资源描述
,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Options,Futures,and Other Derivatives,7th Edition,Copyright John C.Hull 2008,*,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Options,Futures,and Other Derivatives,7th Edition,Copyright John C.Hull 2008,*,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Options,Futures,and Other Derivatives,7th Edition,Copyright John C.Hull 2008,*,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Options,Futures,and Other Derivatives,7th Edition,Copyright John C.Hull 2008,*,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Options,Futures,and Other Derivatives,7th Edition,Copyright John C.Hull 2008,*,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Options,Futures,and Other Derivatives,7th Edition,Copyright John C.Hull 2008,*,Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Options,Futures,and Other Derivatives,7th Edition,Copyright John C.Hull 2008,*,第4,章,应,用期货,(,远期,),构建套期保值策略,(,即对冲策略,),第1页,第1页,目录,利用远期和期货进行套期保值,利用远期与期货进行套利与投机,第2页,第2页,利用远期（期货）进行套期保值类型,多头（买入）套期保值,（,Long Hedges,）,利用远期（期货）多头进行套保,适合紧张价格上涨投资者，锁定未来买入价格,空头（卖出）套期保值,（,Short Hedges,）,利用远期（期货）空头进行套保,适合紧张价格下跌投资者，锁定未来卖出价格,第3页,第3页,案例,1,利用期货或远期进行套期保值，消除了价格风险，但并不确保赚钱。,第4页,第4页,完美,/,不完美套期保值,完美套期保值,完全消除价格风险,远期（期货）到期日、标资产和交易金额等条件设定使得远期（期货）需与现货正好匹配,不完美套期保值,无法完全消除价格风险,常态,第5页,第5页,不完美套期保值起源,I,数量风险,(Quantity Risk),也许由于事先无法确知需要套期保值标资产规模,也许由于期货合约原则数量无法完全对冲现货价格风险。,讨论最优套期保值比率时，通常不考虑数量风险。,相比远期，期货更不易实现完美套期保值。,第6页,第6页,不完美套期保值起源,II,基差风险（,Basis Risk,）,基差：特定期刻被套期保值现货价格,H,与用以进行套期保值期货价格,G,之差,b=H G,套期保值到期时基差不拟定性造成了不完美套期保值,7,第7页,第7页,基差风险,I,1 单位现货空头+1 单位期货多头套保收益,1 单位现货多头+1 单位期货空头套保收益,b,0,总是已知,b,1,决定了套保收益是否拟定，是否完美套期保值。,第8页,第8页,基差风险,II,分解,完美套期保值,期货标资产与被套期保值现货相同,到期日与现货交易日相同,不完美套期保值,现货与标资产不同（交叉套期保值）：,日期不一致:,二者出现其一，就无法实现完美套期保值,第9页,第9页,基差风险,III,基差风险描述了利用远期（期货）进行套期保值时无法完全对冲价格风险。,但通过套期保值，投资者将其所承担风险由现货价格不拟定改变转变为基差不拟定改变，,而基差变动程度总是远远小于现货价格变动程度，因此不完美套期保值即使无法完全对冲风险，但还是在很大程度上减少了风险。,第10页,第10页,基差改变,表,1,套期保值赚钱性与基差关系,第11页,第11页,远期（期货）套期保值策略,合约选择,合约到期日选择,合约头寸方向选择,多头,空头,合约数量选择,第12页,第12页,合约选择,普通原则：选择足够流动性且与被套期保值现货资产高度相关合约品种。,远期合约比较适合个性化需求与持有到期情形。,期货合约在大多数情况下流动性较好，且能够采用提前平仓方式结束头寸，但往往可得品种较少。另外，期货有特殊每日盯市结算与确保金要求。,第13页,第13页,合约到期日选择,普通原则：避免在期货到期月份中持有期货头寸。,在到期时间无法完全吻合时，通常选择比所需套期保值月份略晚但尽量靠近期货品种。,所需套期保值时间较长时，可使用套期保值展期，但也许给套期保值者带来额外风险。,第14页,第14页,最优套期保值比率,套期保值比率（Hedge Ratio）,最优套期保值比率：能够最大程度地消除被保值对象价格变动风险,存在基差风险时，最优套期保值比率几乎不也许为 1。,第15页,第15页,最小方差套期保值比率,将风险定义为“方差”时，以最小方差套期保值比为最优,以,1,单位现货空头用,n,单位期货多头套保为例,n:,期货单价每变动,1,个单位，被套期保值现货单价变动量。意味着,1,单位现货需要,n,单位期货头寸对其进行套期保值，才干达到最优。,?,第16页,第16页,最小方差套期保值数量,N,n,仅针对单位价值变动，实际最小方差套期保值数量,N,还应考虑详细头寸规模,需要交易期货合约份数,N,就是使得现货头寸总价值变动等于期货头寸总价值变动量。,第17页,第17页,最小方差套期（交叉）保值比率公式,最小方差套期保值比率普通公式为,当,H,与,G,之间相关系数等于,1,，且,H,原则差等于,G,原则差时，最小方差套期保值比率等于,1,。,?,第18页,第18页,最小方差套期保值比率,OLS,预计,I,一元线性回归方程 I,典型假设下，,b,在预计公式上、含义上均与前述最小方差套期保值比率一致,H 与 G 期间应与实际套期保值期长度相同，且时期之间不宜重叠（,o,verlapping）。,第19页,第19页,最小方差套期保值比率最小二乘预计,II,一元线性回归方程,II,在平稳序列假设下，通常使用对数日收益率序列,第20页,第20页,最小方差套期保值比率有效性,检查风险减少百分比,一元回归方程判别系数,R,2,越靠近 1，套期保值效果越好。,第21页,第21页,案例,I,假设投资者,A,手中持有某种现货资产价值,1 000 000,元，当前现货价格为,100,元。拟利用某种标资产与该资产相同期货合约进行,3,个月期套期保值。,假如该现货资产价格季度改变原则差为,0.65,元，该期货价格季度改变原则差为,0.81,元，两个价格改变相关系数为,0.8,，每份期货合约规模为,100 000,元，期货价格为,50,元。,请问三个月期货合约最优套期保值比率是多少？应如何进行套期保值操作？,第22页,第22页,案例,I,最优套期保值比率为,因此，投资者A应持有期货合约份数为,投资者应持有3份期货空头，以实现套期保值。,第23页,第23页,案例,II,假设存在一个,4,个月到期,SP500,股指期货合约，并用来对冲未来三个月一个投资组合价值：已知：,1SP500,股指价格是,1000,；,2SP500,股指期货价格是,1010,；,3,投资组合（能够是指数基金之类，或者其它组合）价值是,5050,；,4,无风险利率是年,4%,；,5,股指红利率是年,1%,；,6,投资组合,beta,系数是,1.5,；,第24页,第24页,案例,II,空头多少期货合约,三个月后指数价格是,900,，并且三个月后股指期货价格是,902,，则空头策略收益是,三个月后，指数现货价值损失是,-10%,，由于取得,1%/4,红利，指数现货价值损失共损失了,-9.75%,。从而依据,CAPM,，投资组合三个月后盼望超额收益率是,第25页,第25页,案例,II,从而，投资组合三个月后盼望收益是,套期保值策略总收益是,启示：靠近于无风险利率。为何直接卖掉股票投资组合，并放入存款三个月或三月期国债？,第26页,第26页,BETA,策略,在上一个例子中，,beta,事实上降为,0,，套期保值者超额盼望收益率与指数改变无关。有时候，股指期货合约被用来改变投资组合,beta,系数。,-,所谓,beta,策略。,如上一例中，只空头,15,张股指期货合约，则,beta,系数从,1.5,降为,0.75,；假如多头,10,张期货合约，则它变为,2.0,。,第27页,第27页,BETA,策略,把,beta,系数从 变到 ，其中 ，则需要空头,反之，则需要多头,第28页,第28页,向前延展,(rolling),套期保值,两种情况促使套期保值者利用向前延展套期保值策略。一是套期保值到期日比所有可供有效期货合约交割日期都要晚，二是出于流动性考虑，由于通常到期期限短期货合约流动性最强。,在这一策略中，假如向前延展次数为n，则存在n个基差风险或不拟定性起源。,例、现在是年2月，某公司计划在204月发售100,000桶原油，并决定以1.0套期比率对冲风险。当前原油现货价格为$45。假定交易所各个月份期货合约中只有最近6个月份合约流动性足够强，能够满足公司需要。每张合约规模为1,000桶。公司应如何进行套期保值？,第29页,第29页,公司开仓发售100张年8月原油期货，在年7月平仓，随后开仓发售100张201月期货，在年12月平仓，随后开仓发售100张205月期货，在204月平仓，并同时发售100,000桶原油。,每一次平仓都会产生实际赚钱或亏损(平仓价格与开仓价格之差)，将三次平仓盈亏相加，与这期间现货价格变动相抵。,思考：利用展期策略取得了流动性，其代价是什么？,第30页,第30页,套利,利用远期现货平价原理（,the Cost of Carry,），在金融远期（期货）价格偏离其与现货价格无套利关系时进行套利。,第31页,第31页,投机,远期（期货）与其标资产价格变动风险源是相同，只是交割时间不同。因此远期（期货）与其标资产之间往往存在着良好替换关系，投机者经过承担价格变动风险获取收益，既能够经过远期（期货）实现，也能够经过现货实现。,远期（期货）优势在于进入成本低，含有高杠杆效应,高杠杆：放大收
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