北京国信鼎富-新兴项目融资工具的发展

2009年以来，受我国货币政策不断趋紧影响，商业银行信贷作为我国各类项目最主要融资渠道不断收窄，信贷规模增速受到监管层面日益严厉的管控。特别是进入2011年以来，央行开始试行用“社会融资规模”作为货币投放的考量指标后，之前作为弥补各类项目融资缺口主要来源的信托资金，同样开始承受日益严格的监管要求和规模限制。北京国信鼎富投资基金管理认为在当前项目融资难度日益加剧的形势下，通过保险资金债权投资计划（以下简称“保险债权计划”）对项目融资的规模却在近几年保持高速发展，开始逐步被具有融资需求的企业关注。保险债权计划是目前保险行业资金进入我国基础设施和不动产领域投资的一种重要形式，了解并熟识它的特点和设立方式，对银行今后提供多种方式解决客户融资需求、促进财务咨询类业务发展以及加深与保险公司合作具有积极意义。一、保险债权计划政策发展沿袭(一)行业探索期（2004年至2005年）2004年，我国保险行业资产规模首次突破1万亿。国务院当年7月出台的关于投资体制改革的决定提出“要鼓励和促进保险资金间接投资基础设施和重点建设工程项目”，为保险资金运用方式拓展创新指明方向。如何运用庞大的保险资产，在稳健规范的前提下取得合理收益，更加有力地支持国民经济发展，是当时保险行业内普遍关注思考的问题。关于对保险资金如何对接我国基础设施和不动产领域投资进入了探索时期。(二)业务试行期（2006年至2008年）2006年3月6日，中国保监会发布 保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法，规定保险公司可通过加入债权计划的形式间接投资于交通、通信、能源、市政和环境保护等国家级重点基础设施项目。2007年7月4日，中国保监会发布保险资金间接投资基础设施债权计划管理指引(试行)，对债权计划的发行和管理进行了初步规定。2008年11月17日，中国保监会发布保险业要进一步发挥功能和作用支持经济增长一文，鼓励保险公司以债权方式投资交通、通信、能源等基础设施项目和农村基础设施项目，推进保险公司投资国有大型龙头企业股权。2008年12月3日，国务院“金融30条”提出“引导保险公司以债权等方式投资交通、通讯、能源等基础设施和农村基础设施项目”。在此期间，保险资金对接各类项目投资的办法、方式和操作层面指引不断细化，成功立项并发行了一批具有行业影响力的保险债权计划。保险资金被正式引入各类项目建设投资中，保险资金对接我国基础设施和不动产领域投资进入试行时期。(三)完善发展期（2009年至今）2009年3月19日，中国保监会发布关于保险资金投资基础设施债权投资计划的通知与基础设施债权投资计划产品设立指引，对保险公司债权投资计划应满足的具体条件做出详细规定，规范保险债权计划产品设立业务，明确了操作流程。2010年7月31日，中国保监会发布保险资金投资不动产暂行办法，正式明确保险资金可以投资基础设施类不动产、非基础施类不动产及不动产相关金融产品，确立保险资金和各类不动产项目间的融通关系。至此，保险资金进入各类项目的政策办法框架基本搭建完成，推动保险债权计划进入到完善发展时期。二、保险债权计划概述(一)保险债权计划定义保险债权计划是指保险资产管理公司发起设立的投资产品，通过发行投资计划受益凭证，向保险公司等委托人募集资金，投资主要包括交通、通讯、能源、市政、环境保护等国家级重点基础设施或其他不动产项目，并按照约定支付本金和预期收益的金融工具。(二)保险债权计划参与角色保险债权计划参与角色包括5类人。其中，委托人指在中华人民共和国境内，经中国保监会批准设立的保险公司、保险集团公司和保险控股公司。受托人指根据投资计划约定，按照委托人意愿，为受益人利益，以自己的名义投资基础设施或其他不动产项目的保险资产管理公司。受益人指委托人在投资计划中指定，享有受益权的人。投资计划受益人可以为委托人。托管人指根据投资计划约定，由委托人聘请，负责投资计划财产托管的商业银行，负责为保险债权投资计划资金提供资金存管、划拨、清算等托管服务。独立监督人指根据投资计划约定，由受益人聘请，为维护受益人利益，对受托人管理投资计划和项目方具体运营情况进行监督的专业管理机构。三、保险债权计划交易结构及立项实施流程(一)保险债权计划交易结构图(二)保险债权计划立项实施流程选择项目受托人与偿债主体/项目方沟通协商，选定符合保险资金可投资的项目范围。计划设计确定债权计划基本交易结构，明确相关机构的职责；确定投资金额、还款期限、资金成本等；确定还款来源。文件准备受托人与偿债主体/项目方签订投资合同受托人与保证人签订担保合同受托人与保险公司签订委托合同；受托人与托管人签订托管合同受托人与独立监督人监督合同由受托人负责准备尽职调查报告、可行性研究报告、法律意见书、评级报告等相关文件。计划报备受托人汇总全部相关文件后，根据中国保监会的要求上报整套材料。组织实施保险债权计划经中国保监会备案后，由受托人发行债权投资计划，募集保险资金，并根据合同约定，将投资资金划付给偿债主体/项目方。在债权投资计划存续期间，由独立监督人对投资计划的运作、项目公司的经营及财务状况以及担保人的履约能力进行全程跟踪。四、市场中的保险债权计划发展现状保险资金债权计划在经历一段政策试行期内平稳发展后，在2011年进入快速发展期，开始成为各类项目融资工具中引人关注的新兴业务。由于保险资金债权计划只针对持有资金的各家保险机构发行，具有一定的封闭性，因此在公开市场上的披露信息十分零散，笔者尽量搜集整理近年来设立并发行成功的保险债权计划的相关信息，通过统计分析说明此项业务目前在市场中的实际发展情况和趋势。北京国信鼎富投资基金管理认为虽然经历2008年国际金融危机影响，但保险债权计划成立数量和融资规模总体保持稳定发展。2011年以来，受货币政策不断趋紧及商业银行信贷新增规模受限影响，保险债权计划应市场融资需求加速发展，2011年当年成立计划的数量和发行规模相当于甚至超过之前4年总和，全年成立保险债权计划22个，合计融资规模达到831亿元，较上年增长309.36%。究其保险债权计划出现加速发展的原因，笔者认为一方面在资本市场投资环境不佳的情况下（见图2），保险资金收益率长期处于商业银行贷款利率水平以下，由于保险债权计划定价方式以商业银行五年期以上长期贷款作为基准利率，高于同期商业银行存款利率、公开市场发行的高评级债券收益率，因此保险债权计划成为保险资金一个较好的投资方向，对各保险公司具有较大吸引力，因此保险行业对保险债权计划的认同度迅速提高。同时，也反映出各保险资产管理公司对保险债权计划的研发能力不断提高和成熟。(二)保险债权计划受托人市场格局保险资产管理公司是特定的保险债权计划受托人，承担发起设立保险债权计划，发行保险债权计划受益凭证，向保险公司募集资金并按照委托人意愿进行投资，保险债权计划存续期间收益分配和到期本金归还的职责。目前，我国市场上共有保险资产管理公司11家，其中符监管办法对受托人资质要求的7家，其余4家由于在资质级别、注册资金及存续期限等问题，尚无法承担保险债权计划受托人设立保险债权计划职责因此，近几年市场上成立的保险债权计划，均由以上具备资格的7家保险资产管理公司承担。自保险债权计划业务开办试行以来，具备资格的各保险资产管理公司给予高度重视，纷纷设立独立部门分管此项业务的推进，计划方案开发能力稳步提高，有融资需求的企业群体不断成熟扩大，并且对于优质项目的争夺日趋激烈。目前已经成立的保险债权计划和融资规模形成的市场格局：北京国信鼎富投资基金管理认为在目前市场格局中，太平资产处于市场领先地位，占比接近20%;太平洋资产、国寿资产、泰康资产和人保资产处于中间位置，占比介于10%-15%之间；平安和华泰则处于落后位置，占比均低于10%。由于目前保监会对保险债权计划设立门槛仍然相对较高，因此可选项目来源局限性强，随着行业竞争程度的不断加剧，现有格局或将发生进一步的分化。(三)保险债权计划资金投向分布情况根据保险资金投资不动产暂行办法和保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法规定，目前保监会允许保险资金投资交通、通讯、能源、市政、环境保护领域的国家级重点基础设施以及与保险业务相关的养老、医疗领域的不动产项目。2007年至2011年保险债权计划资金投向分布情况如下：从图3可以看出，在近5年的不断发展中，保险债权计划资金投向重点偏好于交通和能源领域，主要因为交通、能源以不动产及市政领域的项目，偿债主体均为中央企业或省级政府平台企业，资产实力雄厚，还款来源清晰，项目回报可靠并且担保主体的资质较高。对不动产领域的投资是基于2011年起政府保障房、公租房项目陆续成立，各保险资产管理公司在北京、上海两地尝试以保险债权计划形式引导保险资金参与当地政府背景主导的保障房、公租房项目的开发建设，投放资金规模达到280亿元，同时随着近年养老社区概念的兴起，保险行业对不动产领域的投资政策和动向值得重点关注，在政策引导下不动产领域的保险债权计划资金规模很可能快速增加。同时可以看出，目前尚无一单保险债权计划在通讯行业、环保领域设立。通讯领域目前在我国仍具备高度垄断行业特点，中国移动、中国联通、中国电信三大通讯运营商不仅自身现金流充裕，而且都是各家商业银行的重点客户，并且通过发行证券方式直接融资的能力很强。由于保险债权计划设立流程周期较长，同时提供的资金期限以五年以上的长期资金为主，缺乏灵活性，因此通讯领域企业对于通过设立保险债权计划进行融资的意愿并不强烈。而环境保护领域项目目前在我国则普遍存在着“社会效益高，投资收益低”的现实情况，较难满足保险债权计划设立的收益条件，导致成立后在保险行业发行难度较大，各保险资产管理公司对环境保护行业暂时保持观望态度。(四)保险债权计划信用增级方式信用增级方式是保险债权计划能否成功设立的重要环节，许多经营单位的同事在日常业务咨询时十分关心该问题。笔者根据收集整理的信息，对保险债权计划增信方式现状和趋势进行简要分析说明。根据保监会监管要求，目前对于保险债权计划进行信用增级的方式包括如下三类：A类：由国家专项基金、商业银行提供本息全额无条件不可撤销连带责任保证担保。B类:由上年末净资产在200亿元人民币以上的上市公司或者上市公司的实际控制人，提供本息全额无条件不可撤销连带责任保证担保。C类:以流动性较高、公允价值不低于债务价值4倍，且具有完全处置权的上市公司，保险债权计划采用的增信方式以商业银行担保和企业担保为主，其中商业银行担保方式由于监管政策的从严，加大了商业银行向以项目债为主的保险公司收益计划出具融资性保函的管控力度，在2007年成立过一批以商业银行担保作为增信方式的保险债权计划后，2008年至2010年三年间无一保险债权计划采用商业银行担保方式。直至2011年监管政策才有所松动，当年中国商业银行向中国人保资产管理股份成立的保险债权计划出具了规模40亿元的融资保函。按照目前保险债权计划审批要求，发债项目企业须聘请其他独立经济法人依法对债权进行担保，担保人应承担连带担保责任。若由商业银行为项目债权提供担保，一旦债务到期不能偿付，商业银行将代为承担偿付责任，这实质掩盖了保险债权计划的真实风险，以商业银行信用代替或补充了项目企业信用。而商业银行为保险债权计划提供担保，担保费率远低于同期限贷款利率水平，而承担的信用风险却与贷款无异，甚至因缺乏外部严格的审批程序和有效的监控措施而会高于贷款风险，因此对保险债权计划的担保收益难以覆盖业务风险。尤其在信贷规模受限的当前市场形势下，融资性保函作为表内业务，导致商业银行更加难以作为担保人角色普遍参与到保险债权计划的设立。所以可以预见，在未来的一段时期内，企业担保仍将成为保险债权计划的主要担保模式。(五)2012年保险债权计划设立情况及趋势2011年末，我国保险行业总资产已经突破6万亿元。根据行业监管办法，保险公司投资于基础设施等债权投资计划的账面余额不高于上季末总资产的10%，意味着目前总资产已突破6万亿元的保险业，全行业投资于保险债权计划的额度上限为6000亿元，剔除目前已经成立的1583亿元保险债权计划，不考虑资产规模增长情况，静态测算保险行业应有不低于4400亿元的保险债权计划资金配置空间。进入2012年，各类保险债权计划不断设立，截至2012年一季度末有披露的保险债权计划设立4个，募集资金规模达到472亿元其中“国寿-山东高速”保险债权计划收益率按照当前5年期贷款利率水平下浮5%计算，并且规定利率浮动区间为6.49%至7.05%。太平-南水北调（三期）保险债权计划收益率按照5年期贷款利率水平下浮10%计算，保底利率5.00%。上述两个计划基本体现了目前市场形势下，企业采取保险债权计划进行融资的利率区间。预计各保险公司在今年仍会继续增加对交通、能源领域基础设施建设保险债权计划的投资配置，但根据之前涉及保障房领域的保险债权计划发售情况以及利率走势，保险行业对于这一领域的保险债权计划仍旧趋于谨慎。五、商业银彳丁关注保险债权计划的意乂和建议(一-)商业银彳丁关注保险债权计划的意义沉淀托管账户资金，拉动负债业务发展保险债权计划的项目周期较长，并且通常采取投资资金募集到位后分批、分期使用的放款方式，因此商业银行获得保险债权计划的托管业务资格后，托管账户具备形成可观资金沉淀的客观条件，有效拉动商业银行负债业务增长。满足企业融资需求，灵活腾挪授信额度在当前授信额度紧张的情况下，一方面可以借助保险资金来满足企业的资金需求，降低融资成本，创新融资模式，维护和巩固商业银行重点企业客户的银企关系；另一方面可以借助保险资金进入存量授信项目，安排商业银行存量贷款提前退出，腾挪授信额度，提高商业银行授信业务灵活性。扩大资产托管业务规模，增加中间业务收入保险债权计划规模通常大，在有效扩大商业银行资产托管规模的同时，可以增加中间业务收入来源。具体托管费率，可以根据商业银行在企业方话语权的强弱，以及项目资质级别，根据保险资金收益率要求的高低进行定价，灵活调整保险债权计划对商业银行的整体综合收益。(二)商业银行运用保险债权计划的几种模式保险债权计划的运用，项目由保险方或是商业银行方提供十分关键，主要涉及商业银行担保、财务顾问以及托管业务。从目前情况来看，可预见的时间内商业银行运用保险债权计划的模式主要有以下六种：1IT模式（保险方提供项目+托管）IT模式是最基础的一种模式，商业银行和保险方基于双方以往合作关系或者融资项目方要求，由商业银行提供托管服务，商业银行获得托管业务收入以及托管账户内资金沉淀形成的存款收益。2.IGT模式（保险方提供项目+担保+托管）IGT模式是目前市场上需求较多的一种模式，往往保险方寻找到适合保险债权计划的项目，但由于增信方式难以落实，因此主动向商业银行提出担保业务需求，并且由出具担保的商业银行承担托管服务。但由于目前商业银行向保险债权计划出具担保的经济资本成本率较高，项目融资方难以承受，因此IGT模式的运用有待对监管和行内政策进行观察，担保瓶颈一旦获得妥善解决，IGT模式有望成为商业银行对保险债权计划运用的重要组成部分。BT模式（商业银行方提供项目+托管）BT模式指由商业银行方提供项目，由项目方通过集团公司或母公司自行解决增信问题，商业银行承担托管服务。这种方式在商业银行出现信贷资源紧缺，自身的信贷投放能力无法满足优质项目融资需求的情况下，通过运用保险债权计划之一工具为本行企业客户提供融资渠道。BT模式与目前的市场形势十分契合，2011年成立的众多保险债权计划均属于这种模式。BGT模式（商业银行方提供项目+担保+托管）BGT模式指由商业银行方提供项目，并且为其出具担保，承担托管服务的模式。由于商业银行对自身客户的业务情况更为熟悉，因此在开展担保业务时较外部引荐项目风险把控能力更强，可建议总行在对于向保险债权计划出具担保的管理办法中，将行内企业项目，特别是已经取得综合授信额度的企业项目，适当降低其经济资本成本各项系数，在风险可控的前提下，推动BGT模式的开展，同时有利于行内优质企业项目融资需求获得满足。BTC和BGTC模式（商业银行方提供项目+(担保)+托管+财务顾问）BTC和BGTC模式属于创新模式，在业务中加入财务顾问服务，商业银行对于自身企业项目具有大额融资需求时，通过引入保险债权计划这一融资工具，在满足企业项目大额融资需的同时，有效降低融资成本。这类模式可运用在商业银行信贷资源投放和保险债权计划融资对同一企业项目的组合安排中，通过项目整体融资规模切分（例如企业项目整体融资需求100亿元，商业银行承担其中50亿元贷款投放，另外50亿元通过保险债权计划在保险市场间进行融资获得。）或者长短期限的分别配置（指企业项目对融资资金期限要求不同，商业银行承担中短期（5年以内）资金需求，通过保险债权计划融资满足企业对长期限资金的需求。）一方面降低了商业银行有限信贷额度配置的压力，增加融资方案期限灵活度；另一方面通过低于商业银行贷款成本的保险资金，有效降低企业项目融资成本。(三)商业银行关注保险债权计划的工作建议确保营销人员熟悉保险债权计划，提高业务敏感度商业银行的一线经营单位应安排对公客户经理学习保险债权计划相关法规、业务流程和项目选择标准。分行层面定期组织召开保险债权计划研讨会，对经营单位集中进行培训，并可邀请保险资产管理公司专业人员进行业务讲座，确保营销人员熟悉保险债权计划，提高业务敏感度。对存量信贷客户进行筛选，建立项目库制度商业银行应根据保险债权计划项目选择标准，对大型集团客户在商业银行存量及拟新增信贷项目进行筛选。如有符合保险债权计划项目标准要求、且具有引入保险资金需求的项目，应逐一登记并建立保险债权计划项目库。根据项目和企业的具体情况，对接有合作意向的保险资产管理公司，共同推动保险债权计划设立工作。