房地产投资方法及风险管理

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,Shimai Consulting 2004,王洪,清华,大,大学,经,经济,管,管理,学,学院,房地,产,产投,融,融资,决,决策,及,及其,风,风险,管,管理,案,案例,分,分析,CaseStudyonHowtoMakeRealEstateInvestment,andFinancingDecisions,RiskManagement,1.,房地,产,产投,资,资决,策,策,一项,商,商业,行,行为,的,的目,标,标可,能,能往,往,往包,括,括：,使股,东,东的,财,财富,人,人长,远,远来,说,说达,到,到最,大,大,短期,的,的财,务,务目,标,标，,比,比如,现,现金,流,流的,要,要求,或者,非,非金,融,融性,质,质的,目,目标,，,，例,如,如,友好,工,工作,环,环境,，,，机,会,会均,等,等的,雇,雇佣,政,政策,困难,的,的时,期,期留,住,住高,素,素质,的,的雇,员,员,拥有,最,最高,质,质量,的,的地,产,产,拥有,某,某种,物,物业,的,的最,大,大地,产,产商,1.,房地,产,产投,资,资决,策,策,开发,商,商的,目,目标,：,：,将资,本,本投,资,资在,那,那些,产,产生,的,的税,后,后收,益,益较,高,高的,项,项目,上,上，,与,与其,它,它可,选,选投,资,资比,较,较时,必,必须,考,考虑,到,到风,险,险因,素,素并,作,作适,当,当的,调,调整,投资,家,家的,目,目标,：,：,以小,于,于其,内,内在,价,价值,（,（即,资,资产,可,可产,生,生未,来,来现,金,金流,的,的现,值,值）,的,的价,格,格来,购,购买,不,不动,产,产或,者,者不,动,动产,证,证券,1.,房地,产,产投,资,资决,策,策,计算,程,程式,估计,毛,毛租,金,金,减去,估,估算,的,的空,置,置损,失,失,加上,其,其它,收,收入,实,际,际的,总,总收,入,入,减去,运,运营,费,费用,净,运,运营,收,收入,或,或“,NOI”,减去,债,债务,还,还本,付,付息,税,前,前现,金,金流,（,（“,BTCF,”）,把抵,押,押偿,还,还本,金,金加,到,到,BTCF,上,减去,折,折旧,须,纳,纳税,的,的收,入,入,减去,应,应缴,税,税金,或,或者,加,加上,节,节省,的,的税,款,款,税,后,后现,金,金流,（,（“,ATCF,”,”,）,应对,上,上述,各,各项,参,参数,投,投资,期,期,5,到,10,年的,变,变化,进,进行,估,估测,1.,房地,产,产投,资,资决,策,策,重要的金,融,融比率（,用,用于决定,投,投资的可,行,行性）,毛租金乘,数,数,贷款价值,（,（,LTV,）比,债务覆盖,率,率（,DCR,）,盈亏平衡,点,点,费用比,税前股本,回,回报率,税后股本,回,回报,资产回报,内部回报,率,率,转售价格,1.,房地产投,资,资决策,有关财务,杠,杠杆和运,营,营的比率,（,（用于风,险,险管理）,贷款价值,比,比率,债务覆盖,率,率（,DCR,）,盈亏平衡,点,点,费用比,1.,房地产投,资,资决策,毛租金乘,数,数,（相当于,“,“投资回,收,收期”）,收购价除,以,以毛租金,此比率越,低,低越好,一个很简,单,单的数字,比,比较，一,般,般只能用,作,作投资项,目,目的初略,筛,筛选,1.,房地产投,资,资决策,贷款价值,比,比,抵押贷款,额,额（,Loan,）,/,收购价（,Value,）,估量房地,产,产投资的,金,金融风险,违约风险,随,随,LTV,的升高而,升,升高,行业内典,型,型的,LTV,控制在,75%,以下,债务覆盖,率,率（,DCR,）,净营运收,入,入,/,债务还本,付,付息,必须超过,1.0,才有能力,偿,偿还抵押,贷,贷款,大多数贷,出,出方一般,要,要求债务,覆,覆盖率达,到,到约,1.1,或,1.3,1.,房地产投,资,资决策,盈亏平衡,点,点,（运营费,用,用,+,抵押付款,）,）,/,估计毛租,金,金,建筑为了,能,能支付所,有,有的现金,开,开支和融,资,资偿还必,须,须达到的,入,入住率,一般在,65%,至,95%,范围内,费用比,运营费用,/,实际的总,收,收入,用于与其,他,他的房地,产,产作比较,，,，单独本,身,身并无太,大,大的用途,应该足够,高,高以保持,物,物业的正,常,常运转，,同,同时使有,关,关费用如,能,能源成本,得,得到控制,避,避免浪费,1.,房地产投,资,资决策,单一期间,的,的或者静,态,态的赢利,量,量度标准,税前股本,回,回报率,税后股本,回,回报率,资产回报,或,或者期初,资,资本还原,率,率,1.,房地产投,资,资决策,税前股本,回,回报率,税前现金,流,流量,/,股本投资,额,额,往往用一,测,测度初始,赢,赢利水平,此比率越,高,高越好,通常第一,年,年税前股,本,本回报率,一,一般在,4-10%,的范围内,税后股本,回,回报,税后现金,流,流,/,股本投资,额,额,类似于税,前,前股本回,报,报率,加上考虑,到,到投资房,地,地产常可,避,避税的好,处,处,能常第一,年,年大致在,5-12%,范围内,1.,房地产投,资,资决策,资产回报,率,率,净营运收,入,入,/,收购价或,者,者市场价,值,值,又称资本,还,还原率，,反,反映总体,回,回报水平,一项物业,可,可以承受,多,多大的债,务,务；此比,率,率越高，,表,表示可支,持,持的俩务,就,就越多,通常资本,还,还原率大,致,致在,8-12%,范围内,1.,房地产投,资,资决策,多期间或,者,者动态回,报,报量度,净现值（NPV）,内部回报,率,率（IRR）,1.,房地产投,资,资决策,转售价格,计,计算,预定年的,净,净运营收,/R,这里,R,表示物业,的,的期末资,本,本还原率,记住从期,待,待的转售,价,价格中扣,除,除合理的,交,交易成本,并须考虑,到,到税收的,影,影响,1.,房地产投,资,资决策,净现值（,NPV,）的计算,预测未来,的,的现金流,以要求的,回,回报率把,未,未来的现,金,金流折成,现,现值：,现值,V,0,=CF,1,/(1+r)+CF,2,/(1+r),2,+(CF,t,+V,t,)/(1+r),t,决策的基,本,本原则是,选择,NPV,（,=CF,0,+V,0,）最大的,方,方案，即,NPV,最大化,永远不要,选,选择,NPV,小于,0,的方案,要求的回,报,报率,=,底限回报,率,率,=,无风险回,报,报,+,风险回报,正常的投,资,资收益（,即,即预期回,报,报）中已,考,考虑了风,险,险程度的,影,影响，如,果,果,NPV0,，,r,就会超出,正,正常收益,1.,房地产投,资,资决策,内部回报,率,率（,IRR,）的计算,NPV=0,，或：股,本,本,CF,0,=,未来现金,流,流贴现,V,0,=,CF,1,/(1+irr)+CF,2,/(1+irr),2,+(CF,t,+,预定转售,CF,t,)/(1+irr),t,可使用税,前,前或者税,后,后现金流,分,分别计算,税,税前或者,税,税后内部,回,回报率,测量预定,投,投资期总,体,体回报最,常,常使用的,方,方法，常,与,与投资者,要,要求的回,报,报率相比,较,较,通常,IRR,大到在,12%,至,15%,的范围内,，,，对于新,的,的或投机,性,性的投资,可,可超过,20%,以上,1.,房地产投,资,资决策,房地产投,资,资与现代,投,投资组合,理,理论及资,产,产定价模,型,型,投资组合,回,回报是各,资,资产回报,的,的加权平,均,均（线性,代,代数）；,而,而投资组,合,合风险并,非,非各资产,风,风险的回,权,权平均,房地产投,资,资信托（,REIT,）公司，,通,通常在市,场,场上公开,地,地买卖，,是,是为股东,赚,赚取利润,为,为目的的,拥,拥有和经,营,营包括房,地,地产和（,或,或）抵押,贷,贷款的投,资,资组合。,抵押贷款,支,支持证券,（,（,MBS,）是由许,多,多抵押贷,款,款的组合,作,作保而发,行,行的一种,债,债券或其,它,它的债务,投,投资形式,。,。,资本资产,定,定价模型,（,（,CAPM,）,资产要求,期,期待回报,等,等于无风,险,险回报加,在,在市场的,风,风险回报,乘,乘以此资,产,产的贝他,系,系数；,Er,i,=r,f+,RP,i,=r,f,+,i,(E,r,M-r,f,),1.,房地产投,资,资决策,期权价值,理,理论与房,地,地产,与房地产,有,有关的一,些,些重要期,权,权,土地开发,期,期权（土,地,地价值与,最,最佳发展,时,时机买入,期,期权模型,）,）,土地买入,期,期权,抵押贷款,提,提前偿付,期,期权,无追索权,抵,抵押贷款,违,违约期权,租约期权,，,，等等,1.,房地产投,资,资决策,投资案例,分,分析示例,投资可行,性,性研究,开发可行,性,性研究,建设项目,2.,房地产融,资,资决策,资金来源,传统渠道,：,：自有资,金,金，合作,，,，银行贷,款,款，施工,单,单位垫资,，,，预售,我国长期,以,以来，房,地,地产开发,商,商的融资,渠,渠道单一,，,，主要依,靠,靠银行贷,款,款融资。,目前我国,房,房地产企,业,业有,3,万多家，,但,但是以单,个,个项目开,发,发公司为,主,主，规模,小,小且缺乏,持,持续开发,能,能力，资,产,产负债率,大,大多在,70%,以上，自,有,有资金所,占,占的比重,相,相当小，,主,主要依靠,银,银行贷款,和,和项目销,售,售回款来,周,周转。,除开发商,直,直接银行,直,直接贷款,外,外，在建,筑,筑企业垫,资,资和预售,款,款中都有,相,相当多的,银,银行贷款,。,。所调查,，,，不省北,京,京开发商,对,对银行信,贷,贷资金的,依,依赖度竟,达,达到,90%,以上。,2003,年,6,月,121,号文件后,央,央行银根,紧,紧缩使得,一,一半以上,的,的房地产,企,企业面临,资,资金链断,裂,裂之患，,甚,甚至面临,出,出局的危,险,险。,2.,房地产融,资,资决策,银行贷款,121,文件后，,尽,尽管各种,不,不同的房,地,地产融资,渠,渠道都有,所,所增强，,比,比如全国,房,房地产信,托,托的数量,增,增长很快,，,，但,2003,全年募集,的,的资金不,超,超过,100,亿元。而,当,当年全国,房,房地产开,发,发贷款增,加,加了近,2000,亿,元,元,。,。,银,银,行,行,信,信,贷,贷,仍,仍,然,然,是,是,中,中,国,国,现,现,在,在,房,房,产,产,界,界,资,资,金,金,主,主,力,力,。,。,银,行,行,贷,贷,款,款,有,有,着,着,很,很,多,多,优,优,点,点,：,：,便,便,捷,捷,，,，,成,成,本,本,相,相,对,对,较,较,低,低,，,，,财,财,务,务,杠,杠,杆,杆,作,作,用,用,大,大,。,。,同,同,时,时,，,，,房,房,地,地,产,产,信,信,贷,贷,业,业,务,务,目,目,前,前,被,被,普,普,遍,遍,视,视,为,为,银,银,行,行,的,的,优,优,质,质,资,资,产,产,。,。,银,行,行,贷,贷,款,款,现,现,阶,阶,段,段,从,从,紧,紧,，,，,其,其,对,对,项,项,目,目,开,开,发,发,程,程,度,度,和,和,开,开,发,发,商,商,自,自,有,有,资,资,金,金,的,的,要,要,求,求,，,，,不,不,是,是,大,大,多,多,数,数,开,开,发,发,商,商,短,短,期,期,内,内,能,能,够,够,达,达,到,到,的,的,。,。,美,国,国,的,的,房,房,地,地,产,产,金,金,融,融,业,业,很,很,发,发,达,达,，,，,融,融,资,资,种,种,类,类,多,多,，,，,在,在,房,房,地,地,产,产,企,企,业,业