公司理财(第9版) 第5章 净现值和投资评价的其他方法

第5章 净现值和投资评价的其它方法5.1 为什么要使用净现值 5.4 内部收益率法 5.5 内部收益率法存在的问题 5.6 盈利指数 5.7 资本预算实务 5.1 为什么要使用净现值资本预算即决定接受还是拒绝某个项目的决策过程。本章将逐步展开介绍基本的资本预算方法。净现值 (NPV)(NPV)法则NPV=未来全部现金流的现值之和 初始投资（成本）净现值法则（NPV rule）：接受净现值大于0的项目，拒绝净现值为负的项目。计算NPV:1.估计未来的现金流量:多少?什么时候?2.估计折现率如果项目存在风险，可以找一个存在类似风险的股票，把该股票的期望收益率作为项目的贴现率。3.估计初始成本考虑Alpha公司管理层可以采用的两种策略：1.用现金100美元投资此项目，而107美元1年后当做股利发放。2.放弃此项目，把100美元作为当期的股利支付给股东。基本观点：接受净现值为正的投资项目符合股东利益价值可加性：企业的价值仅仅是不同项目、部门以及公司中其他实体价值的总和。它意味着任一项目对公司价值的贡献仅仅是该项目的净现值。机会成本：某一项目的折现率是投资者投资于相同风险的金融资产所能获得收益率。公司对该项目进行投资时，股东就失去了把其他股利投资于金融资产的机会。净现值 (NPV)(NPV)法则净现值法的三个特点:1.净现值法使用了现金流量2.净现值法包含了项目的全部现金流量 3.净现值对现金流量进行了合理的折现 5.4 内部收益率法内部收益率法具有净现值的一部分特征，常缩写为IRR，在理财实务中最经常用于替代净现值。它的基本原理是试图找出一个能体现出项目内在价值的数值。概念：IRR：使NPV值为零的折现率（使投资项目的净现值为0 贴现率）内部收益率（IRR）的计算一元N次方程的求解一种简单实用的方法：插值法（或称试错法）000)1()(CIRRCCTtttoi特征：反映一个项目的实际报酬率水平，也即一个项目的真实内在价值。内部收益率本身不受资本市场利息率的影响，完全取决于项目的现金流量，是每个项目的完全内生变量，这也就是其称为“内部收益率”的原因所在。理财实务中经常被用来代替净现值，具有净现值的部分特征。内部收益率的基本法则：若内部收益率大于贴现率，项目可以接受；若内部收益率小于贴现率，项目不能接受。为什么？内部报酬率:举例考虑下列项目:0123$100$100$100-$200项目的内部报酬率 23.37%200)1(100$)1(100$)1(100$032IRRIRRIRRNPV内部收益率（IRR）与净现值（NPV）的比较在某些情况下，两种方法是等价的贴现率小于内部收益率时，净现值为正；贴现率大于内部收益率时，净现值为负。如果我们在贴现率小于内部收益率时接受某一个项目，我们也就接受了一个净现值为正值的项目。在这一点上，内部收益率与净现值是一致的如果项目的现金流量复杂些，内部收益率法存在的问题就会凸现出来，就会与净现值的判断不一致5.5 5.5 内部收益率法存在的问题存在多个 IRRs。投资还是融资?规模问题。时间序列问题。5.5.1 互斥项目与独立项目独立项目：接受或放弃一个项目不会影响到其他项目的决策。必须超过一个最低值的接受准则。互斥项目：在几个备选项目中只有一个可以选择 将全部备选项目排序，选出最好的一个。5.5.2 影响独立项目和互斥项目的两个一般问题实例：教材 P96投资还是融资?项目A第0期流出现金，以后期流入现金，称为投资型项目项目B第0期流入现金，以后期流出现金，称为融资型项目项目C第0期流出现金，以后期既有流入现金也有流出现金，称为混合型项目投资还是融资?对于投资型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则是一致的若IRR大于贴现率，则NPV为正，项目可以接受若IRR小于贴现率，则NPV为负，项目不能接受对于融资型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则则刚好相反若IRR大于贴现率，则NPV为负，项目不能接受若IRR小于贴现率，则NPV为正，项目可以接受对于混合型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则可能不一致会出现多个内部收益率的问题此时应采用净现值法 多个 IRRsIRRs如果项目未来的净现金流方向变号两次以上，我们称之为“非常规现金流量”。实际中的投资项目在未来产生的现金流更多的是“非常规现金流量”。概括地说“非常规现金流量”的多次改号造成了多重收益率。根据代数理论，若现金流改号M次，那么就可能会有最多达M个内部收益率的解。多个内部收益率的解决方法1.NPV法则。2.修正内部收益率：通过合并现金流，使现金流的正负号只改变一次来处理多个内部收益率问题。小结5.5.3 5.5.3 互斥项目所特有的问题当内部收益率法 用于互斥项目的决策判断时可能出现两方面的问题：1.规模问题 2.时间序列问题 规模问题你愿意接受100%的投资报酬率还是50%的投资报酬率?如果$1投资的报酬率是100%，而$1,000的 报酬率是50%，你又会做哪种考虑呢?规模问题的例子一位教授在课堂讨论时提出这样一个问题：现在有两个互相排斥的投资机会供大家选择投资机会1：现在你给我1美元，下课时我还给你1.50美元投资机会2：现在你给我10美元，下课时我还给你11美元只能选择其中的一个投资机会，如何选择？如表所示：投资机会1：NPV=0.5,IRR=50%投资机会2：NPV=1,IRR=10%净现值NPV与内部收益率法IRR的判断不一致项目规模的问题课初现金流量课初现金流量课末现金流量课末现金流量NPVNPVIRRIRR投资机会 1-1+1.50.550投资机会 2-10+11110规模问题：实例斯坦利杰佛（Stanley Jaffe）和雪莉兰星（Sherry Lansing）刚购买了教学电影片公司理财的版权。他们不清楚制作这部影片应该用多大的预算比较合适。预计现金流量为：规模问题概括起来，遇到互斥项目，可以有三种决策方法：比较净现值计算增量净现值比较增量内部收益率与贴现率注意点：我们决不能比较二者的内部收益率。那样，我们就会产生决策失误。如何计算增量现金流量问题。请注意：我们是把大预算的现金流量减小预算，使得现金流量在第0期表现为“现金流出”，这样我们便可以应用内部收益率的基本法则。时间序列问题考弗尔德(Kaufold)公司有一个闲置的仓库，可以存放有毒废物容器（项目A），也可以存放电子设备（项目B）。现金流量如下：时间序列问题这个例子通常可以用三种方法来选择最优项目：比较两个项目的净现值对比增量内部收益率与贴现率计算增量现金流量的净现值当内部收益率法应用于互斥项目的决策时，规模问题还是时间序列问题，实务中两者往往同时存在。一般来说，实务操作人员要么是运用增量内部收益率，要么使用净现值。5.6 盈利指数法（The Profitability Index Rule）初始投资未来现金流量的现值PI n 另一种项目评估方法n 概念：初始投资以后所有预期未来现金流量的现值和初始投资的比值盈利指数(PI)赫尔姆芬尼根(Hiram Finnegan)公司有以下两个投资机会，贴现率设定为12，计算两个项目的盈利指数PI。盈利指数(PI)我们分三种情况对盈利指数进行分析：独立项目如果两个都是独立项目，根据净现值法的基本投资法则，只要净现值为正就可以采纳。净现值为正，也就是盈利指数(PI)大于1。因此，对于独立项目，PI的投资法则为：若PI1，项目可以接受若PI1，项目不可接受盈利指数(PI)互斥项目假若两个项目中只能选择一个，根据净现值法，应该选择净现值比较大的那个项目。但是根据盈利指数判断，由于会受到规模问题的影响，则很可能对决策产生误导此时应计算项目的增量盈利指数盈利指数(PI)资本配置以上两种情况实际上都假设公司有充足的资金用于投资当资金不足以支付所有可盈利项目时的情况。在这种情况下就需要进行“资本配置”（capital rationing）有限资金条件下的投资决策称为“资本配置”对于独立项目，采用盈利指数法则可以很好解决资本配置问题对于多期资本配置问题就会变得更麻烦盈利指数(PI)缺点:互斥项目运用优点:适用于投资资金有限的公司易于理解和计算适用于独立项目决策5.7 5.7 资本预算实务(The Practice of Capital Budgeting)(The Practice of Capital Budgeting)本章小结(Summary and Conclusions)(Summary and Conclusions)本章介绍了几种常见的投资决策方法:回收期法平均会计收益率法内部收益率法盈利指数法尽管每种方法独有其优缺点，但从理财学的角度，都不如净现值法.本章小结在众多投资决策方法中，内部收益率法要优于回收期法、平均会计收益率法和盈利指数法等。当独立项目首期为现金流出、首期之后均为现金流入时，内部收益率可以得到与净现值完全相同的结论内部收益率法应用于独立项目和互斥项目中都可能遇到问题对于融资型项目，当内部收益率低于贴现率时，项目可行多重内部收益率问题本章小结互斥项目所独有的问题规模问题和时间序列问题内部收益率法和盈利指数法可能产生的误导这时我们要采用增量分析法进行调整增量现金流量的计算：最好使首期的增量现金流量为负数增量净现值增量内部收益率增量盈利指数遇到两个互斥项目的投资决策时，可以用以下三种方法：选择净现值最大的项目。若增量内部收益率大于贴现率，选择投资额大的那个项目。若增量净现值为正值，选择投资额大的那个项目