价值评估基础教材

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,2021/2/8,#,第二讲,价值评估基础,时间价值与现金流量,时间价值,不承担任何风险，扣除通货膨胀补偿后随时间推移而增加的价值。,现金流量 cash flow,用来反映每一时点上现金流动的方向（流入还是流出）和数量，现金流量可以用现金流量图来表示。,单利和复利,单利,计息期内仅最初的本金作为计息的基础，各期利息不计息。,复利,计息期内不仅本金计息，各期利息收入也转化为本金在以后各期计息。,复利的终值,复利终值的计算公式,例：设：PV1000，r8，n10,FV1000（10.08）exp(10),10002.1592159,复利的现值,复利现值的计算公式：,例：FV3000，r8，n5,多期复利终值,多期复利终值的计算公式,FV终值,CFtt期现金流量,r利息率,n计息期数,多期复利现值,多期复利现值计算公式,PV现值 CFtt期现金流量 r利息率 n计息期数,年金,定期发生的固定数量的现金流入与流出。,先付年金：于期初发生的年金,后付年金：于期末发生的年金,年金终值公式,后付年金终值公式,先付年金终值公式,先付年金与后付年金相差一个系数（1+r),年金现值公式,后付年金现值公式,先付年金现值公式,n,期先付年金的现值相当于与n-1期后付年金现值的现值加上一个年金值。,年金（续,）,）,年金终值,系,系数表和,现,现值系数,表,表都是按,照,照后付年,金,金编制的,利用年金,系,系数表计,算,算年金的,现,现值与终,值,值必须注,意,意与实际,现,现金流量,发,发生的时,间,间一致。,净现值,未来各期,现,现金流入,量,量的现值,减,减去初期,现,现金流出,价,价值后的,净,净值。,净现值NetPresentValue，,通常用NPV表示,。,。,NPVPV（收,益,益）PV（成本,）,）,债券的价,值,值,债券价值,计,计算公式,I各期,利,利息收入,n领取,利,利息期数,r市场,利,利率,B债券,变,变现价值,股票的价,值,值,股票的价,值,值为股票,持,持有期内,所,所得到的,全,全部现金,收,收入（含,股,股票转让,的,的现金收,入,入）的现,值,值之和。,股票的价,值,值（续）,确定股票,价,价值的一,般,般公式,DIVt,t期现,金,金股利,n持有,股,股票时领,取,取现金股,利,利的期数,r股东,要,要求的投,资,资报酬率,Pn股,票,票出售时,的,的价格,股票的价,值,值（续）,永久持有,时,时股票价,值,值公式,固定现金,股,股利支付,的,的股票价,值,值,股票的价,值,值（续）,固定现金,股,股利增长,率,率的股票,价,价值,(GordonGrowth Model),式中g为,现,现金股利,的,的固定增,长,长率。,因此，收,益,益率可分,解,解为现金,股,股利回报,率,率与资本,利,利得率两,项,项：,r,(,DIV,1,/,P,0,),g,股票的价,值,值（续）,利用EPS,寻找g。Gordon模型,提,提供了一,种,种利用会,计,计数据估,计,计现金股,利,利增长率g，进而,估,估计股票,价,价值的方,法,法。EPS是公司,可,可用于发,放,放现金股,利,利和再投,资,资的全部,现,现金流量,。,。,现金股利,发,发放率(Payout Ratio)DIV,1,/EPS,1,再投资比,率,率(Plowback Ratio)=1Payout Ratio,股票的价,值,值（续）,权益收益,率,率ROEEPS,1,/,每股帐面,净,净值,若企业不,对,对外融资,，,，则股东,收,收益的增,长,长只能来,源,源于利用,留,留存收益,所,所进行的,再,再投资，,有,有：,EPS,1,=EPS,0,+EPS,0,重新投,资,资比率,投,投资收益,率,率,EPS,1,/EPS,0,=1+重,新,新投资比,率,率投资,收,收益率,因为，EPS,1,/EPS,0,=1+,g,设，投资,收,收益率=ROE,有：1+,g,=1+,重,重新投资,比,比率投,资,资收益率,所以：,g,Plowback RatioROE,股票的价,值,值（续）,BrealeyandMyers认为，,公,公司股票,的,的价格可,以,以分解为,：,：,P,0,EPS,1,/,r,PVGO,PVGO,是公司增,长,长机会的,现,现值。这,意,意味着股,票,票价格,分,分解为：,1公司,无,无增长计,划,划时的价,值,值，,2）所有,具,具有正的NPV的,未,未来项目,的,的现值,。,股,票,票,的,的,价,价,值,值,（,（,续,续,）,GordonGrowthModel,的,的,运,运,用,用,公,司,司,要,要,素,素,a),目,目,前,前,公,公,司,司,资,资,产,产,的,的ROE,为8,，,，,且,且,预,预,期,期,可,可,持,持,续,续,至,至,永,永,远,远,；,；,b),每,每,股,股,股,股,票,票,对,对,应,应,的,的,净,净,资,资,产,产,为,为50,元,元,；,；,c),贴,贴,现,现,率,率,为,为10,；,；,1,、,、,再,再,投,投,资,资,比,比,率,率(plowbackratio),为,为0,目,前,前,的,的EPS,0.08,50,元,4,元,元,由,于,于,所,所,有,有,利,利,润,润,均,均,用,用,于,于,分,分,配,配,，,，g,0,。,。,公,司,司,股,股,票,票,价,价,格,格,：,：P,0,DIV/,r,4/0.1,40,元,股,票,票,的,的,价,价,值,值,（,（,续,续,）,2,、,、,再,再,投,投,资,资,比,比,率,率,为,为60,DIV/,每,股,股,净,净,资,资,产,产,PayoutRatio,ROE,0.40,0.08,3.20%,第,一,一,年,年,现,现,金,金,股,股,利,利,为,为,：,：,DIV,1,0.032,50,1.6,元,现,金,金,股,股,利,利,增,增,长,长,率,率,为,为,：,：,g,plowbackratio,ROE,0.60,0.08,4.8%,据GordonGrowthModel,，,，,股,票,票,价,价,格,格,为,为,：,P,0,DIV,1,/(,r,g,),1.6/,（,（0.10,0.048),30.77,元,元,股,票,票,的,的,价,价,值,值,（,（,续,续,）,在上例,中,中，公,司,司因利,用,用利润,进,进行内,部,部投资,而,而导致,股,股票价,格,格的下,降,降。其,原,原因是,公,公司的,再,再投资,只,只能产,生,生8,的,的收益,率,率,（ROE,），,而市场,要,要求的,回,回报率,为,为,10,。,。,由于公,司,司利用,公,公司股,东,东的收,益,益（用,于,于再投,资,资的资,金,金本来,是,是股东,可,可以得,到,到的现,金,金股利,）,）进行,投,投资不,能,能向股,东,东提供,其,其要求,的,的回报,率,率，投,资,资者当,然,然要降,低,低公司,股,股票的,价,价格。,股票的,价,价值（,续,续,）,投资律,条,条：,如果企,业,业的投,资,资回报,低,低于公,司,司股东,在,在同等,风,风险条,件,件下通,过,过其它,投,投资渠,道,道可能,得,得到的,回,回报，,则,则该企,业,业不应,利,利用留,存,存收益,进,进行投,资,资。,股票的,价,价值（,续,续）,3、,当,ROE,r,时,如果公,司,司的,ROE,增加至,12,。,。,若,plowbackratio=0，,P,0,EPS/,r,每股净,资,资产,ROE/,r,50,0.12/0.10,6/0.10,60,元,元,若,plowbackratio=60,DIV/,每股净,资,资产,Payout RatioROE,0.400.124.8%,股票的,价,价值（,续,续）,DIV,1,0.048,50,2.4,元,g,plowbackratio,ROE0.60,0.127.2%,据Gordon GrowthModel，,股票价,格,格为,：,P,0,DIV,1,/(,rg,)2.4/,（,（0.100.072),85.71,元,元,85.716025.71PVGO,PVGO25.71,就是所,有,有未来,增,增长机,会,会的净,现,现值。,股票的,价,价值,4、,市盈率,与,与增长,机,机会,市盈率,是,是进行,投,投资评,价,价时常,用,用的指,标,标，其,定,定义为,：,：,市盈率,P/EPS,如果公,司,司的增,长,长率为0，则,市盈率,的,的倒数EPS/P反,映,映的就,是,是公司,股,股票的,收,收益率,，,，在前,例,例中有,：,：,EPS,1,/P,0,4/400.10,r,0.10,因为如,果,果没有,增,增长机,会,会，公,司,司的盈,利,利应全,部,部作为,现,现金股,利,利进行,分,分配，,现,现金股,利,利是股,东,东的唯,一,一收入,。,。,股票的,价,价值（,续,续）,如果公,司,司的增,长,长机会,为,为负值,，,，则市,盈,盈率的,倒,倒数将,大,大于公,司,司股东,所,所要求,的,的基本,回,回报率,，,，在前,例,例中有,：,：,EPS,1,/P,0,4/30.770.13,r,0.10,这是因,为,为，当,公,公司的,增,增长率,为,为负值,时,时，公,司,司未来,的,的收益,将,将越来,越,越少，,所,所以股,东,东必须,在,在前面,得,得到较,多,多的收,益,益以平,衡,衡未来,收,收益的,减,减少。,股票的,价,价值（,续,续）,如果公,司,司的增,长,长机会,为,为正值,，,，市盈,率,率的倒,数,数将小,于,于公司,股,股东所,要,要求的,基,基本收,益,益率，,在,在前例,中,中为：,EPS,1,/P,0,6/85.71710,r,这是因,为,为，公,司,司目前,的,的收益,并,并不能,反,反映未,来,来的增,长,长，未,来,来增长,的,的价值,将,将反映,在,在资本,利,利得上,。,。,股票的价,值,值（续）,结论：,当,PVGO,0,时，,EPS/P,r,公司股,票,票的资本,利,利得等于0。,当,PVGO,r,公司股,票,票的资本,利,利得小于0。,当,PVGO 0,时，,EPS/P,r,公司股,票,票的资本,利,利得大于0。,股票的价,值,值（续）,警惕：,当市盈率,很,很高，,EPS/P,很小时，,是,是否真的,存,存在足够,大,大的,PVGO,。,练习：寻,找,找一支或,几,几支中国,上,上市公司,的,的股票，,估,估算其PVGO的,价,价值，并,进,进一步估,算,算为实现,这,这一PVGO价值,所,所需的未,来,来现金流,量,量。,股票的价,值,值（续）,股票的价,值,值公式还,可,可写成：,P,0,EPS,1,/,r,PVGOBubble,Bubble是投,机,机，市场,秩,秩序混乱,等,等造成的,。,。,在很长一,段,段时间内,，,，甚至包,括,括目前在,内,内，中国,股,股市的市,盈,盈率均偏,高,高。Bubble,的,的存在使,得,得股市不,可,可能具有,长,长期投资,价,价值。,股票的价,值,值,公式P,0,EPS,1,/,r,PVGOBubble中,EPS/,r,反映的是,企,企业当前,经,经营活动,所,所创造收,益,益的价值,。,。,PVGO,反,反映的,是,是企业增,长,长机会的,价,价值，对,许,许多网络,公,公司和高,科,科技公司,，,，其EPS/,r,往往是负,值,值，对这,类,类公司的,估,估价只能,依,依靠对PVGO的,估,估计。,实际上，,股,股票的价,格,格可以极,大,大地偏离,其,其价值，,由,由市场供,需,需及投资,者,者的心态,决,决定。,