基于股指期货的Alpha策略研究

基于股指期货的基于股指期货的AlphaAlpha策略研究策略研究小组成员罗嗣源 学号：2014100584卢文静 学号：2014100015孙佳佳 学号：2014100017曹良喆 学号：2014100576姜云鹏 学号：2014100580高劲夫 学号：2014100577林茂晗 学号：2014100589李卓凡 学号：2014100574高 东 学号：2014100570王永杰 学号：2014100587 Alpha策略产生的背景 Alpha策略原理概述 Alpha获取策略 Alpha策略验证及可行性分析 Alpha策略运用的启示目 录什么是Alpha？BetaAlpha资产的理论收益率Alpha的一个特点就是与市场风险无关，市场上涨下跌，证券同样可以有正的Alpha，因此理论上Alpha收益序列和市场收益序列的相关系数为零Alpha的另一个特点就是可以被分离出来，这样，投资者就有机会获得高于市场平均水平的超额收益率Beta，代表资产收益中来自市场风险的期望收益部分，它所承担的风险就是市场风险，或被动风险Alpha，代表资产收益中与市场无关的那部分收益，它所承担的风险叫做主动风险Alpha策略产生的国际背景金融创新驱动金融衍生工具发展金融衍生工具带来的双刃剑作用股指期货和投资策略的新发展过去30年，各国逐渐放松金融管制，开启金融自由化改革，大大促进了金融创新的发展，也推动了金融衍生工具的创新步伐，混合资本工具和杠杆交易得到大力发展，也推动全球虚拟金融市场持续繁荣，而大范围的基差交易极大地刺激了市场的风险偏好情绪衍生工具的复杂性、虚拟性、杠杆性、高风险性特点既推动了全球金融市场的发展也导致系统性风险逐渐积累，特别是08年金融危机令全球金融市场震荡，也对实体经济造成了巨大损害间接损失远超次级债损失，国际金融市场在危机后面临的系统性风险甚至可能比以前更大股指期货作为金融衍生品的重要基础性产品，在金融危机后交易仍然活跃，它为市场提供了稀缺的流动性，通过套期保值和其他交易策略，减缓现货市场的抛售压力，并在一定程度上有效缓解了危机对市场的冲击力度，因此通过运用交易策略可以在一定程度上应对系统性风险Alpha策略在国内开始得到运用的经济背景2006年9月8日经国务院同意、证监会批准，中国金融期货交易所在上海成立，标志着中国股指期货市场建设进入实质性阶段；10月30日中金所启动了沪深300股指期货的仿真交易活动近年来我国陆续推出多个金融产品市场，正在着力建设多层次的资本市场。伴随着金融市场的构建，金融产品逐渐丰富化、复杂化、虚拟化，并和国际趋势逐渐靠拢，金融产品作为投资者获取收益和规避风险的媒介，在虚拟化的金融市场中，交易策略的选择和实践也变得更加重要。2009年10月23日，我国创业板市场正式启动，现阶段的目的主要是为高科技领域中运作良好、发展前景广阔、成长性较强的新兴中小型公司提供直接融资渠道2010年4月6日，我国正式推出股指期货，为我国投资者的盈利模式和避险手段提供了新的途径和机遇，市场化改革也为采用交易策略创造了条件 Alpha策略产生的背景 Alpha策略原理概述 Alpha获取策略 Alpha策略验证及可行性分析 Alpha策略运用的启示目 录国内外Alpha策略研究的理论基础机构投资者一般通过对冲基金和基金组合来获取超额收益，但是对冲基金的市场风险不能完全对冲，导致Alpha策略的收益不能独立于市场的走势另一种获得超额收益的方法，就是持有基金，同时做空股指期货，抵消基金中的市场风险Edward Kung&Larry Pohlman 采用基本面财务指标来进行选股以及实证分析，以沪深300指数的成分股为股票池，考察公司的财务数据和交易数据，分别衡量公司的资本结构、收益能力、现金流状况，依据基本面的各项指标排序的前50名来构造Alpha策略组合，收到了不错的效果国内学者陈露 中金采用类似的选股策略来构造Alpha组合，分为三大类：一是红利收益率高且业绩风险小，二是政策敏感性低，盈利确定性高，估值水平相对安全，三是高成长性，盈利确定性大，经济影响小，也取得了不错的效果中金公司国内外对Alpha策略研究的理论基础Alpha值的内涵Alpha值主要是用来衡量资产的实际收益率与均衡市场下的期望收益率之间的差额，又称为超额收益超额收益。基于CAPM理论对于Alpha原理的推导 Alpha策略的基本原理任意投资组合收益都可以分解为市场收益和超额收益。股票收益率任意投资组合收益都可以分解为市场收益和超额收益。股票收益率R是由是由两部分构成的两部分构成的:AlPha策略就是通过衍生品(如股指期货、互换等)剥离或降低资产组合含有的Beta,以获得与市场相关性较低的AlPha,从而围绕Alpha进行投资的相关策略。具体操作就是指买入一定的股票组合同时卖出相应份数的股指期货合具体操作就是指买入一定的股票组合同时卖出相应份数的股指期货合约约。Alpha 套利选股策略-惯性能量惯性能量 E=rs-rf 以上述几个策略为基础改进。Alpha策略与传统投资策略的比较不同点依据CAPM模型推导出来的投资策略，称为消极投资策略每个投资者都采取“市场投资组合”（一种均衡情况下的最优风险资产投资组合）和“无风险资产”来搭配的投资组合，通过两者比例的不同，来满足不同投资者的风险和偏好强调不受消极投资策略约束条件的制约，积极寻找套利机会，适时根据自己的判断调整资产组合，以求收益最大化，这种方式被称为积极投资策略注意：根据CAPM，积极投资者短期可能会获得超额收益，但长期来看没有太大差别传统投资策略Alpha策略从国外的成功经验来看，Alpha策略最常用的衍生工具就是股指期货期权，基本思想就是通过卖空期权期货等衍生品，将投资组合的超额收益从组合中剥离出来，这样组合的持有者就不用承担或较少承担系统性风险，投资者就可以更多依赖选股策略来获得超越市场指数的绝对收益Alpha策略与传统“积极”投资策略的比较传统积极投资策略Alpha策略期望在同一市场或同类资产中，同时获得Beta和Alpha事实证明，在有效市场中赚取超额收益是非常困难的。虽然在某些新兴国家或小盘股市场中更容易获得超额收益，但这些市场的系统性风险非常大（市场风险溢价也高）投资者更倾向于对冲掉这部分风险而非去主动承担，这就导致有些资产虽然可能会有超额收益但却不会被纳入投资组合，这也就限制了投资者可选择的投资策略强调不同部分的收益在同类资产中进行转移来获取超额收益利用各种金融衍生工具，在各种目标资产间转移收益，将投资组合的Beta和Alpha分离，把资产选择和管理者选择分开独立进行，把市场和投资能力带来的收益分割开，这样便可以把大部分风险配置到Alpha上，这就是Alpha策略的运用原则Alpha策略的优势扩大了投资可选择范围优化资产配置有效构建组合节约管理费用投资者不再被限制在几个传统的、与获取Beta相同的资产类型中追求超额收益，股票、对 冲 基金、房地产等，都可以通过对冲风险，获 得 高 额 的 Alpha 利润传统策略：高风险下的高收益以及安全配置下的低收益；Alpha避免了这两个极端，让投资者发掘Alpha的同时优化了资产配置一般不同Alpha资产之间相关性很低，投资者可以有效将其组合成一个风险可控的投资组合，使得Alpha部分和Beta部分的相关性很低，从而形成更分散化、更有效的投资组合传统的积极投资管理获取的收益中，积极收益和市场收益是混在一起的，其中市场收益部分也收取了较高的管理费用。而Alpha和Beta的分离使得基金能以低廉的费用获得市场收益从而降低基金的管理成本在熊市中也能盈利在单边下跌的市场，传统的单边做多或者波段操作很难获得正收益，Alpha策略对市场收益和积极收益自由组合，改善组合的风险收益特征，在下跌市场中也有可能实现正收益Alpha策略面临的风险通过卖空建立的Alpha策略，当大盘出现大幅反弹，Alpha策略组合表现将弱于单纯持有股票的组合 因为卖空期货合约需要支付保证金，如果期货价格上涨，根据每日结算制度，至少在每天收盘后需要追加保证金，所以Alpha策略组合面临期货空头爆仓、交易失败的风险。因此需要预留足够的资金，根据组合的预期持仓时间准备备用保证金，应对股指期货可能的涨幅备用保证金水平取决于持仓期内指数最大涨幅，根据中金采用回望期权模型测算，股指期货当月合约保证金为15%以及增加15%的备用保证金，在95%的情况下可保证在1个月内不会爆仓Alpha策略在国内运用存在的瓶颈 Alpha策略产生的背景 Alpha策略原理概述 Alpha获取策略 Alpha策略验证及可行性分析 Alpha策略运用的启示目 录获取Alpha的策略Alpha策略原理获取Alpha的策略举例选股技巧适应性市场估值策略动量策略行为偏差策略Alpha现货组合多头股指期货空头Beta-BetaAlpha选股技巧在市场越来越有效的情况下，采用传统的基本面分析仍然有可能获得超额收益，这自然依赖于投资的技巧或者运气，当然更依赖于市场是否存在这样的投资机会。近年来市场中运用数量化手段进行选股从而期望获取超额收益的机构越来越多投资者选择那些能够超越市场表现的资产，这是产生超额收益的重要来源。当然，从选股而获取超额收益的方式来看，这也存在着不同程度的风险。根据选股的技巧不同相应会伴随不同大小的风险水平，这也是要获取超额收益所必须承受的风险投资技巧风险水平投资者进行基本面分析可以综合考虑资产的盈利能力、盈利质量、成长能力、运营能力、负债水平、估值水平等因素，并根据各因素影响力的大小赋予权重，量化选股策略考虑因素适应性市场策略的理论依据与操作适应性市场假说该假说认为市场是自适应的、进化的，风格处于轮换状态。对不同风格的资产所采用的衡量分析指标也不一样，各个因素的重要性程度也随着资产划分在不同类型风格上而有所不同操作策略实证分析发现市场对某些因素的追捧和喜爱也是随着时间变动而变动，而选择那些受追捧因素的投资组合就可能得到好的超额回报例如在美国科技股泡沫时期，成长股就获得了更高的预期收益而备受追捧，因此也要比价值股所获得的回报要高。而科技股泡沫破灭后，情形也就反转过来，市场反而又偏爱价值股。利用市场的这种适应性，找到风格转换的特征，把握市场的投资机会，这也是获取超额回报的alpha 策略估值策略这种策略倾向于投资那些低估值的股票，也就是股票价格相对于净利润、净资产、销售收入、现金流等（或其他指标）而言比较便宜的股票。从估值体系来设计合适的投资策略，寻找较好的超额收益。从历史上来看，低估值的策略长期确实能获得较好的超额收益。通过比较不同时期不同市盈率股票的回报率，运用估值策略选择的股票组合取得的回报率要远远高于追涨投资的股票动量策略传统的动量策略是指在一定持有期内，如果某只股票或者某个股票组合在前一段时期表现较好，那么，下一段时期该股票或者股票投资组合仍将有良好表现，即动量效应(momentum effect)。这种策略是指投资于有价格动量、收益动量或者分析师对收益预期或评级进行调整（动量）等等的股票。股票价格动量反转策略的模拟投资组合走势行为偏差策略理论依据为行为金融学，认为投资人是以有限的理性产生决策为，并且会因情境及问题的陈述与表达同，进而影响投资人对风险与收益的主观认定，进而影响到投资决策为，所以市场上股价经常是过度反应或反应不足因此可以根据投资者对同一资产的不同评价来进行投资组合设置情绪投资组合策略高情绪投资组合低情绪投资组合 Alpha策略产生的背景 Alpha策略原理概述 Alpha获取策略 Alpha策略验证及可行性分析 Alpha策略运用的启示目 录数据选取说明时间区间：2013.6.30-2014.6.30，52周分析目标：周收益率股票池：沪深300成分股按权重排序每10只选一只，共选取20只，作为股票池股指期货：选取沪深300股指期货（为简易计算，在此仅用沪深300指数替代期货走势）数据来源：锐思金融数据库股票多头组合股票池股票名称代码权数（占沪深300比例%）中国平安6013183.75交通银行6013281.21北京银行6011690.86海螺水泥6005850.64云南白药0005380.49天士力6005350.44辽宁成大6007390.4国电电力6007950.37紫金矿业6018990.34宇通客车6000660.31威孚高科0005810.29五矿稀土0008310.26人民网6030000.25同仁堂6000850.23雅戈尔6001770.22中国化学6011170.21亚盛集团6001080.2厦门钨业6005490.19申能股份6006420.18通化东宝6008670.17股票多头组合每周调整Step1：根据第一周股票池中股票周收益率的排名，选出最靠前的5只股票，成为第1期股票多头组合关于调整方式，这里我们进行了两种尝试：（1）选取前一周涨的最好的5只股票作为本周组合（2）选取前一周跌得最惨的5只股票作为本周组合Step2：每周结束后，根据当期周收益率排名，选取收益率最高的5只股票，替代原组合，成为新一期股票多头组合，如此每期调整Step3：每周计算该周的实际周收益率（根据其配比权重加权平均），52周后，就有一个包含52个周收益率的序列说明：组合中各只股票的权重决定：根据其占沪深300的比例来配比；忽略交易成本。股票多头收益率情况（调整方式1，前一周涨的组合）均值标准差组合-0.0023920.0270212沪深300-0.0002440.0223111股票多头收益率情况（调整方式2，前一周跌得组合）均值标准差组合0.0085850.0297311沪深300-0.0002440.0223111股指期货空头 Step1 查询股票池20只股票的Beta值（这里采用了一年期流通市值加权Beta）Step2 根据每周的股票多头组合，根据配比权重确定其组合Beta值 Step3 根据组合Beta，每1单位组合需要Beta单位份股指期货空头进行对冲策略效果检验（调整方式1，前一周涨的组合）股票多头平均收益率：-0.23%期货空头平均收益率：0.026%策略效果检验（调整方式1，前一周涨的组合）策略平均收益率（每周）：策略平均收益率（每周）：-0.20%策略效果检验（调整方式2，前一周跌的组合）股票多头平均收益率：0.85%期货空头平均收益率：0.056%策略效果检验（调整方式2，前一周跌的组合）策略平均收益率（每周）：策略平均收益率（每周）：0.91%策略结果分析策略结果与市场对比策略期初点数2013.7.1期末点数2014.6.30累计收益率策略1（上周涨）-10.80%策略2（上周跌）56.70%上证指数1995.242048.332.66%深证成指7718.487343.284.86%沪深3002213.322165.122.18%策略结果分析 策略结果分析（1）不同的策略具有不同的效果。两种策略分别选择了股票池中前一周涨得最高和跌得最低的5只股票，不同的策略的效果全然不同。这说明在Alpha策略的实施过程中，不同的股票组合选择策略对最终策略的结果影响非常大。（2）策略具有较大的波动性。不论是选择较高股票还是较低股票的策略，一年中各种的收益率都呈现出较大的波动性。因此股票涨跌的持续性较低，策略的波动性较为显著。策略结果分析 实际运用建议（一）选股策略的重要性 Alpha策略的本质是排除股票组合的系统风险，追求股票组合自身的非系统收益。因此，对于实际实施Alpha策略，一定要慎重考虑股票组合选取方法。（二）成本的考量 Alpha策略作为一种积极的交易策略，交易的频率相对较高，因此交易的成本也是实施Alpha策略的重要考量之一 Alpha策略产生的背景 Alpha策略原理概述 Alpha获取策略 Alpha策略验证及可行性分析 Alpha策略运用的启示目 录对投资者的启示我国以一般投资者居多，这类投资者缺乏必要的投资经验和能力，要想获得超额收益非常困难要善于采用非趋同化的投资策略以及注意持仓期间的风险采用非趋同化的投资策略我国股票现货涨跌与大盘有较大的联系，导致系统性风险分散更加困难，加大了构造有效Alpha组合的难度因此需要加强投资理性并借助已有专业手段来辅助投资注意持仓期间的风险运用股指期货卖空手段，由于逐日结算和保证金制度，如果不能及时追加保证金，则可能会面临爆仓风险这需要投资者谨慎投资，同时交易所应建立相关风险预警机制对相关监管机构的建议234严格市场监管加强针对金融市场相关法律法规的建设和完善；充分发挥行业协会对于行业自律的作用对相关监管机构的建议1完善市场机制综合考虑投资者的风险承受能力，实行市场准入制度；交易所建立针对投资者的相关风险预警机制对投资者进行分类管理对投资者按一定的资金水平、投资经验分类，按其所需，实现投资者风险承受能力与产品市场风险相匹配加强投资者教育监管机构、交易所、券商等共同采取措施，如开设专栏、组织论坛，提高投资者风险认知能力THANK YOU！若有不当之处，请指正，谢谢！若有不当之处，请指正，谢谢！