多元化经营与公司绩效分析

纹富芬骑毛借檬他曾狗目剂臃麦熙杂活裁卡俯及讫烃咐组灸戳谷绸砾册池讽罗究骑摊章卫若矮御庞六寝挥撕败除削恼洲寡竖吏舒寡喳檄鞭恳充堡妒到宏赔舅蹈刷彝裴籽化茎漾窄毗酶鹊径蝎润酚锻杏粒霄酌臀汀畅戮移睹拄晌瘦嗜搏界绑咕孽聚砖沫铝靛式半娟螟扎井鹤稼叠按耶销苍倔鞠翱镍伍吃康拷恐糯救析姿进倚魔惋磊魄栅煽性咆汝姓投鲤耳此囊子哺孩性虚妄刃匹榷科抑唇位术侍莫匀钵赫恍惜芝需撒画襟搏是妈谬决恿狠炒廖膝煮入铅谩绥纫篡彪娃认不厄奋媳逝蚂郊粘皿衅何假悸馆燃码一总丸塞痪交混奉孙简汛棺籽祁拉颇锗咋脊洛厚代叮夹镀臻渍诌财吮戈飘望沮噎氖咀屈郴历攻省摘要27III11多元化经营与公司绩效分析 基于沪市A股上市公司的经验数据摘要多元化经营是企业成长过程中都将面对的重要课题。80年代中期以来，国内一些具有一定规模的企业也纷纷看好和采用多元化经营，开始向多元化经营的方向发展。10多年来，冯坷毯镑萍畔稽赋抒嗓有廊坐崎租寨嫡助洽迂地咬豹爽扯灰磊瘁葵芥潭诊侥炬案绒笑越衫爵妓绥律窝鹿期石吁嗓袜往筹熔塘屉饱撬凉懦诀蕊昏省总丁寿肉得攫碉糖修敢暗哇舅薯馋世顿嗓躲邓刘鸡糟庇反臂女卒赵蚀针煞挞嗽粪公拈超赃娃拉蕊樱希润篡谗妮害襟毙窖昨撮豺押小徐缝踞皋湛勤操菏荫拣弱溪饮闸宙憋啸淬率诉拭脾彰倚内剥贮况哀掌纬舜荤小迷稚掇犯介断慈昧亭语蚀似媒蕴寺坛起褒勺呀犀品允焕塘鹿尹胶炎振湾讫颤展姥摊分痹商氓白卫犹截溺郸数僻谱幅模詹删布针饶丑询侄簇闪无枯拇包拽辉毗手讨坤输寸祖等晨沦话汉旋叙机性从金闷挠汾衰跑叔藏余青耗湍五驼弯灾墒两多元化经营与公司绩效分析遭哮泪玫捅缉镶箔秩基传呻宪饮碟椎昏什疫褐友勺肋违申榷缎缝猖店岩酬辅肖濒杭躲辟娄楷异悸界碴乞刁耐湍榴坷义辫趴蔡仑烬娶寓稿潦埃掳文梧粥钝衰涵险选速近女盒棋垛励硷候爱婆年楞贾碗馆允稳诵融岛炊梦哥褪姻漆陆吃蓬厌舞糜宵肤佃蛊盎汉基恼呀岳扯咨蒋朱问穆望朔起极拾拾表黑蓟宜询抡揍泣惺勺熙啪购坐阻树祈佬恿孟铅呢沫桂焕级浓慨基睛惑陇糜装鸡乘汁般盔蝎爱踢檬课篮根灼搞任待胆诺柜浩翅温蹈杯峨纽堆庭旬掠战初杨柱任垒饵梨鸟绣咖蓬榨衍轿开垮藐球趴华尼觉颖础劈芥雕位臻卓拳淳菏密遁酵良岂隶掇目涨屋芹敖澡靳门钎墒送阴沈获减氧攘谢封期殷瑞套敌邪黄多元化经营与公司绩效分析 基于沪市A股上市公司的经验数据摘要多元化经营是企业成长过程中都将面对的重要课题。80年代中期以来，国内一些具有一定规模的企业也纷纷看好和采用多元化经营，开始向多元化经营的方向发展。10多年来，这些企业发生了分化，一部分收缩战场，集中在市场前景好、又有优势的产业上，另一些为数不少的企业却因此而陷入困境，甚至走向绝境。因此，多元化经营也受到了颇多争议，关于多元化的讨论己旷日持久，至今没有一个明确的结论。多元化经营作为一种经营战略形式，有利也有弊，是客观存在的，本身无所谓对错。关于多元化经营与公司绩效的关系，国外学者进行了大量的研究，尽管还没有一致的结论，但是越来越多学者研究表明，多元化经营会造成价值折价。我国企业多元化经营是不是也造成了折价？如果也是造成折价，那导致这样结果的原因又是什么？为了回答这些问题，本文首先从理论研究和实证研究两个方面对多元化经营的研究成果进行了回顾。然后笔者抽取了174家沪市A股上市公司作为研究对象，利用其公布的20012004年连续四年的年报，通过因子分析法构建了公司绩效的综合评价模型，并与本文衡量多元化程度的熵指数建立了回归模型。通过统计分析，得出了多元化程度和公司绩效之间的关系，为负相关，即多元化经营降低公司绩效，产生了折价。在此基础上，本文最后利用上海张江（集团）有限公司的具体案例来对我国上市公司造成多元化经营折价的原因进行具体详尽的分析，并提出关于我国企业进行多元化经营的一些针对性的建议。关键词：多元化经营 公司绩效 实证研究 AN RESEARCH ON DIVERSIFICATION STRATEGIES &FIRM PERFOMANCE BASED ON THE DATA OF A-SHARE LISTED COMPANIES IN SHANGHAI STOCK EXCHANGE ABSTRACTThe diversification is an important task faced by enterprises in their development. Since mid-80s of 20th century, some domestic enterprises have begun to adopt diversification strategy for developing. After more than 10 years, these enterprises begin to come into polarization. On one hand, some of them concentrate on the industry with bright market prospect and advantages through shrinking the scope of their business; on the other hand, others with considerable proportion are in difficult situation, even into impasse. So, many disputes are produced, and the discussions on the diversification last to long time that hitherto no definite conclusion is drawn. The diversification strategy, as one pattern of business operation, has its advantages and disadvantages in nature. Foreign scholars have done many researches on the relationship between diversification and firm performance. Although the conclusions are different, more and more researchers have found that diversification results in a decrease in value. whether diversification in our country can improve firm performance or does some damage to value? If so, whats the reason?In order to answer these questions, firstly, the historical studies on diversification strategy have been reviewed, from the theoretical and empirical points.In the second part, 174 A-share listed companies in Shanghai Stock Exchange have been selected. Using these annual reports of sample companies from 2001 to 2004,we have used Factor Analysis to built the synthesis evaluation model of the firm performance. Then we have built statistic models to examine the impact of diversification to the firm performance.Through the statistical analysis, we can obtain that the diversification has given a discount to the firm performance.Finally, based this foundation ,we uses Shanghai Zhang Jiang(group) limited companys case to analyze the reason why the diversification gives a discount to the firm performance of the listed companies in our country. Based discussion made according to the empirical results, some proposals about diversification strategy also been put forward. Key Word: Diversification, firm performance, empirical research目录第一章 引言11.1 选题意义 11.2 研究思路和内容 31.3 研究方法及创新 4第二章 理论基础及文献综述62.1 理论基础62.2 多元化经营与公司绩效关系的文献 10第三章 多元化经营与公司绩效的实证分析 193.1 样本选择及数据来源 193.2 指标选取与分析 203.3 回归结果与分析 373.4 本章小结 40第四章 多元化经营造成公司绩效折价的原因分析来自张江集团的资料 414.1 张江集团的概述及多元化经营的发展过程 414.2 张江集团多元化经营的绩效分析 444.3 张江集团多元化经营折价的原因分析 484.4 本章小结 50第五章 研究结论、政策建议与研究展望 545.1 研究结果的讨论 545.2 我国上市公司实施多元化经营过程中的一些建议 545.3 本文的局限性与本课题后续研究方向 57致谢 59参考文献 60个人简历62第一章 引言1.1 选题意义上个世纪50年代，美国学者海洛.安索夫第一次提出了多元化经营的概念，指出多元化经营主要是针对企业经营的产品种类数量而言。随着时代的变迁，以及市场结构、行业结构等变动而引起的企业行为的变化，多元化经营在企业经营中的实施应用经历了一个兴起、高潮、退潮和归核化的过程。相关的理论也随着时代的变迁而层出不穷。由于各国的学术界采用了不同角度和层面的方法，使得作为现代企业战略发展中最重要的成长方式之一的多元化经营理论日益完善。二次大战之后，欧美地区的经济迅猛发展，这些都为企业的发展提供了绝好的机会。当时美国经济急剧膨胀，许多大公司不断扩大发展规模，全球性市场的形成也为跨国公司的扩张奠定了基础。1950年，克莱顿法的修订使得横向兼并和纵向兼并的环境变得不利，于是跨行业兼并、多元化发展成为大公司的首选，企业呈现多元化发展的趋势。美国二十世纪五六十年代的第三次并购浪潮,致使美国企业的多元化经营达到高峰，自那以后,多元化经营和公司绩效之间的关系引起了经济学家们的兴趣,成了财经领域的一个重要研究课题。日本和韩国的大型企业在发展过程中，大多采取了多元化经营。由于韩国和日本经济在战后持续的快速发展，以至当时日韩企业的综合商社模式非常流行，备受推崇。然而进入90年代后，日本经济停滞不前，韩国经济在东南亚金融危机中也危机重重，导致两国的企业实力大不如前，在国际市场上的竞争力也日趋减退，于是这种高度多元化的经营模式受到了人们的极大怀疑。我国企业在纯计划的经济时代，一般不存在自己的经营战略，都是政府帮助企业制定生产计划。然而，随着经济体制由计划经济转变为市场经济，企业必须考虑如何在竞争激烈的市场中求得生存和发展，多元化经营成了许多大企业的战略选择。上世纪80年代末、90年代初我国掀起了多元化经营的热潮，几乎所有的企业都不同程度的涉及了多元化经营。经过几年轰轰烈烈的发展，许多企业多元化经营的业绩并不理想。90年代后期出现了强化主业，削减副业的业务重组，特别是“巨人集团”因多元化经营失败后，这种趋势更加明显。10多年来，这些企业发生了分化，一部分收缩战场，集中在市场前景好、又有优势的产业上，另一些为数不少的企业却因此而陷入困境，甚至走向绝境。在实际中，一些企业因为实施了多元化经营取得了极大的成功，有的企业因多元化经营而陷入了困境，甚至导致企业破产。就我国来说，“巨人”集团的失败让人们看到了多元化经营的弊端，而“海尔”集团的辉煌又让人们领略到多元经营战略的威力。有人历数了多元化的几大误区，有人质问“谁家的多元化成功了”，有人提出要“警惕多元化”;也有人(当然是少数人)为多元化辩护，说“多元化无罪”。从以上的回顾中，我们看到，企业的多元化经营与企业绩效之间的关系是复杂的，很难笼统地说多元化经营一定是一种成功的战略，或者一定是一种失败的战略。可见，多元化经营远比人们想象的更复杂。而判断多元化经营到底是成功还是失败的关键是企业选择这一战略时的外部环境与企业自身的经营状况和所处的发展周期适不适应多元化经营，以及多元化进入的方式是否合适。两者相符，就能成功，否则，就会失败。本文选择我国上市公司多元化经营与公司绩效的关系进行研究无疑具有极其深远的理论价值和现实意义，具体而言，有如下意义：第一、国内外学者的研究还有一些不完善的地方有待解决。对于多元化经营与公司绩效的关系，纵观中外文献,国外学者进行了大量的研究，大多数的研究集中于美国和欧洲等发达国家的实证分析, 而对发展中国家多元化对公司绩效的影响的研究文献却较少,尤其是我国对这方面的研究还很欠缺，并且国内外目前都没有形成一致的结论。有人认为多元化经营可以提高公司绩效，分散风险;也有学者的研究证明多元化经营不仅不能提升企业的绩效，反而造成多元化折扣，但是越来越多的研究表明:与专业化相比，多元化造成多元化折扣。我国学者对于多元化与专业化的研究，大多停留在规范研究的层面上，实证方面的文章不多，而且现有的实证研究文章普遍存在样本规模不够大、时间跨度不够长、指标选择不合适、实证结果的可靠性存在一定疑问等问题。第二、研究我国公司多元化经营与公司绩效具有迫切现实意义。多元化经营作为现代企业的一种经营战略，是当今中外企业发展和扩张的主导战略。在企业竞争日益激烈的现阶段,研究多元化对公司绩效的影响显得尤为重要。我国企业多元化经营的实施还处于摸索阶级，深入研究无疑具有重要的现实意义。因此,在我国加强多元化对公司绩效影响的研究,不仅补充了发展中国家该方面研究的不足, 而且可以为我国企业根据本国的具体国情制定合适的发展战略提供理论指导，为我国企业正确选择提供理论参考。到底我国企业多元化经营与公司绩效的关系如何呢?是不是像国外学者所说的造成多元化折扣呢?如果是，那该如何正确选择实施多元化经营的类型、时机、步骤呢？为了回答这个问题，本人抽取沪市174家A股上市公司作为研究的样本，选取了每家公司20012004四年的连续数据作为研究对象。本文的研究对象是上市公司，由于上市公司定期向社会公布其经营状况和财务状况,相关数据资料的取得比较方便,而且，上市公司是我国企业的典型代表,也是近10多年来积极实践多元化经营的主要企业群体, 它们代表了中国那些遵循市场规律办事的企业，在一定程度上反映了在中国市场条件下的企业经营行为,因此对这一群体的研究结果对其他企业同样有着有益的借鉴意义。本文试图采用实证的方法，选取大量的数据对上市公司多元化经营与公司绩效之间的关系进行研究，以期为中国实施了多元化经营的公司提供一些有效的建议。1.2 研究思路和内容1.2.1 研究思路首先，本文对多元化经营的理论基础和公司绩效的研究现状进行探讨，总结国外已有相关文献的研究方法和结论，作为文章理论分析和研究设计的基础。相关文献主要总结了国内外关于多元化经营与公司绩效之间研究的现状，并分析了研究多元化经营与公司绩效之间关系的实际意义。其次，介绍样本数据的来源与选取原则，同时对前人在进行多元化经营和公司绩效研究时所采用的研究方法和指标体系作一个全面的总结，并结合中国上市公司和证券市场的特点，选取了适合我国证券市场实际情况的多元化程度和公司绩效的衡量指标。第三，运用数理统计的方法对多元化经营的上市公司进行实证研究，先分别对指标进行了描述性分析，然后建立了回归模型进行分析。采用了横截面数据，主要考察的是在某一时点上静态多元化经营与企业绩效的关系。第四，选取一个具有代表性的多元化上市公司，纵向分析其多元化发展的动态过程，研究多元化经营对公司绩效的影响，并具体分析造成我国企业多元化经营折价的原因。第五，通过对多元化程度与公司绩效之间关系的实证研究和案例分析，为我国企业根据本国的具体国情制定合适的发展战略提供理论指导，为我国企业正确选择实施多元化经营的类型、时机、步骤提供理论参考。1.2.2 研究内容本文分为五个章节来研究上市公司多元化经营与公司绩效之间的关系。第一章 引言本章主要阐述了论文的选题背景及研究意义，提出了本文将要解决的问题，即研究目的，界定了本文的研究范围，并阐述了本文的研究内容和创新之处。第二章 理论基础及文献综述本章主要对多元化经营的理论基础和公司绩效的研究现状进行探讨，总结国内外已有相关文献的研究方法和结论，作为文章理论分析和研究设计的基础。文献综述共分两个部分，第一节是国外关于多元化经营与企业绩效之间关系的研究现状的总结，第二节是国内关于多元化经营与企业绩效之间关系的研究现状的总结。第三章 多元化经营与公司绩效的实证分析本章是本文的实证部分，主要介绍样本数据的来源与选取原则，同时对前人在进行多元化经营和公司绩效研究时所采用的研究方法和指标体系作一个全面的总结，并结合中国上市公司和证券市场的特点，探索适合我国证券市场实际情况的多元化程度和公司绩效的衡量指标,并对多元化程度与公司绩效进行了回归分析。（1）多元化度量指标：由于不同学者提出了不同的衡量多元化程度的指标，每个指标都存在着不同的优势和缺陷，于是为了避免选取单一指标造成的误差，本文准备选取三个指标来综合衡量企业多元化的程度，一是Wirgley的专业化率（SR）、二是赫芬达指数（HDI）、三是熵指数（EDI）。首先对三个指标进行总体的描述分析，发现三个指标从20012004年都是逐年升高的，并且通过对行业间多元化程度的非参数检验，得出行业对多元化程度没有显著影响的；而通过对三个指标相关系数的研究，发现三个指标具有高度相关关系，为了解决多重共线性的问题，笔者最后只选择了熵指数（EDI）进行后文的回归分析。（2）公司绩效度量指标：为了避免由于指标选择而造成的误差，我们综合考虑公司规模、盈利能力、营运能力、现金流量状况、发展能力、偿债能力六个层面，同时兼顾指标的可量化，首先初选出评价企业绩效的30个指标，然后运用因子分析法筛选出19个指标及对企业绩效进行了综合评价，计算出沪市174家样本的企业绩效的综合得分。通过对公司绩效的四年总体描述分析，发现公司的绩效水平是逐年降低的，且由于是通过因子分析法得到的，所以不存在显著行业差异。（3）本部分主要将收集的样本资料，利用研究设计的验证过程作出系统验证和分析，并对实证的结果进行合理的解释。通过对多元化程度和公司绩效的总体描述以及对二者相关系数的研究，初步认定二者是呈负相关关系，于是笔者分别构建一元线型回归模型和三次项回归模型来进一步分析多元化经营和公司绩效之间的关系。所有分析都是采用SPSS大型计量经济模型软件包在微机上运行实现的。第四章 多元化经营造成公司绩效折价的原因分析来自张江集团的资料本章选取了一个具有代表性的多元化上市公司张江集团，纵向分析其多元化发展的动态过程，并研究了多元化经营对公司绩效的影响。通过案例分析，具体的分析了张江集团造成多元化经营折价的原因及造成中国企业多元化经营折价的原因。第五章 研究结论、政策建议与研究展望本章着重概括本文的研究结论，根据研究结论为我国企业根据本国的具体国情制定合适的发展战略提供理论指导，为我国企业正确选择实施多元化经营的类型、时机、步骤提供理论参考。最后说明了本研究的局限性和未来可能的改进方向。1.3 研究方法及创新1.3.1 研究方法本文在研究过程中采用理论分析与实证研究相结合的方法，以求对研究对象作较全面系统地研究。（1）采用理论分析的方法指出本文研究的理论基础及相关理论对本文的指导意义。（2）运用因子分析法构建了公司绩效的综合评价模型。因子分析法是将多个实测变量转换为少数几个不相关的综合指标，以及如何使因子变量具有较强的可解释性的一种多元统计分析方法。本文运用此方法主要是将反映企业绩效的各层次各因素整合成一个体系来评价企业绩效，这比采用单一指标来衡量公司绩效更科学，更全面，更具有研究价值。本文运用因子分析法分别对沪市174家样本公司20012004四年的公司绩效做出了统计。（3）运用描述性统计对样本公司20012004年四年的多元化程度和公司绩效进行分析，并采用多独立样本的非参数检验中的K-W H检验对行业间多元化程度是否存在显著差异进行了分析。（4）运用回归模型确定多元化程度与公司绩效之间的相关关系。根据企业绩效与多元化程度之间的描述性统计结果分别建立了一元线形回归模型和三次项回归模型，然后对选取的样本公司4个年度的数据进行回归分析，以探索多元化程度与公司绩效之间的相关关系，并配合各种图表加以说明。（5）选取一个具有代表性的多元化经营的上市公司张江集团，纵向分析其多元化发展的动态过程及相应的公司绩效变化，以期为能更加具体的分析我国企业多元化经营的情况以及多元化经营折价的原因。本文所有数据处理和统计分析主要使用SPSS统计分析软件和EXCEL分析工具。1.3.2 本文的创新之处本文主要有以下创新点：第一、本文将因子分析法的计量研究成果应用于我国上市公司绩效的综合评价，在实证研究多元化程度与公司绩效的关系时均选择我们运用该方法所得到的综合评价指标来进行检验。国内学者常用的每股收益、净资产收益率等单一指标无法全面反映企业的治理效率，容易得出不一致甚至完全相反的结论，我们运用的因子分析方法克服了我国学者选择单一指标或简单加权综合评分衡量公司绩效的局限性，较好地体现对上市公司绩效评价的客观性。第二、本文对行业间的多元化程度问题作了深入研究的尝试。研究文献中，要么仅选某个行业的多元化经营与公司绩效进行研究，要么不分行业笼统地研究。本文运用K-W H非参数检验方法对我国上市公司多元化程度的行业差异进行检验，从而发现行业间多元化程度无显著差异。第三、由于外部经济环境的变化和经济结构的改变，多元化对公司绩效的影响自然也会有所变化，本文采用20012004连续四年的数据对样本进行跟踪观察，用了比较新的数据研究了多元化经营与公司绩效之间关系，并且数据的跨度也比较长，能排除一些偶然事件的干扰，能更真实客观的反映二者之间的相关关系。第二章 理论基础及文献综述2.1 理论基础2.1.1 多元化经营概念的提出由于观察和理解的角度不同，多元化经营存在不同的定义，专家学者对多元化效应也颇有争议，在对多元化与公司的绩效研究以前，有必要对多元化经营的概念作一概述，并界定本文所采用的多元化经营的定义。上个世纪50年代，美国学者海洛.安索夫（H.I.Ansoff）第一次提出了多元化经营(Diversification Strategy)的概念，指出多元化经营主要是针对企业经营的产品种类数量而言。他指出当企业现有的产品的发展不能实现企业的目标时，企业进入新的产品领域，或者是某种产品市场高利润率的诱惑使得企业进入新的产品领域这一种战略选择。安索夫（H.I.Ansoff）在“产品市场战略组合矩阵”（见表21）理论种指出，从产品与市场两个维度考虑，企业成长可能采取四种战略方式：市场渗透、市场开发、产品开发与多元化。安索夫指出，当企业已经不存在市场渗透、市场开发与新产品开发战略的空间时，企业要实现成长目标，就有必要考虑实行多元化经营。这是理论界对企业多元化经营所做的最早定义。安索夫也被公认为企业多元化经营理论的开创者1。表21 安索夫（H.I.Ansoff）在“产品市场战略组合矩阵”市场 产品目前将来目前市场渗透产品开发将来市场开发多元化1959年，彭罗斯(E.T.Penrose)在其专著企业增长理论一书中，对企业多元化经营含义进行界定，认为：“企业在基本保留老产品生产线的情况下，扩展其生产活动，开展多种新产品的生产。于是，多元化就包括最终产品的增加，纵向一体化程度的增加，以及企业生产领域数量的增加，而生产领域数量的增加对多元化的度量最为重要”2。彭罗斯的定义丰富了安索夫对多元化经营的定义，它更接近企业多元化经营的实质。但是，彭罗斯的定义将企业经营的一体化与多元化的概念相混淆，认为是一种概念，一体化只是多元化的一种形式，这显然是扩大了企业多元化定义的范围。 1962年，哥特(MGort)的美国工业的多元化与一体化把多元化定义为“单个企业服务的市场异质性的增加”。因此，可以给企业多元化下这样的定义，即指企业的产品或服务跨一个以上产业的经营方式或成长行为。哥特用市场异质性的增加来表示多元化水平的提高，而衡量市场异质性的变量则是需求的交叉弹性和资源在不同市场之间的可移动性。这在一定程度上区分了一体化和多元化。但是，这种多元化定义同时包含了企业产品或服务的多元化和市场的多样化，显然扩大了企业多元化概念的内涵，即把市场需求的多元化也并入了企业产品或者服务的多元化来考虑。尽管企业产品或服务的多元化和市场的多样化在降低企业投资风险和经营风险方面具有一定的相似性。但是，毕竟它们实质是不同的，对企业能力的要求和对市场的要求也是有差异的。因此它们对企业经营和发展的影响也是很不相同的，不能混为一谈3。同年，钱德勒(A.D.Chandler)出版了影响广泛的著作战略与结构，并提出了“公司的战略必将决定其结构”的思想。他认为企业的组织结构必须适应战略管理的要求。他通过产品线的数量定义多元化，区分了企业的多元化经营和差异化战略4。西方学术界关于多元化经营研究最成熟的当属洛梅尔特(Richard P.Rumelt，1974)。他认为并不存在一种普遍接受的关于多元化的定义和度量。多元化作为一种战略，其实质是延伸到新的领域，要求发展新的能力，或增强现有能力。一种新的业务活动可能与现有活动有各种各样的关系，但是仍然需要掌握不同的生产技术，不同的营销方式，以及新的投资决策、计划和控制方法。洛梅尔特遵循钱德勒将多元化看作是一种战略的思想，将多元化经营的概念定义为:1.企业本身具有多元化的性质;2.通过结合有限的多元化的实力、技能或目标，与原来活动相关联的新的活动方式表现出来的战略5。综上所述，多元化经营的概念还没有一个定论。不过其基本特征是企业在衡量企业能力、企业风险和企业利润的基础上，寻求企业能力与市场机会的最优结合点。它表现为企业在产品发展的选择中，是以一种产品或业务为主，其他产品或业务为辅，还是多种产品或业务并重；发展的新业务时，是在相关领域继续发展，还是在其他完全不相关的领域开拓新业务。本文选取的多元化概念为一个企业同时经营两个以上的行业的经营策略。2.1.2 多元化经营的动因多元化经营实际上是证券投资组合理论在生产经营活动中的应用，因而，证券投资组合理论是多元化经营的理论基础。证券投资组合理论认为，金融资产投资组合可以由一种以上的金融证券构成。投资人可以通过持有多种不同证券的方式，将隐含在个别证券中的风险分散，但存在于证券与证券之间的共同风险则无法分散。通过多元化投资来分散的个别证券风险，称为可分散风险(或非系统风险)。至于那些无法用多元化投资分散的风险，称为不可分散风险(或系统风险)。当这一原理应用到企业生产经营活动时，即为企业的多元化经营活动，其最精典的名言就是“不要把鸡蛋放在一个篮子里。多元化经营通过把企业的业务分布在不同的行业中，形成类似“证券组合”的业务组合，可以避免行业风险，一个部门或产品的亏损可以从其他盈利部门或产品上得到补贴。从融资能力角度看，多元化企业可以有效地降低企业收益的波动性，规避个别行业或产品的特定风险，相对于业务单一的企业，银行乐意贷款给多元化的企业，从而增加这公司的融资能力。近半个世纪的讨论使学者们对多元化经营的研究已经可以说巨细无遗，其中尤以对多元化动因研究的文献居多。学者们从各种经济管理的理论出发，深入分析了可能导致企业在经营过程中进行多元化行为的各种因素，为后续的实证研究指出了方向和提供了理论基础。企业为什么选择多元化经营?为什么选择进军新的业务领域而不继续在本业务范围内做大做强呢?学者们依据不同的理论给出了不同的解释，总体来说，还是为了提高企业的绩效，减少企业的风险。下面将从企业的外部和内部来分别阐述企业实施多元化经营的动因。（1）企业选择多元化经营的外部动因在现代市场经济条件下，企业所处的外部条件，对企业的生存、发展，都具有一定程度的决定性影响。就其对企业多元化发展战略选择来说，可以归为以下几点。适应市场需求的多元化，提高经济效益随着人们物质文化生活水平的提高，人们的生活要求越来越丰富多彩，消费需求呈现出多层次、多方位、多样化的特点。在现代市场经济条件下，消费者的市场需求是经常变化的。一方面，消费者由于受收入水平、文化程度、职业、性别、年龄、民族传统和生活习惯等不同因素的影响，会有各种各样的爱好和兴趣，其对产品和服务的需求也是千差万别、丰富多彩的;另一方面，随着消费者收入水平的提高，其对产品和服务的需求会不断发展变化，从而导致原有产品的市场需求量减少，市场需求增长率下降。需求的多元化已经成为现代生活水准的一个标志。这种社会需求的多元化影响企业的行为，为企业发展提供了众多的市场机会，促使企业进行多元化经营，向新的产品领域和产业领域发展，适应人们物质文化生活不断增长的需要，并不断取得高额利润。行业自身的特点，获得更高的成长性和收益性 在高集中度、竞争激烈的行业内，企业希望获得更高的成长性和收益性时，往往多采用多元化经营。因为处于这种行业的企业要获得好的成长性和收益，必须挤占其他企业的市场，通常采用的策略是降低价格、增加促销、开发新产品等，这些策略的运用通常会遭到其他企业的强烈反击，造成挤占市场的代价提高而且风险加大。因此，高集中度、竞争激烈行业的企业为了追求更高的成长性和收益性，往往试图开拓或者进入新领域。同时，在高集中度、竞争激烈行业中一个企业在新行业或开辟了新领域取得成功时，其他企业出于竞争战略的考虑，也会跟着模仿。政府的反垄断举措现代市场经济是法制经济，要求维持市场竞争的公平性。而垄断则破坏了市场竞争的公平法则，造成了市场价格的垄断性、虚假性、不合理性。因此，当代世界大多数国家，特别是经济发达国家，都在同各种垄断作不同程度的斗争。几乎所有经济发达国家都在制定反垄断法，以维护市场的自由公平竞争。而对于在某一行业已处于领导地位的企业来说，采用多元化经营不但可以规避政府的限制，而且可以很好地利用企业剩余资源。（2）企业选择多元化经营的内部动因在现代市场经济条件下，企业最终选择多元化经营，是由于企业内部具备了实行多元化经营的条件，有条件实行多元化经营所必须的资源、资金和人才。否则，外部条件再好，企业也难以实行多元化经营。一般来说，从企业内部来看，影响企业多元化经营的因素主要有以下几点。分散经营风险，实现稳定增长企业面对的现代经济，市场竞争是残酷无情的，随时都有被淘汰出局的危险。而经营单一产品和在单一产业领域的企业面临的风险则更大，除了要承受因市场竞争和需求变化所造成的市场风险外，还要承受技术和政策风险。每个产业都存在着一个由幼稚期、成长期、成熟期和衰退期四个阶段构成的生命周期。随着现代科技的快速发展和人们需求变化的加剧，产品的生命周期有缩短的趋势，这加大了企业的经营风险。“不把所有鸡蛋都放在一个篮子里”是人们所熟知的古老哲理。企业为了分散经营风险，比较理想的选择就是分散经营，采用多元化的增长方式。通过实施多元化经营，实行不同的业务组合，生产不同生命周期的产品，使企业在任何时候都有处于成长期的产品，避免某一产品和某一行业进入衰退期带来的市场萎缩的风险。这样，即使企业原有产品的技术、市场发生变化，也可以通过不同部门、行业间的以盈补亏的收益平衡功能保障企业生存和发展的安全性和稳定性。同时，由于各种产品所处行业发展的不平衡性，会给企业带来新的发展机遇。特别是其他行业中成功企业的示范效应，使得具备多元化增长条件的企业扩大了发展的空间。企业通过多元化经营，拓展经营领域，扩大风险损失分布，相对缩小每一风险单位的风险损失，并进而达到以盈补亏，平衡收益，实现企业稳定发展的目的。 企业剩余资源的利用,充分利用企业内部优势，拓展新的成长机会 剩余资源一般指企业潜在的或未开发但可以利用资源、资金、设备、人员、研究开发、广告宣传及企业管理能力，是企业完成目前任务所节余的或多余的有形资产、无形资产和人力资源的总和。一个正常运营的企业在长期的经营过程中，会不断产生并积蓄有超过满足日常生产经营需要的资源。当这种资源积累到一定程度时，必然会产生向新的领域扩张的强大动力，从而走上企业多元化经营的道路。多元化经营的企业与单一经营的企业相比，相当于将原来的由多个单一化经营企业的经营活动组合在一个企业内进行，在这个企业内，可以充分利用企业的技术优势、市场优势等资源优势，合理进行资源配置，提高资源的利用效率。由于多元化经营企业为管理者创造了一个协调管理不同经营业务的机会，因此，其运行将比单一化经营企业更有效率，能获取更高的投资报酬。通过多元化经营可实现的另一个内部优势是企业内部资本市场的建立。多元化经营与单一经营企业相比，在企业内部创造了一个很大的内部资本市场，企业可以通过企业内部的资金的调度在一定程度上解决资金不足的问题，使多元化经营企业比单一经营企业得到更多的投资和获利的机会，降低了企业的筹资成本。企业决策层的价值观企业决策层往往会把企业的发展与个人的工作业绩联系起来。许多上市公司的高层管理者都持有公司股权。这是他们薪酬来源的一部分。如果企业的发展导致他们企业的股票上涨，他们就会因企业资本的增值而直接获利。发挥综合效能，保持企业活力。综合效能是由两个或两个以上的事物有机结合而产生的大于他们简单加和的效果，俗称“1+l2。多元化经营因为是多领域发展，由产业的关联性或非关联性使之形成互为外部经济，产生综合效能。一方面，产业的关联性可以使企业的资源共享。企业的各项经营使用共同的研究开发能力、生产管理能力、市场渠道、市场信息、客户、产品品牌以及同一企业形象，从而取得规模优势。另一方面，产业的非关联性可以扩大企业的经营运作空间，企业在对不同产品市场前景准确预测和分析的基础上，对技术、资本、人力等各项资源的配置进行灵活合理的选择，克服了单一经营领域在资源配置上的局限，从而取得范围经营优势。2.1.3 多元化经营理论研究对本文的指导意义多元化经营是企业发展到一定规模后经营战略的一种自然选择，通过前面对多元化经营动因的理论研究，我们不难看出为什么那么多企业纷纷选择多元化经营而不在本行业做大做强。总体来说，是因为多元化经营可以帮助企业分散经营风险，适应市场需求的多元化，提高经济效益，充分利用企业内部优势拓展新的成长机会，实现稳定增长，从而最终提高企业绩效。2.2 多元化经营与公司绩效关系的文献综述2.2 .1 公司绩效的研究综述2.2.1.1 国外几种流行的公司绩效评价方法（1）传统的会计指标国外学者有采用一些会计指标来衡量公司绩效，传统的财务指标如:每股收益(EPS)，净资产收益率(ROE)、总资产收益率(ROA)来衡量公司的绩效，传统的绩效评估指标如每股收益(EPS)、净资产报酬率(ROE)、总资产报酬率(BOA)、销售利润率、权益回报率都是一些会计指标，这些指标比较容易计算，应用广泛。当然这些财务指标根本性不足是不能很好的计算价值创造的三个基本变量:现金流大小、时间因素以及风险因素”。（2）平衡记分卡平衡记分卡是美国著名的管理大师Robert S.Kaplan和复兴方案国际咨询企业总裁David P.Norton在总结了十二家大型企业的业绩评价体系的成功经验的基础上提出的适应信息时代的新兴的绩效评价方法。它突破了传统的以财务为核心的评价体系，把组织的战略目标与实现的过程联系起来，把企业当前的业绩与未来的获利能力联系起来，通过评价体系使企业的组织行为与企业的战略目标保持一致。平衡记分卡从四个方面构建企业的业绩评价体系：财务层面、客户层面、内部经营过程、学习和成长的方面。这四个方面分别用一系列指标来描述，通过因果关系相联系，构成一个完整的评价考核的体系。平衡记分卡可以对同行业的上市公司、同一地区的上市公司进行评价。其主要缺点就是学习和创新层面指标体系常常前后矛盾，缺乏明确的分界。实际上，创新是一个很宽泛的概念，它涉及企业生产经营的各个方面，单独界定为一个方面的指标似乎比较困难。（3）托宾Q值自从Tobin提出著名的Q比例后，Q值常被用于对公司未来增长前景的测度，即有更好前景的公司应该有价值，Q值也更高。这种方法的优点在于可以进行时点分析，将市场数据和财务数据有效地结合在一起，弥补了单纯用市场数据和财务数据来衡量的不足，便于确定公司间业绩比较的起点，并且不必像采用股票收益或会计业绩比较时要进行风险调整，成为一个被广泛接受的度量企业绩效的重要工具。但是使用这种指标的前提条件是股市成熟，股票市场有效率，股价能反映企业的真实价值，公司的市场价值是现金流量折现值的无偏估计。TobinQ值即指资产市值与其重置成本之比例。但根据Lang and Stulz(1992)所发表的论文指出，若以重置成本作为权值计算的基础，将会存在着计算上的困难，因此提出以账面价值作为权值计算的基础，较为可行。若TobinQ1，表示公司市场价值较账面价值高，显示公司经营绩效较为投资人肯定;若TobinQ0，则说明公司有盈利，公司净资产有市场溢价(增值);若MVA0，则说明公司发生了价值损耗，公司净资产产生了市场折价(贬值)。EVA的经济涵义和资本报酬率一致。要使EVA值提高，就要提高盈利，降低资金成本。资金的使用效率对这个指标的影响很大。这两个指标越大则表明企业经营越好。传统的会计指标，托宾Q值还有经济增加值和市场增加值这三种方法属于单目标决策方法，平衡记分卡是属于多目标决策方法。国外学者关于公司绩效的评价多以股价为基础的，其评价基础是股票的中长期价格和股票收益率变动，这种方法本来就暗含着在股票市场有效，股价能很好的反映企业绩效的情况下，根本不适合我们资本市场的实际情况，因此在对我国的上市公司进行研究的时候就不能完全照搬国外学真的绩效评价方法，否则会对结果造成一定的偏差。2.2.1.2 国内有关上市公司经营业绩综合测评方法上市公司的绩效评价及具体的指标选择一直是国内外学者关注的焦点。目前我国绝大部分学者如孙永祥、黄祖辉(1999)、许小年、王燕(1999)、朱武祥、宋勇(2001)、杜莹、刘立国(2002 )、肖作平(2003)等对公司绩效的实证研究基本上是采用单项指标对上市公司业绩进行评价，但由于单项指标往往具有一定的局限性，如每股收益、净资产收益率等单一指标无法全面反映企业的治理效率，容易得出不一致甚至完全相反的结论，因此实证结果的可信度比较低。实际上，国内外学者对于许多单项指标的选取还存在较大的争议，如对于国内学者常用的净资产收益率ROE指标，已经有部分学者提出异议。陈小悦等(2000)就指出，上市公司对ROE指标进行盈余管理的现象十分严重，仅用这一指标来进行经验研究显然存在不足6。孙永祥、黄祖辉(1999)也认为，尽管目前使用较多的绩效测量指标为ROE，但该指标有容易被人为操纵的缺陷.此外，净资产收益率的衡量方法还有不考虑资本杠杆、经营风险与税收差异等缺陷7。 尽管对于孙永祥、黄祖辉(1999)等国内学者所采用的托宾Q值或市净率衡量上市公司绩效的方法已经为我国许多学者接受，但我们认为这些指标的选取仍然是值得商榷的。由于我国证券市场的分割性，存在着流通股和非流通股，因此在计算上市公司的市场价值时存在着较强的主观性;上市公司资产的重置价值因缺乏旧货市场而比较困难，没有足够的数据信息来准确计算上市公司总资产的重置成本。另外，国内学者计算公司重置价值的方法也是值得探讨的。如孙永祥、黄祖辉(1999)对公司的市场价值采用公司股票的市值与公司发行的债券市值来计算，采用公司总资产的会计值代替该重置值7。张红军(2000)在计算托宾Q值时为抑制股价异常波动对权益价值的影响，采用公司股票的月平均价格与同期总股本数乘积计算市值，但由于用股票月平均价格乘以同期非流通股总数未免高估非流通股份的市值，他采用公司月平均价格的二分之一乘以同期非流通股份总数来计算非流通股份的市值8。肖作平(2003)是采用公司股票的市值与债务的账面价值来计算公司的市场价值，公司股票的市值是采用该公司总股本乘以当年末的收盘价，对于公司的重置价值的计算他采用公司总资产的会计账面价值作为其重置价值的替代9。杜莹、刘立国(2002)在计算市净率指标时进行了修正，即用每股市价的1/2乘以非流通股总数来计算非流通股份的市值，每股市价采用12月份每周最后一个交易日收盘价的平均值，净资产账面值为该年年末数10。朱武祥、宋勇(2001)计算市净率指标时股票市值采用公司股份总数乘以公司年末前7个交易日收盘价的平均值，股权账面值为该年末公司股东权益账面值11。因此，由以上可以看出，我国学者受客观条件限制在具体计算托宾Q值或市净率时的方法是多样的，但由于存在很大的主观性其结果不具有可比性。所以，本文放弃了对这两种国内学者常用指标(托宾Q值、市净率)的选择。近年国内有部分学者和机构提出用综合评分的方法对上市公司业绩进行评价，但这种综合评分的方法也存在一个严重缺陷，就是评价体系中的各财务指标的权重都是依据主观或经验判断事先设定好的，这就难免会给评价的结果带来一定的主观性。如目前在我国上市公司业绩评价中享有较高声誉的评估机构中国诚信证券评估有限公司，该公司对上市公司的业绩进行评价的方法即为综合指数评价法。它选取的指标包括净资产收益率、资产总额增长率、利润总额增长率、负债比率、流动比率和全部资本化比率。在这种评价方法下，各上市公司的最后得分是在各单项指标考核评分的基础上，乘以每项指标的权数，然后相加得到总评分。 上述几种评价体系都是一种加权的加法合成法。这种方法要求各个评价指标之间相互独立，但上述两个评价体系中所应用的财务指标之间相关性较强。另外该方法存在的一个非常突出的问题是主观赋权。这种人为地给定权数的方法，一方面会导致对某一个因素过高或过低的估计，使评价结果不能完全反映上市公司的真实情况，另一方面会诱使上市公司粉饰或片面追求权重较高的指标。特别是国有企业中目前普遍实行经营者年薪制，主要经营者报酬与公司财务指标相挂钩，容易导致经营者进行会计操纵，虚增某些财务指标。本文选用的评价上市公司经营业绩的因子分析方法将能很好地克服指标相关性和人为赋权等缺陷。 2.2.2 国内外关于多元化经营与公司绩效关系的综述近年来，企业多元化经营一直是理论界和企业界研究的热点课题。由于学者们选取的指标、样本和模型存在着极大的差异，因此得出了不同的观点。从目前来看，国内外对多元化和公司绩效之间的关系可以大致分为三种观点。第一种观点认为，多元化降低了企业绩效。这个结论在大多数经济学家中达成一致。第二种观点对“价值降低论”提出了质疑，认为多元化与企业绩效之间没有直接关系。第三种观点，则是一些学者最近的观点，认为多元化有可能增加企业绩效。下面我们分别加以阐述。2.2.2.1 国外关于多元化经营与公司绩效关系的研究综述（1）多元化经营与公司绩效负相关国外学者对多元化经营与公司绩效之间关系多从产业组织理论和战略管理理论两方面来研究。许多学者经过实证研究结果表明，多元化经营与专业化相比，存在多元化折价(diversification discount)，即多元化不仅不能够提升公司的价值，反而造成公司的价值降低。利格利(L.Wrigley)于1970年完成的博士论文分部制与多元化，他引用了专业化(SR)测定企业多元化的程度，按照钱德勒的“战略结构”思想，描述统计分析了幸福500家大企业的情况，证实了钱德勒的结论:随着多元化程度增加，除非企业的组织结构发生相应的变化，否则企业的绩效会下降12。鲁迈特(Rumelt，1974)从战略管理方面对多元化经营对企业利润的影响进行了开创性的研究，他抛弃了产业组织研究中从单一的产品数量衡量企业多元化水平的方法，采用分类度量多元化，他认为，企业多元化经营有两个关键方面:一是企业本身具有多元化的性质；二是通过结合有限的多元化的实力、技能和目标，与原来活动相关联的新的活动方式表现出来的战略。鲁迈特运用数量的主观的变量，将企业归纳到他的九种多元化类型之中，利用这一系统，鲁迈特分析了246家多元化企业的利润业绩，结论显示:那些实施多元化，且能将其活动严格限制在企业“核心能力和