第四章+并购课件

第四章第四章 并购并购P44P44理解兼并与收购的联系和区别理解兼并与收购的联系和区别掌握并购的类别与动因掌握并购的类别与动因了解并购的程序了解并购的程序掌握现金支付与股权支付的优缺点掌握现金支付与股权支付的优缺点掌握并购财务决策的原理掌握并购财务决策的原理12第一节第一节 并购概述并购概述4545一、并购的基本概念一、并购的基本概念（M&A)M&A)1 1、兼并、兼并并购并购2 2、收购、收购31 1、兼并（兼并（MergerMerger）2 2）广义）广义新设兼并：新设兼并：是指两个或是指两个或两个以上公两个以上公司通过兼并司通过兼并同时消失，同时消失，而在新基础而在新基础上一个新公上一个新公司，这个公司，这个公司叫新设公司叫新设公司。司。吸收兼并吸收兼并:是指在是指在两家或两家以上两家或两家以上的公司合并中，的公司合并中，其中一家公司因其中一家公司因吸收（兼并）了吸收（兼并）了其他公司而成为其他公司而成为存续公司的兼并存续公司的兼并形式。在这类合形式。在这类合并中存续公司仍并中存续公司仍然保持原有的公然保持原有的公司名称，被吸收司名称，被吸收公司不复存在。公司不复存在。Text1 1）概念：是指两家或多家的独立企业、公司合并组）概念：是指两家或多家的独立企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。更多的公司。控股合并：控股合并：企业通过企业通过产权交易获得产权交易获得其它其它企业的控制权，双方都企业的控制权，双方都保留原有的法人地位。保留原有的法人地位。42 2、收购（收购（Acquisition Acquisition）46461控股式控股式控股收购控股收购2购买式购买式全面收购全面收购3吸收式吸收式参股收购参股收购1 1）概念：）概念：是指一家企业用现金、债券或股票等是指一家企业用现金、债券或股票等购买另一家企业的购买另一家企业的股票或资产股票或资产，以获得对该企业的，以获得对该企业的控制权控制权的行为，其特点在于目标公司的行为，其特点在于目标公司经营控制权的经营控制权的转移转移，但，但目标公司法人地位目标公司法人地位并不消失并不消失。5二、兼并与收购的联系和区别（补充）二、兼并与收购的联系和区别（补充）一）一）区别区别v主体：主体：收购主体是收购人和目标公司股东，收购主体是收购人和目标公司股东，收购者可以是法人，也可以是自然人；收购者可以是法人，也可以是自然人；兼兼并并当事人为当事人为法人法人v后果：收购后果：收购主要是公司控股权的转移；而主要是公司控股权的转移；而兼并必然导致一方或多方公司的解散、兼并必然导致一方或多方公司的解散、法法人资格人资格的丧失。的丧失。6一）区别一）区别-2-2v债务承担：收购债务承担：收购以其控股比例承担原以其控股比例承担原有债权债务；有债权债务；兼并兼并由续存的公司承担由续存的公司承担v调整约束：调整约束：收购受收购受证券法证券法调整；调整；兼并受兼并受公司法公司法调整。调整。7二、兼并与收购的联系和区别二、兼并与收购的联系和区别二）联系二）联系v基本动因相同：基本动因相同：外部扩张外部扩张v交易对象相同：交易对象相同：产权产权8三、企业并购的动因三、企业并购的动因47-4947-49一）主要动因一）主要动因发展目标发展目标追求利润追求利润企业战略企业战略竞争压力竞争压力9 三、并购的动因与效应三、并购的动因与效应47-4947-49 品牌品牌企业知名度企业知名度市场份额市场份额行业地位行业地位规模规模成本成本获取获取资源资源预期预期并购动因并购动因廉价原材廉价原材料与劳力料与劳力二）具体动因二）具体动因多元化多元化经营协同效应经营协同效应1、10三、并购的动因与效应三、并购的动因与效应47-4947-49避税避税1企业价值增值企业价值增值3进入资本市场进入资本市场4投机投机5三）财务动因三）财务动因62财务预期效应财务预期效应筹资筹资财务协同财务协同效应效应2、11四、企业并购的风险四、企业并购的风险5252v规模风险规模风险【秦池秦池】v低成本扩张的决低成本扩张的决策风险策风险【丰田质丰田质量门量门】v多元化多元化风险风险【多多元化的问题元化的问题】12多元化并购多元化并购你怎么看待多元化并购？你怎么看待多元化并购？13 并购战略及影响因素并购战略及影响因素【补充补充】并购战略并购战略纵向一体化纵向一体化中心式多角化中心式多角化 复合多角化复合多角化 横向一体化横向一体化 14因素因素1：企业生命曲线：企业生命曲线15因素因素2：企业内部业务组合：企业内部业务组合？高低高低波士顿矩阵波士顿矩阵预预计计的的增增长长市场份额市场份额16（1 1）金牛（）金牛（cash cowscash cows）：）：低增长、高市场低增长、高市场份额。大量现金、但未来增长有限。份额。大量现金、但未来增长有限。（2 2）明星（）明星（starsstars）：）：高增长、高市场份额。高增长、高市场份额。快速增长、需高投入。快速增长、需高投入。（）问号（）问号（question marksquestion marks）：）：高增长、高增长、低市场份额。投机性、风险性产品，可能低市场份额。投机性、风险性产品，可能利润很高，但市场份额小。利润很高，但市场份额小。（）瘦狗（）瘦狗（dogsdogs）：）：低增长、低市场份额。低增长、低市场份额。无希望无希望。17新加入者的威胁新加入者的威胁替代品或服务的威胁替代品或服务的威胁买方的议价能力买方的议价能力供应者的供应者的议价能力议价能力因素因素3:3:五种力量的较量五种力量的较量18多元化并购，你的选择？多元化并购，你的选择？19多元化并购多元化并购主营主营业务业务以主营业务为中心，向关联领域发展以主营业务为中心，向关联领域发展20多元化并购多元化并购多元化的进攻和撤退多元化的进攻和撤退主营主营领域领域拓展拓展领域领域21总结总结v多元化量力而行多元化量力而行v进进攻型多元化：离主业攻型多元化：离主业近近较好较好v防防守型多元化：守型多元化：远远离主业离主业22一、并购的运作形式一、并购的运作形式 第二节第二节 并购的运作形式及程序并购的运作形式及程序5353一）产业一）产业特征特征横向并购横向并购纵向并购纵向并购混合并购混合并购 指生产同类产品，指生产同类产品，或生产工艺相近或生产工艺相近的企业之间的并购的企业之间的并购指生产过程或经营指生产过程或经营环节相互衔接、密切环节相互衔接、密切联系的企业之间，或者联系的企业之间，或者具有纵向协作关系的具有纵向协作关系的专业化企业专业化企业之间的并购。之间的并购。指横向兼并和纵向指横向兼并和纵向兼并相结合的企业兼并相结合的企业兼并兼并 23青岛啤酒集团的并购青岛啤酒集团的并购v1996年2001年短短五年间，青啤就一口气曾吞下47家公司，生产量由35万吨升至251万吨，市场占有率也由此前的3%升至2001年的11%。v从2008年开始，“青岛啤酒”开始新一轮扩张：参股烟台啤酒、收购趵突泉啤酒。2010年收购太原嘉禾啤酒、山东银麦啤酒，斥资近20亿元洽购西湖啤酒45%股权24武钢并购昆钢武钢并购昆钢v始建于1939年的昆钢，目前已具备年产近600万吨钢产能。昆钢虽具有区域资源(丰富的矿石、煤炭资源)和区域市场(靠近东南亚、南亚)优势，但由于整体规模不大、产品结构不太合理，难以适应日趋激烈的竞争。武钢在资金、技术、管理、规模等方面优势明显，但地处内陆，矿石等运输成本较大。25美的并购美的并购26腾讯并购腾讯并购27二）二）按按并并购购价价款款现金支付型现金支付型换股并购性换股并购性零成本收购型零成本收购型划拨型划拨型债权支付型债权支付型28现金购买资产现金购买资产/股权股权v09.609.6月成都传媒集团月成都传媒集团旗下上市公司博瑞传旗下上市公司博瑞传播以人民币播以人民币44,100.00 44,100.00 万元收购万元收购成都梦工厂网络信息成都梦工厂网络信息有限公司有限公司100%100%股权。股权。29东方航空换股吸收上海航空东方航空换股吸收上海航空v 首次审议本次换股吸收合并事项的董事会决议公告日前（09.7.13）20各交易日的股票交易均价v东方航空5.28元/股v上海航空5.5元/股v25%风险溢价v换股比例为1:1.330v双鹤药业第一大股东北京制药厂为解决自身历史债务问题，特决定并入兄弟企业北京万辉药业集团。v万辉药业以承债式兼并北京制药厂，取消北药厂的法人资格，北药厂原持有的双鹤药业17524万股，占总股本57.33%的股份，转由万辉药业持有，万辉药业成为双鹤药业的第一大股东。北京万辉药业集团与北京制药厂承债式北京万辉药业集团与北京制药厂承债式并购并购 20002000，（利息，（利息2.62.6亿，亿，5 5年还本）年还本）31三）并购后的法律状态三）并购后的法律状态四）按是否友好协商四）按是否友好协商吸收合并型吸收合并型新设法人型新设法人型敌意敌意善意善意控股型控股型32五）是否通过证券交易所五）是否通过证券交易所六）并购行为的角度六）并购行为的角度协议并购协议并购要约并购要约并购间接并购间接并购直接并购直接并购33整体整体部分部分杠杆杠杆非杠杆非杠杆七）范围七）范围八）资金来源八）资金来源34二、企业并购的一般程序二、企业并购的一般程序二、企业并购的一般程序二、企业并购的一般程序585835二、并购的程序二、并购的程序准备准备执行执行整合整合公司的自我评估公司的自我评估备选目标基本情况分析备选目标基本情况分析公司并购依据分析公司并购依据分析公司并购可能性分析公司并购可能性分析收购融资安排收购融资安排36并购的调查-目标公司的选择行业分析行业分析 1.1.行业的基本情况分析行业的基本情况分析 2.2.并购双方所属的行业分析并购双方所属的行业分析 总体状况（总体状况（有增长前景增长快的）有增长前景增长快的）竞争结构状况（市场占有率高）竞争结构状况（市场占有率高）行业内的战略集团状况行业内的战略集团状况互补互补平行平行交叉交叉37并购的调查-目标公司的选择2 2、营运状况的调查分析、营运状况的调查分析-兼并方兼并方的动机与策略需要的动机与策略需要 扩展市场扩展市场现有营销与销售组织与网络现有营销与销售组织与网络主要客户及分布状况主要客户及分布状况客户满意度与购买力客户满意度与购买力主要竞争对手的市场占有率主要竞争对手的市场占有率产品质量、竞争力、研发能力产品质量、竞争力、研发能力与公司的配合度与公司的配合度原有的供应商与客户的流失可能性原有的供应商与客户的流失可能性38并购的调查并购的调查-目标公司的选择目标公司的选择 2 2、营运状况的调查分析、营运状况的调查分析-兼并方的动机兼并方的动机与策略需要与策略需要 利用现有利用现有设施设施现有设施的产权现有设施的产权使用情况使用情况帐面价值和重置价值帐面价值和重置价值其他用途其他用途比较比较39并购的调查并购的调查-目标公司的选择目标公司的选择3 3、财务会计的调查分析、财务会计的调查分析 （1 1）股本规模与股本结构）股本规模与股本结构 （2 2）股票市场价格分析）股票市场价格分析 （3 3）财务状况分析）财务状况分析-比较主要业务部比较主要业务部门最近几年的财务比率、分析资产负债表、利门最近几年的财务比率、分析资产负债表、利润表和现金流量表，并预测未来润表和现金流量表，并预测未来4 4、税收的调查分析、税收的调查分析5 5、人力资源与劳资关系的调查分析、人力资源与劳资关系的调查分析 40兼并收购的调查-目标公司的选择6 6、法律分析、法律分析7 7、文化包容度分析、文化包容度分析 （1 1）吸纳式文化整合模式）吸纳式文化整合模式 （2 2）分离式文化整合模式）分离式文化整合模式 （3 3）渗透式文化整合模式）渗透式文化整合模式 （4 4）文化消亡式整合模式）文化消亡式整合模式8 8、其他因素的调查分析、其他因素的调查分析 41并购背后隐藏的是战略并购背后隐藏的是战略v法法国国施施耐耐德德在在中中国国的的购购并战略并战略 法国施耐德公司是国际知名的电气法国施耐德公司是国际知名的电气跨国公司，近几年来在中国经过充跨国公司，近几年来在中国经过充分的战略情报研究和战略保障准备分的战略情报研究和战略保障准备之后，开始在中国实施购并战略。之后，开始在中国实施购并战略。在中国的购并战略是其全球战略在中国的购并战略是其全球战略的一部分的一部分,其全球范围的战略安排是其全球范围的战略安排是法国控制品牌和专利权，中国生产法国控制品牌和专利权，中国生产、北美及欧洲销售。、北美及欧洲销售。42法国施耐德在中国的购并战略v1 1、并购目的、并购目的 成为中国最大的电气生产企业，形成一定垄断地位。成为中国最大的电气生产企业，形成一定垄断地位。v2 2、并购思路、并购思路v 由西到东，施耐德以购并山西宝光集团为第一站，由西到东，施耐德以购并山西宝光集团为第一站，以中国西部为中心向外辐射。然后由西到东，到烟台的东以中国西部为中心向外辐射。然后由西到东，到烟台的东方电子和温州的德力西。方电子和温州的德力西。v3 3、购并策略、购并策略 在购并活动中，除了品牌和专利权外，施耐德公司的在购并活动中，除了品牌和专利权外，施耐德公司的策略非常灵活，对购并对象提出的各种条件都先答应，然策略非常灵活，对购并对象提出的各种条件都先答应，然后再做部分方案调整，这使中国企业感到很容易接受。后再做部分方案调整，这使中国企业感到很容易接受。对于拒绝并购的，则施以知识产权保护打压。如在与对于拒绝并购的，则施以知识产权保护打压。如在与低压电器巨头正泰集团谈判不成，而正泰与美国通用电气低压电器巨头正泰集团谈判不成，而正泰与美国通用电气靠近时，施耐德公司就对其施以法律阻击。靠近时，施耐德公司就对其施以法律阻击。43战略启示v 针对中国成为世界加工厂和世界经济的有力推动者之一针对中国成为世界加工厂和世界经济的有力推动者之一的趋势不断加强，法国施耐德公司开始着手在中国的购并的趋势不断加强，法国施耐德公司开始着手在中国的购并战略。战略。v施耐德的并购不是一时的经营性的，而是战略性的；施耐德的并购不是一时的经营性的，而是战略性的；v不是单纯提高竞争力，而是从自身发展周期来考虑；不是单纯提高竞争力，而是从自身发展周期来考虑；v在实施战略购并之前，进行战略情报分析研究，而不限于在实施战略购并之前，进行战略情报分析研究，而不限于市场信息分析，进行了战略预见，而不是供求预测。市场信息分析，进行了战略预见，而不是供求预测。44注意：专业性中介机构的介入v企企业业在在购购并并过过程程中中，可可以以完完全全依依靠靠自自身身的的力力量量来来完完成成所所有有的的购购并并交交易易，但但根根据据国国际际惯惯例例，一一般般会会借借助助于于专专业业性性的的中中介机构。介机构。v来来自自专专业业性性中中介介机机构构的的购购并并专专家家一一般般包包括括投投资资银银行行家家、购购并并律律师师、注注册册会会计计师师、资资产产评评估估师师、购购并并经经营营专专家家和和购购并并金融专家等。金融专家等。v如如专专业业的的购购并并律律师师的的介介入入，将将有有助助于于购购并并企企业业分分析析企企业业购购并并的的法法律律环环境境，审审查查购购并并方方式式的的法法律律效效益益和和风风险险，建建议议公公司司合合法法化化存存在在的的内内、外外法法律律结结构构，调调查查相相关关的的公公司司法法、税税法法、证证券券法法、反反不不正正当当竞竞争争法法、国国有有资资产产管管理理法法等等法法律律、法规等。法规等。45并购的程序并购的程序准备准备执行执行整合整合评估和评估和收购定价收购定价收购谈判，签订合同收购谈判，签订合同收购合同的履行收购合同的履行发布收购公告发布收购公告46并购程序之整合并购程序之整合准备准备执行执行整合整合47第三节第三节第三节第三节 并购的相关决策并购的相关决策并购的相关决策并购的相关决策一、并购价格决策一、并购价格决策企业并购价格的影响因素企业并购价格的影响因素1 1 1 1目标企业的评估价值目标企业的评估价值目标企业的评估价值目标企业的评估价值3 3 3 3产权市场的供求状况产权市场的供求状况产权市场的供求状况产权市场的供求状况 4 4 4 4企业未来经营环境的变化企业未来经营环境的变化企业未来经营环境的变化企业未来经营环境的变化 2 2 2 2并购双方在市场和并购中的地位并购双方在市场和并购中的地位并购双方在市场和并购中的地位并购双方在市场和并购中的地位 5 5 5 5并购双方的谈判技巧并购双方的谈判技巧并购双方的谈判技巧并购双方的谈判技巧 48企业价值评估企业价值评估 价值基础法价值基础法价值基础法价值基础法（2 2 2 2）（1 1 1 1）以证券的市场价格为依据的市场价值以证券的市场价格为依据的市场价值以证券的市场价格为依据的市场价值以证券的市场价格为依据的市场价值 以成本为基础的账面价值调整法以成本为基础的账面价值调整法以成本为基础的账面价值调整法以成本为基础的账面价值调整法（4 4 4 4）（3 3 3 3）续营价值法续营价值法续营价值法续营价值法 以价值为基础的以价值为基础的以价值为基础的以价值为基础的清算清算清算清算价值法价值法价值法价值法1 1、价值基础法、价值基础法（4 4 4 4）公平价值法公平价值法公平价值法公平价值法492 2、现金流量折现法（、现金流量折现法（DCFDCF）v其其基基本本原原理理是是一一家家企企业业的的价价值值等等于于该该企企业业预预期期在在未未来来所所产产生生的的全全部部现现金金流流量量的的现现值值总总和和，它它是是国国际上评估企业价值最基本的方法。际上评估企业价值最基本的方法。vV V代代表表目目标标公公司司现现在在价价值值；CFCFt t是是第第t t年年的的预预期期增增加加的的现现金金流流量量；K K是是考考虑虑了了投投资资风风险险后后的的折折现现率率；n n是投资持续的年数；是投资持续的年数；503、账面价值法（Book Value)资产的历史价值减去折旧以后的价值资产的历史价值减去折旧以后的价值 ，即账面净，即账面净值值 。v优点优点:账面价值可以从财务报表中直接获得账面价值可以从财务报表中直接获得,运运用简单；用简单；v缺点缺点:不能反映高成长型的公司的内在价值不能反映高成长型的公司的内在价值.如如生物技术生物技术,信息技术领域高成长性公司由于其重要信息技术领域高成长性公司由于其重要价值驱动因素按照会计准则难以核算价值驱动因素按照会计准则难以核算,资产帐面价资产帐面价值相对较低值相对较低,但这些公司股票市场价值却很高。但这些公司股票市场价值却很高。514 4、市盈率法、市盈率法(P/E)P/E)v市盈率市盈率(P/E)=P/E)=每股价格每股价格/每股收益每股收益市盈率代表了投资回收期的一种计量方式市盈率代表了投资回收期的一种计量方式,每股价格每股价格代表投资股票的成本代表投资股票的成本,每股收益代表投资每年可产生的利每股收益代表投资每年可产生的利润润,市盈率越高市盈率越高,投资回收期越长。投资回收期越长。v优点优点:简单且易于使用简单且易于使用,金融市场上有大量金融市场上有大量“可比可比”资产进资产进行交易行交易.v缺点缺点:可比公司与目标公司不仅在历史数据上具有可比性，可比公司与目标公司不仅在历史数据上具有可比性，还要在未来的还要在未来的风险风险和和成长性成长性等方面具有可比性；市盈率法等方面具有可比性；市盈率法过于依赖于会计利润，易受会计信息失真的干扰；此外还过于依赖于会计利润，易受会计信息失真的干扰；此外还有市场投机的影响。有市场投机的影响。52主要的并购价值主要的并购价值确定方法确定方法主要的观点主要的观点需注意的问题需注意的问题贴现模式贴现模式是是购买者所要者所要购买的企的企业整体整体所能所能带来的一系列来的一系列“未来利益未来利益”的和。用的和。用贴现模式来确定企模式来确定企业的价的价值在理在理论上是完美的上是完美的 目目标企企业的估价要解决四个方面的的估价要解决四个方面的问题：相关：相关现金流量的金流量的预测、预测期的确定、期的确定、终值的确定和折的确定和折现率的率的确定确定 重置成本模重置成本模式式根据根据资产成新率和功能成新率和功能变化等，化等，对单项资产评估价估价值，在此基，在此基础上加上加总以得出全部以得出全部资产的价的价值，再从目，再从目标企企业的的总价价值中中减去减去债务的价的价值 容易忽容易忽视无形无形资产的价的价值，在并，在并购的的评估中，必估中，必须对无形无形资产的价的价值重新估价重新估价 3 3市价模式市价模式通通过市市场调查，选择一个或几一个或几个与并个与并购对象相同或者象相同或者类似的似的资产或者交易作或者交易作为比比较对象，象，分析比分析比较对象的成交价格和交象的成交价格和交易条件，易条件，进行行对比比调整，估算整，估算出目出目标企企业价价值 运用市运用市场模式的前提是：股票市模式的前提是：股票市场或者并或者并购市市场发达、有效、交易活达、有效、交易活跃。4 4清算价格模清算价格模式式根据企根据企业破破产清算清算时资产的可的可变现价价值，评定重估价定重估价值 主要用于主要用于对破破产企企业资产的的评估估 53二、企业并购支付方式决策二、企业并购支付方式决策二、企业并购支付方式决策二、企业并购支付方式决策P79P79P79P79支付支付方式方式541 1、现金支付、现金支付对目标企业股东而言u得到确定的收益；u当期的所得税负也增大当期的所得税负也增大对并购方而言u 股权结构不受影响、控制权不被稀释u 负担沉重552 2、股权支付、股权支付v并购公司不需支付大量现金并购公司不需支付大量现金v换股则可实现股东的顺利转换换股则可实现股东的顺利转换v增发新股使原有股权结构受影响增发新股使原有股权结构受影响563 3、综合证券支付方式、综合证券支付方式v公司债券公司债券v认股权证认股权证v可转换债券可转换债券v无表决权的优先股无表决权的优先股57三、并购财务决策分析原理【补充】一）并购可行性一）并购可行性当并购活动能够增加企业的价值，为企业带来净收当并购活动能够增加企业的价值，为企业带来净收益时，这种并购活动才是可行的。益时，这种并购活动才是可行的。1 1、并购的收益、并购的收益【（）】并购的收益是指并购后企业的价值并购的收益是指并购后企业的价值()大于并购前并购方和被并购方作为两个单独行大于并购前并购方和被并购方作为两个单独行动的法律实体的价值动的法律实体的价值(和和 )之和的差之和的差额。额。如果为正值，则并购从经济上是可行的。如果为正值，则并购从经济上是可行的。582、并购的成本v【】v 并购方企业发生的成本是指因并购而发生并购方企业发生的成本是指因并购而发生的全部支出（的全部支出（TCTC）减去所获得的被并购企业的价）减去所获得的被并购企业的价值以后的差额。并购方因并购而发生的全部支出值以后的差额。并购方因并购而发生的全部支出包括：（）并购过程中支付的各种费用，如咨包括：（）并购过程中支付的各种费用，如咨询费、评估费、谈判过程中的支出等，记为；询费、评估费、谈判过程中的支出等，记为；（）并购方企业并购被并购方企业而支付的价（）并购方企业并购被并购方企业而支付的价款（在现金支付下为支付的具体现金数额，在换款（在现金支付下为支付的具体现金数额，在换股下为发行的新股的市场价值，或者称为约当现股下为发行的新股的市场价值，或者称为约当现金数额）记为金数额）记为 593、并购双方的净收益v并购方的净收益为并购方的净收益为 v被并购方的净收益为被并购方的净收益为 60例子例子v已知某并购活动中已知某并购活动中PVA=200PVA=200万，万，PVB=140PVB=140万，万，PVAB=500PVAB=500万；万；C1=5C1=5万，万，C2=180C2=180万，请问该并购是万，请问该并购是否可行？否可行？1 1、并购的收益、并购的收益（）（）=500-(200+140)=160(500-(200+140)=160(万万)2 2、并购的成本、并购的成本 =180+5-140=45=180+5-140=45（万）（万）613 3、并购双方的净收益、并购双方的净收益 =160-45=115(=160-45=115(万万)=180-140=40(=180-140=40(万万)v由此可见，并购活动的经济收益为由此可见，并购活动的经济收益为160160万，万，其中并购方其中并购方A A的净收益为的净收益为115115万，被并购方万，被并购方B B的净收益为的净收益为4040万，可见该并购活动对双方万，可见该并购活动对双方均有利，因此，应该实行并购。均有利，因此，应该实行并购。62二二)并购的理论价格区间并购的理论价格区间1、用现金支付的财务决策 （，）v 如果并购的有关信息双方均了解，并购的付款额介于该区间之内时，从理论上讲并购的实现是可能的。但具体价格应为多少，还取决于并购过程中的具体情况和双方的谈判能力。63现金并购价格决策现金并购价格决策64财务决策的主要内容为并购企业要财务决策的主要内容为并购企业要发行多少新股发行多少新股来交换被并购企业的股票来交换被并购企业的股票。即换股的比例问题。即换股的比例问题。(1)(1)以并购对股东拥有的股票总价值的影响来决以并购对股东拥有的股票总价值的影响来决策换股比例策换股比例 考虑并购财务决策分析的原理，考虑并购财务决策分析的原理，只有只有当并购后并当并购后并购双方企业的股东所拥有的股票价值大于并购前购双方企业的股东所拥有的股票价值大于并购前的价值时，双方才能达成并购协议，的价值时，双方才能达成并购协议，因此换股比因此换股比例应使双方均得利。例应使双方均得利。（二）以并购对每股收益（二）以并购对每股收益(并购初期和长期并购初期和长期)的影的影响来决策换股比例响来决策换股比例（三）并购对股票市价的影响（三）并购对股票市价的影响在对股票收购进行财务决策时，应综合考虑上述在对股票收购进行财务决策时，应综合考虑上述三方面的因素，三方面的因素，收购成功的收购成功的关键关键在于维持高的市在于维持高的市盈率，这又依赖于协同效应盈率，这又依赖于协同效应(是由被并购企业在并是由被并购企业在并购后所带来的现金流量的增量所决定的，即并购购后所带来的现金流量的增量所决定的，即并购收益为正收益为正)的产生。的产生。2、用股票并购的财务决策65v（2 2）以并购对每股收益）以并购对每股收益(并购初期和长期并购初期和长期)的影响来决策换股比例的影响来决策换股比例v（3 3）并购对股票市价的影响）并购对股票市价的影响v在对股票收购进行财务决策时，应综合考在对股票收购进行财务决策时，应综合考虑上述三方面的因素，虑上述三方面的因素，收购成功的收购成功的关键关键在在于维持高的市盈率，这又依赖于协同效应于维持高的市盈率，这又依赖于协同效应(是由被并购企业在并购后所带来的现金流是由被并购企业在并购后所带来的现金流量的增量所决定的，即并购收益为正量的增量所决定的，即并购收益为正)的产的产生。生。66第四节第四节 并购后的整合并购后的整合一、文化整合一、文化整合（一）企一）企业文化整合的策略和模式文化整合的策略和模式 v1 1、吸收型（注入型）、吸收型（注入型）文化同化文化同化v2 2、保留型（平行型）、保留型（平行型）文化同化文化同化v3 3、整合型、整合型文化文化转化化 v4 4、反并购型、反并购型文化同化文化同化67v二、人力资源整合v三、生产经营整合v四、资产债务整合并购整合的两个案例u格林柯尔整合美菱u海尔集团兼并红星电器68并购整合的范例：思科的购并艺术v思科成立于1984年，目前已经成为引领当今世界Internet网络互联产品的巨头，互联网上80以上的骨干路由器均来自思科。v在美国财富杂志推出2004年全美“最受推崇的公司”排行榜中，思科系统公司以其稳健的财务状况和经营管理方面的卓越表现排至第2位，此外还拥有信息产业“最吸引员工的公司”，以及“全球最有价值的公司”称号。69购并整合的范例：思科的购并艺术v作为一家新兴高科技公司，思科并没有像其他传统企业一样耗费巨资建立自己的研发队伍，而是把整个硅谷当作自己的实验室，采取的策略采取的策略就是收购面向未来的新技术和开发人员，从而迅速建立起自己的研究与开发体系。v在过去的9年多时间里，思科成功地收购了80多家公司。成功的收购策略不仅推动了思科的高速成长，使其先后超越英特尔和微软等成为全球最有价值的公司，而且改变了硅谷的技术精英们对自主研发与收购的看法。思科已经成为高科技领域中成功实施并购战略的一个样板，并得到了“并购发动机”的美誉。70购并整合的范例：思科的购并艺术购并整合的范例：思科的购并艺术v 思科的并购战略得以成功，在很大程度上归功于它们对被并购企业在并购前的考察以及并购后的整合。思科公司人力资源部总监巴巴拉贝克甚至认为除非一家公司的文化、管理做法、工资制度与思科公司类似，否则即使对公司很重要也不会考虑收购。思科公司掌门人钱伯斯为购并定了五条五条“法则法则”：兼并对象必须与思科发展方向相同或角色互补；被兼并公司员工能成为思科文化的一部分；被兼并公司的长远战略要与思科吻合；企业文化和气质特征与思科接近；地理位置接近思科现有产业点。71购并整合的范例：思科的购并艺术购并整合的范例：思科的购并艺术v公司总裁钱伯斯曾经说：公司总裁钱伯斯曾经说：“如果你希望从你的公司购买中获取如果你希望从你的公司购买中获取551010倍的回报，显然它不会来自今天已有的产品，你需要做的是，倍的回报，显然它不会来自今天已有的产品，你需要做的是，留住那些能够创造这种增长的人留住那些能够创造这种增长的人与其说我们在并购企业，不与其说我们在并购企业，不如说我们是在并购人才。如说我们是在并购人才。”每次收购公司，钱伯斯都要从人力每次收购公司，钱伯斯都要从人力资源部抽人加入收购班子。资源部抽人加入收购班子。v思科认为对其威胁最大的并不是网络竞争中的老对手，而是不断思科认为对其威胁最大的并不是网络竞争中的老对手，而是不断增多的、咄咄逼人的小型创新公司，因为这些公司往往拥有顶级增多的、咄咄逼人的小型创新公司，因为这些公司往往拥有顶级的技术开发人员，所以在实施其并购战略时思科往往将并购的目的技术开发人员，所以在实施其并购战略时思科往往将并购的目标瞄准新兴的标瞄准新兴的ITIT企业。企业。v 在思科的雇员中，最具特色的是被兼并的公司的员工，其在思科的雇员中，最具特色的是被兼并的公司的员工，其全球现有的全球现有的3 3万多名员工中，万多名员工中，3030来自被兼并的公司。思科坚持来自被兼并的公司。思科坚持把把并购公司员工的续留率作为衡量一次并购是否成功的第一条标准。并购公司员工的续留率作为衡量一次并购是否成功的第一条标准。72购并整合的范例：思科的购并艺术始终将人员的整合放在购并活动的首位。始终将人员的整合放在购并活动的首位。在正式购并开始前公司就专门组织一个SWAT小组来研究同化工作的每一个细节，尤其针对人员整合做大量准备工作。v以思科公司1998年收购Cerent公司为例，在公司接管后的两个月内，每个Cerent公司的员工都有工作，有头衔，都知道奖励办法和福利待遇，并能直接与思科公司内部的网站链接。这次购并最终获得巨大的成功，使得思科公司成为光通信网络设备市场中的新贵，为思科带来了25亿美元的年收入。Cerent公司的400名员工中只有4人离开了公司。73第五节第五节 跨国并购跨国并购74本章小结本章小结v1 1、兼并与收购的联系和区别、兼并与收购的联系和区别v2 2、并购的类别、并购的类别v3 3、并购的程序、并购的程序v4 4、并购的现金支付方式与股权支付方、并购的现金支付方式与股权支付方式的优缺点式的优缺点v5 5、并购的财务决策原理、并购的财务决策原理75期末考试小组作业分阶段之前两部分期末考试小组作业分阶段之前两部分v以小组为单位寻找近以小组为单位寻找近7 7年之类（年之类（04-1104-11年）年）发生的企业并购案，从以下几个方面进行：发生的企业并购案，从以下几个方面进行：v一、并购事件（时间、地点、何事发生）一、并购事件（时间、地点、何事发生）v二、并购过程（准备、执行、整合）二、并购过程（准备、执行、整合）76