《风险与收益》课件

11 第 四 章 风 险 与 收 益引 言 ： 利 润 是 企 业 有 能 力 承 担 风 险 的 结 果 ， 商 业 存在 的 理 由 是 承 担 风 险 。学 习 目 标 : 风 险 无 处 不 在 ， 原 因 千 差 万 别 ， 可 从 不同 角 度 理 解 风 险 内 涵 和 风 险 类 别 。 如 果 风 险 不 能 衡 量 ， 就不 能 管 理 。 要 掌 握 风 险 计 算 方 法 和 风 险 转 化 收 益 模 型 。 资本 资 产 定 价 模 型 是 典 型 的 风 险 转 化 收 益 模 型 ， 要 掌 握 其 丰富 的 内 涵 ， 做 好 资 产 组 合 策 略 ， 控 制 组 合 风 险 。 12 第 四 章 风 险 与 收 益第 一 节 风 险 概 述 第 二 节 投 资 项 目 风 险 与 收 益 第 三 节 资 产 组 合 风 险 与 收 益 13 一 、 风 险 内 涵 ：从 金 融 角 度 ： 风 险 是 指 实 际 结 果 比 预 期 的 还 要 坏 的 状 况 。或 是 指 得 到 的 收 益 率 低 于 政 府 债 券 投 资 收 益 率 的 可 能 性 。从 财 务 角 度 ： 风 险 是 发 生 财 务 损 失 的 可 能 性 。从 数 学 角 度 ： 在 预 期 收 益 率 周 围 的 实 际 收 益 率 分 布 情 况 。一 是 与 未 来 有 关 ； 二 是 不 确 定 性 ； 三 是 发 生 损 益 。 风 险 是 事 件 本 身 的 不 确 定 性 ， 具 有 客 观 性 ； 风 险 的 大 小 随 时 间 延 续 而 变 化 ， 是 “ 一 定 时 期 内 ” 的 风险 ； 在 财 务 领 域 对 风 险 和 不 确 定 性 不 作 区 分 ， 把 风 险 理 解 为可 测 定 概 率 的 不 确 定 性 ； 风 险 可 能 给 投 资 人 带 来 超 出 预 期 的 收 益 ， 也 可 能 带 来 超出 预 期 的 损 失 。第 一 节 风 险 概 述 14 二 、 风 险 与 理 财表 4-1： 行 业 风 险 与 理 财指 标 零 售 业 航 空 业 不 动 产 业 制 药 业投 资 与 投 机 投 资 级 82%，投 机 级 18% 投 资 级 24%，投 机 级 76% 投 资 级 90%，投 机 级 10% 投 资 级 78%，投 机 级 22%经 营 风 险 高 低 高 高财 务 风 险 低 高 低 低经 营 定 性 因素 1.规 模 、 地理 位 置 、 品牌 信 誉 2.定 价 、 价值 和 服 务 状况3.监 管 环 境 1.市 场 状 况（ 占 有 率 ）2.容 量 利 用 率3.飞 机 状 况1.成 本 控 制 1.资 产 质 量 、位 置1.承 租 人 数 量2.租 赁 结 构3.国 家 标 准 1.研 发 方 案2.产 品 组 合1.专 利 期 限 15 三 、 风 险 收 益 模 型收 益 可 以 表 达 为 收 益 或 者 收 益 率 ， 也 可 以 表 述 为 净 现 值 、 债券 到 期 收 益 率 、 股 票 收 益 率 、 利 率 汇 率 等 等 。 在 使 用 财 务 收益 概 念 后 ， 风 险 衡 量 实 际 上 变 成 了 对 财 务 收 益 波 动 性 的 测 量 。（ 1） 模 型 能 够 应 用 于 所 有 资 产 的 风 险 衡 量 ， 而 不 只 是 一 种 特别 资 产 风 险 的 衡 量 。（ 2） 模 型 能 够 清 楚 说 明 哪 些 风 险 是 可 以 得 到 风 险 补 偿 的 ， 哪些 是 不 可 以 的 ， 并 能 提 供 说 明 的 理 由 。 （ 3） 模 型 应 该 提 供 标 准 的 风 险 衡 量 指 标 。 （ 4） 模 型 能 够 将 风 险 衡 量 转 化 为 收 益 率 。 （ 5） 模 型 不 仅 能 有 效 地 过 去 的 收 益 率 ， 而 且 能 够 很 好 地 预 测 将 来 的 预 期 收 益 率 。 16 四 、 风 险 类 型1.市 场 风 险 与 公 司 特 有 风 险市 场 风 险 或 系 统 风 险 或 不 可 分 散 风 险 是 影 响 所 有 企 业 的 风 险 。公 司 特 有 风 险 是 指 企 业 的 特 有 事 项 造 成 的 风 险 所 产 生 的 风 险 。 2.经 营 风 险 与 财 务 风 险经 营 风 险 是 由 于 生 产 经 营 方 面 原 因 给 企 业 盈 利 带 来 的 不 确 定 性 。 财 务 风 险 是 企 业 举 债 经 营 给 企 业 带 来 的 不 能 清 偿 到 期 债 务 风 险 。 3.波 动 风 险 与 违 约 风 险 （ 金 融 领 域 ）价 格 波 动 性 是 金 融 产 品 的 主 要 风 险 。违 约 风 险 被 用 来 描 述 一 笔 债 务 不 能 偿 还 的 可 能 性 。 17 例 4-1： 假 定 公 司 从 银 行 借 款 10万 元 ， 年 利 率 为 10%，期 限 1年 ， 为 简 化 问 题 ， 将 借 款 只 分 为 完 全 偿 还 和 完全 不 偿 还 两 种 情 形 ， 银 行 估 计 公 司 完 全 偿 还 贷 款 的可 能 性 为 95%， 估 计 违 约 风 险 溢 价 的 大 小 ？预 期 1年 后 如 果 公 司 完 全 还 款 ， 收 回 现 金 流 为 11万 元 ， 如 完全 不 能 偿 还 ， 预 期 收 回 现 金 流 =0 5%+11 95%=10.45万 元 ，预 期 收 益 率 =（ 10.45-10） /10=4.5%,借 款 承 诺 的 收 益 率 为10%， 预 期 收 益 率 为 4.5%， 违 约 风 险 溢 价 =10%-4.5%=5.5%。与 虚 拟 资 产 的 波 动 风 险 没 有 关 系 ， 只 是 违 约 风 险 。 18 第 二 节 投 资 项 目 风 险 与 收 益一 、 风 险 衡 量 ni ii pkk 1预 期 投 资 收 益 率k 个 可 能 的 实 际 收 益 率第 iki 现 的 概 率个 可 能 的 实 际 收 益 率 出第 ipi 预 期 收 益 率 是 随 机 变 量 实 际 收 益 率 的 均 值 。 对 于 项 目 投 资 风 险收 益 率 的 评 估 来 说 ， 我 们 所 要 计 算 的 期 望 值 即 为 预 期 收 益 率 ， 预期 收 益 率 的 计 算 公 式 为 ：n可 能 结 果 的 总 数 。 19 例 4-2： ABC公 司 拟 投 资 900万 元 于 小 型 计 算 机 项 目 ， 有 两 个投 资 项 目 A和 B的 可 能 收 益 与 概 率 分 布 如 表 4-1所 示 .试 计 算 投资 项 目 A和 B的 预 期 收 益 率 。表 4-1： 投 资 项 目 收 益 与 概 率 分 布项 目 A 项 目 B概 率 收 益 （ 万 元 ） 概 率 收 益 （ 万 元 ）0.05 800 0.25 2000.90 1000 0.50 10000.05 1200 0.25 1800项 目 A预 期 收 益 =0.05 800+0.9 1000+0.05 1200 1000万元项 目 B预 期 收 益 =0.25 200+0.5 1000+0.25 1800 1000万 元 110 2 方 差 和 标 准 差按 照 概 率 论 的 定 义 ， 方 差 是 各 种 可 能 的 结 果 偏 离 期 望 值 的综 合 差 异 ， 是 反 映 离 散 程 度 的 一 种 量 度 。 方 差 的 计 算 公 式 ：在 实 务 中 一 般 使 用 标 准 差 而 不 使 用 方 差 来 反 映 风 险 的 大 小 程度 。 ini i pkk 212 )( ni ii pkk1 2)( 111 万 元标 准 差 25.634000 万 元标 准 差 68.565320000 例 4-3： 接 例 4-1分 别 计 算 ABC公 司 项 目 A和 项 目 B的 投 资 收 益方 差 和 标 准 差 。投 资 项 目 A收 益 方 差 5% （ 800-1000） 2+90% （ 1000-1000） 2+5% （ 1200-1000） 2 4000万 元 ；投 资 项 目 B收 益 方 差 25% （ 200-1000） 2+50% （ 1000-1000） 2+25% (1800-1000） 2 320000万 元 ；。 112 1. 正 态 分 布 曲 线 的 特 征（ 三 ） 正 态 分 布 和 标 准 差 113 表 4-2列 示 了 1926-1999年 美 国 不 同 证 券 的 平 均 投 资 收 益 和标 准 差 。 长 期 政 府 债 券 收 益 率 为 5.6%， 是 无 风 险 收 益 率 ，大 公 司 股 票 收 益 率 为 13.0%， 风 险 溢 价 为 13%-5.6%=7.4%。表 4-2： 1926-1999年 各 种 证 券 收 益 率系 列 年 平 均 收 益率 标 准 差大 公 司 股 票 13.0% 20.3%小 公 司 股 票 17.7 33.9长 期 公 司 债 券 8.7 6.1长 期 政 府 债 券 9.2 5.6短 期 政 府 债 券 3.2 3.8 通 货 膨 胀 率 3.2 4.5 114 3 标 准 离 差 率kv k标 准 离 差 率 也 称 变 异 系 数 是 某 随 机 变 量 标 准 离 差 相 对该 随 机 变 量 期 望 值 的 比 率 。 计 算 公 式 为 ：其 中 ： v标 准 离 差 率 ； 标 准 离 差 ； 预 期 投 资 收 益 率 。项 目 A标 准 离 差 率 63.25/1000 0.063，项 目 B标 准 离 差 率 565.68/1000 0.566， 115 二 、 风 险 收 益 率风 险 与 收 益 之 间 的 关 系 可 以 用 公 式 表 达 为 ：K =b v， 其 中 ： K 风 险 收 益 率 ， 也 称 风 险 溢 价 ；b风 险 收 益 系 数 ， 也 称 报 酬 斜 率 。例 4-4： 按 上 例 如 果 项 目 投 资 风 险 收 益 系 数 为 5%，计 算 投 资 项 目 A和 B的 风 险 收 益 率 。 项 目 A的 风 险 收 益 率 K =5% 0.063=0.3%； 项 目 B的 风 险 收 益 率 K =5% 0.566=2.83% 116 三 、 必 要 收 益 率项 目 投 资 的 必 要 收 益 率 应 该 包 含 无 风 险 收 益 率 和 风险 收 益 率 。 必 要 收 益 率 或 者 称 为 投 资 者 要 求 的 收 益率 是 指 投 资 者 进 行 项 目 投 资 时 所 要 求 得 到 的 最 低 收益 率 。 例 4-4.按 上 例 如 果 无 风 险 收 益 率 为 5%， 计 算 投 资 项目 A和 B的 必 要 收 益 率 。项 目 A必 要 收 益 率 =无 风 险 收 益 率 +风 险 收 益 率=5%+0.3%=5.3%项 目 B必 要 收 益 率 =无 风 险 收 益 率 +风 险 收 益 率=5%+2.83%=7.83% 117 为 了 估 算 某 家 公 司 的 值 ， 需 要 对 这 家 公 司 普 通 股 年 收益 率 与 股 票 指 数 年 收 益 率 做 回 归 分 析 。股 票 与 指 数 收 益 率 可 以 采 用 月 收 益 率 ， 季 度 收 益 率 等 。年 收 益 率 公 式 ： = 第 t年 的 持 有 期 收 益 率 ， 可 以 指 公 司 股 票 年 收益 率 或 股 票 指 数 收 益 率 ； =第 t年 末 公 司 股 票 价 格 或 股 票 价 格 指 数 。一 、 单 个 资 产 市 场 风 险第 三 节 组 合 资 产 风 险 与 收 益 1 1 t ttt p ppk tptk 118值 是 股 票 收 益 率 变 动 对 市 场 组 合 收 益 率 变 动 的 敏 感 度 ， 衡 量 股 票市 场 风 险 大 小 。 一 种 测 算 值 的 统 计 方 法 是 用 某 种 资 产 与 “ 市 场 投 资 组合 ” 的 协 方 差 ，除 以 “ 市 场 投 资 组 合 ” 的 方 差 将 风 险 衡 量 方 法 标 准 化 。第 i种 资 产 的 值 计 算 公 式 为 ： 22 ),cov( mimm mii kk 协 方 差与 “ 市 场 投 资 组 合 ” 的资 产 ikk mi ),cov( “ 市 场 投 资 组 合 ” 方 差2mi 119 由 于 市 场 投 资 组 合 与 其 自 身 的 协 方 差 就 是 其 方 差 ，因 此 ， 市 场 投 资 组 合 的 值 等 于 1。风 险 程 度 大 于 市 场 平 均 水 平 的 资 产 值 将 大 于 1， 反之 则 小 于 1。值 等 于 0， 则 资 产 没 有 系 统 风 险 。值 等 于 1， 则 股 票 系 统 风 险 等 于 市 场 风 险 。 许 多 股 票 的 值 一 般 处 于 0.60到 1.60之 间 。 120 ni iip w1 组 合 资 产 的 市 场 风 险p 产 中 的 比 重种 资 产 投 资 额 在 组 合 资第 iwi 种 资 产 的 市 场 风 险第 ii 二 、 组 合 资 产 市 场 风 险 衡 量如 果 组 合 股 票 有 15只 值 为 0.6， 5只 值 为 1.32的 股 票 ，那 么 这 20种 股 票 的 值 是 多 少 ？ 对 于 投 资 组 合 资 产 的 值， 应 该 是 单 个 资 产 值 的 加 权 平 均 数 ， 权 数 为 各 项 资 产投 资 金 额 在 组 合 资 产 中 所 占 的 比 重 。 组 合 资 产 的 值 计算 公 式 为 ： 121 总 风 险 非 系 统 风险系 统 风险 122 三 、 风 险 价 值 （ VAR） 123 fmjfj rrrrE )( 市 场 风 险 溢 价2 ),( m mj rrCOV 贝 他 系 数 ( ) 资 本 资 产 定 价 模 型 资 产 预 期 收 益 率 等 于 无 风 险 收 益 率 加 上 该 种 证 券 的风 险 收 益 （ 系 统 风 险 ） 。四 、 风 险 收 益 124 例 4-5： 某 公 司 股 票 的 为 1.2， 市 场 收 益 率 为15%， 无 风 险 收 益 率 为 5%， 试 计 算 该 公 司 股票 的 预 期 收 益 率 和 风 险 溢 价 。预 期 收 益 率 =5%+1.2 （ 15%-5%） =17%；风 险 溢 价 =1.2 （ 15%-5%） =12%； 由 于 公司 股 票 的 值 超 过 了 市 场 组 合 值 1， 所 以 预 期 收益 将 超 过 市 场 收 益 率 15%。 125 表 4-3： 资 本 资 产 定 价 模 型 隐 含 的 资 产 组 合 替 代资 产 组 合 资 产买 入 资 产 +卖 出 远 期 合 约 （ 期 货 合 约 ） = 买 入 无 风 险 债 券（ 贷 款 ）买 入 资 产 +卖 出 无 风 险 债 券 （ 借 款 ） = 远 期 合 约买 入 无 风 险 债 券 +买 入 远 期 合 约 = 买 入 资 产卖 出 无 风 险 债 券 +卖 出 远 期 合 约 = 卖 出 资 产卖 出 资 产 +买 入 无 风 险 债 券 = 卖 出 远 期 合 约卖 出 资 产 +买 入 远 期 合 约 = 卖 出 无 风 险 债 券