证券市场及其衍生工具课件

补充材料补充材料证券市场及其衍生工具证券市场及其衍生工具 l第一节第一节证券市场证券市场l第二节第二节保证金信用交易保证金信用交易l第三节第三节保证金信用交易下的清算保证金信用交易下的清算l第四节第四节权证与优先购股证权证与优先购股证5/17/20241第一节第一节证券市场证券市场一、证券市场的定义、主体与功能一、证券市场的定义、主体与功能二、证券市场的划分二、证券市场的划分三、场外交易三、场外交易(OTC)市场市场5/17/20242一、证券市场的定义、主体与功能一、证券市场的定义、主体与功能l按按 融融 资资 方方 式式 的的 不不 同同，金金 融融 市市 场场(FinancialMarkets)可以被分为直接融资市场和间接融资市场。可以被分为直接融资市场和间接融资市场。l直直接接融融资资市市场场是是指指资资金金供供求求双双方方直直接接进进行行资资金金融融通通的的活活动动场场所所，资资金金需需求求者者可可直直接接通通过过该该市市场场向向社社会会上上有有资资金金盈盈余余的的机机构构和和个个人人筹筹资资。间间接接融融资资市市场场是是指指通通过过银银行行进进行行资资金金融融通通的的活活动动场场所所，资资金金需需求求者者以以向向银行等金融中介申请贷款的方式来筹集资金。银行等金融中介申请贷款的方式来筹集资金。l金金融融市市场场是是由由货货币币市市场场和和资资本本市市场场这这两两大大类类市市场场所所组组成成。货货币币市市场场是是融融通通短短期期资资金金的的市市场场，例例如如同同业业拆拆借借市市场场。资资本本市市场场是是融融通通长长期期资资金金的的市市场场，通通常常是是由由中中长长期期信信贷贷市市场场、保保险险市市场场、融融资资租租赁赁市市场场和和证证券券市场所组成。市场所组成。5/17/20243证券市场是资本市场的主体能证券市场是资本市场的主体能l证证券券市市场场(SecuritiesMarkets)是是股股票票、债债券券、基基金金券券等等各各种种资资本本证证券券发发行行和和买买卖卖的的场场所所。证证券券市市场场是是金金融融市市场场体体系系中中的的重重要要组组成成部部分分，它它虽虽属属于于资资本本市市场场，但但是是与与货货币币市市场场也也关关系系密密切切，因因为为它它所所需需要要的资金通常依赖于货币市场中的资金供给。的资金通常依赖于货币市场中的资金供给。l证证券券市市场场对对现现代代市市场场经经济济有有着着多多方方面面的的影影响响，其其基基本本的的经经济济功功能能是是筹筹措措资资金金的的功能、资本定价的功能和资本配置的功能。功能、资本定价的功能和资本配置的功能。5/17/20244筹资、定价与资本配置筹资、定价与资本配置l筹筹资资功功能能。证证券券市市场场以以证证券券的的形形式式为为资资金金的的需需求求者者和和供供给给者者之之间间的的资资金金融融通通提提供供了了一一种种良良好好的的机机制制和和集集中中的的场场所所，实实现现了了筹筹资资和和融融资资的功能。的功能。l资资本本定定价价功功能能。证证券券在在证证券券市市场场交交易易中中由由买买方方卖卖方方的的公公开开竞竞价价而而形形成成均均衡衡价价格格，从从而而实实现了证券市场的资本定价功能。现了证券市场的资本定价功能。l资资本本配配置置功功能能。证证券券市市场场是是通通过过证证券券价价格格的的影影响响引引导导资资本本的的合合理理流流动动，从从而而实实现现资资源源的的合理配置，实现资本配置功能的。合理配置，实现资本配置功能的。5/17/20245证券市场中谁是上帝？证券市场中谁是上帝？l 证证券券市市场场的的主主体体包包括括证证券券发发行行人人和和证证券券投投资资者者。前前者者指指为为筹筹措措资资金金而而发发行行债债券券和和股股票票的的政政府府机机构构、金金融融机机构、公司和企业；后者指机构投资者和个人投资者。构、公司和企业；后者指机构投资者和个人投资者。l机机构构投投资资者者主主要要有有企企业业、公公益益基基金金、证证券券投投资资基基金金和和金金融融机机构构，一一般般都都资资金金量量大大、分分析析能能力力强强、注注重重安安全全、分分散散投投资资和和对对市市场场影影响响大大。而而个个人人投投资资者者追追求求盈盈利利，谋谋求资本的保值和增值。求资本的保值和增值。l证证券券市市场场起起中中介介作作用用的的主主要要包包括括证证券券公公司司和和证证券券服服务机构。务机构。l证证券券公公司司是是指指依依法法设设立立的的、可可经经营营证证券券业业务务的的、具具有有法法人人资资格格的的金金融融机机构构，其其主主要要业业务务包包括括代代理理证证券券发发行行、代代理理证证券券买买卖卖、自自营营性性证证券券买买卖卖以以及及其其他他咨咨询询业业务务，证证券公司一般分为综合类证券公司和经纪类证券公司。券公司一般分为综合类证券公司和经纪类证券公司。5/17/20246所以要以保护投资者为主要原则所以要以保护投资者为主要原则l 证证券券服服务务机机构构是是指指依依法法设设立立的的从从事事证证券券服服务务业业务务的的法法人人机机构构，主主要要有有证证券券登登记记结结算算公公司司、投投资资咨咨询询公公司司、信信用用评评级级机机构构、会会计计师师事事物物所所、资资产产评评估估机机构构、律律师师事事务所和证券信息公司等。务所和证券信息公司等。l证证券券市市场场自自律律性性组组织织是是由由证证券券业业协协会会和和证证券券交交易易所所组成。组成。l证证券券业业协协会会应应当当履履行行协协助助证证券券监监督督管管理理机机构构组组织织会会员员执执行行有有关关法法律律，维维护护会会员员的的合合法法权权益益，为为会会员员提提供供信信息息服服务务，制制定定规规则则，组组织织培培训训和和开开展展业业务务交交流流，调调解解纠纠纷纷，就就证证券券业业的的发发展展开开展展研研究究，监监督督、检检查查会会员员的的行行为为及证券监督管理机构赋予的其他职责。及证券监督管理机构赋予的其他职责。l证证券券交交易易所所负负责责提提供供交交易易场场所所及及设设施施，制制定定交交易易规规则则，并并监监管管在在该该交交易易所所上上市市的的证证券券以以及及会会员员交交易易行行为为的的合法性，确保市场公正、公开、公平的原则。合法性，确保市场公正、公开、公平的原则。5/17/20247二、证券市场的划分二、证券市场的划分l 按按照照其其纵纵向向结结构构关关系系划划分分可可以以将将证证券券市市场场划划分分为为初初级级 市市 场场(Primary Markets)和和 次次 级级 市市 场场(SecondryMarkets)。l初初级级市市场场又又称称为为一一级级市市场场或或发发行行市市场场(IssuedMarket)，它它是是以以投投资资银银行行、信信托托投投资资公公司司、经经纪纪人人和和证证券券商商为为经经营营者者，专专门门承承担担新新股股票票与与债债券券的的发发行行与与分分销销业务的资本借贷市场。业务的资本借贷市场。l次次级级证证券券市市场场又又称称为为二二级级市市场场、流流通通市市场场或或交交易易市市场场(TradingMarket)，即即指指专专门门从从事事已已发发行行证证券券的的交交易易市场，如通常所说的证券交易所。市场，如通常所说的证券交易所。l在在证证券券市市场场的的漫漫长长发发展展中中，由由于于其其交交易易对对象象，交交易易种种类类，交交易易时时间间及及场场所所，还还有有交交易易方方式式的的不不同同，已已产产生生了多种不同的交易市场。了多种不同的交易市场。5/17/20248在证券交易所上市的成本很高在证券交易所上市的成本很高l证证券券交交易易所所(SecuritiesExchange)是是从从事事债债券券、股股票票及及其其它它有有价价证证券券业业务务的的特特定定交交易易场场所所，它它是是二二级级市市场场交交易易活活动动的的中中心心，由由证证券券管管理理机机构构、证证券券经经纪纪人人和和证证券券商商组组成成。在在证证券券交交易易所所进进行行交交易易的的各各种种有有价价证证券券必必须须是是公公开开发发行行并并经经批批准准允允许许上上市市的的证证券券，交交易易须须按按照照一一定定交交易法规和准则进行。易法规和准则进行。l各各国国的的证证券券交交易易所所都都只只允允许许其其会会员员在在交交易易所所里里买买卖卖股股票票，非非会会员员不不得得参参加加。而而要要取取得得会会员员资资格格需需向向证证券券管管理理机机构构提提出出申申请请，获获得得批批准准，并并交交纳纳一一定定数数量量的的席席位位费费。席席位位费费的的多多少少取取决决于于当当时时市市场场的的活活跃跃程程度度，如如美美国国在在1929年年时时席席位位费费为为$62.5万万美美元元，1962年年为为$51.5万万美美元元，1942年年为为$1.7万万美美元元，1968年年为为$51.5万万美美元元，1975年年为为$5.5万万美美元元，1982年年则则为为$25万万美美元元，2000年年席席位位费费已已涨至近涨至近$300万美元。万美元。5/17/20249第三市场与场外交易市场是不同的第三市场与场外交易市场是不同的l 第第三三市市场场(ThirdMarket)是是从从60年年代代才才刚刚刚刚出出现现的的一一种种股股票票交交易易市市场场。这这种种交交易易是是由由于于当当时时有有大大量量的的社社会会福福利利基基金金，信信托托基基金金，互互助助基基金金及及科科学学研研究究基基金金的的投投资资者者要要买买卖卖大大宗宗的的股股票票，而而股股票票交交易易所所又又难难于于及及时时过过户户，于于是是开开始始出出现现非非交交易易所所会会员员在在交交易易所所场场外外进进行行中中间间人人或或经经纪纪人人的的活活动动，这这些些中中间间人人和和经经纪纪人人通通过过牵牵线线搭搭桥桥，多多方方联联系系，为为买买方方和和卖卖方方都都提提供供了了很很大大的的方方便便。成成交交价价格格是是由由协协商商形形成成的的，成成交交后后买买卖卖双双方方均均向向中中间间人人缴缴付付水水平平相相当当于于股股票票市市场场的的佣佣金金。第第三三市市场场的的交交易因其迅速，方便，价格协商等特点而受到欢迎。易因其迅速，方便，价格协商等特点而受到欢迎。5/17/202410第四市场是网络市场第四市场是网络市场l 第第四四市市场场(FourthMarket)是是近近年年来来在在美美国国刚刚开开始始出出现现的的又又一一种种证证券券交交易易市市场场，是是由由进进行行证证券券交交易易的的顾顾客客通通过过使使用用自自备备的的或或租租用用私私人人的的联联网网计计算算机机而而进进行行的的证证券券交交易易活活动动。利利用用这这个个市市场场进进行行交交易易的的大大多多是是大大企企业业或或大大公公司司，即即所所谓谓的的大大户户。因因其其经经常常性性的的大大宗宗交交易易，会会给给股股市市造造成成很很大大的的压压力力，且且需需要要支支付付很很高高的的佣佣金金，所所以以一一般般在在第第四四市市场场进进行行。这这样样做做一一可可节节省省大大量量经经费费，二二可可起起到到稳稳定股市，避免不必要的消极影响的作用。定股市，避免不必要的消极影响的作用。5/17/202411还有远期、期货、期权、互换市场还有远期、期货、期权、互换市场l 按按横横向向结结构构关关系系划划分分可可以以分分为为股股票票市市场场、债债券券市市场场、基金市场和衍生金融工具市场。基金市场和衍生金融工具市场。l股股票票市市场场是是股股票票发发行行和和买买卖卖交交易易的的场场所所，股股份份公公司司在股票市场上发行股票筹集资本。在股票市场上发行股票筹集资本。l债债券券市市场场是是债债券券发发行行和和买买卖卖交交易易的的场场所所，债债券券发发行行人通过发行债券筹集资金并按约定时间还本付息。人通过发行债券筹集资金并按约定时间还本付息。l基基金金市市场场是是基基金金证证券券发发行行和和流流通通的的市市场场，封封闭闭式式基基金金在在证证券券交交易易所所挂挂牌牌交交易易，开开放放式式基基金金通通过过投投资资者者向向基基金管理公司申购和赎回以实现流通。金管理公司申购和赎回以实现流通。l衍衍生生金金融融工工具具市市场场则则是是集集中中交交易易股股票票期期权权、股股票票指指数数期期货货、国国库库券券期期货货、利利率率期期货货、货货币币期期货货、互互换换、权权证等金融衍生工具的市场。证等金融衍生工具的市场。5/17/202412三、场外交易三、场外交易(OTC)市场市场l 场场外外交交易易市市场场，又又被被称称为为店店头头市市场场或或OTC市市场场(OverTheCounterMarket)，是是指指那那些些由由券券商商开开设设的的不不在在有有组组织织的的证证券券交交易易所所内内进进行行证证券券交交易易的的市市场场。在在美美国国已已有有100多多年年的的历历史史，但但也也是是在在近近几几十十年年里里才才出出现现较较大大发发展展的的。从从历历史史上上来来看看，与与纽纽约约股股票票交交易易所所NYSE同同在在华华尔尔街街的的美美国国股股票票交交易易所所AMEX(AmericanExchange的的缩缩写写)，其其早期便是典型的场外交易市场。早期便是典型的场外交易市场。l英英国国的的OTC业业市市场场出出现现于于1980年年代代初初期期，而而日日本本的的OTC市市场场，虽虽然然有有但但却却一一直直不不景景气气。其其它它如如法法国国，瑞瑞典典等等国国的的OTC市市场场都都处处于于初初创创时时期期。因因此此，就就其其所所交交易易的的种种类类与与规规模模而而论论，美美国国OTC市场是世界上最大的场外交易市场。市场是世界上最大的场外交易市场。5/17/202413l OTC市市场场是是场场外外交交易易市市场场，但但它它不不等等同同于于第第三三市市场场。首首先先，它它要要早早于于第第三三市市场场，其其次次，后后来来才才出出现现的的第第三三市市场场所所买买卖卖的的股股票票均均为为“蓝蓝筹筹股股”(BlueChip)，只只是是由于交易所过于繁忙，这种市场才出现于场外。由于交易所过于繁忙，这种市场才出现于场外。l同同时时，OTC市市场场所所交交易易的的证证券券没没有有限限制制，既既有有已已上上市市的的信信誉誉很很好好的的大大公公司司股股票票，又又有有发发行行量量很很小小未未获获准准上上市市的的小小公公司司股股票票，以以及及几几乎乎所所有有的的债债券券，国国库库券券，公公债债等有价证券。等有价证券。l早早期期的的OTC市市场场与与第第三三市市场场一一样样，都都是是由由经经纪纪人人或或报报价价推推动动的的(DealerorQuotationDrivenSystem)，即即价价格格由由中中间间人人撮撮合合双双方方自自愿愿达达成成。而而后后期期的的OTC市市场场与与一一般般交交易易所所中中的的证证券券交交易易都都是是由由拍拍卖卖或或订订单单推推动动的的(AuctionorOrderDrivenSystem)，即即价价格格由由拍拍卖卖者者或或计算机撮合买卖订单达成交易。计算机撮合买卖订单达成交易。NASDAQ就是从就是从OTC市场发展而来市场发展而来5/17/202414NASDAQ就是从就是从OTC市场发展而来市场发展而来l 由由于于OTC市市场场不不受受场场地地，开开市市时时间间，股股票票上上市市等等条条件件的的限限制制，故故发发展展很很快快。1939年年，美美国国成成立立 了了 全全 国国 证证 券券 交交 易易 商商 协协 会会 NASD(NationalAssociationofSecuritiesDealer的的简简称称)，旨旨在在管管理理场场外外交交易易市市场场上上的的券券商商及及其其活活动动。由由于于这这种种交交易易没没有有固固定定的的场场所所，市市场场分分散散，不不利利于于投投资资选选择择，美美 国国 于于 60年年 代代 末末 研研 制制 了了 OTC自自 动动 报报 价价 系系 统统Nasdaq(AutomaticQuatationSystemofNASD)。l1971年年2月月在在康康涅涅狄狄格格州州特特鲁鲁姆姆巴巴尔尔的的一一幢幢占占地地约约一一英英亩亩的的大大楼楼里里安安装装了了该该系系统统，将将分分散散的的OTC市市场场联联系系在在一一起起，促促进进了了OTC交交易易。目目前前Nasdaq系系统统已已有有了了自自己己的的价价格格指指数数。一一公公司司股股票要进入票要进入Nasdaq系统，必须符合下列两条：系统，必须符合下列两条：5/17/202415在在OTC市场上市成本较低市场上市成本较低l至至少少有有10万万股股股股票票分分散散在在不不少少于于300个个股股东东手里；手里；l这这个个公公司司的的总总资资产产不不少少于于100万万美美元元，净净资资产不少于产不少于50万美元。万美元。l与与正正规规的的股股票票交交易易所所相相比比，在在NASDAQ挂挂牌牌费费用用要要少少得得多多，只只需需缴缴纳纳1,000美美元元外外加加每每股股0.1美美分分的的入入会会费费，每每年年年年费费为为250美美元元外外加加每每股股0.05美美分分。而而NYSE的的入入会会费费高高达达25,000美美元元外外加加每每股股1美美分分，年年费费也也高高达达10,000美美元元外外加加每每股股0.1美元。美元。5/17/202416l 中中国国的的股股票票交交易易属属于于足足额额现现金金(账账户户)交交易易，而而在在许许多多国国家家和和地地区区都都存存在在着着另另外外一一种种保保证证金金信信用用交交易易形形式式，也也即即俗俗称称的的“买买空空卖卖空空”。在在一一定定的的保保证证金金比比率率(marginrequirement)，例例如如50%之之下下，1万万元元的的保保证证金金就就可可购购买买或或卖卖空空2万万元元的的股股票票。这这就就为为股股票票投投资资的的收收益益与损失都提供了杠杆，放大了投资风险。与损失都提供了杠杆，放大了投资风险。l在在允允许许买买空空卖卖空空的的股股票票市市场场上上，通通过过低低价价买买进进高高价价卖卖出出的的投投资资者者被被称称为为“多多头头”，而而通通过过先先高高价价卖卖出出再再低低价价买买进进的的投投资资者者被被称称为为“空空头头”。多多头头是是在在上上涨涨的的市市场场中赚钱的人，而空头则是在下跌的市场中赚钱的人。中赚钱的人，而空头则是在下跌的市场中赚钱的人。l中中国国股股市市没没有有真真正正意意义义上上的的空空头头，而而是是将将多多头头的的多多翻翻空空操操作作当当成成了了空空头头。没没有有空空头头就就意意味味着着没没有有人人能能随随市市场场下下跌跌的的同同时时赚赚钱钱，即即使使是是多多翻翻空空的的人人如如果果能能在在低低价价位位适适时时地地补补进进，也也只只能能等等到到市市场场再再次次走走高高时时才才能能把把钱钱赚赚到到手，而此时，他绝对是多头。手，而此时，他绝对是多头。中国股市已有百年历史中国股市已有百年历史5/17/202417第二节第二节保证金信用交易保证金信用交易l 在在保保证证金金信信用用交交易易下下，假假设设多多头头购购买买某某种种股股票票100股股，股股价价为为每每股股15元元，保保证证金金比比率率为为50%、保保证证金金维维持持率率为为10%的的话话，那那么么，在在各各种种可可能能的的价价格格下下，其其投投资资者者权益、超值权益、实际保证金比率的结果见表权益、超值权益、实际保证金比率的结果见表7.2.1。l其其中中价价格格百百分分比比代代表表着着价价格格变变动动的的百百分分比比，垫垫头头(CallMoney)代代表表着着券券商商垫垫支支的的资资金金，市市值值表表示示所所购购买买股股票票在在当当前前价价格格下下的的市市场场价价值值，利利损损值值(ProfitorLoss)则则代代表表着着投投资资者者的的利利润润或或者者损损失失，投投资资者者权权益益(Equity)代代表表着着市市值值中中属属于于投投资资者者的的那那部部分分，而而实实际际保保证证金金比比率率(RealMarginRate)代代表表着着投投资资者者权权益益与与市市值值的的动动态态之之比比，超超值值权权益益(ExcessEquity)是是在在投投资资者者权权益益中中使使实实际际保证金比率超出保证金比率超出50%的那部分，这部分钱可以取出。的那部分，这部分钱可以取出。5/17/202418多头实际保证金比率的变动多头实际保证金比率的变动5/17/202419保证金维持率是了保障券商贷款保证金维持率是了保障券商贷款l在在初初始始市市值值的的1500元元中中属属于于投投资资者者的的部部分分只只有有750元元，而而且且还还要要随随股股价价的的波波动动而而波波动动。另另外外750元元是是属属于于券商垫支的，是不随股票价格波动而波动的。券商垫支的，是不随股票价格波动而波动的。l当当股股价价上上升升时时，市市值值越越来来越越大大，而而且且市市值值中中属属于于投投资资者者的的那那部部分分也也越越来来越越多多，于于是是，实实际际保保证证金金比比率率就越来越高，有超值权益可以取出。就越来越高，有超值权益可以取出。l当当股股价价下下降降时时，市市值值越越来来越越低低，而而且且市市值值中中属属于于投投资资者者的的那那部部分分也也越越来来越越少少，于于是是，实实际际保保证证金金比比率率就越来越低，根本没有超值权益。就越来越低，根本没有超值权益。l通通常常，各各地地证证券券交交易易所所都都会会规规定定一一个个最最低低的的允允许许保保证证金金比比率率，被被称称为为保保证证金金维维持持率率MMR(MarginMaintenanceRequirement)，例例如如10%。一一旦旦实实际际保保证证金金比比率率等等于于或或者者低低于于该该保保证证金金维维持持率率时时，投投资资者者就就会接到保证金追加通知单会接到保证金追加通知单(MarginCall)。5/17/202420保证金信用交易下的空头保证金信用交易下的空头l如如果果投投资资者者不不能能追追加加保保证证金金，券券商商就就会会将将投投资资者者账账户户中中实实际际保保证证金金比比率率临临界界的的股股票票强强行行平平仓仓以以维维护护自自己己的的利利益益。而而此此时时，由由于于实实际际保保证证金金比比率率并并没没有有为为零零，所以，券商总能收回其垫支给投资者的保证金。所以，券商总能收回其垫支给投资者的保证金。l对对于于空空头头而而言言，也也假假设设其其卖卖空空某某种种股股票票100股股，股股价价为为每每股股15元元，保保证证金金比比率率为为50%、保保证证金金维维持持率率为为10%的的话话，那那么么，在在各各种种可可能能的的价价格格下下，其其投投资资者者权权益、超值权益、实际保证金比率的结果见表益、超值权益、实际保证金比率的结果见表7.2.2。l当当股股价价上上升升时时，市市值值越越来来越越大大，这这意意味味着着卖卖空空者者需需要要越越来来越越多多的的资资金金补补进进股股票票，所所亏亏损损的的部部分分越越来来越越多多，当当把把这这部部分分从从初初始始保保证证金金里里扣扣除除之之后后，就就使使得得实实际保证金比率就越来越低，没有超值权益。际保证金比率就越来越低，没有超值权益。5/17/202421空头实际保证金比率的变动空头实际保证金比率的变动5/17/202422超值权益不是对称的超值权益不是对称的l当当股股价价下下降降时时，市市值值越越来来越越低低，于于是是，这这意意味味着着卖卖空空者者可可以以低低价价补补进进股股票票，所所赚赚得得的的部部分分再再加加上上其其初初始始保保证证金金越越来来越越多多，就就使使得得实实际际保证金比率就越来越高，有超值权益可以提取。保证金比率就越来越高，有超值权益可以提取。l超超值值权权益益的的提提取取与与多多头头的的情情况况不不同同，是是按按照照两两部部分分来来计计算算的的，其其一一是是利利润润部部分分，其其二二是是由由于于市市值值下下降降而而多多出出的的保保证证金金部部分分。而而在在多多头头的的情情况况下下，由由于于多多头头的的盈盈利利是是建建立立在在市市值值上上升升基基础础上上的的，因因此此，多多头头所所提提取取的的超超值值权权益益应应是是从从投投资资者者利利润润中中扣扣除除掉掉由由于于市市值值上上升升所所需需要要追追加的那部分保证金之后的剩余部分。加的那部分保证金之后的剩余部分。5/17/202423第三节第三节保证金信用交易下的清算保证金信用交易下的清算l一、多头的实际保证金比率与超值权益一、多头的实际保证金比率与超值权益l二、空头的实际保证金比率与超值权益二、空头的实际保证金比率与超值权益l三、卖空的清算三、卖空的清算5/17/202424一、多头的实际保证金比率与超值权益一、多头的实际保证金比率与超值权益l设设多多头头的的买买价价为为每每股股P0元元，数数量量为为V股股，保证金比率为保证金比率为MR，保证金维持率为，保证金维持率为MMR。l那那么么对对于于多多头头而而言言，可可按按下下类类步步骤骤来来计计算算投投资资者者权权益益E、实实际际保保证证金金比比率率RM、超超值值权权益益EE以以及及以以MC表表示示的的接接到到保保证证金金追追加加通通知知单单时时市场价格变化的百分比。市场价格变化的百分比。l首先计算在各交易日收盘价下的市场值：首先计算在各交易日收盘价下的市场值：l(4.3.1)l计算初始保证金计算初始保证金IM：l(4.3.2)5/17/202425这些计算公式不一定是唯一的这些计算公式不一定是唯一的l计算投资者的利损值：计算投资者的利损值：l(4.3.3)l计算投资者权益：计算投资者权益：l(4.3.4)l计算投资者超值权益：计算投资者超值权益：l(4.3.5)l计算实际保证金比率：计算实际保证金比率：l(4.3.6)5/17/202426做股票总得知道什么时候会出局吧？做股票总得知道什么时候会出局吧？l计算保证金追价通知单下达时的价格变动百分比：计算保证金追价通知单下达时的价格变动百分比：l(4.3.7)l计算保证金追价通知单下达时的市场价格：计算保证金追价通知单下达时的市场价格：l(4.3.8)l于于是是，对对上上面面多多头头的的例例子子，我我们们可可以以计计算算出出：=-44.44%；=8.33元元，也也即即当当股股票票价价格格下下跌跌到到8.33元元、下下跌跌幅幅度度达达到到44.44%时时，多多头头的的投资者将会接到保证金追加通知单。投资者将会接到保证金追加通知单。5/17/202427二、空头的实际保证金比率与超值权益二、空头的实际保证金比率与超值权益l而而对对于于空空头头来来说说，其其卖卖价价为为每每股股P元元，数数量量为为V股股，保保证证金金比比率率为为MR，保保证证金金维维持持率率为为MMR。那那么么，在在计计算算实实际际保保证证金金比比率率、超超值值权权益益以以及及在在价价格格波波动动为为多多少少时时能能接接到到保保证证金金追追加加通通知知单单时时，有有些些公公式式还还是是稍稍微有些差别的。微有些差别的。l各交易日收盘价下的市场值与多头情况一致：各交易日收盘价下的市场值与多头情况一致：l(4.3.9)l初始保证金初始保证金IM也与多头的情况一致：也与多头的情况一致：l(4.3.10)l5/17/202428空头的超值权益有溢出效应空头的超值权益有溢出效应l投资者的利损值与多头的情况稍有区别：投资者的利损值与多头的情况稍有区别：l(4.3.11)l投资者权益与多头的情况稍有区别：投资者权益与多头的情况稍有区别：l(4.3.12)l投资者超值权益与多头的公式相同：投资者超值权益与多头的公式相同：l(4.3.13)l实际保证金比率与多头的情况一致：实际保证金比率与多头的情况一致：l(4.3.14)5/17/202429l保保证证金金追追价价通通知知单单下下达达时时的的价价格格变变动动百百分分比比与与多多头的情况稍有区别：头的情况稍有区别：l(4.3.15)l计算保证金追价通知单下达时的市场价格：计算保证金追价通知单下达时的市场价格：l(4.3.16)l另另外外，其其中中相相差差比比较较大大的的一一项项是是超超值值权权益益，但但注注意意到到(4.3.9)、(4.3.10)、(4.3.12)这这三三式式，就就可可以以得得到与多头情况类似的公式：到与多头情况类似的公式：l(4.3.17)5/17/202430卖空的例子卖空的例子l同样对于上面卖空的例子，我们可计算出：同样对于上面卖空的例子，我们可计算出：lMC=36.36%；MP=20.46元，元，l也也即即当当股股票票价价格格上上涨涨到到20.46元元、上上涨涨幅幅度度达达到到36.36%时时，卖卖空空的的投投资资者者将将会会接接到到保保证证金金追加通知单。追加通知单。5/17/202431三、卖空的清算三、卖空的清算l最后，关于卖空还有几个需要注意的地方：最后，关于卖空还有几个需要注意的地方：l在在卖卖空空时时仍仍然然需需要要投投入入保保证证金金，因因为为卖卖空空者者相相当当于于向向券券商商借借股股票票来来卖卖，所所以以，必必须须在在将将来来再再将将所所借借的的股股票票买回来，而这也是需要资金的。买回来，而这也是需要资金的。l有有些些证证券券交交易易所所对对卖卖空空是是有有限限制制的的，例例如如：NYSE就就规规定定，在在连连续续两两个个市市场场价价格格下下跌跌日日之之后后，便便不不再再允允许许卖空，这是为了保持市场稳定性而制定的规则。卖空，这是为了保持市场稳定性而制定的规则。l因因此此，卖卖空空是是需需要要事事先先对对市市场场有有一一个个准准确确的的判判断断，而不是基于跟风的操作。而不是基于跟风的操作。l卖卖空空在在理理论论上上相相当当于于向向券券商商借借股股票票来来卖卖，因因此此，如如果果在在卖卖空空期期间间遇遇有有分分红红派派息息、股股票票拆拆细细、送送股股、配配股股的的情况，卖空者都要将其理论上所得到的收益清算给券商。情况，卖空者都要将其理论上所得到的收益清算给券商。5/17/202432对于最后一条，在清算时应把握：对于最后一条，在清算时应把握：l1、当当卖卖空空期期间间遇遇有有分分红红派派息息每每股股D元元时时，即即使使股股票票价价格格没没有有发发生生实实质质性性的的变变化化，也也会会因因为为除除息息而而有有所所下下跌跌。而而此此时时卖卖空空者者所所赚赚得得的的利利益益应应属属于于券券商商，故故在在结结算算时应多向券商归还每股时应多向券商归还每股D元。元。l例例如如，当当卖卖空空者者以以15元元价价格格卖卖空空1000股股之之后后，该该股股票票马马上上派派息息每每股股0.2元元。而而在在配配股股后后当当股股票票价价格格跌跌至至12元元时时，卖卖空空者者了了结结头头寸寸。那那么么，卖卖空空者者赚赚到到的的并并不不是是3000元元，而而是是2800元元，因因为为股股票票的的除除息息效效应应应应有有每每股股0.2元的跌幅。元的跌幅。l2、当当卖卖空空期期间间遇遇有有股股票票每每股股拆拆细细为为S股股时时，即即使使股股票票价价格格没没有有发发生生实实质质性性的的变变化化，也也会会因因为为除除权权而而有有所所下下跌跌。而而此此时时卖卖空空者者所所赚赚得得的的利利益益应应属属于于券券商商，故故在在结结算时应向券商按借算时应向券商按借1股还股还S股来归还股票。股来归还股票。5/17/202433送股和配股时价格也会除权下跌送股和配股时价格也会除权下跌l例例如如，当当卖卖空空者者以以15元元价价格格卖卖空空1000股股后后，该该股股票票马马上上每每股股拆拆为为2股股。而而在在拆拆股股后后当当股股价价跌跌至至5元元时时，卖卖空空者者了了结结头头寸寸。那那么么，卖卖空空者者赚赚到到的的并并不不是是10000元元，而而是是5000元，因为股票拆细后卖空者应向券商归还元，因为股票拆细后卖空者应向券商归还2000股。股。l3、当当卖卖空空期期间间遇遇有有每每股股股股票票送送S股股时时，即即使使股股价价没没有有发发生生实实质质性性的的变变化化，也也会会因因为为除除权权而而有有所所下下跌跌。而而此此时时卖卖空空者者所所赚赚得得的的利利益益应应属属于于券券商商，故故在在结结算算时时应应向向券券商按借商按借1股还股还1+S股来归还股票。股来归还股票。l例例如如，当当卖卖空空者者以以15元元价价格格卖卖空空1000股股之之后后，该该股股票票马马上上每每股股送送0.5股股。而而在在送送股股后后当当股股价价跌跌至至5元元时时，卖卖空空者者了了结结头头寸寸。那那么么，卖卖空空者者赚赚到到的的并并不不是是10000元元，而是而是7500元，因为送股后卖空者应向券商归还元，因为送股后卖空者应向券商归还1500股。股。5/17/202434券商未缴的配股款应向卖空者结算券商未缴的配股款应向卖空者结算l4、当当卖卖空空期期间间遇遇有有每每股股股股票票配配S股股时时，即即使使票票格格没没发发生生实实质质性性变变化化，也也会会因因除除权权而而下下跌跌。此此时时卖卖空空者者赚赚得得的的应应属属于于券券商商，故故在在结结算算时时应应向向券券商商按按借借1股股还还1+S股股来来归归还还，但但同同时时券券商商应应将将未未缴缴的的配配股股款款清清算算给给卖卖空空者者。因因为为券商得到了配股，但他并没有支付应支付的配股缴款。券商得到了配股，但他并没有支付应支付的配股缴款。l例例如如，当当卖卖空空者者以以15元元价价格格卖卖空空1000股股之之后后，该该股股票票马马上上以以10配配3的的比比例例、10元元的的配配股股价价进进行行配配股股。而而在在配配股股后后当当股股票票价价格格跌跌至至12元元时时，卖卖空空者者了了结结头头寸寸。那那么么，卖空者并不是赚到了卖空者并不是赚到了3000元，实际上只赚到了元，实际上只赚到了2400元。元。l因因为为此此时时他他必必须须以以每每股股12元元的的价价格格向向券券商商归归还还1300股股，市市值值为为15600元元，而而他他当当初初卖卖空空时时的的市市值值为为15000元元，再再加加上上券券商商应应退退给给他他的的配配股股款款3000元元，共共计计为为18000元元。这这其其中中的的差差额额2400元元才才是是卖卖空空所所得得，在在保保证证金金比比率率为为50%时时，卖卖空空者者的的投投资资为为7500元元，因因此此，最最后后的的投投资资利利润率为：润率为：32%。5/17/202435至于卖空后送、配股的具体时间没有影响至于卖空后送、配股的具体时间没有影响l如如果果当当卖卖空空者者以以15元元价价格格卖卖空空1000股股之之后后，该该股股票票在在价价格格跌跌至至14元元时时才才推推出出10配配3、配配股股价价10元元的的配配股股方方案案，卖卖空空者者在在配配股股后后股股票票价价格格同同样样跌跌至至12元元时时才才了了结结头头寸寸的的话话，那那么么，卖卖空空者者同同样样是赚到是赚到2400元。元。l可可以以分分两两步步来来考考虑虑这这件件事事：首首先先当当股股票票价价格格由由每每股股15元元跌跌至至每每股股14元元时时，卖卖空空者者已已赚赚到到了了1000元元。此此时时除除权权价价为为每每股股13.08元元。考考虑虑如如果果是是卖卖空空者者是是在在每每股股14元元时时卖卖空空，然然后后马马上上进进行行配配股股，接接下下来来卖卖空空者者是是在在每每股股12元元时时了了结结的的话话，那那么么，卖卖空空者者可可赚赚到到14000+3000-15600=1400元元。再再加加上上前前面面提提到到过过的的赚赚得得的的1000元元，仍仍然然为为2400元。元。5/17/202436只要知道配股参数就行只要知道配股参数就行l再再考考虑虑另另外外一一种种情情况况，如如果果当当卖卖空空者者以以15元元价价格格卖卖空空1000股股后后，股股价价涨涨至至16元元时时才才推推出出10配配3、配配股股价价10元元的的配配股股方方案案，而而卖卖空空者者在在配配股股后后股股价价同同样样跌跌至至12元元时时才了结头寸的话，那么，卖空者也是只赚到才了结头寸的话，那么，卖空者也是只赚到2400元。元。l可可以以分分两两步步来来看看：首首先先，当当股股价价由由每每股股15元元涨涨至至16元元时时，卖卖空空者者已已亏亏损损了了1000元元。此此时时，除除权权价价为为每每股股14.62元元。考考虑虑如如果果是是卖卖空空者者是是在在每每股股16元元时时卖卖空空，然然后后马马上上进进行行配配股股，接接下下来来卖卖空空者者是是在在每每股股12元元时时了了结结的的话话，那那么么，卖卖空空者者可可赚赚到到16000+3000-15600=3400元元。再扣除掉前面提到过的亏损再扣除掉前面提到过的亏损1000元，仍然元，仍然2400元。元。l因因此此，只只要要是是在在卖卖空空期期间间有有配配股股的的情情况况发发生生，而而不不论论是是在在具具体体什什么么价价位位进进行行配配股股，都都可可以以按按照照上上述述的的清清算算原则进行清算。原则进行清算。5/17/202437第四节第四节权证与优先购股证权证与优先购股证l一、权证的定义与定价一、权证的定义与定价l二、优先配股证的价格二、优先配股证的价格5/17/202438一、权证的定义与定价一、权证的定义与定价l有有些些证证券券在在发发行行之之初初，通通过过附附带带一一种种有有权权在在一一段段约约定定时时间间之之后后，以以一一事事先先约约定定的的价价格格购购买买事事先先约约定定数数量量的的某某种种普普通通股股的的法法律律凭凭证证，来来提提高高发发行行物物对对投投资资者者的的吸吸引引力力。这这种种法法律律凭凭证证被被称称为为权权证证，虽虽然然在在发发行行之之初初，它它是是与与某某一一种种债债券券或或优优先先股股相相连连带带的的，但但一一经经发发行，它通常便脱离了发行物主体而被独立地交易了。行，它通常便脱离了发行物主体而被独立地交易了。l权权证证的的发发行行者者与与权权证证所所能能购购买买普普通通股股股股票票的的发发行行者者之之间间一一般般都都有有着着密密切切的的联联系系，它它们们可可能能是是同同一一家家公公司司或或隶隶属属于于同同一一公公司司集集团团。这这种种附附带带有有购购股股权权证证的的债债券券或或优优先先股股股股票票，由由于于其其可可能能以以一一个个较较低低的的价价格格买买到到普普通通股股股股票票，所所以以对对投投资资者者都都具具有有较较强强的的吸吸引引力力。购购买买者者可可以以根根据据自自己己的的判判断断或或需需要要，来来选选择择是是保保持持这这种种购买权利还是将其单独卖出。购买权利还是将其单独卖出。5/17/202439一、权证的定义与定价一、权证的定义与定价l权权证证包包括括事事先先约约定定的的履履约约价价格格SP，它它确确立立了了在在一一段段时时间间之之内内，持持有有者者有有权权以以什什么么样样的的价价格格来来购购买买普普通通股股股股票票。通通常常在在发发行行之之初初，这这个个事事先先约约定定的的履履约约价价格格要要稍稍高高于于同同期期股股票票的的市市场场价价格格。但但由由于于权权证证的的期期限限较较长长，有有几几年年的的，也也有有几几十十年年的的甚甚至至有有永永久久性性的的，所所以以，在在与与成成长长着着的的股股票票价价格格相相比比较较，权权证证固固定定的的履履约约价价格格仍仍受受到到投投资资者者的的青青睐睐。当当然然，权权证证对对投投资资者者的的这这种种吸吸引力是以相应普通股的较好信誉为保证的。引力是以相应普通股的较好信誉为保证的。l其其次次，权权证证规规定定了了其其持持有有者者有有权权购购买买股股票票的的数数量量S，于于是是一一份份权权证证的的权权价价，或或者者说说购购股股成成本本就就是是SSP，而而其其权权值值，或或者者说说购购股股回回报报应应该该为为SMP，其其中中MP为为股股票票市市价价。当当且且仅仅当当MPSP时时，也也即即SMPSSP时时，权权证证才才有有收收益益。当当然然这这是是理理论论上上的的分分析析，事事实实上上在相反的情况下，权证的交易也很活跃。在相反的情况下，权证的交易也很活跃。5/17/202440权证期限越长，潜在的价值越大权证期限越长，潜在的价值越大l权权证证一一般般可可为为持持有有者者带带来来收收益益杠杠杆杆的的好好处处，由由于于权权证证的的履履约约价价格格是是固固定定的的，所所以以只只要要权权证证不不是是马马上上就就要要到到期期的的话话，在在股股票票价价格格的的任任何何变变动动之之下下，权权证证价价格格变动的百分比都要大于股票价格变动的百分比。变动的百分比都要大于股票价格变动的百分比。l将将权权证证卖卖掉掉，持持有有者者便便可可得得到到一一个个超超过过权权证证当当前前价价值值的的贴贴水水，因因为为购购买买者者总总是是预预期期该该权权证证还还会会产产生生更更大大的的收收益益。但但是是，股股票票的的市市价价越越高高，则则这这部部分分超超过过权权证证本本身身价价值值的的贴贴水水就就越越小小。因因为为在在股股票票价价格格高高涨涨的的情情况况下下，一一般般投投资资者者对对股股票票未未来来收收益益的的预预期期总总是是要要逐逐渐渐降降低低的的。最最终终当当权权证证的的收收益益百百分分比比等等于于股股股股票票的的收收益益百百分分比比时时，权权证证将将实实现现其其最最大大的的价价值值，而而同同时时，那那部部分超过权证自身价值的贴水也就降为零了。分超过权证自身价值的贴水也就降为零了。5/17/202441权证有许多定价模型权证有许多定价模型l图图7.4.1给给出出了了权权证证的的定定价价图图解解，其其中中权权证证的的市市场场价价值值随随股股价价上上涨涨而而上上涨涨的的，但但其其成成长长属属于于渐渐进进型型的的。而而权权证证理理论论上上的的交交换换价价值值则则在在股股价价达达到到某某个个位位置置之之前前始终为负，因为此时权证的权值低于其权价。始终为负，因为此时权证的权值低于其权价。l在在权权证证的的到到期期日日，权权证证的的市市场场价价值值和和交交换换价价值值应应该该相相等等，因因此此，两两条条价价值值线线相相交交于于一一个个最最高高点点。权权证证的的真真实实价价格格线线应应位位于于权权证证市市场场价价值值线线与与交交换换价价值值线线所所围成的一个区域内。围成的一个区域内。l1967年，约翰年，约翰谢尔顿谢尔顿1证明了当股票价格大约证明了当股票价格大约是履约价格的是履约价格的3到到4倍时，权证能得到最大的价值。并倍时，权证能得到最大的价值。并据此提出了他自己的模型。据此提出了他自己的模型。1JohnP.Shelton(1967),“TheRelationofthePriceofaWarranttothePriceofItsAssociatedStock”,FinancialAnalystsJournal,Vol.23,No.4.5/17/202442权证的定价图解权证的定价图解5/17/202443权证的谢尔顿定价法权证的谢尔顿定价法l首首先先记记权权证证价价格格的的最最大大可可能能值值与与最最小小可可能能值值分分别别为为Vmax和和Vmin；l根据谢尔顿的假定，当根据谢尔顿的假定，当MP=4SP时，有：时，有：l(6.4.1)l权证的最小可能值应是其理论值：权证的最小可能值应是其理论值：l(6.4.2)l记记Z=Vmax-Vmin为贴水的可行区域；为贴水的可行区域；l权权证证的的真真实实价价格格线线应应位位于于其其市市场场价价值值线线与与交交换换价价值值线线之之间间，用用W来来代代表表权权证证的的真真实实价价格格落落于于区区域域Z的的某某个个位位置置，W应应是是由由权权证证价价格格上上限限到到其其下下限限距距离离的的一一个百分比；个百分比；5/17/202444发放股利会除息，对权证有负面影响发放股利会除息，对权证有负面影响l谢谢尔尔顿顿认认为为：权权证证的的期期限限长长短短、股股票票的的收收益益如如何何、以以及权证是否挂牌是影响权证价格的重要因素：及权证是否挂牌是影响权证价格的重要因素：l(6.4.3)lM部分为长寿因子，部分为长寿因子，M代表权证的有效月份数；代表权证的有效月份数；l0.17为挂牌因子，挂牌权证有此项，未挂牌无此项；为挂牌因子，挂牌权证有此项，未挂牌无此项；lD代表普通股的股利；而代表普通股的股利；而MP则是普通股的市价；则是普通股的市价；l权证的单价权证的单价R可通过可通过W来计算：来计算：l(6.4.4)l最后，权证的真实价值应为：最后，权证的真实价值应为：l(6.4.5)5/17/202445权证挂牌与否对定价影响也不小权证挂牌与否对定价影响也不小l由由(6.4.3)至至(6.4.5)式式可可知知：权权证证的的期期限限越越长长，则则权权证证的的真真实实价价格格就就越越高高；股股票票的的市市价价越越高高于于权权证证的的约约定定价价，则则权权证证的的真真实实价价格格就就越越高高；D/MP则则体体现现了了股股利利收收益益率率对对权权证证相相反反的的影影响响，这这是是因因为为股股利利收收益益率率越越高高，则则持持有有权权证证的的机机会会成成本本越越高高；另另外外，0.17这这个个经经验验性性系系数数对对权权证证是是否否挂挂牌牌这这一一因因素素可可能能对对权权证证真真实实价价格格所所施施加加的的影响也作出了修正。影响也作出了修正。l例如：美国的例如：美国的Montcraft公司权证允许其持有者以公司权证允许其持有者以每股每股$5.25美元的价格购买美元的价格购买2股其公司的股票，购买期限股其公司的股票，购买期限为为1982年年5月至月至1986年年12月月30日，到购买期开始时，该日，到购买期开始时，该权证交易价格为权证交易价格为$19.04美元，请问其真实价格为何？当美元，请问其真实价格为何？当时股票的市价为每股时股票的市价为每股$14.125美元，当期股利为每股美元，当期股利为每股$0.8美元，权证挂牌交易。美元，权证挂牌交易。5/17/202446权证定价实例权证定价实例l5/17/202447权证的价格与单价不同权证的价格与单价不同l而此时权证持有者的收益为：而此时权证持有者的收益为：lS(MP-SP)2($14.125$5.25)$17.75美元。美元。l权权证证持持有有人人可可以以选选择择继继续续持持有有，或或者者将将其其卖卖掉掉，得得到其价格到其价格$19.04美元与交易费用的差。美元与交易费用的差。l而而对对于于买买入入权权证证的的投投资资者者来来说说，其其购购入入权权证证的的成成本本为为$19.04美美元元左左右右。因因为为一一般般权权证证的的市市价价与与其其真真实实价价格格是是相相差差无无多多的的，当当然然另另外外还还要要考考虑虑交交易易费费用用。在在凭凭权权证证购购买买股股票票时时，投投资资者者还还要要支支出出成成本本为为$10.5美美元元，成成本本总总计计约约$29.54美美元元，而而所所购购股股票票市市值值为为$28.25美美元元，可可见见，如如果果购购入入权权证证后后马马上上购购股股对对投投资资者者来来说说并并不不合合算算，必须在股价后市看涨的情况下，购买权证方为理性投资。必须在股价后市看涨的情况下，购买权证方为理性投资。5/17/202448权证的得利区域权证的得利区域l对于即时交易而言，购买权证的得利区域为：对于即时交易而言，购买权证的得利区域为：l(6.4.6)l于是，由于是，由(6.4.1)至至(6.4.5)几个公式知道应有：几个公式知道应有：l(6.4.7)l所所以以，在在MPSP的的假假设设下下考考虑虑，应应有有WZV，即即VmaxVmin。可可见见，这这是是不不可可能能成成立立的的。这这就就证证明明了了前前面面的的结结论论，即即在在购购买买权权证证之之后后马马上上就就用用来来购购买买股股票票，其其投投资资成成本本要要大大于于其其投投资资回回报报，并并且且这这一一差差额额还还不不包包括括手续费和佣金。手续费和佣金。5/17/202449二、优先配股证的价格二、优先配股证的价格l 优优先先配配股股证证是是与与权权证证相相似似而而又又有有本本质质区区别别的的另另一一种种衍衍生生投投资资工工具具。说说他他们们类类似似，是是因因为为它它们们都都属属于于投投资资者者的的权权益益凭凭证证，都都可可以