期权和期权市场精讲课件

期权市场 一、期权的场外与场内交易 二、主要期权品种与奇异期权 三、期权市场的运行 合约标准化 期权的履约 四、期权交易制度 有保护和无保护的期权 保证金制度 逐日盯市制度 持仓与执行限额 其他基本交易制度期权市场一、期权的场内与场外交易v 期权的场内交易(organized exchange或listed options exchange)是指期权合约经标准化设计，并在交易所内挂牌上市的交易。v 所谓标准化期权合约(standardized option contracts)是指就期权交易的单位规模、约定价格(间隔)、到期日以及执行时间等做出统一规定。v 在交易所内进行标准期权的买卖时，期权买卖双方并不见面，也不必理会交易的对方是谁，而是通过各自的经纪人买进和卖出期权。v标准期权的权利义务已经有很明确的划分；同时，交易所通过交易制度的设计，确保场内交易参与者的权利能够实现，义务能够得到履行。一、期权的场内与场外交易 期权的场内交易(orgv场外交易 期权的场外交易(over the counter-OTC或not-organized exchange)是指期权买卖双方直接沟通(也可能有中介人)，按双方特定需要协商签订的期权合约和交易。场外交易没有固定的场所，没有严格的经纪人资格和交易制度的限制和保障。在场外交易中，期权交易的数量、约定价格、到期日以及执行时间等涉及买卖双方各自权利和义务的重要条款均由双方协商确定。其最主要的优点是可以根据客户的需要量体裁衣。场外交易v场外交易的缺点：1）流动性差 假定某企业将暂时闲置的现金投资A股票，假设股票的当前价格为10元。为支付设备价款，到5月20日需要将15600股A股票出手变现。为有效回避股市波动的风险，需要买进一个5月20日到期，能按一定的约定价格(比如10元)卖出15600A股票的期权(卖权)。但持有这样一个期权后，一旦他觉得按市场走势应该卖掉该期权(比如，该企业决策人员认为到5月20日A股票不会低于10元)，找到一个正好需要约定价格为10元到期时间为5月20日的A股票卖权15600股的买主，恐怕是相当困难的，也就是说没法对冲。场外交易的缺点：v2）风险大 流动性风险 信用风险 缺乏交易制度和程序保障机制 3）费用高 2）风险大二、主要的期权品种v外汇期权 外汇期权(foreign exchange options)是指以某种外币或外汇期货合约作为标的物的期权。当行情有利时，期权的持有方有权买进或卖出这种外汇资产，如果行情不利，他也可不执行期权，放弃买卖该种外汇资产。而期权卖方则有义务在买方要求履约时被动地卖出或买进该种外汇资产。如果期权合约的标的物为某种外币本身，则称为外汇现货期权，简称现汇期权；如果期权合约的标的物为某种外汇期货合约，则称为外汇期货期权。二、主要的期权品种外汇期权v 外汇期权交易的主要参与者：进出口商、跨国公司、银行等。外汇期权交易可已经成为规避外汇汇率波动风险的有效保值工具。交易活跃的外汇期权品种：美元期权 欧元期权 日元期权 英镑期权 外汇期权交易的主要参与者：v【例】某投资者买入一份6月份到期加拿大元的买方期权(合约金额50000加拿大元)，约定价格0.62美元/加拿大元。买方期权到期时，若市场行情上涨到0.66美元/加拿大元，该投资者见行市有利就执行期权，按约定价格O.62美元/加拿大元买入50000加拿大元，按照市场汇率0.66美元/加拿大元卖出50000加拿大元。在实际中，该投资者不必等到到期时决定执行期权，在到期之前，如果行市有利就做相反的头寸，对冲已经建立的期权头寸。比如：到期之前即期汇率已经达到O.66美元/加拿大元，就可以卖出约定价格为0.62美元/加拿大元的买方期权。因为期权还有时间价值，每1加拿大元可获利将超过0.04美元，获利总额超过2000美元。【例】某投资者买入一份6月份到期加拿大元的买方期权(合约金额50000加拿大元)，约定价格0.62美元/加拿大元。某投资者买入一份6月份到期美元的卖方期权(合约金额3100（5000 x0.62）美元)，约定价格1/0.62加元/美元。某投资者买入一份6月份到期加拿大元的v利率期权 利率期权(interest rate option)是以各种利率相关证券为标的物的期权。所谓利率相关证券，如各种政府债券和公司债券，即通常的固定收益类证券，因其价值或价格主要取决于利率水平而得名。在不考虑其他因素的影响下，这类证券的价格变动方向与市场利率的变动方向相反。利率期权的标的物有长、中、短期多种到期类型利率期权v目前世界上较为流行的交易所内交易的利率期权：长期政府债券期货期权 中期政府债券期货期权 欧元债券期权 目前世界上较为流行的交易所内交易的利率期权：v 投资者可以根据自己对利率变动方向的判断，选择合适债券上的期权(买权或卖权)进行投资。一般而言，买权的买方和卖权的买方对利率变动方向的判断是相反的。在到期之前，如果标的利率上升到约定利率加当初支付的期权费(率)之上，投资卖权就将获利；反之，如果标的利率下降到约定利率减当初支付的期权费(率)之下，投资买权就将获利。投资者可以根据自己对利率变动方向的判断，选择合v【例】假设现在是8月份，在芝加哥交易所中交易的12月份长期政府债券期货合约的期货价格是96.125美元，长期利率大约是每年8.2。某投资者预期这个收益率到12月份将会下降。则可以选择12月份长期政府债券期货的买方期权。假定约定价格为98美元，期权费是本金的1.25。假设到12月长期利率下降到每年7.8，长期政府债券的期货价格上升到100美元，投资者每100美元债券期货将获利：100981.25=0.75美元 由于长期和中期政府债券期货期权的标准数量为每份期权合约对应10万美元面值的期货，如果投资者购买10张期权合约，则将获利：O.75101000=7500美元【例】v股票期权 1）股票期权交易的投机性是十分明显的。股价的波动与汇率和利率相比，更为频繁，也更为强烈，建立在这种股价的波动之上的股票期权交易的盈亏自然也是大起大落，极富刺激性。2）期权和股票之间又有一种替代关系，股票期权交易可以促进股价稳定。对于有升值趋势的股票来说，升值幅度越大，股票买权交易的收益越大，会吸引一部分股票投资人转向期权交易，使股票交易不会过热；对于有降值趋势的股票来说，卖权将对股票持有人有更大的吸引力，使他们转向卖方期权交易，而不是大量抛售或卖空这类股票。股票期权 3）股票期权是一种典型的金融期权，具备期权的许多共性特征。因此，期权理论的研究常以股票期权为对象。得出结论后，再应用于其他期权的分析和研究。3）股票期权是一种典型的金融期权，具备期v【例】假设从股票目前价格为60美元，其3个月到期的约定价格为60美元的买权和卖权的价格分别为6美元和5美元。在认为该股票3个月内价格明显上升或下降的情况下，你将如何操作?v 认为该股票3个月内价格明显上升，假设到期时股价为70元。v可以通过买入买权或卖出卖权获利。v多头、空头的获利是？v 认为该股票3个月内价格明显下降，假设到期时股价为55元。v可以通过买入卖权或卖出买权获利。v多头、空头的获利是？【例】v股票指数期权 股票指数期权(stock index options)是以某种股票价格指数作为标的物的期权。股价指数期权也可分为现货期权与期货期权。在履约时，股价指数现货期权根据当时市场上股价指数与合约约定的指数之差进行现金结算，当股价指数价格大于约定价格时，买权持有者可以收进这个差额；当约定价格大于股价指数价格时，卖权持有者可以收进这个差额。股价指数期货期权的交易双方将根据约定价格把期权头寸转化为相应的期货头寸，并在期货合约到期前根据当时市场价格实行逐日保证金调整，而于期货合约到期时再根据最后结算价格实行现金结算，了结交易。股票指数期权v 指数期权以股价指数作为标的，其价值决定于作为标的的股价指数的点数及其变化。v 股指期权最终通过现金交割实现损益结算，结算的现金额度等于指数现值与执行价格之差与该期权的乘数之积。例如，美国综合股票指数期权合约每点以500美元作为乘数计算。指数期权以股价指数作为标的，其价值决定于作为v【例】某投机者在1998年3月5日纽约证券交易所综合股票指数为128点时，购进一份6月份到期的综合股票指数的买方期权。约定点数为128，期权费的点数为10.5。如果到了1998年6月，该期权到期之前股市看好，纽约证券交易所综合股票指数由128点升到172点。则，该投机者行使买权，以约定价格与实际点数之差计算期权收益：(172-128)500=22000(美元)扣除初始期权费，净获利：22000-10.5500=16750(美元)【例】v金属期权 金属期权是以各种金属为标的物的期权。期权交易的主要金属标的物包括黄金、白银、铜、铝、铅、锌、镍等。由于金属自身特性以及交易、保管等方面的特点，金属期权交易与其他金融期权交易有所不同。金属期权奇异期权v亚洲（亚式）买方期权 亚洲买方期权(Asian call option)的内在价值不是根据期权执行时标的金融资产的市场价格减掉约定价格而定，而是等于标的金融资产在期权全部有效期内截止期权执行时的平均市场价格减掉约定价格。奇异期权亚洲（亚式）买方期权v或有期权 或有期权(binary optionsall or nothing options)如果在到期时处于实值状态，其持有者可以得到退还的期权费；而如果期权在到期时处于虚值状态，则一无所获不但期权费不退还，期权本身也一文不值。或有期权v两值期权 两值期权是指如果期权在到期时处于实值状态，其持有者可以得到固定金额的收入；而如果期权在到期时处于虚值状态，则一无所获。两值期权v障碍期权 障碍期权(barrier options)是指事先规定一种期权有效或失效的标准(障碍)，这样，期权是否起作用不仅仅取决于标的物的市场价值与约定价格的对比情况，还取决于是否达到了有效或失效的标准。v 如果规定一旦达到了标准，期权就开始有效，则称为有效障碍期权(knock in options)。v 障碍期权v有效障碍期权又可分为4种，假定以标的物市场价格达到100美元为标准，则包括：v标的物市场价格上升达到100美元及以上时开始生效的买方期权(up&in call)；v标的物市场价格下降达到100美元及以下时开始生效的买方期权(down&in call)；v标的物市场价格上升达到100美元及以上时开始生效的卖方期权(up&in put)；v标的物市场价格下降达到100美元及以下时开始生效的卖方期权(downin put)。有效障碍期权又可分为4种，假定以标的物市场价格达到100美元v 如果规定一旦达到了标准，期权就失效，则称为无效障碍期权(knock out options)。如果规定一旦达到了标准，期权就失效，则称为v无效障碍期权又可分为4种，假定以标的物市场价格达到100美元为标准，则包括：v标的物市场价格上升达到100美元及以上即告无效的买方期权(up&outcall)；v标的物市场价格下降达到100美元及以下时即告无效的买方期权(down&outcall)；v标的物市场价格上升达到100美元及以上时即告无效的卖方期权(up&output)；v标的物市场价格下降达到100美元及以下时即告无效的卖方期权(down&output)无效障碍期权又可分为4种，假定以标的物市场价格达到100美元v君子期权v君子期权(clique options)要在某些固定日期重新确定约定价格。v具体做法是，到指定日期便把约定价格调整到这一日标的物的市场价格水平上，即使期权处于平值状态，同时，记录期权持有方在约定价格调整前的盈余。到期权到期日，一次付清期权持有方各次盈余的累积额。君子期权v极端回顾买方期权v极端回顾买方期权(look back call option)多头的内在价值将按期权有效期内标的物的最高或最低市场价格(事先由双方协商确定)减约定价格来计算。v彩虹期权（一篮子期权）v交换期权，平均期权极端回顾买方期权三、期权市场的运行 1）合约标准化 以股票期权合约为例v到期月份：股票期权合约在1月份、2月份或3月份基础上循环。1月份的循环的到期月份包括1、4、7、10月份 2月份的循环的到期月份包括2、5、8、11月 3月份的循环的到期月份包括3、6、9、12月 因此，期权的到期期限可能有1个月期、2个月、3个月期、6个月期及9个月期。交易所一般规定每种循环期权的到期日分别是4个到期月的第三个星期五。因此，股票期权每年有四个到期日。三、期权市场的运行 1）合约标准化v港交所港交所2009年产年产5月宣布，将于今年月宣布，将于今年7月月3日起为日起为五个股票期权类别加设一个到期月份。五个股票期权类别加设一个到期月份。(衍生品衍生品投资网投资网,您的投资专家顾问您的投资专家顾问!v根据有关计划，五个股票期权类别将加设第三个根据有关计划，五个股票期权类别将加设第三个季月的到期月份以供买卖，包括中国银行季月的到期月份以供买卖，包括中国银行(3988.HK)、建设银行、建设银行(0939.HK)、中石化、中石化(0386.HK)、工商银行、工商银行(1398.HK)及中石油及中石油(0857.HK)。v从从7月月3日起，五个股票期权类别可供买卖的到期日起，五个股票期权类别可供买卖的到期月份将包括即月、随后两个历月及随后三个季月。月份将包括即月、随后两个历月及随后三个季月。于同日，上述到期月份将分别为今年于同日，上述到期月份将分别为今年7月、月、8月、月、9月、月、12月以及明年月以及明年3月和月和6月。月。vFrom Www.YanShengPin.Com 版权所有版权所有 港交所2009年产5月宣布，将于今年7月3日起为五个股票期权v约定价格 交易所通常规定，当股票价格低于25美元时，约定价格变动间隔为25美元；当股票价格在25至200美元之间时，约定价格变动间隔为5美元；当股票价格高于200美元时，约定价格变动间隔为10美元。约定价格v合约规模 交易所通常规定，股票期权的合约规模是100股标的股票的整数倍，则可买卖的股票期权的数量将是对应于100股、200股、1000股、1100股、2000股等股票的期权。合约规模v当公司发生分割股票、派发红股等种种活动时，未平仓期权的约定价格和合约规模通常要进行调整。如M股分割成N股后，股票价格降为原来的MN，因此期权的执行价格降为原来的MN，期权合约的股票数增为原来的NM。公司派发股票红利的情况与股票分割类似，期权合约的相应调整也类似。当公司发生分割股票、派发红股等种种活动时，未平仓期权的约定价期权的履约v期权有3种基本的履约方式：对冲平仓、执行期权和自动失效。(1)对冲平仓 大多数期权的买方和卖方在期权到期前选择对冲平仓的方法来结清期权头寸。随着到期日的临近，期权的买方和卖方都会更准确地判断市场价格和期权的价值，从而决定是否发出一个相反的指令(卖出和买进期权)。期权的履约期权有3种基本的履约方式：期权的买方是否对冲平仓原有头寸取决于对冲平仓期权是否比执行期权更划算，而不是看到期期权的内在价值是否可能大于零。实际情况是，期权本身在市场上的价格几乎总是高于其内在价值，这就往往使得期权多头持有人对冲平仓期权(卖掉期权)比执行期权更划算。这也说明了为什么大多数期权最终是通过对冲平仓来了结交易。期权的买方是否对冲平仓原有头寸取决于对 (2)执行期权 是否行使买进或卖出相应物品或证券的权利是期权多头持有人的自由，而对应的期权空头持有人只有被动履约的义务。当某一期权多头持有人要执行其期权时，就通知其经纪人，经纪人随即通知负责该期权交易的结算公司会员，该会员接着把执行指令转发至其结算公司。结算公司随机地选择某个持有相同期权空头的会员。该会员按程序选出某个相同期权空头的持有人，然后进行交割。(2)执行期权v 如果期权的相应物品是期货合约，那么，期权多头执行期权以后，就在期权合约规定的约定价格水平上获得一个相应的期货交易地位。v买方期权的多头和空头分别取得了多头和空头期货地位，而卖方期权的多头和空头情况却相反，即分别取得了空头和多头期货地位。如果期权的相应物品是期货合约，那么，期权多头v一般来说，只有当期权具有正的内在价值时，买方才会执行期权v因此，履约时期权卖方将有负的内在价值，即将有损失。但是这并不意味着期权的卖方一定亏本，因为卖出期权时所收的期权费也许会大于履约时负的内在价值。一般来说，只有当期权具有正的内在价值时，买方才会执行期权 (3)放弃执行 当期权到期具有正的内在价值时，买方应该执行期权。当期权没有正的内在价值时(内在价值为零)，买方肯定不会执行期权。当然卖方无权要求买方执行期权，所以，买方的决定也就相当于双方的决定。通常，结算公司要计算会员经纪人持有的到期期权的盈亏，在多头方到期执行有利的情况下，结算公司自动为其执行期权，并向相应的卖方发出履约通知，即“期权自动结算”，这属于一级结算。会员经纪人为客户进行二级结算时，也遵守“期权自动结算”原则。(3)放弃执行v期权市场的参与者 投资者 做市商 场内经纪人 指令登记员 专家 注册期权交易商期权市场的参与者v基本交易程序v1基本交易程序v期权交易通常要经过以下几个典型步骤。v(1)投资者决定进入期权市场，先选择经纪人，并开立相应账户。v(2)投资者决定某种期权交易后，向其经纪人下达买卖指令。该指令包括买进或卖出合约种类、执行价格、限价和期权类型等。v(3)经纪人检查投资者指令的完整性和精确性，确认无误后传递给自己的场内经纪人。基本交易程序v(4)场内经纪人接到指令，并按照投资者的兴趣寻求期权报价。做市商将报出其买入和卖出价格。现在这个过程则表现为投资者的买卖指令进入交易所的交易撮合系统。v(5)场内经纪人找出提供最高买价和最低卖价的做市商，完成交易手续。交易所核定交易，并进一步在结算公司登记。(4)场内经纪人接到指令，并按照投资者的兴趣寻求期权报价。做v(6)次日，期权的买方将期权费通过结算公司会员交到结算公司，结算公司发出期权。卖方则通过结算公司会员将保证金交到结算公司。v通过以上步骤，投资者建立了自己的期权头寸。在到期之前，投资者可能会考虑通过相反的操作，将已经建立的头寸平仓。具体操作步骤与上面相同。也可能等到到期时考虑执行或“被执行”(空头方)。(6)次日，期权的买方将期权费通过结算公司会员交到结算公司，v2交易指令的内容v交易指令是期权交易的客户向经纪人发出的买入或卖出一定数量特定类型期权的要求。这种交易指令一经发出，客户就承担其相应的法律责任和义务；同时，经纪人收到指令后，就迅速将其传递给场内经纪人以便及时执行。2交易指令的内容v交易指令的内容包括：v(1)头寸，即买入还是卖出；v(2)合约编号；v(3)标的资产，如：IBM股票；v(4)合约到期月份；v(5)执行价格；交易指令的内容包括：v(6)期权费限额(如果有的话)；v(7)期权种类(买方期权还是卖方期权)；v(8)有保护还是无保护(卖空情况下)v(9)客户身份证明v另外，指令中还应说明这是开仓交易还是平仓交易。v开仓交易是指新建立一个头寸或增加目前的持仓量；平仓交易是指通过与以前相反的操作消除一个头寸或对冲部分目前的持仓量。(6)期权费限额(如果有的话)；v3交易方式v传统上，期权交易采用拍卖的方式成交；现在则多采用电子交易方式。v(1)公开叫价方式v这是一种拍卖式的交易方法。交易员在“交易池”内指定区域进行面对面的交易，通过高声叫喊其买入和卖出指令表达其交易意向。希望买入或卖出的交易员喊出在某价格上需要的合约数目，例如“15在10上”表示愿意在10的价格上买入或卖出15个合约。在繁忙而嘈杂的市场中，往往不容易听清指令，因此公开叫价常辅以手势的使用，用身体语言来表达交易意愿。最后，交易双方通过填写交易单来确认所达成的交易。3交易方式v(2)电子交易v最近几年新建的交易所都实行电子交易。交易员办公室内的电脑通过互联网与交易所中心电脑相联，交易员将其交易指令输入自己的电脑，如果有匹配的对方指令，交易系统就自动完成交易。电子交易确保了所有显示在屏幕上的价格是确定的、最新的交易价格，同时也避免了公开叫价中听不清的问题。(2)电子交易四、期权交易制度v 保证金是期权交易制度中最重要的设计。v但与期货交易中交易双方各交纳某个比例的保证金不同，期权交易中只有空头方在卖出无保护的期权时才要交纳保证金，多头方或者空头方卖出有保护的期权时都无需交纳保证金。四、期权交易制度 保证金是期权交易制度中最重要的有保护和无保护的期权v1期权的卖空与卖多 卖空(selling short)是指卖出自己并不拥有的证券；卖多(selling long)，是指卖出自己所拥有的证券。根据定义可知，卖多就是普通的卖出。可以理解，卖空是开仓交易，将增加某一证券头寸的持有量；而卖多实际上是平仓交易，将减少某一证券头寸的持有量。卖空与卖多之后所面临的风险是不同的。有保护和无保护的期权1期权的卖空与卖多v 原生证券的卖空，比如卖空股票，要先借入相应的股票(通常由经纪人提供)；而后再按照约定的时间归还股票。在这个过程中，借入并卖空股票的投资者要保证借出股票的一方股票上的所有收益。股票上的所有收益包括红利和资本利得。此外，投资者还要补偿借出股票方借出期间的所有红利收益。原生证券的卖空，比如卖空股票，要先借入相应的股v与卖空股票相比，卖空期权要简单的多，最大的差别在于不需要为卖空而先借入期权。与此相关，卖空之后空头方只有“被动执行”的问题，而不用考虑其他的利益保证或补偿。因此，期权的卖空成为非常普遍的操作，常被简单地称为出售(sell或short)。卖空是开仓交易，将增加某一期权头寸的持有量；而卖多实际上是平仓交易，将减少某一期权头寸的持有量。与卖空股票相比，卖空期权要简单的多，最大的差别在于不需要为卖v【例】假如在2个月以前，你以8美元的价格买入一份10月份到期，约定价格为120美元的IBM股票买权。现在，这一买权市场价格为11美元，你卖出了该买权。这是卖多。假如你并没有在2个月以前买入IBM股票买权，而现在，如果你认为卖出一份10月份到期，约定价格为120美元的买权有利，你仍然可以卖出该买权。但这种情况属于卖空。【例】v有保护与无保护的期权 如果卖出期权的投资者拥有足够的该期权的多头头寸(实际上是卖多)，或拥有其他证券头寸可以用来对冲卖出期权所形成的空头头寸的风险，则卖出的期权称为有保护的(covered)期权。如果卖出期权的投资者没有足够的可以进行对冲的证券头寸，则卖出的期权称为无保护的(uncovered)期权，也有称为裸(naked)期权。有保护与无保护的期权v(1)买权的情况 对于买权来讲，可以形成保护的证券头寸包括足够数量的标的证券(如股票)和同种证券的买权。认股权证和可转换证券也是相应股票的买权，因此如果有足够数量，也可以对相应买权空头起到保护作用。(1)买权的情况【例】无保护的买权 假如你以16美元的价格卖空一份10月份到期，约定价格为100美元的IBM股票买权。在没有可以对冲的证券头寸的情况下，即你出售的是无保护的期权，如果到期IBM股票上升不超过116美元，你的卖空操作就有利润可赚，但如果到期IBM股票超过了116美元，你的卖空操作就会造成亏损，而且随着IBM股票价格的进一步上升，亏损额是没有上限的。【例】无保护的买权v【例】有保护的买权 假设你手中有100股IBM的股票，也就是说，你同时拥有买权空头和股票多头。随着IBM股票价格的上升，你的买权空头造成的亏损额在上升，但同时，你手中的100股IBM股票的价值也在上升。股票多头的升值正好可以对冲买权空头的减值，因此，风险被完全消除了，你不必在意股票价格到底是否会上升超过116美元。【例】有保护的买权v需要注意的是，上述买权空头成为有保护的有一个重要条件，即是投资者要有足够多的IBM股票，即IBM股票股数不少于买权代表的股数。v否则，股票不能对买权空头形成完全的保护。需要注意的是，上述买权空头成为有保护的有一个重要条件，即是投v此外，在靠买权多头保护的情况下，还有两种情况也会造成不完全的保护。一是买权多头到期时间早于买权空头。容易理解，作为保护的买权多头一旦到期，买权空头当然就失去了保护。二是买权多头约定价格高于买权空头，从而，在作为空头的买权执行有利(对于多头而言)的情况下，买权多头仍然不能执行，也就形不成对买权空头的保护 此外，在靠买权多头保护的情况下，还有两种情况也会造成不完全的v(1)卖权的情况 借鉴上面买权的分析，要使卖空的卖权成为有保护的：必须拥有同种股票的卖权；而且到期时间不能早于售出的卖权；同时约定价格要等于或高于售出的卖权。(1)卖权的情况【例】无保护的卖权到期时间问题 投资者拥有1份6月份到期，约定价格为90美元的DEC股票卖权，又卖出1份7月份到期，约定价格为90美元的DEC股票卖权。这一卖出的DEC股票卖权是一个无保护的卖权。【例】无保护的卖权到期时间问题【例】无保护的卖权约定价格问题 拥有1份7月份到期，约定价格为80美元的DEC股票的卖权，又卖出1份7月份到期，约定价格为90美元的DEC股票卖权。这一卖出的DEC股票卖权也是一个无保护的卖权。因为投资者所拥有的卖权的约定价格(80美元)低于他卖出的卖权约定价格(90美元)。如果卖出的卖权要执行，必须以90美元的价格买进股票。而自己拥有的卖权要执行，只能按每股80美元出售股票，风险仍然存在，不能免交保证金。【例】无保护的卖权约定价格问题保证金制度v保证金制度通常包括保证金调整权限安排、保证金水平设置、清算机构设置、保证金等级区分等。其中，保证金水平设置是控制风险的关键。v国际上保证金水平设置主要有传统方法、SPAN系统(Standard Portfolio Analysis of Risk)、TIMS系统（Theoretical Intermarket Margin System)等。保证金制度保证金制度通常包括保证金调整权限安排、保证金水平设v传统的保证金 所谓期权的保证金就是对无保护期权空头收取的保证金。一般规定保证金的下限，但各交易所在具体执行时，一般会在其基础上有所增加。同样，经纪人可能会在交易所要求的基础上再有所调整，通常是针对不同客户的信誉等级以及不同的资产收取不同标准的保证金。传统的保证金v以股票期权为例，传统上，期权的保证金按照以下方法计算：如果是实值期权，初始保证金为标的股票价值的30加上期权的实值额；如果是虚值期权，初始保证金为标的股票价值的30%减去期权的虚值额。期权出售方得到的期权费可用来满足部分保证金的要求。以股票期权为例，传统上，期权的保证金按照以下方法计算：v【例】假设你出售了F股票10份无保护的买权。期权费为5美元，约定价格为80美元，到期时间为10月，股票当前价格为82美元。不考虑其他投资，为保证正常的履约，你必须存入的保证金数额计算如下：标的股票价值的30：v82美元1000 30=24600美元v期权所具有的实值额为：v(82-80)1000=2000美元v所以，保证金的数额为：v24600美元+2000美元=26600美元【例】v出售期权所得期权费为：v5美元1000=5000美元v所以，实际净交的保证金数额为：v26600美元-5000美元=21600美元v如果上述无保护的期权是卖权，期权费为4美元，其他条件不变，则该卖权有虚值2美元。实际净交的保证金数额为：v24600-2000-4000=18600美元出售期权所得期权费为：v以上是在期权交易之初交纳的保证金。在期权到期或执行前，每天都重复上述计算。v当得出的保证金数额小于保证金账户中现有数额时，空头方可以从账户中提取多余的保证金；当得出的保证金数额大于保证金账户中现有数额时，交易所或经纪公司就会发出保证金催付通知(margin call)，空头方需要按照不足的数额追加投入保证金，否则，交易所可以强行平仓。以上是在期权交易之初交纳的保证金。在期权到期或执行前，每天都v在有的情况下，卖出的无保护的期权可能存在很大的虚值，采用通常的计算方法计算，保证金要求会相当低，比如接近于0甚至出现负值。这种情况下也不能免交保证金，空头方需要按照最低限额交纳保证金。在有的情况下，卖出的无保护的期权可能存在很大的虚值，采用通常v如果上述F股票的卖权的约定价格不是80美元，而是50美元，期权费为2美元，其他条件不变，则该卖权有虚值32美元。实际净交的保证金数额为：v24600-32000-2000=-9400美元。v虽然根据计算，期权空头方可能不需支付保证金，但经纪人会面临客户违约的风险。为避免可能遇到的麻烦，交易所一般都规定卖出任何一笔无保护的期权都要交纳一笔最低限额的保证金。通常，这一最低限额为标的股票市场价值的10。v传统方法设置的保证金水平通常能控制市场总体风险，但大多情况下偏高，而在市场风险急剧变动时又略显偏低。如果上述F股票的卖权的约定价格不是80美元，而是50美元，期持仓与执行限额 (1)持仓总量 根据标的资产价格变动趋势的上升和下降，将持有的期权头寸分为看涨和看跌两个方向，即看涨头寸、看跌头寸。看涨头寸包括买权多头和卖权空头；看跌头寸包括卖权多头和买权空头。期权的持仓总量是指任意一个实体，如个人、公司、合伙组织或信托机构等，所持有的同一方向上的期权头寸总量。持仓与执行限额 (1)持仓总量v【例】某投资公司现有头寸情况：多头：5000份IBM股票买权，3000份IBM股票卖权，2000份西屋电器股票买权，4000份Apple股票卖权；空头：4000份IBM股票买权，1000份IBM股票卖权，3000份西屋电器股票卖权，2000份Apple股票买权。计算该投资公司看涨头寸和看跌头寸总量【例】v(2)执行总量 期权的执行总量是指任意一个作为期权多头方的实体，如个人、公司、合伙组织或信托机构等，在一段连续的时间中，如5个连续的交易日内，所执行的同一标的证券的期权合约数量。v【例】某基金星期一买入6000份WM股票的买权，星期三早上执行；星期三下午又买入60000份WM股票的买权，再于星期五早上执行。则该基金在本周执行WM股票买权总量为12000份。(2)执行总量v(3)持仓限额 一定时期中各种证券(如股票)的数量都是有限的，而相应期权合约的数量却是由交易所里期权投资人的卖出行为决定的。假如WM公司已发行并售出2000万股普通股票，而市场上的期权投资人可能会“创造”出30万份该股票的买权合约，对应于3000万股普通股票。许多买权合约将由无保护的卖出者履行，他们将不得不到公开市场去购买这种股票用于交割。这种来自买方的压力将导致该股票价格的大幅度上升。最终势必造成空头方无法有效履约，使市场交易失控。(3)持仓限额v 为避免出现这种局面，美国证券和交易委员会颁布了相应的规定：任何个体和组织不得在同一标的证券市场上单方持有8000份期权合约。这就是持仓限额。这8000份的合约限额适用了最活跃的股票。对那些交易不那么活跃的股票，限额减少为每一方向5000份甚至3000份合约。但在任何情况下的最高限额均不得超过8000份合约。为避免出现这种局面，美国证券和交易委员会颁布了相v(4)执行限额 如果没有期权的执行限额，投资者可以通过提高交易频率突破持仓限额而又不违反规定。如此不断施加影响，同样可以扰乱市场，达到推动股票价格上升或下降的目的。v 美国证券和交易委员规定：任何个体或组织在任何5个连续的交易日内，不得执行超过8 000份同一标的证券的期权合约。这便是期权的执行限额。v 同样，8000份合约的执行限额适用于最活跃的股票。对于交易量较小的股票，合约执行限额则减少为5000份或3000份合约。(4)执行限额v 在拆股和配股引起股票股数呈整数倍增长时，期权合约的份数会以相同的倍数增长，这就有可能使某些投资者持有的同一方向上的期权头寸增加以至超过8 000份，或者执行总量超过8 000份，但这种情况并不违反允许的限额。v 一旦拆股或配股前形成的期权合约的到期日来临，通常的8 000份合约的持仓限额和执行限额则又会生效。在拆股和配股引起股票股数呈整数倍增长时，期权合约其他基本交易制度v1涨跌停板制度v2大户报告制度 大户对市场价格的垄断和操纵，往往将使绝大多数中小会员遭受亏损以致“穿仓”(追加不上保证金)而蒙受风险。因此，在交易所市场上，必须通过制定交易规则来规定会员的最大持仓量，以及持仓超过一定总量时实行报告制度。在场外交易的衍生品市场上，由于合约的标准化程度低，流动性比较差，强势的交易对手一方或者多方联合也可以在一定程度上控制某些合约的交易价格。为了防止市场操纵，也应像交易所那样，采取某种方法限制交易对手的持仓量。其他基本交易制度1涨跌停板制度v3风险及违约处理制度 为了保证上述各项制度得到有效执行，交易所特别规定了严格的违约处理制度。包括：加收特别保证金；强制平仓；没收初始保证金；没收席位；交割违约处罚等等。在场外衍生品交易中，也应当考虑完善违约处理相关的合约安排。原则上应使违约者因受到处罚而遭致的损失超过其从违约中得到的好处。具体的处罚措施包括违约赔偿、调整其信用评级等。3风险及违约处理制度v4交易手续费 目前典型的手续费通常包括一个固定部分，外加一个交易金额的百分比。如，某经纪公司在交易额小于2 500美元时，手续费为“20美元+交易金额的2”；在交易额为2500美元-10 000美元时，手续费为“45美元+交易金额的1”；在交易额超过10000美元时，手续费为“120美元+交易金额的O.25”。4交易手续费v 期权交易通常要经过开仓和平仓两次交易。因此，投资期权的手续费实际上基本上相当于上述数额的两倍。v 另外，从活跃交易的角度考虑，交易所鼓励期权的开仓和平仓，不鼓励期权的执行，因此，执行期权的手续费通常是较高的。一般执行期权手续费是合约价值的12%。期权交易通常要经过开仓和平仓两次交易。因此，投