合约；做空头应卖出远期月份的合约。商品期货：行情上涨，远、近期月份合约价格都上升，近期月份合约除保持与远期月份合约间的持仓费且价格上升更多；行情下滑，远期月份合约的跌幅近期月份合约，远对近期月份合约的升水远期月份合约。在因现货供给极度紧张而出现的反向市场，会出现近期涨幅远期月份合约，投机者需注意，防止进入交割期出现违约风险。二平仓阶段 行情有利变动：平仓获投机利润；行情不利变动：平仓可限制损失。1、 限制损失、滚动利润：交易出现损失且已达事先确定的数额时，立即对冲了结，认输离场。过分的赌博心理，只会造成更大的损失。 行情有利变动，不急于平仓获利，应延长持仓时间，充分获取市场有利变动产生的利润。2、 灵活运用止损指令：是实现限制损失、滚动利润方法的有力工具。止损单运用得当可为投机者提供必要的保护。投机者应注意，止损单中的价格不能太接近当时的市场价格，以免价格稍有波动就不得不平仓。太远离市场价格，易遭受不必要的损失。止损单中价格的选择，可用技术分析法来确定。下面是在小麦期货交易中运用止损指令的例子： 【例5 -2】 某投机者决定做小麦期货合约的投机交易，并确定其最大损失额为50元吨。在以2 550元吨买入后又下达了一个2 500元卖出的止损指令。如市价下跌达2 500元，场内的出市代表立即按在交易大厅可得到的最好价格将其合约卖出。通过该指令，该投机者的投机可能失败，但损失额仅限50元吨。 如市场价格朝有利的方向开展，投机者就可继续持有自己的多头or空头仓单，直至认为，市场趋势已出现逆转为止。 【例5 -3】 某投机者决定做小麦期货合约的投机交易，以2 550元吨买入，成交后市价上涨到每吨2 610元。因预测价格仍上涨，投机者决定持有该合约。为防止万一市价下跌侵蚀已到手的利润，遂下达一份2 590元吨的止损单。如市价下跌达2 590元吨，场内的出市代表立即按在交易大厅可得到的最好价格将其合约卖出。通过该指令，该投机者的投机利润虽减少，但仍有40元吨的利润。如价格继续上升，该指令自动失效，投机者可进一步获取利润。 以上做法，既可限制损失，又可滚动利润，充分利用市场价格的有利变动。 【例5 -4】 将前两例综合。某投机者决定做小麦期货合约的投机交易，以2 550元吨买人后又下达一份2 500元吨止损单。市价下跌，可将损失限制到每吨50元。 价格上升，在价格上升到2 610元吨时，投机者可取消原止损指令，下达一份2 590元吨的止损指令，假设市价回落，可保证获得40元吨的利润。市价继续上升到2 630元吨，可再取消前一止损指令；重新下达一份2 600元吨的止损指令，即使价格下跌，也可保证50元吨的利润。依此类推。 同样，如投机者做空头交易，卖出合约后可下达买入合约的止损指令，并在市场行情有利时不断调整指令价格，下达新的指令，可达目的：限制损失、滚动利润。可见，止损指令是期货投机中广泛运用的工具。三资金和风险管理 资金管理：指交易者对资金的配置和运用问题。包括：投资组合的设计投资资金在各个市场上的分配止损点的设计收益与风险比的权衡在经历了成功阶段or挫折阶段之后采取何种措施选择保守稳健的交易方式还是积极大胆的交易方式资金账户的大小投资组合的搭配在每笔交易中的金额配置，都能影响到最终的交易效果。1、一般性的要领：(l)投资额 全部资本1/3至1/2=投入资金 其总资本的一半。剩下一半做备用，以应付交易中的亏损or临时性的支出。 (2)根据资金量的不同，投资者在单个品种上的最大交易资金 总资本的lO%20%。可防止交易者在同一市场上注入过多的本金，从而将风险过度集中在这个市场上。(3)在单个市场中的最大总亏损金额 总资本的5% = 交易者在交易失败的情况下，愿承受的最大亏损。(4)在任一个市场群中所投入的保证金总额 总资本的20%30%：同一市场群价格变动趋势一致。为防止交易者在某一市场群中投入过多的本金把全部资金头寸注入同一市场群的各个品种，就违背了多样化的风险分散原那么。应控制投入同一市场群的资金总额。一旦交易者选定某个期货品种且选准入市时机，就要决定买卖合约数量。按总资本的10%来确定投入该品种上每笔交易的资金。交易者总资本10万元，按10%的比例，可投入每笔交易的资金为l万元。每手玉米合约的保证金2 000元，那可持有5手。2、 分散投资：限制风险的一个方法。期货投机主张纵向投资分散化：选择少数几个熟悉的品种在不同的阶段分散资金投入；可起到分散投资风险的作用。 证券投资主张横向投资多元化：可同时选择不同的证券品种组成证券投资组合，集中投资第二节 期货套利概述一、概念 期货套利是指利用相关市场or相关合约之间的价差变化，在相关市场or相关合约上进行交易方向相反的交易，以期价差发生有利变化时同时将持有头寸平仓而获利的交易行为。通常，套利被视为投机交易中的一种特殊的交易方式。小贴士套利交易与投机交易对于是否将套利交易看成是投机交易的一种形式，在国外却有着不同的观点。在早期，理论界一般也将套利交易归入投机的范畴，把套利交易看成投机的一种形式。但后来有些专家、学者开始将套利视为与投机交易不同的一种交易方式，在期货市场中具有独立的性质，并发挥着特定的作用。美国著名期货专家、金融期货的创始人利奥梅拉梅德曾经指出，“期货市场套利者与其他交易主体大不一样，套利者利用同一商品在两个or更多合约月份之间的价差，而不是任何一个合约的价格进行交易。因此，他们的潜在利润不是基于商品价格的上涨or下跌，而是基于不同合约月份之间价差的扩大or缩小，依此构成其套剩的头寸。可见。在他看来，套利者是一个与投机者or套期保值者都不同的独立群体。二、分类 一般来说，期货套利交易主要是指期货价差套利。所谓价差套利Spread，是指利用期货市场上不同合约之间的价差进行的套利行为。价差套利也可称为价差交易、套期图利。价差套利根据所选择的期货合约的不同，又可分为跨期套利、跨品种套利和跨市套利。1跨期套利( Calendar Spread，是指在同一市场即同一交易所同时买入or卖出同种商品不同交割月份的期货合约，以期在有利时机同时将这些期货合约对冲平仓获利。2跨品种套利，是指利用两种or三种不同的但相互关联的商品之间的期货合约价格差异进行套利，即同时买入or卖出某一交割月份的相互关联的商品期货合约，以期在有利时机同时将这些合约对冲平仓获利。3跨市套利，是指在某个交易所买入or卖出某一交割月份的某种商品合约的同时，在另一个交易所卖出or买人同一交割月份的同种商品合约，以期在有利时机分别在两个交易所同时对冲在手的合约而获利。三、期货套利与投机的区别 期货套利是与期货投机交易不同的一种交易方式，在期货市场中发挥 着特殊的作用。期货套利与期货投机交易的区别主要表达在： 第一，期货投机交易只是利用单一期货合约绝对价格的波动赚取利润，而套利是从相关市场or相关合约之间的相对价格差异变动套取利润。期货投机者关心和研究的是单一合约的涨跌，而套利者关心和研兖的那么是两个or多个合约相对价差的变化。 第二，期货投机交易在- -段时间内只做买or卖，而套利那么是在同一时间买入和卖出相关期货合约，or在同一时间在相关市场进行反向交易，同时扮演多头和空头的双重角色。 第三，期货套利交易赚取的是价差变动的收益：通常情况下，因为相关市场or相关合约价格变化方向大体一致，所以价差的变化幅度小，因而承当的风险也较小。而普通期货投机赚取的是单一的期货合约价格有利变动的收益，与价差的变化相比，单一价格变化幅度较大，因而承当的风险也较大。第四，期货套利交易本钱一般要低于投机交易本钱。一方两，套利的风险较小，因此，在保证金的收取上要小于普通期货投机，从而大大节省了资金的占用；另一方面，通常进行相关期货合约的套利交易至少同时涉及两个合约的买卖。在国外，为了鼓励套利交易，一般规定套利交易的佣金支出比单笔交易的佣金费用要高，但比单独做两笔交易的佣金费用之和要低，所以说，套利交易的本钱较低。 四、期货套利的作用 套利在本质上是期货市场上的一种投机交易，但与普通期货投机交易相比，风险较低。因为套利正是利用期货市场巾有关价格失真的时机，并预期该价格失真会最终消失，从中获取套利利润。套利交易在客观上有助于使扭曲的期货市场价格重新恢复到正常水平，因此，它的存在对期货市场的健康开展起到了非常重要的作用。主要表现在两个方面： 第一，套利行为有助于期货价格与现货价格、不同期货合约价格之间的合理价差关系的形成。套利交易的获利来自于对不合理价差的发现和利用，套利者会时刻注意市场动向，如果发现价差存在异常，那么会通过套利交易以获取利润而他们的套利行为，客观上会对相关价格产生影响，促使价差趋于合理： 第二，套利行为有助于市场流动性的提高：套利行为的存在增大了期货市场的交易量，承当了价格变动的风险，提高了期货交易的活泼程度，有助于交易者的正常进出和套期保值操作的顺利实现，有效地降低了市场风险，促进了交易的流畅化和价格的理性化，因而起到了市场润滑剂和减震剂的作用。第三节 期货套利交易策略一、期货套利交易(一)期货价差的定义期货价差是指期货市场上两个不同月份or不同品种期货合约之价格差。与投机交易不同，在价差交易中，交易者不关注某一个期货合约的价格向哪个方向变动，而是关注相关期货合约之间的价差是否在合理的区间范围。如果价差不合理，交易者可以利用这种不合理的价差对相关期货合约进行方向相反的交易，等价差趋于合理时再同时将两个合约平仓来获取收益，因而，价差是价差套利交易中非常重要的概念，而“Spread一一词本身也有价差的含义。在价差交易中，交易者要同时在相关含约上进行方向相反的交易，也就是说，交易者要同时建立一个多头头寸和一个空头头寸这是套利交易的根本原那么。如果缺少了多头头寸or空头头寸，就像一个人缺了一条腿一样无法正常行走，因此套利交易中建立的多头和空头头寸被形象地称为套利的“腿Legs也可称为“边or“方面。 大多数套利活动都是由买入和卖出两个相关期货合约构成的，因而套利交易通常具有两条“腿。但也有例外的情况，例如跨品种套利中，如果涉及的相关商品不止两种，比方在大豆、豆粕和豆油三个期货合约间进行的套利活动，可能包含了一个多头、两个空头or一个空头、两个多头，在这种情况下，套利交易可能会有三条“腿。 计算建仓时的价差，应用价格较高的一“边减去价格较低的一“边。例如，某套利者买人5月份铝期货合约的同时卖出6月份的铝期货合约，价格分别为l5 730元吨和l5 830元吨，因为6月份价格高于5月份价格，因此价差为6月份价格减去5月份价格，即100元吨。 在计算平仓时的价差时，为了保持计算上的一致性，也要用建仓时价格较高合约的平仓价格减去建仓时价格较低合约的平仓价格。例知，在前面的例子中，套利者建仓之后，5月份铝期货价格上涨至16 010元1吨，6月份涨幅相对较小，为15 870元吨，如果套利者按照此价格同时将两个合约对冲了结该套利交易，那么在平仓时的价差仍应该用6月份的价格减去5月份的价格，即为- 140元吨而不应该用5月份价格减去6月份的价格，即140元吨。因为只有计算方法一致，才能恰当地比拟价差的变化。二价差的扩大与缩小 由于套利交易是利用相关期货合约闻不合理的价差来进行的，价差能否在套利建仓之后“回归正常，会直接影响到套利交易的盈亏和套利的风险。具体来说，如果套利者认为目前某两个相关期货合约的价差过大时，他会希望在套利建仓后价差能够缩小Narrow；同样，如果套利者认为目前某两个相关期货合约的价差过小时他会希望套利建仓后价差能够扩大(Widen)。 如果当前or平仓时价差大于建仓时价差。那么价差是扩大的；反之，那么价差是缩小的。我们可以通过下面的例子来说明。 【例5-5】某套利者在8月1日买入9月份白糖期货合约的同时卖出11月份白糖期货合约，价格分别为5720元/吨和5820元/吨，到了8月15日，9月份和11月份白糖期货价格分别变为5 990元吨和6 050元吨，价差变化为： 8月1日建仓时的价差：5 820 -5 720 =100元吨 8月15日的价差：6 050 -5 990= 60元吨由此可以判断出，8月15日的价差相对于建仓时缩小了，即价差缩小40元吨。 三价差套利的盈亏计算 在计算套利交易的盈亏时，可分别计算每个期货合约的盈亏，然后进行加总，可以得到整个套利交易的盈亏。 【例5-6】 某套利者以4 326元吨的价格买入1月的螺纹钢期货， 同时以4570元吨的价格卖出5月的螺纹钢期货。持有一段时间后，该套利者以4316元吨的价格将1月合约卖出平仓，同时以4 553元吨的价格将5月合约买入平仓。该套利交易的盈亏计算如下： 1月份的螺纹钢期货合约：亏损=4326 -4 31610元吨 5月份的螺纹钢期货合约：盈利=4570 -4 553 =17元吨 套利结果= -10 +17 =7元吨 按照这种计算方法，可以算出该套利交易后每吨螺纹钢盈利7元。四套利交易指令 在套利交易实施中，多数交易所为了给套利交易提供便利，往往会设 计套利指令，套利者可使用套利指令来完成套利操作。套利指令通常不需要标明买卖各个期货合约的具体价格，只要标注两个合约价差即可，非常便利。并且，在有些国家的交易所例如美国，套利交易还可以享受佣金、保证金方面的优惠待遇。 在指令种类上，套利者可以选择市价指令or限份指令，如果要撤销前一笔套利交易的指令，那么可以使用取消指令。 1套利市价指令的使用。如果套利者希望以当前的价差水平尽快成交，那么可以选择使用市价指令。套利市价指令是指交易将按照市场当前可能获得的最好的价差成交的一种指令。在使用这种指令时，套利者不需注明价差的大小，只需注明买入和卖出期货合约的种类和月份即可；具体成交的价差如何，那么取决于指令执行时点上市场行情的变化情况。该指令的优点是成交速度快，但也存在缺点，即在市场行情发生较大变化时，成交的价差可能与交易者最初的意图有较大差距。 【例5一7】 某交易者看到当前大连商品交易所1月份和5月份棕榈油期货的市场价格分别为8 300元/吨和8 480元/吨，价差为1 80元/吨。 该交易者认为此价差过大，有套利时机，并希望尽快入市买入1月份、卖出5月份棕榈油期货合约进行套利。该交易者发出以下指令： 买入1月份棕榈油期货合约 卖出5月份棕榈油期货合约 市价指令 在上述指令中，虽然交易者没有明确标明套利的价差，但却说明了套利者希望以当前的180元吨的价差水平即刻成交。在这个指令的下达过程中，实际成交的价差并不一定是l80元吨，因为从指令下到达执行有一个很短的时间间隔，这期间棕榈油期货价格可能会发生变化，价差也会随之变化。如果1月份和5月份棕桐油期货在指令下到达交易系统时的价 格分别为8 290元吨和8 460元吨，那么将会以170元吨的价差成交。一般情况下，如果市场行情没有发生突然变化，采用市价指令可以使套利者迅速以大约180元吨的价差建仓。2套利限价指令的使用。如果套利者希望以一个理想的价差成交，可以选择使用套利限价指令：套利限价指令是指当价格到达指定价位时，指令将以指定的or更优的价差来成交。限价指令可以保证交易能够以指定的甚至更好的价位来成交：在使用限价指令进行套利时，需要注明具体的价差和买入、卖出期货合约的种类和月份，该指令的优点在于可以保证交 易者以理想的价差进行套利，但是限价指令只有在价差到达所设定的价差时才可以成交，因此，使用该指令不能保证立刻成交。 【例5-8】某交易者9月3日看到郑州商品交易所11月份和次年1月份PTA期货的市场价格分别为8 582元吨和8 708元吨，价差为 126元吨。某交易者认为价差偏小，想买人1月份、卖出 11月份PTA期货合约进行套利，但他根据市场的走势判断，同前的价差可能还会进一步缩小，希望能够以120元吨的价差建仓，以期获得更多的利润，于是该交易者发出如下限价指令： 买入1月份PTA期货合约 卖出11月份PTA期货金约 1月份PTA期货合约高于11月份PTA期货合约价格120元/吨使用该限价指令意味着只有当1月份与11月份PTA期货价格的价差等于or小于120元吨时，该指令才能够被执行。由此可以看出，套利者并不关注买入和卖出PTA期货合约的价格。而是关注相关合约之间的价差。理论上说，使用限价指令可能得到的成交结果有多种，现任意列举： 情况一：两合约价格同时上涨11月份和1月份PTA期货价格分别涨至8 589元吨和8 709元吨，价差变为120元吨，指令立即以该价差被执行，这种情况说明交易按指定价差成交。 情况二：两合约价格同时下跌，11月份和1月份PTA期货价格分别跌至8 563元吨和8 683元吨，价差变为120元吨，指令立即以该价差被执行，这种情况说明交易按指定价差成交。 情况三：两合约价格上涨，11月份和1月份PTA期货价格分别涨至8 596元吨和8 716元吨，价差变为120元/吨，但当指令下达至交易系统时，两合约价格发生小幅变化，最终以117元吨的价差成交，在这种情形下交易按照比指定条件更理想的价差成交。二、跨期套利 根据所买卖的期货合约交割月份及买卖方向的不同，跨期套利可以分为牛市套利、熊市套利、蝶式套利三种。 一牛市套利( Bull Spread) 当市场出现供给缺乏、需求旺盛的情形，导致较近月份的合约价格上涨幅度大于较远期的上涨幅度，or较近月份的合约价格下降幅度小于较远期的下跌幅度。无论是正向市场还是反向市场，在这种情况下，买入较近月份的合约同时卖出远期月份的合约进行套利盈利的可能性比拟大，我们称这种套利为牛市套利： 一般来说，牛市套利对于可储存的商品并且是在相同的作物年度最有效，例如，买人5月棉花期货同时卖出9月棉花期货。适用于牛市套利的可储存的商品有小麦、棉花、大豆糖、铜等。对于不可储存的商品，如活牛生猪等，不同交割月份的商品期货价格间的相关性很低or根本不相关，进行牛市套利是没有意义的。 【例5-9】 设10月26日，次年5月份棉花合约价格为27 075元吨，次年9月份合约价格为27 725元吨，两者价差为650元吨。交易者预计棉花价格将上涨，5月与9月的期货合约的价差将有可能缩小。于是，交易者买入50手5月份棉花期货合约的同时卖出50手9月份棉花期货合约。12月26日，5月和9月的棉花期货价格分别上涨为27 555元吨和28 060元吨，两者的价差缩小为505元/吨。 交易者同时将两种期货合约平仓，从而完成套利交易，交易结果见表5-2。 卖出50手9月份棉花期货 价差650元吨 买人50手5月份棉花期货合 合约，价格为27 725元吨 10月26日 纳价格为27 075元吨 _ _j 买入50手9月份棉花期货 价差505元吨 卖出50手5月份棉花期货合 舍约，价格为28 060元吨 12月26日 约，价格为27 555元吨 每条“腿 盈利480元吨 亏损335元吨 价差缩小145元吨 的盈亏状况 最终结果 盈利145元吨，总盈利为145元吨50手5吨手=36 250元 注：l手=5吨 该例中，交易者预计棉花期货价格将上涨，两个月后，棉花期货价格的走势与交易者的判断一致，最终交易结果使套利者获得了36 250元的盈利。现假设，假设两个月后棉花价格并没有出现交易者预计的上涨行情，而是出现了一定程度的下跌，交易者的交易情况见例5 -10。 【例5 -10】 设10月26日，次年5月份棉花合约价格为27 075元吨，次年9月份合约价格为27 725元吨，两者价差为650歹己吨。交易者预计棉花价格将上涨，5月与9月的期货合约的价差将有可能缩小。于是，交易者买入50手5月份棉花合约的同时卖出50手9周份棉花合约。12月26日，5月和9月的棉花期货价格不涨反跌，价格分别下跌至26 985元/吨和27 480元吨，两者的价差缩小为495元吨。交易者同时将两种期货合约平仓，从而完成套利交易，交易结果见表5 -3。表5 -3 牛市套利实例10月26日买人50手5月份棉花期货合约，价格为27 075元吨卖出50手9月份棉花期货合约，价格为27 725元吨价差650元吨12月26日卖出50手5月份棉花期货合约，价格为26 985吨买人50手9月份棉花期货合约，价格为27 480吨价差495元吨每条“腿的盈亏状况亏损90元吨盈利245元吨价差缩小155元/吨最终结果盈利155元吨，总盈利为l55元吨50手5吨手= 38 750元 该例中，交易者预计棉花期货价格将上涨，两个月后棉花期货价格不涨反跌，虽然棉花价格走势与交易者的判断相反，但最终交易结果仍然使套利者获得了38 750元的盈利。 在上述商个例子中，我们可以发现，只要两月份合约的价差趋于缩小，交易者就可以实现盈利，而与棉花期货价格的涨跌无关。同样，我们也前以使用买进套利or卖出套利的概念对这两个例子进行判断。该交易者进行的都是卖出套利操作，两种情况下价差分别缩小145元吨和155元吨。因此，可以很容易判断出这两种情况下该套利者每吨盈利145元和155元，250吨总盈利为36 250元和38 750元。 由上述两例可以判断，套利是在正向市场进行的，如果在反向市场上，近期价格要高于远期价格，牛市套利是买入近期合约同时卖出远期合约。在这种情况下，牛市套利可以归人买进套利这一类中，那么只有在价差扩大时才能够盈利。 在进行牛市套利时，需要注意的一点是：在正向市场上，牛市套利的损失相对有限而获利的潜力巨大。这是因为：在正向市场进行牛市套利，实质上是卖出套利，而卖出套利获利的条件是价差要缩小。如果价差扩大的话，该套科可能会亏损，但是由于在正向市场上价差交大的幅度要受到持仓费水平的制约，价差如果过大，超过了持仓费，就会产生套利行为,会限制价差扩大的幅度。而价差缩小的幅度那么不受限制，在上涨行情中很有可能出现近期合约价格大幅度上涨，远远超过远期合约的可能性,使正向市场变为反向市场，价差可能从正值变为负值，价差会大幅度缩小,使牛市套利获利巨大。 二熊市套利( Bear Spread)当市场出现供给过剩，需求相对缺乏时，一般来说，较近月份的合约价格下降幅度往往要大干较远期合约价格的下降幅度，or较近月份的合约价格上升幅度小于较远合约价格的上升幅度。无论是正向市场还是在反向市场，在这种情况下，卖出较近月份的合约同时买入远期月份的合约进行套和，盈利的可能性比拟大，我们称这种套利为熊市套利。在进行熊市套利时需要注意，当近期合约的价格已经相当低时，以至于它不可能进一步偏离远期合约时，进行熊市套利是很难获利的。【例5-11】【例5-12】 在上述两个例子中，我们可以发现，只要天然橡胶两个合约月份的价差趋于扩大，交易者就可以实现盈利，而与天然橡胶期货价格的涨跌无关。同样，我们也可以使用买进套利or卖出套利的概念对这两个例子进行判断。该交易者进行的是买进套利，在这两个例子中价差分别扩大了95元吨和85元吨，因此，可以判断该套利者每吨盈利为95元和85元，总盈利为28 500元和25 500元。 由上述两个例子可以判断，套利是在正向市场进行的，如果在反向市场上，近期价格要高于远期价格，熊市套利是卖出近期合约同时买入远期合约。在这种情况下，熊市套利可以归入卖出套利这一类中，那么只有在价差缩小时才能够盈利。 三蝶式套利( Butterfly Spread) 蝶式套期图利是跨期套利中的又一种常见的形式，它是由共享居中交割月份一个牛市套利和一个熊市套利的跨期套利组合。由于近期和远期月份的期货合约分居于居中月份的两侧，形同蝴蝶的两个翅膀，因此称之为蝶式套期图利。 蝶式套利的具体操作方法是：买入or卖出近期月份合约，同时卖出or买入居中月份合约，并买人or卖出远期月份合约，其中，居中月份合约的数量等于近期月份和远期月份数量之和。这相当于在近期与居中月份之间的牛市or熊市套利和在居中月份与远期月份之间的熊市or牛市套利的一种组合。例如，套利者同时买入2份5月份玉米合约、卖出6份7月份玉米合约、买入4份9月份玉米合约。蝶式套期图利与普通的跨期套利的相似之处，都是认为同一商品但不同交割月份之间的价差出现了不合理的情况。但不同之处在于，普通的跨期套利只涉及两个交割月份合约的价差，而蝶式套利认为居中交割月份的期货合约价格与两旁交割月份合约价格之间的相关关系出现了差异情况。可见，蝶式套利是两个跨期套利互补平衡的组合，可以说是“套利的套利。蝶式套利与普通的跨期套利相比，从理论上看风险和利润都较小。 【例5-13】三、跨品种套利 跨品种套利可分为两种情况，一是相关商品间的套利，二是原料与成品间的套利。 一相关商品间的套利 一般来说，商品的价格总是围绕着内在价值上下波动，而不同的商品因其内在的某种联系，如需求替代品、需求互补品、生产替代品or生产互补品等，使得他们的价格存在着某种稳定合理的比值关系。但由于受市场、季节、政策等因素的影响，这些有关联的商品之间的比值关系又经常偏离合理的区间，表现出一种商品被高估、另一种被低估的情况。从而为跨品种套利带来了可能。在此情况下，交易者可以通过期货市场卖出被高估的商品合约，买入被低估商品合约进行套利，等有利时机出现后分别平仓，从中获利。例如，铜和铝都可以用来作为电线的生产原材料，两者之间具有较强的可替代性，铜的价格上升会引起铝的需求量上升，从而导致铝价格的上涨。因此，当铜和铝的价格关系脱离了正常水平时，就可以利用这两个品种进行跨品种套利。具体做法是：买入or卖出一定数量的铜期货合约，同时卖出or买入与铜期货合约交割月份相同价值量相当的铝期货合约，待将来价差发生有利变化时再分别平仓了结，以期获得价差变化的收益。 【例5-14】四、跨市套利 在期货市场上许多交易所都交易相同or相似的期货商品，如芝加哥期货交易所、大连商品交易所、东京谷物交易所都进行玉米、大豆期货交易；伦敦金属交易所、上海期货交易所、纽约商业交易所都进行铜、铝等有色金属交易。一般来说，这些品种在各交易所间的价格会有一个稳定的差额，一旦这一差额发生短期的变化，交易者就可以在这两个市场间进行套利，购置价格相对较低的合约，卖出价格相对较高的合约，以期在期货价格趋于正常时平仓，赚取低风险利润。 【例5 -15】五、期货套利操作的注意要点 为使期货套利者最大限度地躲避可能产生的风险，提高获利的时机，期货套利交易者在实际操作过程中应该注意一些根本要点： 一套利必须坚持同时进出 进行套利时，必须坚持同时进出，也就是开仓时同时买入卖出，平仓时也要同时卖出买入。在实际操作中，套利者在进行套利开仓时，通常是同时买入和卖出的。但是在准备平仓的时候。许多套利者自以为是，先了结价格有利的那笔交易。这样他在套利中只剩下一只脚跛行，换句话说，也就是将套利交易做成了投机交易，假设市场真如他所愿，当然可以获利，但是一旦价格对其不利，将遭受更大的损失，结果不仅会逐渐将卖盘的获利消耗掉，而且会出现亏损，所以必须坚持同时进出。 二下单报价时明确指出价格差 根据国外交易所的规定，在套利交易中，无论是开仓还是平仓，下达交易指令时，要明确写明买入合约与卖出合约之间的价格差。套利的关键在于合约间的价格差，与价格的特定水平没有关系。以价格差代替具体价格，可以更加灵活，只要价差符合，可以按任何价格成交。 三不要在陌生的市场做套利交易 这实际上是一个常识问题。由于套利者一般是通过合约之间的价差赚取利润，而对具体的商品并无需求，因此，套利者通常关心的是合约之间的价差，对交易的期货品种并没有浓厚的兴趣。但是农产品期货市场的跨期套利和跨市套利中，套利者就必须了解该农产品何时收获上市、年景如何、仓储运输条件怎样。在进行套利前，必须具备这些根本知识，否那么应该远离这个市场。 四不能因为低风险和低额保证金而做超额套利 套利确实有降低风险的作用，而且在国外交易所为了鼓励套利，套利的保证金数额比一般的投机交易低25%75%。可是不要因为这样，就把交易数量盲目扩大。这样一来，如果价差并不向预期的方向开展，这时投资者面临的亏损额与他的合约数量是成正比的，无形中增加了风险。此外，超额套利后，佣金也随套利量的增加而增加，套利的优势也无法正常地发挥出来。 五不要用锁单来保护已亏损的单盘交易 锁单不是套利交易，锁单无法把握不同合约间的价差收益。在期货市场上进行交易，输赢是正常的，在出现亏损时就应该忍痛了结，不肯服输的投资者有时可能会出现更大的损失。但是在实际交易过程中，有的投壁者买入一份期货合约后，价格出现节节下跌，本来应该迅速平仓出场。可他仍寄希望于奇迹发生，价格出现反弹，于是继续留在市场中观望，为了防止更糟的情况发生，他又卖出同一种期货合约以形成套利的模式。其理由是如果价格继续下跌，卖出的这份合约将可以补偿当初买入合约的一局部损失。事实上，后来卖出的期货合约只能起到已有损失不再扩大的作用，先前买入的期货合约的亏损已经客观存在，采用锁单的方法是无法将其挽回的。 六注意套利的佣金支出 一般来说，套利是同时做两笔交易，期货经纪商总是想从投资者的套利中收取双份的全额佣金。在如何征收套利的佣金上，各方看法不一，各个交易所规定也不同。按国外的惯例，套利的佣金支出比一个单盘交易的佣金费用要高，但又不及一个单盘交易的两倍。当投资者下达套利指令时，应明确表示，这是一笔套利。如果投资者不能做到将进行套利的两笔交易同时进场和出场，那么期货经纪商和交易所是不会成认这是一笔套利交易的，佣金仍要按两笔单盘交易收取。虽然佣金费用占交易额的比例较小，但如果交易额巨大时，也是一笔不小的支出。另外，在跨市套利的操作中，还应特别注意以下几方面因素：第一，运输费用。运输费用是决定同一期货品种在不同交易所间价差的主要因素。一般来说，离产地较近的交易所期货价格那么较低，离产地较远那么期货价格较高，两者之间的正常差价为两地间的运费。投资者在进行跨市套利时，应着重考虑两地间的运输费用差价的关系。第二，交割品级的差异。跨市套利虽然是在同一品种间进行，但不同交易所对交割品的品质级别和替代品升贴水有不同的规定，这在一定程度上造成了各交易所间价格的差异。投资者在进行跨市套利时，对此应有充分的了解。第三，交易单位和报价体系。投资者在进行跨市套利时，可能会遇到交易单位和报价体系不一致的问题，应将不同交易所的价格按相同计量单位进行折算，才能进行价格比拟。第四，汇率波动。如果在不同国家的市场进行套利，还要承当汇率波动的风险。投资者在进行套利前，应对可能出现的损失进行全面估量。第五，保证金和佣金本钱。跨市套利需要投资者在两个市场缴纳保证金和佣金，保证金的占用本钱和佣金费用要计入投资者的本钱之中。只有交易者预计的套利收益高于上述本钱时，才可以进行跨市套利。 应当指出的是，套利尽管从总体上来说，风险较小，但期货市场是复杂多变的，理论上风险较小不等于实践中风险就一定小，当套利遇到诸如现货交割月、市场供求状况急剧变化以及其他破坏正常价格关系的情况时，仍然具有相当大的风险性。对此，交易者应对自己的交易策略和模型进行认真的设计，反复验证，以确保成功率。小贴士程序化交易一、 程序化交易的概念 程序化交易( Program Trading)，又称程式化交易，是指所有利用计算机软件程序制定交易策略并实行自动下单的交易行为。程序化交易的买卖决策，一般是在计算机的辅助下，将市场上各种讯息转化为程序参数，由计算机来代替人工发出买卖信号，执行下单程序。程序化交易在一定程度上克服了人类在期货交易时的一些心理弱点，能严守既定的交易策略及操作标准，确保整个交易过程中交易方法的一致性。程序化交易系统的实施，需要解决的主要问题是如何处理好市场数据、交易规那么和交易者思想三者之间的协调。二、境内外程序化交易的开展 程序化交易起源于20世纪80年代的美国，早期的程序化交易主要是指在纽约股票交易所(NYSE)同时买卖超过15只以上的股票组合的交易，分为程式买入和程式卖出两种，因此，有时也被称为篮于交易( Basket Trading)，后来随着计算机技术的飞速开展，程序化交易逐渐成为计算机技术与投资管理业的最正确结合点。这是因为完全凭投资经理的经验以及手工操作的资产管理模式受到了资金规模扩大、市场风险不断加剧、价格波动日益频繁等问题的挑战，而程序化交易系统所具有的优势可以较好地解决这些难题。因此，许多投资机构纷纷投入研究，着手开发专门的自动化交易系统，并使程序化交易在交易决策、交易埔助等方面发挥了重要作用。 目前，西方兴旺国家在交易系统方面的研究已比拟成熟，在美国期货市场交易中，程序化交易的总量占总交易量的比重逐年增加，并且交易模型的功能设计也是日益强大，有很大比例的投资经理都使用程序化交易系统来辅助交易与资产管理，国内程序化交易系统的开展相对较慢，尤其是在期货交易领域，其开展更为缓慢，无论是在交易系统研究还是系统应用方面的成果都较为缺乏。不过，由于我国计算机技术的飞速开展，新的投资理念不断被引入，一些初步的程序化交易系统也逐渐开发出来，特别是底层的程序化交易开发平台、应用平台等均已较为完善。加之，近年来，国内的期货市场取得了较大的开展，各品种之间的套利时机也逐渐增多，程序化交易的开展空间将会越来越广阔。 三、程序化交易系统的形式 程序化交易系统的形式按交易者投资策略来划分，大致可分为价值发现型、趋势追逐型、高频交易型和低延迟套利型四种。 (一)价值发现型 在期货的程序化交易中，价值发现型交易系统较少，主要是因为期货市场价格的高与低是相对的，而现货市场的价格数据连续性又很差，在数椐采集和整理方面经常存在较大的误差，因此，这类程序化交易系统多用于股票交易中。 二趋势追逐型 这类交易系统通常是根据技术分析指标设计的，目的是通过对期货价格走势变化的研究发现趋势，通过价格波动特征触发交易信号。典型的例子有均线突破系统。趋势追逐型程序化交易系统在金融投机领域有着广泛的应用，并且与高频交易及套利交易系统并列成为当前期货程序化交易领域的主要研究内容。 三高频交易型 高频交易是一种定量交易，它具有投资组合持有期短的特点，其使用成功与否取决于所能处理的信息量和交易通道的速度，高频交易可应用于做市套利、触发式套利和统计学套利。 四低延迟套利型 低延迟程序化交易主要是利用计算机和网络的性能，在几毫秒之内执行交易，高度依赖于超低延迟的网络，通过所获得的信息获取利润。比方，竞标的价格，其速度往往只比竞争对手快出几微秒，因此也被一局部市场人士视为漏洞交易。低延迟程序化交易系统需要一个高度实时的交易平台，并且信息传递与分析速度对于这类交易系统起到决定性作用。四、程序化交易系统的设计 (一系统设计的投入产出分析 期货程序化交易系统设计的投入主要表达为开发和维护系统算法以及对交易系统不断修正所需的本钱。目前，系统开发和维护的本钱相对较高，对市场新入者而言更是如此。程序化交易对于系统的稳定性、网络带宽和速度的需求比常规的下单指令执行要高很多，一旦期货公司的程序化交易系统进入联网测试阶段，即从交易思路演变成独立的交易系统时，就需要期货公司在系统开发、系统测试方面进行大量的投入。同时，任何一个交易系统都需要不断地进行修正，无往不胜、经久不衰的交易策略在现实中几乎是不存在的，交易策略的执行者